每日盘后国内外经济动态汇总-回顾当日做好复盘

后市展望：

周四三大指数集体收涨，创业板指涨超3%，两市量能再破万亿。早盘三大指数集体高开，随后延续反弹走势，创业板指领涨，午后指数再度震荡拉升，涨幅进一步扩大，最终三大指数集体收涨，创业板指涨超3%。个股板块涨多跌少，电力设备、机械设备、家用电器、汽车和食品饮料等板块涨幅靠前；计算机、传媒、电子、纺织服饰和石油石化等板块跌幅靠前。市场环境方面，5月社会消费品零售总额同比增长12.7%，工业增加值同比增长3.5%，1-5月城镇固定资产投资同比增长4%，三项经济指标均弱于市场预期；央行将1年MLF中标利率下调10个基点，LPR利率调降窗口或将打开。从技术面来看，三大指数集体收涨，创业板指涨超3%，新能源赛道股集体反弹，消费股午后走强，AI概念股冲高回落，市场赚钱效应好。两市量能再破万亿规模叠加北向资金呈净流入态势提振市场情绪。随着经济指标再度走弱，央行降息强化后续一揽子增量稳增长措施出台的可能，预计指数有望震荡走强，关注量能变化及板块轮动，操作上建议适度积极，关注电力设备、汽车、食品饮料、建筑装饰和TMT等板块。

内需恢复不及预期，加大经济稳增长压力；外需疲弱，国内出口承压；美联储超预期延长加息周期，压缩国内资金面。

全市场估值跟踪：截至6月12日，同花顺全A市盈率、市净率分别为14.15x、1.61x，处于2010年以来25.47%、22.38%的分位数水平。上证50、沪深300、中证500、创业板指、科创50市盈率分别为9.90x、11.17x、19.17x、30.66x、34.91x，按当前动态市盈率所处2010年来历史分位数划分，上证50市盈率处于47.47%历史分位数水平，在主要指数中分位数水平最高，创业板指市盈率仅处于历史3.92%分位数水平。与年初相比，中证500指数市盈率回升11.12%，修复幅度较大，创业板指市盈率则下滑14.51%；近一个月，主要指数市盈率多数下滑，除了中证500和科创50分别回升3.42%和1.50%外，创业板指、沪深300和上证50市盈率分别下滑2.48%、1.83%和0.92%。

从风格指数看，截至6月12日，金融、周期、消费、成长、稳定风格指数市盈率分别为6.83x、13.26x、25.10x、29.01x、14.72x，按当前动态市盈率所处2010年来历史分位数划分，周期风格与稳定风格估值水平均位于70%历史分位数水平以上，其中稳定风格处于88.32%的历史分位数水平，在主要风格指数中分位数水平最高。年初至今，金融风格市盈率显著下滑10.75%，稳定风格市盈率修复幅度最大，上升22.38%。近一个月以来，成长风格市盈率回升1.92%，其余风格指数市盈率均出现小幅下滑。

截至6月12日，创业板指/沪深300、中证500/沪深300、科创50/沪深300市盈率比值分别为2.75、1.72、3.13。年初至今，仅中证500/沪深300市盈率之比小幅提升5.92%，其余比值均下滑，其中创业板指/沪深300市盈率比值下滑最为严重，下滑幅度达18.52%。近一个月，创业板指相对沪深300市盈率比值继续微幅下降0.66%。

行业估值跟踪:截至6月12日，在申万31个一级全行业中，剔除行业内估值为负的企业后，市盈率最高为下游的计算机行业，达到56.40x，其次社会服务行业PE为53.72x，第三是国防军工行业PE为50.93x；市净率排名前三的行业分别是食品饮料、美容护理和计算机，市净率分别为5.88x、4.52x、4.36x。与年初相比，当前大部分行业的市盈率和市净率有所提高。其中，传媒行业市盈率提升幅度最大。近一个月以来，受益于人工智能领域发展，电子行业估值提升幅度排名第一，市盈率和市净率分别上涨8.39%和8.91%。截至6月12日，按行业当前动态市盈率所处2010年来历史分位数划分，社会服务和汽车行业超过历史70%分位数水平。

