每日盘后国内外经济动态汇总-回顾当日做好复盘

  行情回顾：2月以来宏观经济低于预期，处于没有涨价的弱复苏阶段，导致A股大盘走弱。而权益基金表现更弱的原因是，总量弱，主题兴，基金重仓超配的消费、周期和高端制造板块都偏弱，对数字经济和中特估等主题配置较少。

  

  

  展望大盘：下半年通胀小幅抬升将助力名义经济增速和A股业绩的修复，股指大方向将震荡上行。节奏上，在库存周期见底之前，仍需休整蓄势；库存周期见底之后、中美经济共振之时，A股将从结构牛过渡到全面牛。库存周期见底的时间或在四季度，具体时间仍需跟踪观察。

  

  

  展望结构：库存周期见底前，科技和中字头高分红板块轮动上涨。库存周期见底后，景气板块将增加，高股息策略超额收益将衰减，风格或逐步切换到消费医药等板块，而科技可能是全年的主线，届时偏股基金的业绩将开始明显好转。

  

  

  配置建议：仓位上保持中高配，结构上更重视持仓偏科技的成长股基金，其次是持仓偏低估值高分红的深度价值型基金，库存周期触底前后重视消费医药类基金。结构配置在有所侧重的基础上，也要有一定容错机制，这三大低相关性的策略可适当均衡配置，以降低组合波动。

  

  

周四沪深股指延续宽幅震荡整理，股指全天基本围绕前一天收盘指数上下波动，全天股指分化明显，代表人气的创业板和科创指数始终处于绿盘，其中创业板指数还创下了近三年的新低，相比较主板权重指数由于午后中字头蓝筹的异动表现稍显抗跌，股指基本延续了宽幅震荡整理格局。盘中板块热点继续分化，其中大金融、房地产和农林牧渔板块表现略显活跃涨幅居前，游戏传媒、教育和混合现实板块整体出现调整。最终沪深两市收盘均微幅上涨，全天两市成交量0.85万亿略有增加，个股跌多涨少，市场参与度依然不高。

证监会主席易会满在第十四届陆家嘴论坛上围绕‘坚定不移走好中国特色现代资本市场发展之路，更好助力中国式现代化‘发表主题演讲时指出，要更加精准高效支持科技创新，助力现代化产业体系建设；坚持投融资协调发展，更好服务居民多元化金融需求；严守监管主责主业，牢牢守住风险底线。受消息影响当日午后以大金融中字头为代表的权重蓝筹出现异动快速拉升，有效抵御了市场的做空力量，但毕竟市场参与资金有限，尤其在多个指数创下年内新低的背景下，市场的做多力量明显不足，主板股指全天基本维持了弱势震荡整理走势。欧美继续加大对乌克兰的军事援助，俄乌战争黑天鹅不断出现升级趋于长期化，欧盟准备对俄罗斯展开新一轮的制裁，半岛和南海地缘政治局势跌宕暗藏危机，中东国家和以色列之间冲突不断，科索沃紧张局面仍未平息缓和，美国把中国作为主要竞争目标肆意打压诽谤，并联合部分国家把经贸科技问题政治化意识化不断制造单边制裁，中美双方矛盾摩擦逐渐升级扩大；欧美一系列限制政策严重扰乱了全球产业链和供应链的稳定，全球去美元化浪潮日益兴起，美元作为世界储备货币老大的地位受到挑战，经济形势趋于严峻复杂，市场不确定性增加并对资本市场产生了极大的影响。

经合组织下调2023全球经济增速指2.7%，美联储议息会议在即多名官员对6月利率政策产生明显分歧，虽然国债违约警报解除但美国经济仍面临通胀和银行流动性危机的双重威胁，投资者对未来银行业的流动性和经济衰退心存担忧。全球经济面临下行压力，西方对未来经济滞涨和衰退的忧虑不减，美债市场出现剧烈震荡，人民币兑美元汇率波动加大，国际原油宽幅震荡并延伸到大宗原材料价格波动明显。注册制背景下壳资源价值不断下降，但产业资本减持离场的意愿不减，虽然管理层积极鼓励并引导中长期资金入市，但相较于海外市场过去几年的大规模持续放水，国内市场的稳健政策难以有效持续地激发市场的做多信心，南向资金有增无减不断流出，A股市场资金面始终处于供求明显失衡的状态，市场缺乏有效的增量资金基本还是以存量资金互相博弈为主，因此市场更多地还是表现为一种板块轮动的结构性行情。

