每日盘后国内外经济动态汇总-回顾当日做好复盘

本报告导读：美债谈判正式落地带动全球风偏回升，美元指数支撑弱化，金属价格迎来反弹。而国内4-5月PMI连续走低显示经济内生动能偏弱，美联储加息周期渐尽也为国内政策打开空间，弱现实延续情况下国内政策预期正在升温，或对工业金属价格形成支撑。

周期研判：6月2日美国参议院正式通过债务上限法案，美债谈判落地带动全球市场风险偏好回升，美元指数支撑弱化。而美国5月ISM制造业PMI46.9，经济走弱使得加息概率回调，据FedWatch数据，当前市场预期6月份不加息的概率为75%，较一周前大幅上升39个百分点，带动金属价格反弹。国内需求方面，5月官方制造业PMI录得48.8，环比-0.4个百分点，其中采购量、产成品库存、原材料库存指数均有不同程度回落，显示4月份经济动能的走弱在5月仍然延续，随着美联储加息周期渐尽，国内政策空间逐步打开，弱现实延续情况下市场对国内政策预期正在升温，对金属价格形成较强支撑。

电解铝：低库存支撑铝价，但需关注后续供需格局演变。本周LME/SHFE涨1.16%/1.62%至2237.5/18185(美)元/吨。①供给端：云南复产临近，Q2供给投放或加速。近期云南来水状况缓解，各铝厂均着手准备复产，本周复产主要集中于贵州地区，电解铝运行产能小幅增加3万吨至4066.2万吨。②需求、库存：淡季需求偏弱，开工率维持弱势。本周铝加工龙头企业开工率较上周整体持平为64.1%。铝型材开工率分别回落0.5%至66.5%，铝线缆开工率回升1.0%至59.0%，铝水比例提高带动铝锭继续去库，SMM社会铝锭、铝棒库存为59.5（-6.2）、13.51（-0.62）万吨。③盈利端：受铝锭价格回升影响，吨铝盈利升至1676元左右。

铜：美元指数支撑弱化，铜价压力缓解。本周LME铜/SHFE铜涨1.25%/2.51%至8237/66250(美)元/吨。美债谈判落地后全球市场风险偏好回升，美元指数支撑弱化带动铜价反弹。另外费城联储主席认为“至少应该跳过6月份的加息”，鸽派发言使得市场对6月份不加息的预期大幅增加。而国内PMI经历4-5月份连续走弱后，市场对政策刺激预期升温，亦较大程度支撑铜价。但需关注海外铜矿投产进度，及淡季需求走弱程度。

维持行业增持评级。推荐标的：紫金矿业、西部矿业、天山铝业、云铝股份、神火股份、博威合金、海亮股份、鑫科材料等；受益：明泰铝业、南山铝业、中国宏桥、中国铝业等。

风险提示：俄乌事件继续发酵、下游需求弱于预期、美联储加息缩表超预期、国内经济复苏不及预期、新能源汽车增速不及预期等。

事项：

2023年6月5日，在第31届中国国际信息通信展览会上，中国移动、中国电信、中国联通三家基础电信运营企业，邀请液冷产业链的相关代表企业，共同面向业界发布《电信运营商液冷技术白皮书》。白皮书提出三年发展愿景，三大运营商将于2023年开展技术验证；2024年开展规模测试，新建数据中心项目10%规模试点应用液冷技术；2025年开展规模应用，50%以上数据中心项目应用液冷技术。

国信通信观点：1）数据中心能效监管趋严，最新要求国家算力东、西部枢纽节点数据中心PUE分别控制在1.25、1.2以下，散热效率较传统风冷大幅提高，是算力需求急剧提升下IDC绿色化、节能化的重要温控技术手段之一；在AI带动机柜功率持续提升趋势下，液冷将成为数据中心“刚需”2）三大运营商发布液冷技术白皮书，指引在2025年液冷渗透率需要达到50%，按照指引测算，2025年液冷市场空间将达到63亿元，远超风冷市场空间15.6亿元，为来算力需求进一步提升液冷市场空间潜力有望随之提升；3）除运营商外，互联网大厂也早有液冷布局，白皮书发布进一步明确IDC温控技术路径指引，有望拉动互联网大厂积极跟进，加速互联网企业液冷数据中心的规划化落地进程；