热门概念板块估值跟踪：截至6月12日，粤港澳大湾区、数字经济、国企改革、新能源汽车、人工智能板块市盈率分别为22.59x、36.94x、11.41x、8.10x和37.95x。年初至今，除新能源汽车市盈率下滑7.25%外，各热门概念板块市盈率均有不同程度提升。人工智能板块市盈率提升33.26%，幅度最大；近一个月以来，除新能源汽车市盈率大幅下跌35.51%外，各板块市盈率小幅上涨，人工智能板块市盈率提升6.35%。

风险因素：经济修复不及预期；企业盈利不及预期；监管政策收紧

周度经济指数周度经济指数回落。上周中国周度经济指数（WEI）为6.7%，较前值回落1.1个百分点。其中WEI生产子指数为4.0%，较前值回落0.6个百分点；WEI需求子指数为8.1%，较前值回落1.0个百分点；供需缺口为4.0%，较前值回落0.6个百分点。（WEI的构建方法详见我们5月27日发布的报告《如何构建中国周度经济指数》）

生产生产有所回升。上周螺纹钢产量4周移动平均同比为-9.4%，较前值回升0.5个百分点。高炉开工率为82.4%，较前值持平。PTA产业链负荷率为77.6%，较前值回升7.6个百分点。汽车半钢胎开工率为70.8%，较前值回升0.2个百分点。沿海主要电厂日均耗煤量4周移动平均同比为20.5%，较前值回升5.3个百分点。

基建基建保持平稳。上周水泥发运率为47.6%，较前值回升0.5个百分点。水泥磨机运转率为46.5%，较前值回落1.1个百分点。石油沥青装置开工率为34.3%，较前值回落0.1个百分点。

房地产地产销售继续回落。上周30大中城市商品房销售面积4周移动平均同比为13.0%，较前值回落11.1个百分点。100大中城市成交土地占地面积4周移动平均同比为-2.7%，较前值回落13.6个百分点。全国二手房出售挂牌价指数4周移动平均同比为-4.1%，较前值回落0.1个百分点。一线城市二手房出售挂牌价指数4周移动平均同比为1.3%，较前值回落0.3个百分点。

消费消费回落。上周电影票房4周移动平均同比为210.4%，较前值回落105.7个百分点。国内航班执行数4周移动平均同比为123.0%，较前值回落26.2个百分点。整车货运流量指数4周移动平均同比为-3.4%，较前值回升0.1个百分点。北上广深地铁客运量4周移动平均同比为112.0%，较前值回落29.7个百分点。

出口运价指数回落。5月下旬韩国出口同比为-13.7%，较中旬回升6.6个百分点；上海出口集装箱运价指数（SCFI）4周移动平均同比为-76.4%，较前值回落0.2个百分点。波罗的海干散货指数（BDI）4周移动平均同比为-58.2%，较前值回落2.9个百分点。

CPI猪肉价格继续下跌。上周农产品批发价格200指数4周移动平均同比为2.5%，较前值回升1.4个百分点。猪肉平均批发价4周移动平均同比为-8.4%，较前值回落1.2个百分点。28种重点监测蔬菜平均批发价4周移动平均同比为15.6%，较前值回升3.4个百分点。

PPI原油煤炭价格继续下跌。上周南华综合指数4周移动平均同比为11.6%，较前值回落1.5个百分点。布伦特原油现货价4周移动平均同比为-36.9%，较前值回落2.6个百分点。螺纹钢价格4周移动平均同比为-21.9%，较前值回升0.5个百分点。秦皇岛港动力末煤平仓价4周移动平均同比为28.0%，较前值回落4.2个百分点。水泥价格指数4周移动平均同比为19.9%，较前值回升0.2个百分点。