从技术面分析，今年前四个月股指总体呈现为震荡小幅回升走势，投资者的参与意愿有所回升，但5月开始指数冲高受阻出现快速回落调整走势，其中多个指数甚至还不断创下年内新低，市场人气急速下降，板块热点切换频繁持续性不强，导致投资者基本以短线操作思维占据主导。上周股指在加速破位下行后略有企稳，市场的做空能量得到了一定释放，但本周市场弱势状况依然不改，股指基本还是延续弱势震荡回落的走势，周四股指延续震荡整理，成交量不足九千亿，表明多空双方的参与意愿依然有限，目前指数均处于多空分界岭下方，多个指数创年内新低，市场整体的弱势特征没有改变；由于近阶段市场的连续阴跌市场信心尽失短期较难恢复，因此预期短期股指仍将延续宽幅震荡，密切关注创业板和科创板指的动向，把握市场节奏严格控制仓位精选个股操作。

1）联发科牵手英伟达开发车用SoC，为软件定义汽车提供完整AI智能座舱方案。5月29日，英伟达CEO黄仁勋与联发科CEO蔡力行共同宣布双方达成合作，将共同开发车用SoC并为软件定义汽车提供完整的AI智能座舱方案。此次合作，联发科将开发集成英伟达GPU芯粒的车用SoC。双方合作的第一款SoC预计将于2025年面世，2026-2027年投入量产。结合英伟达在AI人工智能、云、图形技术和软件生态方面的核心专长优势以及N VIDI AADAS解决方案，联发科将进一步全面强化DimensityAuto汽车平台。通过与联发科合作开发智能座舱芯片，英伟达也在试图全面进入车载芯片领域。双方的合作有望为汽车行业带来全新的解决方案及市场机遇。

2）马斯克访华会见多位部长，特斯拉加注中国市场。5月30日，特斯拉首席执行官马斯克访问中国，开启了他三年来的首次中国之行。此次行程，马斯克先后会见国务委员兼外长秦刚、全球动力电池龙头宁德时代董事长曾毓群、工业和信息化部部长金壮龙、商务部部长王文涛和上海市委书记陈吉宁。马斯克与宁德时代董事长曾毓群会面，特斯拉与宁德时代或将深度合作。推测双方的商谈内容包括上海储能超级工厂的储能电芯的供应事宜、未来在北美合作建电池厂以及动力电池供应的事宜。此次访华特斯拉加注中国市场，掀起全球新能源产业新的发展浪潮。

3）滴滴与法雷奥达成合作协议，共研L4方案量产Robotaxi。法雷奥和滴滴自动驾驶合作，法雷奥将对滴滴自动驾驶进行战略投资，双方还将联合成立研发团队，共同研发L4级安全解决方案。这套安全冗余系统包含整套硬件和软件，能够独立运行、达到车规级，并搭载于滴滴的Robotaxi。车型已经确定和广汽埃安联合开发，基于广汽埃安AEP3.0平台、星灵电子电气架构，以及滴滴自动驾驶城市泛化引擎。滴滴与法雷奥深度战略合作，有助于进一步提升L4级无人驾驶出租车整体系统安全，加速无人驾驶技术商业化落地。

市场行情回顾：2023年05月29日至2023年06月02日，A股市场申万一级行业涨幅居前的板块为传媒、计算机、通信，涨跌幅分别为+9.67%、+6.39%、+6.26%；跌幅居前的板块为煤炭、医药生物、电力设备，涨跌幅为-2.84%、-2.07%、-1.71%。涨幅居前的个股为创新医疗、东田微、铭普光磁、利通电子、新致软件，涨跌幅分别为+52.79%、+49.49%、+40.96%、+37.70%、+36.92%。

