202606月25日 日复盘｜今天不是全面牛市，而是AI承包链的再定价

今天这个盘，看完以后最强烈的感受不是简单的强，也不是简单的弱，而是市场已经分裂到一个很极端的状态。表面看指数非常漂亮，沪指涨0.23%，深成指涨1.82%，创业板指 涨2.84%，科创50 收涨3.86%，盘中一度冲到4%以上，两市成交额放到3.59万亿，比昨天继续放量三千多亿，电子板块单日成交额更是首次突破1.2万亿，创了历史新高。单看这些数据，很容易觉得市场热得不行，增量资金又来了，科技主线又爆了。但再看另一边，全市场下跌个股超过4200家，上涨只有一千多家，很多小票、非主线方向还是非常难受。也就是说今天不是一个普涨型牛市，而是一个非常典型的结构型牛市，甚至可以说是“科技硬件牛市”和“非主线熊市”同时存在的一天。

这个割裂非常重要，因为它说明今天资金不是在买整个市场，也不是在简单赌指数，而是在用极端集中的方式买一个产业链方向。如果站在存储、半导体、CPO、PCB、先进封装、MLCC、电容、电感、玻璃基板这些方向里，今天就是牛市，而且是高举高打的牛市；但如果站在普通题材、小票、没有订单验证、没有涨价逻辑、没有业绩兑现的方向里，那跟今天成交3.59万亿关系就不大了，以前我总觉得成交量放大，应该代表市场整体机会变多，但今天这个盘给我的反向课程是成交量放大不等于普惠，资金越大，反而可能越集中。真正的大资金只会往它认为确定性最高、容量最大、逻辑最硬的地方挤，剩下的股票反而会因为被抽血变得更弱。

今天市场真正的核心，不是简单的“美光财报超预期，所以A股存储涨”，这个理解太浅了。今天更深的一层逻辑，是昨晚到今天早上，海外给科技硬件链落了两个锚，一个是美光，一个是英伟达。美光财报回答的是“AI需求到底有没有继续把存储买爆”，英伟达股东会回答的是“AI资本开支到底有没有商业回报”。这两个问题前几天其实都是压在市场心里的，前两天美股科技股高开低走，芯片股连续回调，韩国市场也剧烈波动，市场开始反复讨论AI是不是泡沫，存储是不是涨过头，CPO是不是延期，资本开支是不是已经提前透支。说白了资金心里最怕的是，美国那边的大厂如果突然不愿意继续买单了，那A股这边的硬件链再热闹，也会很快失去定价基础。

但是昨晚美光和英伟达给出的答案，至少在短期把这个疑问压住了。美光财报不仅是营收、利润、指引超预期，更关键的是管理层在电话会里讲得非常明确：DRAM和NAND供需紧张会持续到2027年以后，公司已经签下16份长期战略客户协议，覆盖数据中心、消费、汽车这些领域，而且协议里有长期锁量、价格区间、保证金、照单全收或赔付这些约束。这就不是过去普通存储周期里那种价格涨了大家一窝蜂扩产，然后几年后又过剩的老故事了。客户愿意签长期协议，愿意交保证金，愿意提前锁产能，本质上说明存储正在从周期商品，变成AI基础设施里的战略资源，过去市场担心存储周期见顶，现在美光等于告诉市场，至少目前看，客户自己都怕未来买不到货，我严重怀疑他们是为了抢货锁货才搞的波动。

英伟达股东会的意义也很大，黄仁勋把AI数据中心定义成制造Token的工厂，说有用的AI已经到来，而且已经能够赚钱。这里面最关键的不是一句口号，而是它把AI资本开支从“烧钱买设备”重新定义成“建设生产智能的工厂”。如果Token能够变成代码、答案、设计、行动和服务，那么AI工厂就不是纯成本中心，而是未来收入中心。这个说法正好回应了市场前几天最担心的问题，数据中心建这么多，到底有没有回报？美光从供需角度回答，英伟达从商业模式角度回答，这两个锚一落地，资金就有理由重新相信美国大厂还会继续投，还会继续买，还会继续扩。

但这里我觉得最需要重新理解的是，A股的逻辑和美股不完全一样，美股投资者要考虑英伟达、微软、Meta、谷歌 这些公司未来到底能不能把AI投入转化成利润，考虑资本开支回报率，考虑AI应用最终能不能跑出来，但A股很多硬件链公司，其实不需要回答AI终局的问，它们更像产业链里的承包方，真正要回答的是订单有没有？价格能不能涨？产能是不是紧？客户是不是催交付？利润能不能进报表？以前我也容易把问题想远，总想先证明AI最终是不是泡沫、美国大厂最后能不能赚回来，但今天我觉得这个视角要修正，大老板他为什么要建这么多AI工厂，怎么计算未来十年、二十年的回报，他有自己的战略和资源，我这边没有必要天天替大老板算终局账。对于A股硬件链来说，只要大老板还在继续发工程，继续买存储、买光模块、买PCB、买封装、买电源、买材料，而且账款能结，价格还能往上提，那短中期就先按干活收钱的逻辑去理解就得了，这还得感谢师傅点醒我。