投资建议：运营商倾向于采购头部供应商，有望带来行业集中度提升，推荐液冷头部企业英维克、申菱环境等。

评论：

数据中心能效监管趋严，液冷较传统风冷更能有效降低PUE

在“双碳”宏观形势下，政府部门近年陆续出台多项文件，对数据中心PUE监管要求不断提高、达标时间不断提前，2021年11月发改委印发《贯彻落实碳达峰碳中和目标要求推动数据中心和5G等新型基础设施绿色高质量发展实施方案》，明确到2025年，新建大型、超大型数据中心PUE降到1.3以下，国家枢纽节点降至1.25以下。2022年1月发改委明确要求国家算力东、西部枢纽节点数据中心PUE分别控制在1.25、1.2以下，液冷技术通过冷却液体替代传统空气散热，液体与服务器热交换效率更高，有利于数据中心整体PUE降低，是未来数据中心走绿色化、节能化道路的重要应用技术手段之一。

2025年运营商新建项目液冷渗透率大幅提高，液冷市场空间有望达到63亿元根据白皮书指引，三大运营商新建数据中心项目的液冷渗透率需在2024年达到10%，2025年达到50%，经我们测算，在该指引下2025年液冷市场空间将达到63亿元，远超风冷市场空间15.6亿元：

白皮书指引：三大运营商新建数据中心液冷渗透率2024年达到10%、2025年达到50%；

关键假设1：假设三大运营商IDC机柜23-25年增速分别为5%、8%、10%；

关键假设2：假设液冷单机柜功率为8-10KW，单机柜造价为0.8-1万元/KW；

关键假设3：假设风冷单机柜平均功率为4KW，单机柜造价为0.5万元/KW

运营商已经开始多地试点，并有望带动互联网大厂跟进

国家、地方及行业积极推出相关政策引导液冷技术落地，2021年7月工信部《新型数据中心发展三年行动计划（2021-2023年）》要求“加强核心技术研发。鼓励企业加大技术研发投入，开展新型数据中心预制化、液冷等设施层，专用服务器、存储阵列等IT层，总线级超融合网络等网络层的技术研发”。2021年11月发改委《贯彻落实碳达峰碳中和目标要求推动数据中心和5G等新型基础设施绿色高质量发展实施方案》明确“支持采用液冷等方式”。

三大运营商不断进行实践，助力液冷技术落地。中国移动积极开展液冷系统试点应用，2019-2021年分别在河北、山东、江苏、浙江组织液冷试点，并在2023年于呼和浩特智算中心项目中启动液冷规模试点。中国电信在5GBBU站点及数据中心机房积极进行液冷试点应用，2020年就启用首个试验点（5GBBU站点），上线2个液冷机柜，满负载率条件下PUE值约1.15；同时在高密度机房开展数据中心液冷试点，2018年在广州即开展冷板式液冷试点，PUE值约1.2，2023年计划在京津冀、安徽、广州分别开展多个液冷机柜项目，包含冷板式机柜和浸没式机柜。中国联通2021年在德清云数据基地投产的冷板式液冷已稳定运行近两年，2021年在在郑州开展5GBBU设备液冷喷淋测试，配置一套10kW液冷机柜，PUE值约为1.16。三大运营商积极探索实践液冷技术，加速推进液冷技术落地。

互联网巨头早已积极布局液冷技术，白皮书发布有望拉动互联网企业液冷规模化布局加速落地，进一步提高液冷市场空间。阿里巴巴从2016年就开始大规模部署液冷技术试点，2018年建成首个互联网液冷数据中心，2020年投产首个5A级绿色液冷数据中心（杭州云计算数据中心）；百度在2021年发布《天蝎4.0液冷整机柜开放标准》，积极布局冷板液冷方案；京东在2021年即采用整机柜液冷技术，并规模投入“双11”机房中。伴随液冷技术的进一步成熟、国家PUE指标趋严、三大运营商白皮书发布进一步明确IDC温控技术路径指引，有望带动互联网大厂积极跟进，加速液冷规划化落地进程。

液冷技术亦是AI大趋势下数据中心的“刚需”

