每日盘后国内外经济动态汇总-回顾当日做好复盘

  过去一年，中国广义货币增长速度加快，但对总需求和资产价格的促进作用似乎有限，近期数据尤其通胀和失业指标显示经济增速低于潜在水平。钱去哪儿了？从货币供给来看，信贷结构是改善的，但流动性偏好上升和偿债负担提升了货币需求。由此是否可以得出货币供给不足的结论？如果是，货币供给应该增加多少？这涉及“钱从哪儿来”的问题，关键是区分内生和外生货币。中国处于金融周期下行阶段，叠加疫情的疤痕效应和地缘政治等非经济因素的影响，我们认为内生货币（信贷）动能不足，只有外生货币（财政）投放才能快速有效促进总需求，宏观政策逆周期调节的载体需要从金融转向财政。就当下而言，财政扩张还有利于稳汇率。针对政府支出增加的潜在挤出效应和政府债务可持续性的担忧，我们需要市场友好型财政扩张，体现为从投资转向消费，核心是让居民消费来引导资源配置。以改善民生为导向的财政扩张在短期稳增长的同时，也促进人力资本积累和创新动力，从而有利长期的经济增长，这样的财政扩张形成的债务是可持续的。

  

5月经济数据环比增速皆较4月有所改善，同比走弱，部分反映基数效应，需求不足仍然是主要问题。消费四年复合增速与上月基本持平，场景修复向收入驱动过渡。制造业和基建固定资产投资四年复合同比增速好于四月，但房地产投资下行，拖低整体固定资产投资。展望未来，虽然5月经济数据环比有改善，但整体仍然偏弱，政策方面，降息已经吹响了稳增长政策号角，我们预计随着集中调研结束，更多针对性强、含金量高的政策或可期。

经济环比有改善。去年同期基数上升背景下，5月经济数据同比增速皆有所回落，但是环比增速皆较4月有所改善。5月工业增加值、固定资产投资、社会消费品零售总额季调环比增速分别为0.63%、0.11%、0.42%（4月分别为-0.34%、-0.82%、0.20%），皆较4月有所改善。从四年复合增速来看，5月工业增加值、固定资产投资、社会消费品零售总额分别为+4.3%、+3.5%、+3.5%，皆低于3月的+5.3%、+4.6%、+4.8%。

生产端工业和服务业皆较4月有所改善。工业中受建筑业影响较大的采矿业和原材料制造业回落幅度相对较大。5月采矿业增加值同比-1.2%（4月为0%），四年复合增速为+2.5%（4月为+3.2%）；而制造业同比+4.1%（4月为6.5%），四年复合增速为+4.6%（4月为+4.2%）。制造业中非金属矿物制品、黑色金属冶炼及压延加工业等受建筑业影响较大的原材料制造业四年复合增速回落，分别为+1.1%、+3.5%（4月为+2.3%、+3.8%），汽车制造业四年复合增速改善，为+6.7%（4月为+3.0%）。服务业仍然延续疫情后修复的特征，5月服务业生产指数四年复合增速为+4.8%（4月为+4.7%），呈现小幅改善的态势。

消费的复合增速较上月基本持平，收入成为推动消费改善的动力。5月社会消费品零售总额同比增长12.7%，伴随去年同期基数的抬升，增速较4月回落。而以2019年为基期的4年复合增速为3.5%，持平于4月。数据特征上看，场景修复对消费的拉动已经基本释放，对相关分项的边际提振有所减弱，比如5月餐饮、服装鞋帽、石油制品、金银珠宝等线下场景相关的消费复合增速较4月基本持平或小幅回落。而居民购买力对应的消费分项则有改善，比如通讯器材、汽车、家电等分项的复合增速均有所提高。未来消费的进一步回暖，将更加依赖于居民购买力的支撑。

固定资产投资总量上受到PPI进一步下滑的影响，结构上主要受到房地产投资的拖累。1-5月固定资产投资同比+4%（1-4月为+4.7%），对应5月当月同比+1.6%（4月为+3.6%），四年复合增速也回落至+3.5%（4月为+4.0%）。考虑到5月PPI同比-4.6%（4月为-3.6%），较4月也有所回落，因此5月实际固定资产投资增速回落幅度或小于名义增速。结构上来看，制造业和基建投资四年复合增速分别为+6.2%和+4.9%（4月分别为+5.0%和+4.6%），皆有所改善，支撑整体固定资产投资，而房地产开发投资四年复合增速为-0.5%（4月为+0.4%），是固定资产投资的主要拖累项。