我今天觉得最核心的一句话，今天A股定价的不是AI梦想，而是美国大老板继续掏钱之后，中国硬件承包链的订单、涨价和利润重估。沿着这个逻辑再看今天的盘面，就顺了。为什么存储最强？因为美光直接把供需紧张、长期协议、HBM、DRAM、NAND这些全部钉住了，交易时段能够直接参考的，是美光盘后大涨、纳指期货早盘走强，以及日韩半导体链的高开高走，韩国SK海力士大涨、三星电子走强，KOSPI指数大幅拉升，KOSPI 200期货一度因涨幅过大触发程序化交易暂停，这些都给A股存储链提供了很强的外部情绪映射，北京君正 20cm涨停，德明利 涨停创新高，佰维存储 大涨，兆易创新 继续新高，江波龙 、澜起科技 、太极实业 、中微半导 这些全部被资金拉起来，存储今天不是一个单点消息刺激，而是整个全球存储链同步重估，至于收盘后美光、西部数据、闪迪、希捷等美股存储股盘前继续大涨，那更像是对日内逻辑的进一步验证，说明这条海外映射并没有在盘中结束，反而在盘后继续强化。

存储这里最值得思考的，是它从价格弹性变成了产能权力，过去我们看存储，更多看涨价周期，现在要多看谁掌握产能、谁能锁客户、谁能拿到扩产订单、谁的产品能进入更高规格场景。美光签长期协议这件事，本质上是在告诉市场，客户现在买的不是一批货，而是未来几年稳定供应的权利，这个变化会影响估值方式。以前存储公司强周期市场不敢给太高估值，因为怕价格一跌利润塌掉；现在如果客户愿意长期锁量锁价，供给端又受制于新厂建设、EUV设备、先进封装、HBM挤占普通DRAM产能，那市场就会开始给一部分公司更高的确定性溢价，这也是为什么今天资金敢继续追高核心存储标的。

CPO和光通信今天也很有代表性，前几天市场担心CPO延期，光模块和美股光通信都有波动，但今天相关方向又重新走强，A股这边新易盛 大涨创新高，中际旭创 继续巨量，天孚通信 、东山精密 、中航光电 、亨通光电 、光迅科技 这些都在资金视野 里，这里要注意一个细节，光通信现在已经不只是炒传统光模块了，而是在往更底层的光互连材料和组件扩散，康宁发布玻璃桥、GlassWorks AI平台，把玻璃基板、CPO、光互连放到一起。收盘后中航光电也披露公司在硅光模块、NPO、CPO等应用领域与多家头部客户展开深度合作，并具备批量交付能力。这个方向的本质是AI数据中心内部的数据传输瓶颈越来越突出，算力越强，互连越重要。以前更关心GPU本身，现在越来越多资金开始理解，GPU之间怎么连接，机柜之间怎么连接，数据中心之间怎么连接，这些同样是AI工厂能不能提高Token产出的关键环节。

还有一条MWC上海的产业链调研新闻，我觉得非常值得补进今天的思路里，联想工作人员说目前信创市场对服务器需求量很大，但芯片供应紧张，导致大量订单积压排队，甚至提到服务器需要交付的订单量很大；长飞展台工作人员也提到，目前用于AI场景的光纤产能紧缺，即便扩产也需要18个月左右，因此产能紧张还会持续一段时间。这个新闻不能反过来解释今天盘中所有上涨，但它对今天的主线是一个很强的现实验证，这说明大A的科技链不是单纯跟着美股情绪炒，也不是只停留在远期想象，而是国内算力链里确实出现了服务器订单、CPU/GPU供应、AI光纤产能等环节的紧张。这个和美光讲的存储紧缺、英伟达讲的AI工厂，正好在国内侧形成呼应大老板继续投，承包链真的忙不过来。