AI算力服务器功耗较传统服务器大幅提升，N VIDI ADGXA100640GB最高功耗可达6.5KW。AI服务

试验背景

CRK4/6抑制剂在HR阳性和HERz阳性乳腺癌的体外模型和多项临床研究中，显示出与抗HER2疗法的协同效应，然而在HR-/HER2+乳腺癌中，这种联台治疗的数据目前还很有限。DAP-HER-01研究(NCT04293276)旨在评估CDK4/6抑制剂达尔西利联合金创ER路氨酸激酶抑制剂吡咯替尼新型双口服、无化疗方案，在不考虑HR状态的HER2阳性晚期乳腺癌的疗效和安全性该研究此前已经报道达到了主要终点(总体OR为70%)，其中，HR.患者的ORR更高(818%，相比之下HR+患者为55.6%;MnYan等，ESMO2021,poster276P)。在这里报告了该试验的最新结果。

试验方法

试验设计:单臂，2期研究，HER2阳性ABC患者，患者为在晚期治疗中至多接受过一种系统性治疗给药方法:入组患者接受达尔西利和吡咯替尼治疗，直到疾病进展不能接受的毒性反应或无进-步受益为止主要终点:按RECIST1.1标准评估的RR次要终点:PFS、0S和安全性。

试验结果

2020年4月9日至2021年5月19日，已有41例患者接受治疗，40例患者做有效性评估，中位随访时间为19.2个月。安全性:G3+G4TRAEs:最常见的是白细胞减少症(6.3%)、中性粒细胞减少症(65.9%)、腹泻(19.5%)。大多数不良事件可耐受，未报告与研究相关死亡。

有效性:ms-11.0mon(95%a7.3mon-19.3mon)。HR表达上，HR阴性患者的PFS尚未成熟(估计中位数:16.6mon;95%a:7.3mon-NA)，但仍显示出比HR阳性患者更长的趋势，Ha阳性患者mPFS5-9.1mon(95%a:5.4mon-11.0mon)。基线存在脑转移的患者也可以从该治疗中获益(mPFs:11.0mon;95%C:5.4mn-NA)。

试验结论

结合之前的报告，达尔西利与吡咯替尼联合治疗，在HER2阳性晚期乳腺癌的治疗中取得了良好的疗效和可控的毒性，包括HR阴性疾病或脑转移的患者。这种联合治疗方案可以被视为完全口服、无化疗的方案，并值得进一步研究。临床试验信息:NCT04293276。

事项：5月16日，特斯拉2023年年度股东大会上发布了Optimus人形机器人最新演示视频，马斯克表示，特斯拉的长期价值可能来自于Optimus人形机器人，如果人形机器人和人的比例是2:1左右，那么人们对机器人的需求量可能是100亿乃至200亿个，远超电动车的数量；同日，英伟达创始人兼首席执行官黄仁勋在ITFWorld2023半导体大会上表示，AI下一个浪潮将是“具身智能”，即能理解、推理、并与物理世界互动的智能系统。

国信机械观点：以ChatPGT为代表的大模型正在引领新一轮人工智能浪潮，这轮AI浪潮将极大地提高全人类的生产力水平，为产业自身发展及全社会应用场景的拓展都带来了极为广阔的成长空间，而AI和人形机器人结合形成的具身智能有望成为最爆款的产品，当前已具备实现“类人功能”的基础技术要素，软件方面AI大模型提供“大脑”能力，控制算法加速迭代提升“小脑”能力，硬件方面国内外多家企业已推出可实现基础动作和交互的人形机器人，往后看未来发展路径清晰，更聪明、更效率、更灵活可贴切满足人类需求的人形机器人指日可待。特斯拉的Optimus人形机器人显示了其相关技术正在快速发展，有望推动行业技术进步、产业降本，加速人形机器人商用化场景落地。在人形机器人商业化趋势下，具备高性价比优势的国产零部件供应商有望受益。

投资建议：特斯拉人形机器人进展迅速，AI赋能推动解决痛点问题，人形机器人商业化进程有望加速，首次覆盖给予人形机器人行业“超配”评级，当前人形机器人处于从0到1的阶段，建议重点关注确定及潜在可能的产业链相关标的：1）减速器环节：重点推荐绿的谐波，关注双环传动（汽车组联合覆盖）、中大力德；2）微电机环节：重点推荐鸣志电器（电新组联合覆盖），关注江苏雷利（电新组联合覆盖，鼎智科技母公司）、步科股份；3）伺服环节：重点推荐汇川技术，关注雷赛智能、禾川科技；4）旋转/线性关节环节：重点推荐三花智控（汽车组联合覆盖）、拓普集团（汽车组联合覆盖）等。

