中国国航三季报点评

中信证券 交运物流中国国航 三季报点评：Q3净利超2019年同期17%，周期韧性初显 $中国国航(sh601111)$

2023Q3公司实现净利润42.4亿元，较2019年同期提升17.1%，周期弹性初步验证，春运景气可期、关注短期估值底。料主要受国内线暑期量价较2019年同期正增长，同时9月暑期错峰需求亦提振盈利弹性，且同时子公司投资收益增加、税盾导致的所得税费用减少、汇兑收益实现三费率同比下降9.2pcts至9.7%。

我们测算3Q23公司国内线RRPK环比提升11%左右、较3Q19提升5%~6%，2024年春运假期9天长假探亲流&学生流有望进一步激发票价弹性。3Q23公司ASK/RPK环比增长13.2%/21.2%，恢复至2019年同期的115.7%/106.3%，其中国内线RPK、客座率较2019年同期+42.8%(山航并表)、-6.7pcts，国际线RPK恢复至2019年同期的50.4%。测算3Q23公司国内线RRPK较3Q19提升5%~6%，同期公司实现其他收益12.2亿元，同比提升60.0%，或主要由于获得政府的补贴增加。

我们测算公司3Q23单位扣油成本环比下降7.5%，但与3Q19相比仍有15.7%的差距，料受窄/宽体机利用率较19Q3仍有1/2~3小时缺口的影响，期待2023年冬春航季国际长航线恢复推动单位扣油成本进一步下行。3Q23公司财务费用环比下降22.7亿元，或主要受益于人民币对美元汇率企稳，我们测算公司汇兑收益约1.1亿元左右，经营现金流净额130.4亿元，资产负债率环比下降1.6pcts，未来两年利润修复逐渐传递至资产负债表。

据Pre-flight，2023年冬春航季公司周均计划国际+地区线，恢复至2019年同期水平的近八成，将为供需格局优化提供支撑。航空盈利周期要素逐步到位，业绩初步兑现，2023年以来数个旺季已验证需求之充沛，国务院办公厅公布2024年放假安排，其中春节为2月10日至17日放假连休8天，我们看好2024年的出行需求，此前疫情下龙头航司经营管理能力得到较大提升，有望充分把握行业周期，释放利润弹性。

[礼物]投资策略：国航拥有最具价值的航线网络和公商务客源，3Q23净利润水平为重构繁荣的初步显现，目前航线结构优化仍存空间，料2024年公司利润率或升至景气周期的高位，强烈建议关注短期淡季估值底的布局机会。维持“买入”评级。