热点新闻：（1）5月1日至28日全国新能源车零售48.3万辆，同比增长82%；（2）联发科计划在2024年推出首款3nm车载芯片；（3）上汽集团拟向清陶能源追加投资，深化固态电池布局；（4）松下宣布将在2031年前扩大4倍电动车电池产能至200GWh/年；（5）小马智行在深圳开启自动驾驶无人化测试；（6）欧拉闪电猫“NOH高速领航辅助驾驶”已开启推送；（7）中国车用操作系统开源计划正式发布，芯驰G9X为首个适配芯片；（8）奥比中光子公司奥锐达与与斯坦德机器人达成深度合作，共同研发新一代激光雷达；（9）广汽埃安入股智能座舱供应商星河智联；（10）配合N7上市节奏，腾势品牌日发布专属补能战略“势能无忧”。

重点关注个股：行业方面建议关注智能汽车产业链行业；个股方面建议关注炬光科技、长光华芯、永新光学、华测导航、经纬恒润-W、隆盛科技、博威合金、斯瑞新材、威孚高科。

风险提示：汽车市场景气度不及预期；半导体产业技术引进受限；原材料价格大幅波动；重点关注公司业绩不及预期；行业竞争加剧；特斯拉与宁德时代合作的不确定性。

外储环比下行，主要来自估值因素影响

5月我国官方外汇储备31765.08亿美元，环比回落282.6亿美元，数据下行主因估值因素影响，外储所表征的我国国际收支状况较为稳定。其一，美元指数上行，非美货币兑美元存在不同程度贬值，5月，美元指数由4月底的101.7上行2.5%至104.2，英镑兑美元由4月底的1.26贬值0.9%至1.24，欧元兑美元由4月底的1.1贬值3%至1.07，我们测算，5月非美货币汇率波动对外储规模影响约-390亿美元。其二，主要经济体债券收益率均有所上行，5月末，5年期美债收益率较4月末上行23BP至3.74%，5年期英债收益率较4月末上行52BP至4.19%，5年期德债收益率较4月末微升1BP至2.33%，我们测算债券收益率波动对外储约有-230亿美元的估值影响。综合看，估值因素对外储的影响约-620亿美元，5月数据下行主要首此拖累。

另外，前几个月我国出口走势强劲，主因海外信用收缩、罢工等冲击供给，我国供给优势凸显，结构上，我国新动能发力，机电产品及电动载人汽车、锂电池、太阳能电池“新三样”产品出口增速较强，总体看，年初以来的贸易顺差对国际收支形成持续的滞后支撑。

5月美元指数大幅上行，人民币兑美元汇率走贬

5月中旬起美元指数快速上行。一方面，美国劳动力市场强劲，4月失业率继续下行、岗位缺口再次上行突破3个月内新高，CPI虽回落但核心CPI维持高位，结构性通胀压力仍存；另一方面，多位联储官员对于通胀、未来加息的表态较为鹰派，使得市场加息预期升温，5月16日，克利夫兰联储行长梅斯特表示，还没有达到停止加息的时刻，6月议息会议的决定将取决于经济数据和债务上限谈判情况；5月17日，芝加哥联储行长古尔斯比表示，不赞成根据市场反映制定政策，谈论降息为时过早，需要观察除通胀，就业外更多的经济数据。受多重因素影响，美元指数全月大幅上行2.5%收于104.2。

国内方面，我国工业企业利润增速仍处低位、库存周期及物价继续探底、4月金融数据明显转弱、居民超额储蓄持续积累等问题依然突出，市场对经济基本面预期较为悲观。内外因素综合影响，5月人民币汇率大幅走贬，全月贬值2.6%收于7.1，贬值幅度与美元指数上行幅度基本相当；CFETS人民币汇率指数也由4月末的99.52降至98.5，降幅1.1%。

近期人民币汇率贬值或为国内货币政策宽松打开窗口

我们预计受国内基本面预期悲观及美国经济短期较强、联储预期引导不乏鹰派影响，人民币兑美元汇率短期或在当前位置震荡。我们认为人民币汇率起到内外平衡器的作用，汇率的贬值一定程度上或为国内货币政策宽松打开窗口，以及6月存在降低政策利率的可能性。5月以来DR007波动中枢明显下移，全月日均值约为1.85%，较4月日均值的2.06%低约21BP，即使在月末时点，仅最后两个工作日行至7天逆回购利率上方，意味着银行间流动性较为宽松，体现政策意图。我们认为从机制上看，DR007波动中枢持续的、大幅地下行并低于7天逆回购利率是可能降息的前瞻信号，预计6月存在降低政策利率概率。