评论：

特斯拉Optimus人形机器人迭代加速，AI下一个浪潮将是“具身智能”特斯拉展示Optimus最新视频，人形机器人需求量或达200亿台。2023年5月16日，特斯拉在2023股东大会上发布了Optimus人形机器人最新演示视频，展示了其在自然行走、电机扭矩控制、力度控制、环境识别及记忆等方面的进步。马斯克强调，现在是推进研发人形机器人的绝佳机会，因为可以共享大量自动驾驶领域的软硬件技术成果，Optimus将使用与该公司电动汽车相同的全自动驾驶系统（FSD）。同时，马斯克将人形机器人视作特斯拉长期价值的重要来源，他预计未来人形机器人总需求量将达到100亿台，甚至远超汽车。如果机器人与人的比例为2:1，需求量或将达到200亿台。人形机器人产业链价值的潜在市场空间巨大。

特斯拉2021年8月首次提出人形机器人计划，技术迅速迭代、重要性不断提升。2021年8月20日，马斯克在首届特斯拉人工智能日(AIDAY)上首次发布特斯拉人形机器人(TeslaBot)计划，代号“擎天柱”(Optimus)。2022年4月，马斯克在财报会议上指出，Optimus的重要性将在未来几年逐渐显现，最终将比汽车业务更具价值。2022年9月，路透社发表报道称马斯克在某次TED演讲中表示，机器人可以用于家庭，做饭、修剪草坪和照顾老人，甚至成为“朋友”（buddy）。2022年10月，特斯拉第二届人工智能日(AIDAY)，擎天柱首次在没有任何支撑的情况下亮相，马斯克表示特斯拉将致力于大规模量产并降低成本，预计最终价格不到2万美元；2023年5月16日，马斯克在2023股东大会上展示了Optimus人形机器人最新演示视频，展示其最新产品进步。

投资建议：首次覆盖给予“超配”评级

特斯拉人形机器人进展迅速，AI赋能推动解决痛点问题，人形机器人商业化进程有望加速，首次覆盖给予人形机器人行业“超配”评级，当前人形机器人处于从0到1的阶段，建议重点关注确定及潜在可能的产业链相关标的：1）减速器环节：重点推荐绿的谐波，关注双环传动（汽车组联合覆盖）、中大力德；2）微电机环节：重点推荐鸣志电器（电新组联合覆盖），关注江苏雷利（电新组联合覆盖，鼎智科技母公司）、步科股份；3）伺服环节：重点推荐汇川技术，关注雷赛智能、禾川科技；4）旋转/线性关节环节：重点推荐三花智控（汽车组联合覆盖）、拓普集团（汽车组联合覆盖）等。

风险提示：人形机器人商业化进程不及预期；下游需求不及预期；AI技术发展不及预期；国产零部件厂商订单低于预期的风险。

1.油价：维持高位震荡

供给：OPEC+维持减产、其他供给增量有限；

需求：我们预计2023年延续增长趋势。

2.关注石化央企投资机会

盈利：恢复至历史高位，中长期经营质量有望提升；

估值：仍有提升空间；

股东回报：股息率行业领先；加强回购等。

3.“一带一路”下的能源合作

油气合作：油气勘探开发、油服、进口管道及LNG接收站等?炼化合作

我们预计2023年布油价格将在80美元/桶左右维持高位震荡。

关注石化央企估值修复投资机会：中国石油、中国石化、中国海油等；

关注“一带一路”能源合作投资机会：

（1）石化央企：中国石化、中国石油、中国海油等；

（2）油服工程：海油工程、中海油服、中油工程等；

（3）LNG接收站：新奥股份、广汇能源、九丰能源等；

（4）炼化企业：荣盛石化、恒力石化、东方盛虹、桐昆股份、新凤鸣、华锦股份等；

（5）炼化设备：卓然股份等。

风险提示：原油价格趋势性回落。石化产品价格、价差下降。投资项目进度低于预期。

行业近况

近期，多家海外金融机构在参与策略会、业绩会时谈及投资者当下较为关注的AIGC话题，我们选取了部分细分领域（包括金融信息数据服务、支付、券商、保险、财富资管等）中具有代表性的公司并进行梳理，总结出投资者最为关心的三个问题、以为国内金融机构未来业务布局提供参考。