风险提示：经济超预期，货币政策收紧超预期，通胀超预期。

  5月金融数据中的五个重点信息

  

  第一，社融延续走弱，受高基数影响少增。与PMI、CPI等其他宏观数据类似，5月社融数据同比亦录得少增，在2022年5月高基数基础上少增12815亿。几乎各主要分项均同比少增，社融口径人民币信贷和政府债券融资是主要拖累项。5月社融口径人民币贷款投放规模回落，同比少增6030亿；政府债融资5571亿，受2022年政府债发行节奏前置影响，同比少增5011亿，目前第二批专项债项目已开始申报，后续或许会因为稳增长压力而加快发行节奏；企业债券融资规模大幅下降，与城投债近期净融资负增，企业融资需求较弱有关。

  

  

  第二，5月信贷总量同比少增，但结构有亮点。5月新增信贷1.36万亿，同比少增5300亿。首先，2022年5月受疫情压力缓解，复工复产以及稳增长政策发力影响，信贷存在显著的高基数效应；其次，在供给端，央行在Q1货政报告中要求后续信贷总量适度，大行在一季度信贷冲量后，普遍信贷供给积极性一般；另一方面，居民和企业部门融资情绪仍然有待提振。因此，多因素导致5月信贷同比少增。但企业中长贷依然保持韧性、居民部门融资情绪小幅转好是亮点。

  

  

  第三，企业部门信贷同比大幅少增，主要受短贷和票据融资拖累，长贷依然维持正增。5月企业中长期贷款同比多增2147亿元，创下近5年同期最高值。短期贷款同比减少2292亿元，票据融资同比减少6709亿元，这可能主要是因为央行要求信贷投放“总量适度，结构平稳”，银行冲量减少所致。

  

  

  第四，居民部门融资情绪小幅回升。居民部门融资情绪有所回升。其中，短贷同比增加148亿，居民加杠杆消费意愿从低位有所回升；长贷在低基数上同比多增637亿，5月二手房、新房成交面积继续回落，地产热度持续下降，据百年建筑网统计数据，1114个保交楼项目已交付比例为34%，目前进度差强人意。近期部分城市地产政策在边际上有所发力，LPR大概率也将与MLF同步调降，地产利率有望进一步下调，后续居民融资情绪有望继续好转。我们此前提出，居民风险偏好正在逐渐转好，目前看该趋势并未转向。

  

  

  第五，M1与M2均有所回落。5月M2录得同比11.6%，较5月高位回落0.8百分点，主要因为企业债、政府债融资缩量、信贷规模较小，引致派生较少、2022年留底退税导致M2高基数等原因。5月M1录得同比4.7%，环比继续下滑0.6百分点，指向居民和企业依然以预防性需求为主，资金活化程度有待提高。?稳增长“组合拳”落地可期，后续社融有望回升此次社融总量转弱属于“预期内的不及预期”，但结构上有超预期的亮点。我们对后续社融保持乐观：首先，2022年二季度由于专项债发行前置影响，社融总量存在高基数效应，高基数将在三季度得到缓解；其次，6月13日降息打出了本轮稳增长政策的“第一拳”，6月LPR或也将随之调降，可以进一步降低实体部门的融资成本，提振企业和居民部门的融资偏好，为地产进一步托底，随着后续稳增长政策组合落地可期，社融总量或将改善，社融增速也有望筑底回升。

  

  

  静待政策“组合拳”东风

  