另一个方面，据6月6日财联社报道，多家国有大行6月8日起将正式下调人民币多期限的存款利率，这是继去年三季度大行率先下调存款利率以来的又一轮大规模调整，预计后续也将有相关中小银行的跟进。存款利率“先行”，对银行净息差的压力将略有缓解。

预计下半年人民币汇率将渐进升值

我们坚持下半年人民币汇率将渐进升值、全年最高升至6.6的判断。人民币对美元汇率走势受两国经济基本面之差、货币政策差、国际收支状况等因素的综合影响，我们认为下半年，中美“比差逻辑”下的中国优势将逐步凸显。

我们预计下半年从稳增长保就业的角度，我国央行可能再次采取降准、降息等政策操作，较大的政策空间将助力改善市场的基本面预期。美国方面，一季度GDP增速大幅低于市场预期，随着劳动参与率回升、劳动力市场供需矛盾缓解，失业率可能出现上行，而信用收缩对经济的潜在冲击持续存在，居民超额储蓄逐步消耗也意味着消费面临回落压力，货币政策停止紧缩的预期也将持续确认。总体上，下半年我国在基本面及货币政策预期两个方面均较为占优，推动人民币汇率升值。

继续增持黄金，维持坚定看好

5月黄金储备6727万盎司，前值为6676万盎司，黄金储备连续7个月净增长。黄金兼具金融和商品的多重属性，有助于调节和优化国际储备组合的整体风险收益特性。我们认为增持黄金充分体现央行从市场化角度优化储备资产结构的配置思路。我们继续强调，当前黄金具有较高配置价值，欧债潜在压力将利多黄金，主要源于避险逻辑；未来全球央行转向宽松驱动实际利率回落也将对黄金形成提振，我们继续坚定看好黄金走势。长期来看，利率长期下行以及美元长期趋弱的走势仍将利好金价。

风险提示

海外信用收缩、金融机构风险因素仍需持续关注，美国债务上限协议达成后对流动性及利率可能构成冲击，均可能扰动中美利差、美元指数，进而使得汇率承压。

5月出口同比增长-7.5%，其中包含基数抬高的影响，但即便是扣除基数影响后仍略弱于前期趋势值。如果沿用4月出口的两年复合增速，则5-7月出口同比增速大致在-3.5%至-5%之间，实际上的5月出口增速还要低一些。

2023年5月出口同比为-7.5%，低于4月的8.5%。5月存在基数抬高的影响，去年4月和5月出口同比分别为3.5%、16.4%。去年5-7月处于疫后出口修复性增长的时段，同比增速均在15%以上。如果沿用今年4月出口的两年复合增速，则今年5-7月出口同比分别为3.5%、-4.1%、-4.9%。

区域结构并无特异性，对各目标市场出口均有不同程度放缓。从中国今年前5个月出口结构来看，第一梯队是东盟、欧盟、美国，占比分别是16.2%、15.4%、14.3%；第二梯队是中国香港地区、日本、韩国，占比分别为7.5%、4.8%、4.6%；第三梯队是印度、俄罗斯、英国、澳大利亚，占比分别为3.4%、3.1%、2.2%、2.2%。上述合计占中国出口的73.7%。

5月对美出口同比增长-18.2%（前值-6.5%）；对欧盟出口同比增长-7.0%（前值3.9%）；对日本的出口同比增长-13.3%（前值11.5%）；对东盟出口同比增长-15.9%（前值4.5%）；对中国香港地区出口同比增长-14.9%（前值-3.0%）；对俄罗斯出口同比增长114.3%（前值153.1%）。

从出口产品结构来看，形成拖累的一是纺织纱线、服装、玩具等劳动密集型产品，均在双位数负增长；二是手机、自动数据处理设备、集成电路等电子类产品，其中手机同比增速只有-25%；增速较高的一是汽车，5月单月同比124%，累计同比也在108%左右；二是船舶，单月和累计同比增速均在20%以上；三是通用机械设备，单月同比为7.5%。这一结构和前期变化不大，反映的宏观背景包括海外消费品去库存、全球消费电子低迷期，以及国内汽车、船舶等中高端制造产品全球竞争力的提升。今年前5个月汽车出口占中国整体出口的比重为2.8%，较去年底的1.7%进一步上升。