评论

海外金融机构当前AI应用布局及未来AIGC应用前景如何？我们观察到，AI已赋能海外金融机构前中后台、为AIGC应用升级筑基：1）前台业务中，AI已被海外金融机构应用于智能营销、智能客服、智能投顾等领域，而AIGC技术弥补了传统AI在自然语言表达能力上的不足、能够较大幅度推动对客服务相关应用的升级迭代；2）中后台业务中，当前海外金融机构主要基于自身主营业务需要“因地制宜”布局AI应用，同时，我们认为AIGC一方面有望强化现有AI应用，另一方面也有望提升公司经营效率，此外，金融机构或也有望发挥专业细分领域优势打造金融类语言模型。

AIGC会带来哪些风险和挑战？我们认为，AIGC的发展会伴随来自多方面的风险挑战：科技伦理上，公司需要建立健全的合规制度、确保技术应用的合规性；数据安全上，AIGC需要大量的数据进行训练，容易造成数据泄露等安全问题；监管审查上，技术的边界性弱、而监管的边界性强，同样的AIGC技术若在不同地区展业、或面临一定的监管审查风险。AIGC发展需要面临的挑战：用户信任上，AIGC的预测结果通常是黑箱式的，难以解释其预测原理和过程，若将AIGC部署在关键环节或带来用户信任问题；产品质量上，AIGC容易出现重表达、轻逻辑等现象，提升AIGC的输出准确率十分关键；商业落地上，目前多数金融机构的AIGC仅作为内部员工的辅助工具，金融机构需将内部应用转化成外部应用、实现商业化落地。

什么样的机构能脱颖而出？我们认为在数据储备、应用场景、数字化水平、研发能力、专业能力方面领先的金融机构有望引领行业发展。1）数据储备上，在外部模型算法及算力水平相近的前提下，拥有数据储备优势的金融机构或能构建差异化的AIGC服务优势；2）应用场景上，应用场景更为丰富的金融机构或更有望建立较为稳定的商业模式、实现AIGC商业化应用的顺利落地；3）数字化水平上，已建立较为完善的IT系统及（/或）已将数据迁移至云端的金融机构，有望基于更高的数字化水平降低发展AIGC产品应用的技术整合门槛及业务转型成本；4）研发能力上，自主研发能力突出的金融机构能够通过建立较为完备的AI生态为AIGC应用落地夯实地基、且后续产品技术迭代升级也有望领跑同业；5）专业能力上，我们认为基础、通用的工作环节或将逐步被AIGC应用所优化，而在细分领域专业能力较强的金融机构仍有望基于对行业的深度理解和丰富经验、广阔的业务网络及深厚的产业资源，顺应AIGC浪潮持续迭代升级、实现长期发展。

估值与建议

我们维持覆盖公司盈利预测、目标价和评级不变。

风险

市场大幅波动、监管不确定性、行业竞争加剧、AIGC落地不及预期。

AI助力微软office36.5定价提升，办公软件ARPU值提升逻辑得到确认

据科技媒体TheInformation报道，包括关国银行、沃尔玛、福特和埃森哲在内的600多家微牧最大客户预计将试用MicrosoftOffice365中的人工智能功能，其中至少100家客户已经额外分别为1000个订阅账户支付了高达10万关元的年费〔在原有的Office365年费基础上，每个账户多支出100关元)。‘与经典版本相比，这一AI版本的Office365价格至少高出了40%%。此前，在微软举办的Microsoft?36.5.Capilot发布会上，正式把OpenAI的GPT-4模型装进Office套件，推出了全新的AI功能Capliot《副驾驶)。Ward中，AI能秒出草稿，并根据用户要求地制文字信息和配图;PowerPoint中，AI能快速将文字转换戍专业水准的PPT;Excel，AT将数据分析变得轻松高效，能快速提炼山关键趋势;Outlook中，AT能给邮什分类加精，并自动撰写回复内容;陈同办公时，AI能总结规划成工作进展、诚取分析数据、做SWOT分析.整理会议核心信息。AI版Office365的成功试用，验证B端用户付费意题,实现“大模型t办公网用”商业模式的成功落地。智能化的通用办公软件网用助力用户工.作流和简化、效率提高。也带动相关产品基础ARPU值提升。