  近期宏观和微观数据全线回落，债市博弈的焦点已从基本面转向博弈稳增长策。6月13日下调OMO利率是本轮稳增长的起点，发改委等四部委于同日强调，推动贷款利率稳中有降，持续发挥LPR改革效能和存款利率市场化调整机制的重要作用，推动经营主体融资成本稳重有降。预计6月MLF和LPR利率也将同步调降。但我们认为后续很难形成持续降息预期，一方面，降息是稳增长“组合拳”的开始，而非宽货币的开始，后续很可能会有财政、信用等政策释出，这些对经济有利，而对债市不利；另一方面，人民币汇率最近依然面临较大压力，在6月13日央行宣布降息后，汇率快速走贬近300基点，后续美联储加息仍有不确定性，因此，这将掣肘货币政策进一步宽松空间。后续稳增长组合拳有望在财政、信用、地产等领域发力，可能对债市不利。降息只是政策“组合拳”的开始，在政策的托底下，居民的风险偏好有望加速扭转，企业去库存接近拐点，经济可能会迎来“L型”拐点。

  

  

  风险提示：政策变化超预期、疫情扩散超预期。

  

  

  2023年6月13日，美工统计局公布2023年5份的CPI数据:美5月CP同比增加4%，前值4.9%，市场预期4.1%;核心CPI同比增加5.3%，前值5.5%，市场预期5.2%。

  

  

  事件评论

  

  美国CPI超预期下行，核心通胀压力未减。5月美国CPI同比涨幅回落至4%，略低于市场预期的4.1%，续创近两年来新低，这主要与全球经济衰退预期下国际油价大幅下行有关，5月美国能源CPI环比大幅下降3.6%，拖累整体CPI环比下降0.25个百分点，是CPI超预期回落的主要原因。但别除掉食品和能源后，美国核心CPI同比涨幅仅收窄0.2PCT至5.3%，高于市场预期的5.2%，与CPI增速之差进一步扩大，环比涨幅持平上月及市场预期的0.4%，核心通胀压力难言改善。那么，为何核心通胀压力仍未减弱?通胀是否会成为美联储退出加息周期的阻碍?

  

  

  酒店价格反弹，租金粘性仍强。核心服务项仍然是当前美国通胀回落的最大阻碍，在5月阵亡烈士纪念日(美国法定假日)的带动下，5月酒店价格的反弹带动整体居所分项环比涨幅升至0.6%，叠加租金相关分项价格粘性仍然较强，主要住所租金和自有房等价租金环比均较上月增长0.5%，抵消了教育(-0.2%)、医疗(-0.1%)、娱乐-0.1%)相关服务价格的回落。与此同时，受运营商成本增长的影响，美国汽车保险价格环比大幅增长2%，整体来看核心服务通胀环比上涨0.4%，拉动CPI环比上涨0.23个百分点，意味着美国核心服务价格未见降温。

  

  

  商品通胀居高不下，二手车价涨幅仍大。5月美国核心商品通队压力持续增大，核心商品CPI环比上涨0.6%，拉动CP环比上涨0.13个百分点其中美国二手车价格(拉动CPI环比0.12个百分点)持续大幅反弹是主要原因。5月美国二手车价格环比上涨4.4%、高位企稳，主要系春季以来二手车供应偏紧导致二手车批发价格持续攀升，汽车经销商批发二手车的成本有所增加，因而在近期不断提高二手车售价，导致核心商品通胀压力未见缓解。此外，新车供给持续改善，价格环比续降0.1%，同比涨幅也回落至4.7%。

  

  

  新缓几成定局，7月或再加息。5月美国CPI同比超预期回落增强了市场对美联储结束加息的信心，数据公布后市场反映偏鸽，美债大幅回落、美元指数走弱，美股高开高走。在我们看来，依赖能源价格下行和基数抬升带动的美国CPI走难以延续，事实上，核心CPI回落不及预期恰恰反映了阻碍通胀回落的关键因素并未得到解决,市场对于通胀的预期或过于乐观。而OPEC在6月会议上宣布继续执行减产计划、沙特布7月额外减产100万桶，都将导致未来原油价格存在变数，未必持续下行，CPI同比涨幅下行的幅度或将趋缓，短期来看美国通胀仍有较大压力，美联储7月仍有较大概率继续加息。往长期看，我们仍然需要看到更多的证据来确定通胀改善趋势的形成:一方面，需要看到美国二手车上涨的趋势或将随着供给增长而逆转;另一方面，仍需等待去年以来美国房地产价格回落的影响反映在租金价格上，届时通胀压力改善的趋势将会更加明确。因此我们预计美联储6月或选择暂停加息，但由于通胀压力依然存在，7月有较大概率继续加息，并且美联储年内大概率难以开启降息周期。

