成长路径清晰的低估值家装龙头

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主要从行业，周期和基本面去跟踪个股的变化，希望能对您的逻辑思维和投资有所帮助。

每日两到三篇，每星期一，二，三，四，六晚发布。

今日干货

成长路径清晰的低估值家装龙头

东易日盛（002713）联讯证券 刘萍

存量房装修市场快速增长
中国的存量住宅数量全球最大，而商品住宅每年还在以 700 万套的速度增长。到 2020 年，存量商品住宅数量将超过 1.1 亿套。 实际上，改造性住房装修产值从 15 年开始步入快速增长，2014 年行业产值 3900 亿，2015 年增长到 4500亿，增速达到 15.4%， 2016 年产值增长到 5400 亿，增速达到 17.7%，远高于同期行业整体各位数的增速。

家装行业是消费升级的受益者

人均收入超过 3000 美金后将逐步进入品牌消费阶段，在过去，一直是高收入群体的收入增长更快，而低收入人群的收入增长较慢，但是从 2006 年开始，低收入群体收入开始快速增长，随着这部分人对品牌消费的意识逐渐增强以及时间成本的逐渐上升，其选择品牌装饰进行消费的意识将逐渐增强，中低收入人群和中等收入人群在进行家装时，可能将逐步从选择游击队为主转向选择品牌连锁

A6 业务新店拓展还有较大空间、速美产品和模式逐步成熟

A6 业务共有直营店 134 家，加盟店 66 家，相较于定制家居公司，公司门店数明显偏少。 而从收入的区域分布来看， 公司目前收入超过 5 个亿的区域仅有华东和华北，两个区域占收入的比例高达 66%， 其它地区收入规模均非常小。 A6近几年同店保持了较好的增长， 一方面来源于客户数量的增加，另一方面则来源于客单价的增长，原因在于随着消费升级的趋势，越来越多的客户愿意选用更好的材料，且整装趋势下，客户在公司采购的品类越来越多。 速美超级家经过四年的产品打磨，我们认为目前三款产品极具性价比，速美主材配置主打进口品牌，而其他互联网 品牌以国产一线为主，另外，速美的商业模式经过几轮试错，目前逐步成熟，未来放量可期。

技术手段解决行业痛点家装行业的问题在于高度依赖人工和手工的模式造成管理难度大， 生产效率不高， 解决家装行业的低效率模式单纯依靠商业模式的变革不现实， 一定要借助于技术进步， 目前来看，通过信息化和工业化的手段是完全可以解决行业痛点的，东易日盛开发了领先行业的 DIM+数装系统，全流程的信息化系统和世界级的木作工厂，以期通过技术手段解决行业痛点。

平台思维及募投项目打开远期发展空间

东 易日盛 2015 年全面转型时就提出向平台型公司转变，我们认为公司的 DIM+数装系统，以及供应链系统都具备成为有开放平台的可能， 家装行业的天然分散的状况决定了大部门装修公司只能借助第三方公司的信息系统和供应链，这个领域出现平台型公司的可能性极大。公司 2016 年启动了定增工作， 募集资金主要用于供需链智能物流仓储管理平台建设项目、数字化家装体验系统的建设， 如果公司能把供应链和数装系统打造成开放平台，未来行业十几万家小家装公司都有望成为公司客户， 则公司未来发展不可限量。

盈利预测与投资评级

我们预计东易日盛 2017-2019 年将实现营业入收 39.09、 49.14 和 61.98 亿元，同比分别增长 30.3%、 25.7%和 26.1%，实现净利润 2.42、 3.35 和 4.36 亿元，同36.78 比分别增长 40.2%、 38.3%和 30.0%，考虑定增摊薄后 EPS 分别为 0.87、1.21 和 1.57 元，对应 PE 分别为 28、 20 和 15x， 我们认为公司股价当前阶段仍具备投资价值， 公司是消费升级和家装行业向龙头集中的受益者，中期增长依赖于 A6 业务的跨区域扩张和客单价提升，以及速美业务在经过试错后的快速放量，而远期来看，如果未来公司的数装业务和供应链整合能形成开放平台，则有望打破家装行业复制难，复购率低的瓶颈，发展空间不可限量。无论如何，对于一家高分红，现金流优秀的上市公司，我们认为目前估值水平极具吸引力，重申“买入”评级。

风险提示

房地产 调控风险，新业务拓展风险；新店开设风险；

剥离旧业引入半导体基金股东，迎来发展新格局
闻泰科技（600745）申万宏源 骆思远,王谋,梁爽

投资要点:
事件: 2017 年 12 月 19 日, 股东西藏中茵与云南融智约定向后者转让 5 千万股;西藏中茵、高建荣约定分别将 1400 万股和 2110 万股转让给上海矽同,单价均为 30.50 元/股。此外,闻泰科技公告拟通过协议转让方式出售与房地产业务相关的全部资产及相关子公司的股权

老股东退出,地产业务将完全剥离。
本次股权转让后, 西藏中茵与高建荣合计持有闻泰科技比例将从 15.65%降至 2.29%。 2017 前三季度闻泰科技房地产业务仍处于亏损运营,公司公告拟通过协议转让方式向云南城投 及/或其指定的控股子公司,出售与房地产业务相关的全部资产及相关子公司的股权,包括闻泰科技在黄石本部的存货和固定资产等资产及 6家子公司中持有的相关股权, 拟出售资产于 2017 年 9 月 30 日的账面净资产额为 16.52亿元(未经审计)。

引入半导体基金, 武岳峰首次入股 ODM 企业。
云南融智对闻泰科技持股比例将从 5.00%增至 12.85%。上海矽同首次入股,其股东为知名的半导体产业投资基金武岳峰, 此为武岳峰首次投资 ODM 厂商, 将持有闻泰科技 5.51%股权,公司股东新格局有助于主业发展。

四大盈利模式。

闻泰科技为全球主流品牌提供产品研发设计和生产制造服务,经营模式包括新产品开发、 ID 设计、结构设计、硬件研发、软件研发、生产制造、供应链管理,对应项目开发费、技术提成费、代工费、采购费四项收入。嘉兴制造基地月产能 3.5KK,拥有自动化程度最高的 SMT/组装,并且拥有模具/冲压/注塑制程。 产业链垂直整合有助于公司提升对客户供应链的参与度及单机获利能力。
ODM 主业逻辑成长逻辑清晰, 单机盈利能力提升空间大。

随着手机品牌以及 ODM 行业集中度提升,闻泰基于现有客户资源推行精品化战略,有助于绑定优质客户并提升单机价值量,从而提升公司项目开发费、技术提成费。此外,闻泰一直善于扶持和帮助中小供应链企业成长壮大,在采购价格和交付上给予优先保障,闻泰通过嘉兴生产基地提升对加工环节以及供应链的理解,将逐步在采购费、加工费环节受益。单机盈利能力有望从 5 元提升到 10 元。
维持盈利预测,维持“买入”评级。 维持 2017/2018/2019 年收入预测 182/345/583 亿元,增速分别为 36%/90%/69%, 维持归母净利润预期为 3.9/8.6/14.7 亿。 公司 ODM 领军企业地位正逐步被市场认可,但闻泰是 ODM 行业唯一一家上市公司,参考国内零部件领军企业估值 2019 年 22X PE, 维持闻泰科技 12 个月目标市值 323 亿。