“wPsAI”是国产办公软件类ChatGPT式应用,具备大规模商业化应用潜力

金山办公在国产办公软作市场占哲领先地位。敲至2022年12月31日，公司主L产品月度活跃讹备数为5.73亿，同比增长5.33%。在今年5月31日的金山办公“2023致字办公中国行”上，WPS365、WPSAI同时亮相。WPS.365作为全员记效的数字办公全家桶,提供一系列内容创作声用和办公协作工具，为客户打造高效一体化的协同办公平台。WPSAT已接入金山办公旗下办公组件轻文栏、文字、表格、演示文稿、PDF,未来将锚定AIGC、阅读理解和问客、人机交互三个战略方向发展，并接入金山办公全线产品。WPSAT现已支持输入主题一键生成PPT演示文稿,并且还可以拢供进一步细化诚节的功能。例如更改主题风格、单页关化、更改字体、更改配色、生成演讲稿等等，解决了演示文稿制作难度大、矩时长的办公难题。WPSAI在海外版表格场景中，基于一份数据量庞杂的表格，用户可以像和人交流一样向AI提问，获得关于表格数亳的重点内容，并且生成相关的图表和报告。而对论文、合同、课件等PDF文栏，WPSAI可“一日十行”扫描阅读，并快速旋炼出重京，依据内容以问答的方式让用户获取关键信息，同时挺供文档溯源功能，确保准偏性、真实性。在移动办公场景下，WPSAT还展示了“随手拍”的黑科技，例如用手机拍一份纸质英文合同,WPSAT通过扫描识别进行翻译、概括、查询定位、知识问答，通过阅读理解分析，找出合同游河并提供相关法律建议。我们认为，WPS系列产品功能强大，用户体验较好，已经在国产办公软件市场占侧明显优势地位。其会员体系变革、数字办公平台的商业模式渐趋成熟,2022年订阅业务收入营收占比达到71%。“WPSAT”紧抓用户痛点,具备人规模商业化应用潜力，或为公司带来成长新空间。

投资建议：I版微软Office365验证办公软件ARPU值提开麽辑，AI或为办公软件带来成长新空间。建议关注:金山办公、万兴科技．福昕软件等。

风险提示：求释放不,预期;竞争加剧;技犬进展不种预期。

行业近况

因权益市场调整，地产销售数据疲弱等原因，近期燃气公司股价表现疲弱，我们认为当前股价已经隐含了市场对于2023年各燃气公司较为悲观的盈利情景假设，建议投资者关注顺价政策及气量增速回暖带来的投资机会，推荐深圳燃气/华润燃气/中国燃气。

评论

2Q-3Q23行业气量及毛差同比或出现明显修复。气量方面，受益于工商业客户复苏，我们预计主要城燃企业2Q气量同比增速有望达到10-15%，较1Q23不足10%的同比增速有显著的提升。毛差方面，考虑到LNG现货价格下行及高毛利客户的需求回暖，我们判断主要城燃企业2Q毛差有望达到0.50-0.55元/方。向前看，考虑到宏观经济仍处于修复区间，且LNG现货价格短期上行概率较低，我们认为3Q23行业气量增速及毛差修复趋势仍有望延续。

新兴业务发展加速有望对冲接驳下行的压力。因地产周期下行，市场对城燃企业接驳业务下行的幅度多有担忧，但我们判断增值/综合能源等新业务的利润增长有望部分对冲新房竣工面积下行的压力，此外，我们认为城燃企业仍可通过老房接驳等方式对接驳总量进行调节。

顺价政策推出或将成为板块重要短期催化剂。我们认为2H21以来行业毛差承压的主要原因在于居民用气成本传导滞后，考虑到界面新闻于3月报道国家发改委已开始天然气上下游价格联动的政策制定工作，且近期我们已经观察到湖南，福州等地已经发布政策推动居民天然气价格联动机制建立。我们认为若天然气上下游联动机制在国内全面推广，或将有效解决居民用气成本传导滞后的问题，驱动城燃企业中长期毛差修复至19-20年约0.55-0.60元/方的水平。