PCB今天反复活跃也不是偶然，中京电子 、中材科技 、红板科技 、超声电子 涨停，沪电股份 、胜宏科技 、东山精密这些继续高关注。PCB这条线最近的根本变化，是市场开始意识到AI服务器、ASIC、Rubin、CPO、玻璃基板这些架构变化，会持续推升PCB和上游材料的价值量，建滔积层板 涨价，FR-4覆铜板和PP半固化片提价，电子布价格大涨，这些都不是普通题材，而是利润分配正在往上游材料转移，AI硬件链最容易赚钱的环节，未必永远是最热闹的中游成品，有时候反而是那些供给紧、扩产慢、认证难、涨价顺畅的材料端。比如电子布、铜箔、ABF/NBF膜、PPO/PTFE树脂、球形硅微粉、玻璃基板、靶材、电子特气、光刻胶、石英材料，这些东西看起来没有CPO和GPU那么性感，但如果它们成为瓶颈，利润弹性可能更直接。

今天被动元件这条线也很有意思，超级电容、MLCC、电容、电感都被资金打出来了，江海股份 涨价函带动板块，风华高科 涨停创新高，艾华集团 、黑猫股份 、火炬电子 、三环集团 、鸿远电子 这些都表现强，以前我容易把电容、电感这些看成传统电子元件，觉得想象空间不如芯片和光模块，但今天需要重新理解，AI服务器功耗提升之后，电源架构会升级，800V HVDC、Power Rack、GPU/CPU供电模块、TLVR电感、多相DC-DC这些都会带来高端被动元件需求，它不是简单数量增加，而是规格升级、价值量提升、供给偏紧，龙磁科技 提到高端芯片电感在国际客户测试验证，TrendForce提到英伟达800V Power Rack，江海股份涨价函又验证了电容端价格变化，这些放在一起看，被动元件其实是AI电力系统里的底层小零件，但越是小零件，越容易在供给紧张时出现涨价弹性。

先进封装和玻璃基板今天也继续被资金挖，长电科技 4天3板，先进封装方向继续强，收盘后京东 方A披露玻璃基封装载板试验线已经通线并送样客户，IBM发布亚1纳米芯片技术，美银继续上调台积电、日月光等先进制程和先进封装龙头估值，强调先进制程和先进封装是产业链最有壁垒的环节。这里不能反过来解释今天盘中上涨，但可以作为明天资金继续挖先进封装、玻璃基板、上游材料的一个观察点。这里的逻辑是，AI芯片继续往更高性能走，不能只靠晶体管本身，封装、互连、基板、散热都变成关键。玻璃基板目前很多公司还在送样和测试阶段，不能马上当成业绩兑现，但市场愿意给它预期，是因为它可能对应下一代先进封装底座。这里也要保持清醒，送样不等于量产，技术测试不等于收入兑现，但在主线趋势没结束前，这些前沿材料和封装路线会反复被资金挖掘。

今天还有一条不能忽略的线是券商，长江证券 涨停，华安证券 继续强，中信建投 、财达证券 、方正证券 等都走强，过去券商一动，渣男来了，但今天这波券商我感觉比渣男更复杂。传统逻辑当然有，两市成交连续多日3万亿以上，两融余额突破3万亿，券商经纪业务、两融业务、财富管理都会受益，但今天更有意思的是，券商开始被放进科技资本化链条里重新定价，华安证券背后有合肥、长鑫存储相关预期，长江证券背后有武汉科创资源和区域国资证券化预期。也就是说券商不再只是成交放大的影子资产，也可能成为科创企业上市、地方国资资产证券化、直投股权重估、投行业务恢复的载体。如果这个逻辑如果成立，券商就不只是市场情绪工具，而是科技主线的金融映射。不过券商这里也要注意，它和科技主线之间既可能共振，也可能抽血。如果科技主线继续强，券商作为风险偏好放大器，可以跟着走；但如果科技高位分歧，资金突然拉券商、地产、银行这种权重，也可能是做风格切换，短线会对科技造成抽血。所以后面看券商，不能只看它涨不涨，还要看它是带动市场继续放量，还是从科技里抢钱。如果是前者，是好事；如果是后者，反而要小心科技高位分歧。

刚刚看到能源规划出来以后，我觉得这是明天值得观察的一条扩散线，发改委、能源局发布《新型能源体系建设“十五五”规划》，里面有很多传统新能源内容，比如风光、水电、核电、储能、氢能、特高压、智能电网、虚拟电厂、车网互动。但我认为不能简单按老新能源去炒，普通光伏组件、传统新能源制造如果还是产能过剩逻辑，未必能走出大行情，真正有意思的是规划里把能源和算力绑在一起，明确提到加强大型新能源基地与国家算力枢纽协同布局，打造“能源+数字”产业集群，推动以电强算、以算促电，强化算力与电力双向赋能。这个表述很关键，因为AI算力继续扩张，最终一定会遇到电力、散热、储能、电网调度这些底层约束，AI工厂不只是缺芯片，也缺稳定电力、绿电、液冷、储能、配电网、虚拟电厂和智能调度。今天科技硬件涨到比较极致以后，明天如果资金做扩散，能源底座、智能电网、虚拟电厂、储能、液冷、电源设备这些方向可以小仓一试