  

  

  

  美国通胀存在超预期的可能性。

  

  事项

  

  2023年5月，新增社融1.56万亿（前值1.22万亿），新增人民币贷款1.36万亿（前值7188亿元）。社融存量同比增长9.5%（前值10%），M2同比增长11.6%（前值12.4%），M1同比增长4.7%（前值5.3%）。

  

  

  2023年6月13日，央行将7天逆回购利率从2.0%调降至1.9%。

  

  

  

  1、6月15日MLF利率预计下行10bp，6月20日预计一年期和五年期LPR利率各下降10bp。

  

  

  2、未来是否会有逆回购利率的连续降息需观察出口同比是否持续维持低位、制造业投资和社零增速会不会掉档，PPI同比是否持续低于市场预期，企业借贷意愿是否需要票据融资再度冲量等信号。

  

  

  3、社融方面，未来社融增速预计还将下行，但下行幅度将明显小于五月。四月社融同比10%，五月9.5%，下半年社融中枢预计9.4%，

  

  

  抢在社融大幅回落之前的降息的安慰——针对降息的五个问题

  

  1、逆回购7天利率调降之后，MLF利率会调降吗？2017年以来，逆回购7天利率和一年期MLF利率的利差持续维持在75bp。6月15日，MLF利率大概率从2.75%调降至2.65%。

  

  

  2、如果MLF利率调降之后，LPR利率会调降吗？2019年以来，MLF利率的每次调降，均对应着LPR利率的调降。我们预计本次一年期和五年期LPR利率调降幅度或同为10bp。

  

  

  3、降息时点考量，为何选在周二率先降息？或有两个考量，第一种可能是5月社融的回落幅度是2021年7月以来的最大值，因此率先降息有稳住信心的作用；第二种可能是周四凌晨美联储议息会议，国内提前降息以避免和美联储的议息会议的正面冲突。

  

  

  4、如何评估常备借贷便利利率的调降？常备借贷便利（SLF）7天利率与逆回购7天利率的利差基本维持在100bp左右，SLF利率的调降只是利率曲线的平移，无需过度解读。

  

  

  5、未来是否会有逆回购利率的连续降息？结合我们此前的报告《降息概率的摸索》，央行的降息通常对应三股力量的合力。第一股力量是稳增长的诉求，对应能否完成年初增长目标和内生需求（制造业，消费，出口）是否持续回落；第二股力量是企业的盈利能力，对应工业企业利润同比是否转负以及产能利用率是否持续回落；第三股力量是风险因素的考量，对应企业信贷需求是否强劲以及海外利率是否抬升。6月降息的宏观背景是5月PMI进一步回落对应稳增长难度加大；PPI同比接近2016年以来的最低点对应工业企业利润同比转正面临压力；出口同比增速超预期回落对应内生需求有掉档的可能；5月社融大幅回落对应实体融资意愿可能较弱。未来能否持续降息仍需观察上述指标，例如出口同比是否持续维持低位、制造业投资和社零增速会不会掉档，PPI同比是否持续低于市场预期，企业借贷意愿是否需要票据融资再度冲量等信号。

  

  

  社融存量同比回落幅度最大的时间段已过，但社融存量同比的下行趋势未止

  