估值与建议

我们调整了中国燃气盈利预测。从盈利增速及估值匹配的角度，我们推荐深圳燃气/华润燃气/中国燃气。

风险

上游气价大幅波动，毛差修复不及预期。

  核心观点：

  

  5月市场表现平稳，重点城市单月新房共成交1637.9万方，同比上升20.5%，环比上升5.1%，重点城市二手房成交同比增长64.6%，环比下降12.9%。百强房企销售额5492亿元，同比增长5.8%，环比下降14.5%，边际出现下滑。主流房企中，16家房企实现了单月同比正增长，较上月减少2家。5月港股股权融资平稳落地，越秀地产供股于6月初完成。房企债权融资处于较低水平，融资规模为327.5亿元，同比下降28.3%，环比下降44.5%，加权融资成本持续下行。

  

  

  

  5月百强房企销售边际下滑，新增货值同比上升。2023年5月百强房企全口径销售金额为5492亿元，同比增长5.8%，环比下降14.5%；销售面积为2952万平，同比下降23.0%，环比下降9.4%。主流房企中，16家房企实现了销售额单月同比正增长，数量较上月减少2家，3家实现环比正增长，较上月减少2家。5月百强房企新增土地货值2367亿元，同比上升6.9%。

  

  

  

  新房成交维持平稳，二手房热度走低。5月新房共成交1637.9万方，环比上升5.1%，同比上升20.5%。其中一线（4城）成交294.5万方，环比下降9.7%；二线（12城）成交867.5万方，环比上升13.0%；三四线（36城）成交475.9万方，环比上升2.3%；二手房方面，我们跟踪的重点城市成交面积环比下降12.9%，同比上升64.6%。

  

  

  

  港股股权融资出现增长，债权融资处于低位。（1）5月港股房企再融资平稳落地，越秀地产供股于6月初完成，净融资83亿港元，A股房企再融资持续推进；（2）5月房企债权融资总额为327.5亿元，同比下降28.3%，环比下降44.5%，其中境内债发行305.0亿元；海外债实现破冰，3家房企成功发行；（3）5月境内公司债、短融、中票，定向工具，资产支持证券的发行利率分别为3.30%、2.23%、3.61%、3.38%、3.21%，加权融资成本为3.39%，较上月下降了8BP；（4）5月融资类房地产信托发行规模14.3亿元，同比下降85.6%，环比增长8.3%。

  

  

  

  国常会表示要进一步稳定社会预期，提振发展信心，激发市场活力，推动经济运行持续回升向好，购房需求有望随之持续释放。我们继续看好优质企业的投资机会，推荐A股：招商蛇口、保利发展、万科A、金地集团、华发股份、滨江集团、建发股份、新城控股；港股推荐：华润置地、中国海外发展、越秀地产、建发国际集团、龙湖集团、绿城中国、碧桂园。经营服务类公司推荐：中海物业、华润万象生活、招商积余、万物云、保利物业、绿城管理控股

  

  

  

特斯拉FSD进入中国虽时间未定，但趋势愈发明确。我们认为FSD入华后，有望整体加速中国电动汽车的智能化进程，在强化消费者教育和认知、扩大市场的同时促进车企优胜劣汰。而若特斯拉“极致性价比硬件+高毛利FSD软件”的模式在国内得以规模化落地，可能类似于智能汽车的“ChatGPT时刻”，不论在增量需求还是商业模式层面，对于当下国内车企和供应链而言都意味着新的可能性。深耕高阶智驾功能并以此为差异化卖点的车企或有望受益，而自年初特斯拉发动汽车价格战后，行业进入一轮洗牌和出清周期，缺乏自研能力的中低端车企在FSD入华后或面临更大压力。