今天还需要特别记一个风险点，就是通富微电 公告国家大基金持股比例降至5%以下。这个消息不能简单理解成先进封装逻辑结束，也不能放大成国家大基金看空半导体。公告里有减持和股权激励被动稀释等因素，公司控制权也没有变化。但在板块高度拥挤、先进封装大涨之后，这类消息会提醒市场高位科技股后面不仅要看逻辑，还要看筹码和公告扰动，主线很强的时候，利空可能被消化；一旦主线分歧，这类消息就容易成为资金兑现的借口，所以它更适合作为明天先进封装方向的风险观察点，而不是直接改变主线判断。

晚上美国5月核心PCE同比3.4%，符合预期，但前值是3.3%，说明通胀仍然不低；美国上周初请失业金人数21.5万人，低于预估，第一季度GDP终值2.1%，明显高于预期。这几个数据合在一起，对美联储偏紧预期没有明显缓和，甚至会让市场继续讨论美国经济韧性和高利率维持时间。这个宏观背景说明，全球资金不是在无差别买风险资产，而是在结构性选择。商品端今天已经很明显，黄金、白银、原油、橡胶、碳酸锂等集体承压，背后就是强美元、高利率、地缘 溢价退潮。对A股来说，这会继续强化有产业景气和业绩兑现的方向被抱团，没有逻辑的方向继续失血的结构。

今天这个盘面还有个特别值得警惕的地方行情很强，但强得太集中，电子板块成交1.22万亿，近5日日均成交百亿的股票里电子、通信占了大多数，融资资金也在持续加仓电子。寒武纪 、胜宏科技 、兆易创新 、澜起科技 、东山精密、中芯国际 、京东方 A、佰维存储、海光信息 、德明利、工业富联 这些融资余额都很高。这说明主线资金非常强，但也说明拥挤度非常高，拥挤不是马上见顶的理由，但一定会让波动放大，今天很多核心票盘中都有冲高回落再拉起的动作，说明资金分歧已经存在，只是承接还强，等到哪天承接不强，高位波动可能会很吓人，所以主线仍然在科技硬件，但要从追涨主线切换到识别真货，真货是什么？我理解至少要有四个条件：第一，处在AI产业链真实瓶颈位置，不是边缘蹭概念；第二，有订单、客户认证、产能爬坡或者明确涨价，不是只有故事；第三，未来中报或后续报表有兑现可能，不是长期画饼；第四，成交容量足够，能承接大资金，不是小票情绪投机。假货是什么？就是收入占比很小、还在送样阶段、验证周期漫长、公告反复提示风险、但股价已经提前炒很高，这类票在主线情绪好的时候能涨，但一旦主线分歧，杀起来也快。

回到今天这个盘，我觉得它最像一次AI产业链利润格局的大洗牌，不是简单谁涨得多谁强，而是资金在重新分配利润想象力。第一层是最核心的算力和存储，解决AI工厂的大脑和记忆；第二层是光通信、CPO、PCB、先进封装，解决数据传输和硬件连接；第三层是材料端，包括电子布、铜箔、玻璃基板、电子特气、靶材、石英、磷化铟、铌酸锂、氮化铝、金刚石这些，解决供给瓶颈和涨价弹性；第四层是电源、电容、电感、MLCC、液冷，解决高功耗下的稳定运行；第五层是电力、储能、智能电网、虚拟电厂，解决AI工厂长期扩张的能源底座，资金今天已经开始从第一层、第二层往第三层、第四层扩散，收盘后能源规划出来后，第五层也可能进入观察。所以明天的盘，我觉得不是简单看指数涨跌，而是看主线怎么走。周五本身资金会更谨慎，今天又是放量极致分化，明天大概率会有更剧烈的分歧。第一，看存储、CPO、PCB、先进封装这些核心中军能不能继续承接，如果核心继续强，说明主线没有结束；第二，看资金是否从高位核心向AI材料、电源、液冷、智能电网、虚拟电厂这些二阶方向扩散，如果扩散有强中军带动，说明行情进入产业链拆分阶段；第三，看券商、地产、能源这些非科技方向是不是吸走科技资金，如果它们只是辅助放量，可以接受，如果它们突然强拉而科技核心走弱，就要警惕高低切和风格切换；第四，看涨停家数和下跌家数是否改善，如果指数继续涨但四千家下跌，那说明市场仍然是抱团行情，不能盲目以为普涨来了。