  1、社融同比增速回落幅度最大的时段已经过去。5月社融的大幅回落主因政府债净融资和贷款的拖累。5月政府债同比少增5011亿，预计6  12月政府债同比增量将在5000亿左右，未来政府债对社融的支撑作用更为明显。5月人民币贷款同比少增5300亿，信贷合理增长的诉求之下，我们预计6  12月每个月贷款同比少增的均值月1000亿。贷款对社融的拖累作用较5月相对较低。

  

  

  2、初步预计6月  12月社融存量同比的中枢在9.4%左右。对应的假设前提是①针对实体贷款（仅包含居民和企业贷款）6  12月同比负增4400亿左右；②信托委贷和未贴现承兑汇报下半年同比小幅多增；③直接融资仍弱，股票融资和企业债券下半年同比增长有限；④6月开始政府债投放逐步发力。

  

  

  

  货币政策超预期

  

  主要观点

  

  信贷、货币增长双超预期回撤

  

  与上月实际值相比较，市场主流预期是货币和信贷增速双后撤，但后撤态势比较平稳。从实际情况看，回撤速度要大于市场预期。随着物价走势的回落，后续货币、信贷增长或进一步减少。短期信贷、货币增速的回落，并不意味着流动性平稳环境的改变，只要货币增长和经济增长是相适应的，我们认为货币环境就是平稳的。

  

  

  信贷期限长期化特征延续

  

  从期限分布看，2022年H2以来的信贷期限长期化特征仍然延续，除居民部门中长期贷款比重仍不突出外，企业部门期限结构长期化的显著性特征不变。就企业部门而言，经济偏软时期信贷期限的长期化趋势不会改变。

  

  

  居民部门新增信贷增长反弹

  

  从新增信贷的部门分布看，与上月相比，2023年5月份新增人民币贷款部门分布的一个主要特征是，流向实体部门的贷款增长较多，企业部门比上月增加1719亿；居民部门新增信贷由上月的收缩转为增长，增长额为3672亿，环比增加6083亿，表明金融系统对居民部门的信贷支持有所放松；非银行业金融部门信贷增长比上月减少1530亿，但仍维持正增长，本月新增投放为604亿，表明资本市场回暖带来的金融部门需求回升影响仍然存在。

  

  

  货币宽松状态不变

  

  2023年5月份的中国货币增速虽然延续回落，但就经济增长和通货膨胀走势而言，当前货币增长仍然处于较为宽松状态。从能够反映实体部门真实需求的社会融资增长情况看，社会信用增长也略有回落，因此当前中国经济的流动性环境，平稳偏松的状态并没有改变。

  

  

  货币或再回落，降息仍有空间

  

  保持流动性合理充裕是央行的政策目标——保持广义货币M2和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配。从当前货币增长和经济增长间的水准看，未来货币增速或仍趋下行。我们认为，经济回暖和通胀下行走势的确立，或带来新增信贷规模和货币增长的继续回落。

  

  

  

  俄乌冲突扩大化，国际金融形势改变。中国通胀超预期上行，中国货币政策超预期变化。

  

  摘要：

  

  对比参考2010年以来仅有的两次6月降息2012和2015年，以及2022年两次降息后的债市走势，利率一般都会先下后上，降息政策落地会带来总体利率下行，10年国债利率下行10-15BP，十年国开下行15-20BP，时间维度在一周左右，随后有所反弹，反弹的高度取决于债券市场交易重心和资金面是否发生变化。

  

  

  观察2016年以来MLF与10年期国债利率关系，降息操作带动10年期国债利率下探至1年期MLF利率以下，若本轮MLF利率调降10BP至2.65%，参考2022年两次降息后利率摆动幅度，则长债利率大概率突破至低于2.65%的位置，保留进一步降息的预期和空间。

  

  

  按照利率走廊的框架观察，DR007被严格约束在围绕逆回购利率中枢波动的位置，并且仅在逆周期降息阶段内向下突破走廊中枢（SLF7天为上限、超额存款准备金利率为下限）。当前走廊中枢降至1.63%，我们预计有可能成为阶段性DR007中枢。但需要注意的是，2023年以来在央行引导下，DR007均高于走廊中枢。所以中性考虑，DR007可能继续在1.6-1.9%之间波动。