5月手机出口同比增长-25.0%，低于前值的-12.8%；自动数据处理设备同比增长-10.9%，高于前值的-17.0%。集成电路出口同比增长-25.8%，低于前值的-7.3%。

5月汽车出口同比增长123.5%，低于前值的195.7%；船舶同比增长23.5%，低于前值的79.2%；通用机械设备同比增长21.0%，高于前值的13.3%。

关于出口有两个经验规律：一是出口同比基本同步于CRB或者PPI同比；二是出口同比大致同步于海外制造业库存同比。我们理解主要是因为前者代表出口价格的周期；后者代表出口量的周期。从本轮周期来看，我们粗略预计价格可能于二季度末见底，量可能于三季度见底。简单来说，出口的基本面尚未见底，但典型下行周期已度过大半。 从截至6月的CRB指数数据看，3-6月CRB同比分别为-13.0%、-14.0%、-14.2%、-11.9%。7月起CRB指数基数将显著下降，同比降幅继续收窄具有较大概率。

从美国制造业库存来看，本轮库存周期2022年1月前后触顶，至2023年二季度是第6个季度，经验上美国一轮去库存周期一般7个季度左右。4月库存（全部制造业除国防）同比已降至只有2%左右。

进口仍在同比负增长但降幅有所收窄，显示内需并未较4月进一步变差。从主要产品进口量来看，目前处于双位数负增长区间的主要是集成电路、汽车、钢材等；增速比较高的主要是大豆、成品油、原油等。从大的周期来看，进口目前处于经验底部区域。

5月集成电路进口同比增长-13.8%，高于前值的-15.5%；汽车进口同比增长-17.1%，高于前值的-33.3%；钢材进口同比增长-22.1%，高于前值的-39.6%。

5月大豆进口同比增长24.3%，高于前值的-10.2%；成品油进口同比增长126.7%，低于前值的196.0%；原油进口同比增长12.3%，高于前值的-1.4%。

一季度GDP增速一度处于市场预期上限，其中汽车、消费电子等高技术制造业等链条形成约束，但服务业恢复式增长，出口、地产起步超预期。二季度以来服务业高斜率修复阶段结束，地产销售等指标又有所走弱，总需求不足的特征有明显上升。5月出口边际放缓将进一步强化总需求不足的逻辑。一季度政治局会议曾指出，恢复和扩大需求是当前经济持续回升向好的关键所在。短期稳增长、扩内需的概率上升。

核心假设风险：宏观经济和金融环境变化超预期，地产下行风险超预期，通胀阶段性下行超预期，海外加息的影响超预期，海外经济下行导致出口下行超预期。

  下半年海外经济核心是各主要央行货币政策调整；中国经济复苏仍可期待，货币政策和财政政策将延续联动。预计中国经济全年增长5.8%。下半年人民币大类资产排序：股票＞债券＞货币＞大宗。

  

  

  

  下半年海外经济面临着复苏中的货币政策调整。美国经济衰退压力逐渐显现，预计美联储下半年至多仍有一次加息，或难看到美联储降息。欧元区经济恢复不均衡，有望延续温和复苏态势；但其通胀前景尚不能令人满意，预计仍有两次加息。日本经济处于温和复苏过程，结构性特征明显；稳定通胀目标接近达成，YCC政策边际调整可能性增加。

  

  

  

  中国经济复苏犹可期待。下半年基建投资仍有发力空间；制造业投资仍有韧性，但增长结构相对脆弱；地产行业预期仍待修复。尽管海外需求整体收缩，但“一带一路”相关国家有望对外需形成支撑，全年出口仍有望实现正增长。居民消费倾向修复仍将支撑消费复苏，需关注消费修复中的结构性问题。政策方面，货币政策与财政政策预计将延续联动。货币政策方面，弱复苏背景下国内流动性环境仍将以宽松基调为主，降息降准均有想象空间。财政政策有望进一步联动货币政策向稳投资、促消费倾斜。政策性金融工具或将加码，弥补政府性基金预算压力。

  

  

  

  大类资产配置方面，海外关注防风险，国内盯紧流动性。全球大类资产市场交易主线或重回经济增速，风险资产仍面临经济下行压力。下半年人民币大类资产配置顺序：股票＞债券＞货币＞大宗。

  

  

  

  风险提示：全球通胀回落速度偏慢；美国风险因素爆发，导致年内美联储开始降息；乌克兰危机前景不明

  