制造业投资仍有一定韧性。虽然需求不足不利于制造业投资，但是政策支持下与国货崛起以及创新有关的投资空间加大。1-5月高技术制造业投资同比+12.8%，高于整体制造业投资的+6.0%。细分行业来看，铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业，农副食品加工业，纺织业的四年复合增速边际改善幅度较大。

前5月基建投资同比增长9.5%（前4月为9.8%），其中5月同比8.8%，较4月的7.9%有所提升。从分项看，5月公用事业、交通运输、水利环境和公共设施管理增速分别为35.9%、3.4%和2.8%，公用事业继续高位增长，水利投资加快、交运投资放缓。5月基建增速小幅回升主要源自公用事业拉动，传统基建投资增速继续回落，这基本与5月基建实物工作量偏弱相互印证，而5月专项债和政金债净融资量也偏弱，我们认为近期专项债发行或将提速，同时准财政工具加码的必要性上升。

前期拿地谨慎，购房信心不足，房地产数据走弱。商品房销售同比转跌2.7%（前值4.6%），销售额同比从26%放缓至7.0%，复合增速亦走弱，外部融资和销售回款共同带动开发资金来源同比由涨转跌（-7.4%，前值3.2%），贷款和自筹资金降幅扩大至-13%和-29%，利用外资同比降幅维持在-85%，定金及预收款同比涨幅从31%缩窄至6%。尽管仍有去年的低基数，受前期拿地谨慎影响，开工降幅维持在-27%，施工降幅扩大至-44%，竣工增速亦从41%回落至24%，带动开发投资降幅从-7.2%走阔至-10.2%。往前看，地产政策仍需加码，保交楼流动性支持之外资金缺口仍需弥补，重点城市的限购放松、头部民营房企再融资支持、保障性租赁住房、商办去库存力度或亦将加大。

就业主体人群失业率继续下降，但分化加大。5月，全国城镇调查失业率为5.2%，与上月持平。其中，25-59岁就业主体人群失业率为4.1%，连续3个月下降且处于2018年以来历史同期低位，说明就业基本盘总体稳定，而且还有所改善。16-24岁劳动力失业率为20.8%，仍处于相对高位1。

5月份经济运行情况与4月份基本持平由于4月份经济处于低位，5月的这种平稳运行也就意味着经济的低迷。国内居民信心恢复速度仍然偏缓，居民资产负债表修复需要时间，终端消费整体低位平稳。政府的经济承托政策仍然以稳为主，使得政策发挥作用时间偏长，经济恢复缓慢。

5月生产微弱恢复，制造业在库存和生产中平衡，部分行业有筑底迹象5月份工业生产3.5%，比4月份回落，制造业企业仍然处于去库存阶段，加上5月份原材料和钢铁等产品价格大幅回落，压制了5月生产增速。两年平均调整后5月工业生产处于回升状态，从环比上来看，4月和5月均较为低迷。受到出口压制和房地产不振的影响，生产的回升速度较慢，可能需要等待9月秋季高峰才会有明显的上行。从行业来看，库存较高的医药和纺织依然负增长，黑色产业链5月份生产仅小幅上行，出口行业表现相对较好，汽车景气度仍然较高。预计2季度工业生产增速在4.2%左右。

社会零售消费低位平稳，恢复时间拉长5月份社会零售品消费同比增速12.7%，基数占主要原因，从两年平均来看，社会消费增速2.6%。两年平均来看，非必需品的石油、汽车和手机消费回升。居民基本生活用品食品、日用品、药品消费小幅回升，服装消费回落。房地产消费仍然低迷，家具、家用电器和音响制品、建筑材料消费仍然负增长。2季度消费增速整体再次下台阶，居民需要时间平衡资产负债表，而政府消费仍然显得较为平稳。由于2022年低基数的因素，2季度预计消费增速在11.3%左右，两年平均增速在2.7%左右。