  

  

  与之对应，R001逻辑上的参考位置在最新的走廊中枢1.55%附近，需要注意的是，这个位置仍然高于去年8月降息的位置，需要注意，2023年以来虽然仍处宽松周期，但是资金利率中枢依然高于去年二、三季度，此中缘由值得关注。

  

  

  当然，最为关键的还是货币以外的增量政策，这是债市交易重心所在，2022年8月降息之后，拐点为什么是8月18日，因为国常会出台一揽子增量政策中，第一次出现财政增量，与此同时，对于市场关切的地产问题，政策端也明确在着手加以应对。

  

  

  这个阶段政策的效果和传导变化可以从票据利率与资金利率的走势中得到逐步验证，票据利率和资金利率有所回升，由此带来市场交易情绪变化，结合权益市场和汇率走势，在宏观预期整体性提振之前，增量政策陆续出台也会带来债市温和调整。（当然政策落脚点在于财政和地产）

  

  

  对于当下，市场在乐观之余，需要思考的还有两个问题：第一，当前资金利率略高于去年8月降息前后，这是为什么？第二，人民币汇率去年是在降息之后贬值破7，今年汇率贬值压力似乎更大，贬值压力下，资金利率会怎么走？对于降息以后的利率走势，是否需要想得更多一些？

  

  

  风险提示：海内外疫情扩散超预期，国内经济增速超预期，国内外宏观政策转向超预期

  

  CPI略低于预期，核心保持粘性5月CPI同比增速从上月的4.9%降低至4.0%；剔除能源和食品的核心CPI同比缓和至5.3%。季调环比方面，CPI与核心CPI增速为0.1%和0.4%。我们倾向于（1）名义通胀6月大幅回落后保持低位震荡，年末降低至3%附近；（2）非农时薪增速不弱、超额储蓄存留以及银行信贷派生尚没有显著放缓使在下半年支撑核心增速；（3）6月份暂停加息观察是大概率事件，7月加息的必要性有待观察，6月FOMC会议将给出指引；（4）由于美国经济数据的韧性，年末降息的概率显著降低，更可能延后至2024年初；（5）市场对7月再加息和利率“更高更久”的预期计入不少，此时也不宜忽略经济在高利率下继续放缓的影响。

  

  

  能源保持通缩，商品影响依旧较弱，名义通胀6月继续大幅回落能源商品环比增速-5.6%，能源服务环比-1.4%，同比分别为-20.5%和1.6%。能源商品的下行和WTI油价保持一致；在仅沙特7月独自减产的情况下，供给缩减对油价的支撑可能弱化，而油价进一步走弱利于缓解下半年名义CPI的压力，预计年末回落至3%附近。本月二手车价格环比回升，但主要商品对CPI的同比拉动率依旧不足0.5%，虽然商品价格下半年可能出现边际反弹，对通胀压力整体不大。

  

  

  居住成本还在放缓中，时薪、超额储蓄和消费信贷放缓较慢支持核心通胀的粘性，阻碍降息在能源价格大幅放缓、食品和一般商品对CPI拉动较低之下，CPI的增长继续来自于居住成本和核心服务的涨价。5月租金环比增速略降，和业主等价租金维持0.5%的增速，居住成本的缓慢缓和在进行中，这利于核心CPI和PCE保持回落态势。不过，核心通胀增速在薪资、超额储蓄和信贷的支撑下，年内大概率难以回到美联储可以接受的范围，这意味着劳动市场不超预期恶化的情况下，年内很难降息。我们目前对6月CPI的预测增速为3.16%，核心在5.0%，年末核心CPI增速在3.8%左右。

  

  