FSD入华在即？数据采集资质和超算中心是落地关键。此前，因地图测绘等数据敏感性问题，特斯拉未能在中国获取数据采集资质，FSD也因此迟迟未能落地。据澎湃新闻报道，2023年5月12日，上海市经信委领导在参观特斯拉上海工厂时表示，上海将进一步深化与特斯拉的合作，推动自动驾驶等功能板块在沪布局，被认为是国内相关部门首次释放“愿意接纳FSD”的信号。而据经济观察网报道，5月31日，马斯克访问商务部，网传照片显示，马斯克直接将特斯拉ModelX停在商务部门口，而此前特斯拉在国内通常被禁止进入党政机关，进一步引发行业热议。据第一财经报道，百度智能汽车事业部总经理在上海车展期间曾表示，FSD很可能在2024年进入中国市场，并在2025、2026年迭代至较高水平。我们认为，“FSD入华”是整体趋势，但距离真正落地还有两道门槛：1）数据采集资质：2022年9月，自然资源部下发的《关于促进智能网联汽车发展维护测绘地理信息安全的通知》明确规定，高精地图测绘（对地理信息数据进行采集、存储、传输和处理），只能由具备导航电子地图制作甲级资质的单位进行（目前仅19家）；且导航电子地图编制只向内资企业开放，向境外传输相关测绘数据也必须提前进行审批。地图数据高度敏感，与国家安全息息相关，尽管有关部门口风放松，但特斯拉究竟该如何获取相关资质仍是个未知数，或与中国企业进行合资，或在上海进行试点，但想要短时间大规模铺开并非易事。2）超算中心：纯视觉路线对于图像的处理更依赖大量的数据采集和模型训练，因此特斯拉在美国自建超算中心Dojo并自研D1芯片，以大幅提升FSD的训练效率。而在中国，即使特斯拉获取了数据采集资质，也大概率只能在中国本地进行模型训练，数据不得传回美国。这意味着想要达到与美国同等的训练效率，特斯拉需要在中国建立类似于Dojo的超算中心，同样需要一定的开发周期和成本。

特斯拉优势何在？国内主机厂与特斯拉的主要差距在于处理大规模数据的工程化能力，即“数据飞轮”的建立。我们认为，特斯拉的核心优势在于构建了一套完整的工业化数据训练流程，包括数据收集、训练、标注、黑白测试等流程闭环，以及超算中心dojo等基础设施。尽管国内主机厂也在构建类似的“数据闭环”，但想要搭建这样一套高度自动化、流程化的系统工程绝非一蹴而就，需要的不仅仅是了解框架的工作原理，还有超强的工程实践能力以及多年的打磨迭代。即使是小鹏、华为等国内领先玩家，在“数据闭环”方面或也落后特斯拉2-3年的时间。例如，一辆10V配置的汽车每秒产生的数据量大约在100M左右，无法全部上传云端，因此必须在车端通过相关软件将这些非结构化的原始数据进行实时处理，在转化为结构化数据后再进行上传。该转换过程直接影响了上传数据的质量和后续数据的可用性，在算法层面提出了较高的要求。此外，仅从数据量角度，中国车企中智能驾驶自研能力相对突出的造车新势力，在汽车销量和车队规模方面目前仍不及特斯拉。也因此我们认为，一旦FSD落地中国，“飞轮”在中国开始运转，特斯拉与国内主机厂在“数据闭环”方面的差距或愈发明显，留给国内厂商的时间窗口或将迅速收窄。在2023年1月25日发布的4Q22ShareholderDeck中，特斯拉表示FSDBeta版本在北美地区（美国和加拿大）的部署车辆已达40万辆，对比特斯拉截至2022年底在北美累计销售约170辆车，渗透率超20%。此外，在5月的特斯拉2023年股东大会上，马斯克表示FSDBeta版用户的累计行驶里程已接近2亿英里（约3.2亿公里）。

“鲶鱼效应”？FSD入华将整体利好中国电动汽车的智能化进程，在加强消费者教育、扩大市场的同时加速车企优胜劣汰。从消费者角度，目前智能驾驶在购车的考量因素中排序相对靠后，而特斯拉作为行业领军者，对市场教育有主要作用，此前对中国纯电汽车市场的推动就是一大例证。因此我们认为，FSD入华或可显著加强中国消费者对汽车智能化的认知，同时培养消费者对智能驾驶的日常需求和使用惯，中国前装智驾市场有望大幅扩容。从中国主机厂角度，我们认为，在特斯拉完成消费者教育后，辅助驾驶乃至高阶智能驾驶在车企淘汰赛中的权重或有所上升。一方面，对于重视智驾功能的高端车型，车企有望受益于消费者对智能驾驶认知的提升，尤其是FSD高昂的售价（目前中国6.4万元、美国1.5万美元）将进一步打开中国车企的想象空间。尽管特斯拉的智驾能力领先