金城：尼古丁+谷胱甘肽双霸主，今年10倍正丹成长记!！

昨天我文章梳理PCB上游原材料，给大家重点强调了双季戊四醇（DPE）的涨价逻辑，并且叫大家重点关注的中毅达 和湖北宜化 今天继续涨停！其中中毅达继续走出了12天六板的高度，在算力和机器人 等大杀四方的时候，我们乘上涨价题材快车，包括上周叫大家关注的金城医药 今天20CM大涨！今天继续给大家梳理他涨价的题材，希望大家重视起来！

事件背景：

1.国家药监局3月17日发布公告，暂停进口KYOWA HAKKO BIO CO.,LTD.（协和发酵株式会社，以下简称日本协和）谷胱甘肽等5个原料药。
2.近期，金城医药的合成尼古丁已通过美国FDA的PMTA申请、欧盟REACH以及ISO、GMP（医药级）等其他认证。
3.2024年菲莫国际（PM.N）无烟产品收入占比达39%，新型烟草用户达3860万，公司市值2392亿美元（2025年涨27.8%）；奥驰亚（MO.N）新型烟草收入占比提升至11.6%；英美烟草 （BTI.N）因传统烟草拖累造成增速放缓，不过新型口含烟业务收入却同比增长51%，销量增长55%。



口含烟兴起于欧美，是一种通过口腔吸收尼古丁的无烟烟草制品，我们看到海外烟草公司口含烟相关收入的增长，印证了行业正驶入高速增长道路。口含烟的上游原材料需要尼古丁（烟碱）以及包装材料（无纺布），因此我国企业在口含烟端的产业链机会就只存在于尼古丁（烟碱）。除此之外，金城医药的谷胱甘肽的产品价格涨幅也引起了市场的关注，接下去一段时间内扔将维持大幅的上涨趋势！

一、谷胱甘肽简介与应用

谷胱甘肽（Glutathione，GSH）是一种由谷氨酸、半胱氨酸和甘氨酸组成的含巯基的三肽化合物，广泛存在于动植物和微生物细胞内，在人体中也有着重要地位。

应用领域：
医药领域：治疗肝脏疾病+解毒应用+抗氧化治疗
化妆品领域：美白祛斑+抗皮肤衰老
食品工业领域：营养补充剂+食品保鲜

谷胱甘肽在人体的抗氧化、解毒、免疫调节、肝脏保护以及皮肤健康等多个方面都有着不可或缺的重要性，其水平的稳定对于维持人体整体的健康状况意义重大。

二、谷胱甘肽全球和中国的产能和竞争格局

谷胱甘肽的全球市场静态规模并非甚为庞大，约为 2.5 亿美元，折合 16 亿元人民币。然而，其增长速度颇为迅猛，在 2029 年末之际，规模仅略超1.3亿美元。市场对于谷胱甘肽的认知以及相关的市场教育正持续渗透。



金城涉足此领域已经很久，因而所获取的数据在产业内相对可靠。以去年末来计算，全球出货量与实际产量大致在 1500 至 1600 吨之间。其中，食品级与工业级所占比例为 50%至 60%，医美领域约占 30%，医药级约为 10%。从食品级、工业级到医美级再到医药级，产品力的要求以及技术壁垒逐步攀升，单吨售价亦渐次提高。全球产能中，不足 70%源自中国与日本，金城占据 30%以上的产能，日本协和约有 20%

二、国内禁日本协和，对谷胱甘肽价格的影响

在国内，倘若市场规模为 400 吨，日本协和所占份额大概 200 吨，缺口很大。而且这仅仅是静态的缺口，假设今年市场维持增长态势，该缺口或许会达 300 至 400 吨，甚至更大。当下，真正能够实现量产并大批量供应谷胱甘肽的合成生物 学厂家唯有金城。
金城起初获取了日本的初代技术授权，而后在科研院所的协同之下，优化出了 2 代、3 代菌株（底盘为大肠杆菌），自身的工艺亦在持续打磨，实际上整体成本以及得率品控，已然优于日本。谷胱甘肽的价格必定会有显著增长。

三、金城：国内+出海市场占比趋势

许多人认为金城必定主要供应国内市场，然而事实恰恰相反，金城 90%的产品用于出口，仅有 10%供应国内。此情形存在历史缘由，因国内厂家起初并不信任国产产品，而是依赖进口，故而采用类似于日本协和 kyowahakko 的原料产品。

其后，倘若他们对价格不敏感，便会继续使用原供应商，不会轻易更换。而金城在合成生物法制备谷胱甘肽的工艺臻于纯熟之后，率先前来寻求合作的是国外的一些新兴品牌和厂家，因此出海业务愈发顺遂。国内对协和的禁令的确会迫使众多协和的老客户转而采用国产产品，而产能最大且出海经验得到验证的金城必然是首选，不可能是其他厂家。

四、金城：谷胱甘肽产能和未来扩产计划

依循上述的市场格局，金城实际上当下的产能达 500 吨，然而 2024 年的实际出货量处于 250 - 300 吨区间，此部分产能实则仍有富余，不过今年第一季度近乎处于满产的情形。金城在今年下半年将会拓展至 1200 吨的产能，届时理应会占据世界 50%以上的份额。金城对于产能的规划始终严格遵循订单预期以及市场趋势。谷胱甘肽持续的送样验证以及新客户需求的增长，迫使我们持续进行扩产。



五、受益度：国内+国外产能缺口+烟碱

1.国内

目前，国内工业级谷胱甘肽的价格为 50 至 100 万/吨，医美级、医药级谷胱甘肽的价格则在 100 至 200 万/吨。即便金城将其富裕产能全力释放，面对如此巨大的需求缺口，谷胱甘肽的价格想必会有颇为显著的增长。依个人之见，整个谷胱甘肽的价格至少会翻番。倘若金城原本的毛利为 50%，到下半年应会涨至 75%。此中尚未考量金城自身规模化降本的空间。原本金城在国内的市场份额为 30 吨，价格 100 万/吨，毛利 50%，毛利润仅为 1500 万。若能吞噬协和的份额，再加上市场的自然增长，保守估计国内市场份额可达 250 吨，价格 200 万/吨，毛利 75%，毛利润达 3.75 亿。算上部分扩产的摊销费用，实际上会有 3 亿的利润增长。

2.国外：

当下，CE 和 NMPA 已对日本协和下达禁令，后续 FDA 及其他国家必然也会追随这一态势，只是时间早晚的问题。在海外，预计金城仍会继续取代协和的份额，预估还会有 100 至 200 吨的增量，对应 2 至 3 亿的利润增厚。



3.烟碱产能：

当下公司主要是合成法和植提法,现在公司这两个技术路线一半一半，现在规划总产能 200 多吨/年，2025 年产能利用率提升至 80%（约 160 吨），单价 220 万元/吨，毛利率 50%-70%。今年市场很好，市场增速应该超过 30%，主要还是出海，这块利润 3 个亿没问题。另外代工业务 2025 年计划口含烟出货 2000 多万盒，单价约 10 元/盒，净利率很高，应该超 50%，预计贡献利润约1.2 亿元。

总之，不考虑传统的烟碱业务的话，单纯就谷胱甘肽的利润就是过往的两倍，如果就保守的按现有PE去算的话，金城的总市值最起码得翻两番！

以上只是个人交易复盘总结思考，投资有风险，交易需谨慎！计划永远没有变化快，一切要结合盘面而动，文章内容属于个人思考与记录，作为记录本人对市场的理解，仅作个人分享记录，不构成任何投资建议，仅供参考，据此买卖，盈亏自负!

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