  

  

  核心结论：①由于财富配臵重回存款端，相较于M2的高增长，实际的货币创造速度并没有那么快。②相比实际货币增速，当前的投资和通胀也依然偏低，源于企业和居民投资消费意愿尚不充足，货币流通速度下滑。③政策建议：一方面要稳定实体的融资需求，比如继续降低融资成本；另一方面要提振实体信心和预期，改善货币流通速度。

  

  

  

  今年以来，随着疫情影响消退，我国经济迎来持续的修复。但在本轮复苏中，不少领域出现了比较明显的背离现象。我们将通过系列专题来一一分析这些和传统复苏周期不太一样的地方，基于此，我们也可以更细致地描绘出本轮经济复苏的图景，并对打通复苏中的“堵点”提出一些思考。本篇专题，我们从近期市场热议的“高货币”与“低投资、低通胀”共存的现象入手。

  

  

  

  我们认为之所以出现这样的现象，一方面，由于货币体系内部结构的变化，用M2来衡量会有所高估，而实际的货币创造速度并没有那么高。另一方面，受预期等因素影响，实体部门的“花钱”意愿偏低，更多选择储蓄下来。所以即便创造了不少的货币，但实际的货币流通速度却在下降，也会对产出和价格形成抑制。

  

  

  

  相应的，我们也可以从这两方面入手提振需求。一方面，需要继续发力支持居民企业部门融资，稳定融资需求。或可以进一步降低融资成本，尤其是居民存量房贷利率仍有调整的空间。另一方面，要着力提高货币流通速度，让实体愿意积极“花钱”，也就是要全方位提振信心和预期。

  

5月出口边际回落不慌，主因是高基数扰动，继续坚定提示关注供给优势带来的出口韧性，重点提示“结构重于趋势”、关注三大产业逻辑：

其一、发达经济体贫富差距扩大导致收入K型分化催生消费降级，和全球滞胀环境推动企业降本战略，我国供应链优势和产品性价比优势有望抢占份额，纺服、轻工、机械、家电及家具等领域的中高端品类或将受益。

其二、新兴市场国家现代化的现实需求叠加近年来我国外交、外贸等领域开拓布局，有望推动“中国制造”出口新兴市场国家，一带一路、东盟等是重要出口对象。

其三、全球科技周期及碳中和进程的推进，有望在全球衰退环境下走出产业发展的独立趋势，带动我国机电产品和新能源品类（新能源车、光伏等）的出口增长。

出口回落不慌，关注供给韧性

2023年5月以人民币计价出口同比增长-0.8%，前值16.8%，低于市场及我们预测，出口边际回落。结构层面，1-5月，机电产品同比增长9.5%，占出口总值的57.9%，劳动密集产品出口同比增长5.4%。我们认为，5月出口边际回落主因源于高基数，继续提示关注我国出口部门的供给侧韧性，结构重于趋势，重点关注结构背后的产业逻辑。

出口回落不慌，源于高基数扰动。2023年5月出口同比增速环比显著下滑，主因在于基数扰动，2022年4月疫情扰动国内供给受挫，拖累出口，进入5月国内积压订单开始集中出海，带动2022年5月至7月出口显著回升，美元计价同比分别达到16.4%、17%、18.1%，显著高于2022年4月的3.5%。换一个角度，2021年出口变化受外生冲击影响较小，从两年复合增速来看，2023年4月及5月分别为6%和3.8%，边际变化显著缩小。

短期基数扰动不慌，继续关注供给韧性。结合前文可以看到，2022年5月至7月的高基数对2023年同期出口读数有一定扰动，从两年平均增速可以更准确的观察到出口部门的平稳增长。在海外滞胀背景下，我们继续提示关注我国供给韧性对出口的拉动：

其一是海外供给面临多重约束和冲击，脆弱性提升，而我国供应链优势随着经济修复有望进一步提升，疫情后民企出口显著改善可以找到验证，1-5月民营企业出口增长16.2%，占出口总值的63.3%，增速显著高于同期国有及其他部门。