  市场对利率的“更高更久”有所定价，不宜忽视缓慢走弱中的经济由于银行信贷紧缩情况不明显叠加劳动市场韧性，我们将预计首次降息的时间略微推迟至2024年初，但核心通胀和美国经济继续缓慢走弱的路径没有改变。即使美联储7月份选择继续加息，通胀和经济弱化的程度也难以大幅加快，服务通胀和经济的收缩更多依靠利率在高位的保持。目前市场对“更高更久”的利率有所定价，美元和美债收益率向上调整。虽然美欧经济差和利差收窄幅度不及预期等因素短期支持美元，其震荡走弱的大方向不变，年末仍可能回落至100下方。美债收益率对经济韧性计入较为充足，同样可能振荡向下，不过在就业数据明显恶化前在3.2%-3.3%的前低有支撑。美股中纳斯达克此前的盈利预期下调比标普和道琼斯更加充分，在弱衰退引发利率下行概率高的情况下更受益；不过，纳指和标普估值水平并不低，经济数据偏向弱衰退后仍有一跌。

  

  事件：公司发布2022年报及2023年一季报，2022年实现营业收入106.1亿元（-0.5%），归母净利润22亿元（+28.1%），扣非归母净利润21.4亿元（+15.5%）。2023年一季度实现营业收入24.4亿元（-4.4%），归母净利润6亿元（+9.5%），扣非归母净利润5.6亿元（+2.8%）

  

  

  常规业务稳健增长。分季度来看，公司2022Q1/Q2/Q3/Q4单季度营业收入分别为25.5/27.8/24.3/28.5亿元（-7.3%/-26.2%/+14.9%/+40.6%），实现归母净利润分别为5.5/7.2/5.4/3.9亿元（-24.9%/-27.7%/+177.5%/+294.6%）。从盈利能力来看，公司2022年毛利率为62.5%（+1.5pp），销售费用率为19.2%（-0.6pp），管理费用率为7%（-0.02pp），基本保持稳定。净利率为21.2%（+4.5pp），研发费用率为9%（+0.5pp）。23Q1收入端主要系上年同期相关应急检测试剂销售收入基数高，而23年一月常规业务医院端销售收入下降所致。剔除股份支付费用以及汇兑损失后，扣非净利润为6.5亿元（+15.6%）。

  

  

  布局消费医疗，创新器械产品为增长驱动力。分业务看，器械板块收入58.8亿元（-4.7%），剔除应急产品收入贡献，常规器械收入增长35.6%，传统金属药物支架收入占冠脉业务比重持续下降，心血管植介入创新产品组合快速增长（+43.6%）。药品板块收入34.4亿元（+5.5%），其中制剂（仿制药）收入29.9亿元（+6.1%），原料药收入4.5亿元（-+2.1%）。医疗服务及健康管理板块块收入12.9亿元（+4.9%），剔除相关应急产品贡献后，常规业务收入同比增长11.7%。公司在消费医疗开展战略布局，在皮肤科、眼科、齿科均已有产品面世，有望贡献新增长点。

  

  

  创新产品管线丰厚，股权激励彰显信心。2022公司研发投入12.8亿元，占营收比重12.1%，主要用于加快创新产品的研发力度，目前公司创新产品矩阵日益完善，未来四年有望上市重磅产品26项，随着创新产品兑现，公司抵御集采风险的能力更强，叠加公司“创新、服务、国家化，融合、增效、稳发展”的战略方向，公司有望向心血管全产业链龙头迈进。公司推出股权激励计划，2023年扣非归母净利润24.5亿元，彰显未来发展信心。

  

  

  盈利预测与投资建议：预计公司2023~2025年归母净利润25.1、29.9、34.2亿元，EPS分别为1.34、1.59、1.82元，对应PE分别为18、15、13倍。公司创新器械占比持续提升，战略转型效果逐步显现，维持“买入”评级。

  

  

  风险提示：汇率波动风险，政策控费风险，创新产品放量不及预期风险，疫情反复的影响。