其二是在全球滞胀环境下，我国供给优势将在产品性价比、供应链成本、企业议价能力提升等层面有所凸显，成为出口韧性的重点来源，这种供给侧优势在产业层面更为突出，一方面在劳动密集型等我国传统优势行业领域（轻工、纺服、家具、家电等），2019年HS分类中我国相关领域占比份额超过30%；另一方面在我国产业政策鼓励以及高技术制造业持续发展下，机电产品出口也在全球占据重要地位。另外，得益于供给优势带来的议价能力提升，我国出口价格指数自2022年以来持续高于同期进口价格指数，也有体现，截至2023年5月出口及进口价格指数分别达到105.3和95（上年同期为100），出口与进口价格剪刀差超过10个百分点，是2016年以来的最高水平。

其三是海外供给受到不同程度的冲击。海外供给压力进一步提升，发达经济体货币政策的较快收紧导致短期出现了一系列的金融稳定问题，高利率环境对企业、非银机构等扰动还未消除，潜在的信用收缩对海外供给是增量冲击，罢工、供应链重塑等扰动仍存，海外供给脆弱性提升也侧面凸显我国供给优势。

风险提示

中美贸易摩擦超预期恶化，疫情变异冲击全球，海外经济超预期下滑

  5月，大宗商品价格普遍下跌，原油领跌。中债收益率走低，权益市场下跌。美国经济连续两个季度放缓。通胀压力持续、劳动力市场维持韧性的背景中，美联储的紧缩压力持续存在，四季度，美联储存在降息的可能性。国内恢复性反弹接近尾声，内生动能不足，二季度基于低基数的GDP预期可能需要调整。当前经济状态与2019年有一定相似性，静待逆周期调节发力。

  

  

  

  风险提示：房地产市场超预期下行，政策落地执行扭曲，地缘政治冲突加剧。

  

  

  

  出口增速回落的最大推手不是欧美。5月出口增速快速回落，看似是欧美弱外需拖累出口的有力印证，但我们认为5月出口回落的最大推手并非欧美。分区域来看，各个重点出口国家的同比增速均有所回落，或有基数走高的原因。但需要注意的是，5月出口增速走弱的主要拖累并不是欧美市场，出口回落主要源于非欧美、非东盟的其他海外市场拖累。在出口回落16个百分点中，三大出口地拖累6.5个百分点，而其他海外市场拖累9.4个百分点。其他海外市场中，对日、韩和非洲市场出口下滑加大了5月的出口波动。出口结构上看，5月机电产品和劳动密集型产品出口都对整体出口有拖累，汽车及相关零部件继续高增，但集成电路和手机拖累机电产品的出口，而劳动密集型产品出口普遍表现较差。

  

  

  

  进口弱增速反映的是国内结构性复苏。5月进口金额同比增速仍维持在负增长区间，这是今年以来连续第3个月进口增速处于负区间。我们认为年初以来进口的弱表现和这轮弱复苏的特征相对应，是本轮弱复苏多个周期共振下的表现。国内房地产周期长期向下，当前房地产市场的下行压力未解除，导致铁矿石等进口的增速表现较弱。而且当前国内经济向上修复的动力主要源自服务业增长带来的结构性修复，也就是说当前国内经济的恢复主要是服务业，工业复苏弱于服务业的复苏。我们认为，服务业复苏对国内进口的带动作用小于工业，因此进口表现延续弱势。当前国内处于去库阶段，企业对原材料的采购减弱，进口表现延续弱势。5月进口PMI指数仍在收缩区间，再加上主要原材料的购进价格比4月下降。总体来看，5月进口金额缺乏支撑，仍处在负增长区间。

  

  

  

  出口的Q3增速可能暂时下移。一直以来，市场对出口的担忧一直聚焦于欧、美市场回落上，但实际上三大国别以外的海外市场对出口的重要性正在提升，出口的结构已经发生变化。在出口结构发生变化的情况下，仅将视线聚焦于欧美市场，或会忽略其他海外市场的影响，需要给予非欧美、非东盟市场更多关注。首先，市场一直担心欧美需求回落，但我们认为今年美国经济衰退的概率可能不大。其次，我们和周边国家的合作一直在推进。在去年5-8月，对三大国别和其他海外市场的出口额都明显上升，三季度出口增速仍有负增速风险，但我们认为后续我国与周围贸易伙伴合作仍在进一步深化，或将抵减部分发达经济体需求放缓的负面影响。

  

  

  

  风险因素：稳增长政策力度不及预期，全球经济景气度不及预期等。