投资继续回落，民间投资负增长2023年1-5月份固定资产投资增速继续回落，基建投资增速高位走低，制造业稳步下滑，房地产下滑并未停滞。5月单月投资额增长幅度减弱，主要受到民间投资回落影响。5月单月投资额增长4.13万亿，增长幅度与4月基本持平，低于历史平均水平。这种降低主要是因为民间投资的疲软带来的，下游需求已经开始影响固定资产投资。

房地产仍在出清房地产投资增速-7.5%，单月投资-21.5%。新开工下滑22.6%，房地产新开工下跌幅度加大，竣工面积上行19.6%，单月增长速度回落。商品房销售面积和商品房销售额同时下滑，房地产开发商资金紧绷。土地流转稍有平稳，持续性待观察。房地产行业仍然处于风险出清中，政策层对于房地产行业的宽松力度仍然不足以稳定房地产市场。

基础设施高位回落，政府以承托为主基础设施投资速度1-5月录得7.5%，基础设施投资是政府政策推进带来的。基建的政策效果在逐步释放，但再次大幅上行的可能性偏弱。

制造业投资平稳走低制造业回落至6.0%，受到疫情期间高速出口拉动的制造业投资周期已经完成，下一阶段制造业需要与终端消费重新匹配。出口产业链带来的高速投资开始下滑，电气机械及器材制造业投资高位下滑。汽车制造业小幅走低0.6%。2023年PPI逐步回落，行业利润增速随之走低。制造业投资受到利润驱动、新订单等因素影响继续下行。

2季度经济增长遇到挫折，经济“暂时”下台阶持续时间可能偏长从经济运行数据来看，2季度的经济遇到挫折。2季度的消费增速（2年平均）可能在2%-3%左右，而低于市场预期的2021年的水平（4%-5%），远低于2019年的8%-9%。工业生产增速也较为低迷，4-5月份环比平均增速仅有0.1%。投资仅有承托作用，制造业投资周期已过，现阶段处于下行。房地产的下行更为快速，5月份单月下滑速度超过20%。这种从消费到生产增速的快速下行会使得我国整体经济运行下台阶。现阶段对于经济下台阶的预期是暂时性的，但经济的自我恢复力度偏弱，恢复时间偏长的话会直接降低我国经济潜在增长率水平。经济潜在增长率的下降意味着利率水平的下行，而无风险利率水平的下行意味着金融市场价格水平的重估。

经济政策支持呼之欲出2季度的经济运行较为低迷，持续下去经济有快速下台阶的风险，而为了保证经济增速，现阶段的货币政策，无论是社融增速、信贷增速还是央行在6月份的降息，就显得有些不足。在此种情况下，对经济的承托需要组合政策和更多部门的配合，包括财政政策、行业政策以及房地产政策的支持政策出台时间可能加快，预计政策组合在3季度到来。

风险提示：地缘政治出现重大变化的风险、经济持续下行的风险

  6月15日，统计局公布5月经济数据。5月社零同比增12.7%，规上工增同比3.5%，固投同比2.2%，分别较上月走低5.7、2.1和1.7个百分点。

  

  

  5月经济数据描绘的图景仍然是复苏换挡之后经济修复动能偏弱。相对积极的是，各个板块环比开始呈现出分化，“企稳”的早期信号开始显现。

  

  

  消费、地产两大板块，一季度表现亮眼，二季度出现降温。

  

  5月社零消费两年复合同比2.5%，较上月继续回落。其中场景消费退热以及地产链消费景气下滑，是5月消费不佳的主因。

  

  

  这说明，消费持续性有赖于长期收入预期稳定，归根结底这是增长趋势的问题。

  

  

  5月商品房销售面积和销售额累计同比双双回落，我们之前在《重要的是地产周期》报告中提示本轮地产下行本质上并不缘起金融。楼市经历了两个月的降温后，短期的重大边际变化可能需要等待更强的催化变量。

  

  

  当然，5月需求数据虽然偏弱但已不重要。市场已经走在数据前面，充分交易弱数据之后的强政策。

  

  

  一季度看似疲弱的生产和投资，二季度反而迎来环比动能缓慢筑底。

  

  5月地产投资累计同比进一步下滑至-7.2%，尽管竣工面积累计同比接近20%，但是施工面积增速仍持续拖累地产投资。

  

  

  我们提示今年的施工面积增速面临三重约束：一来是销售面积同比转负的风险，二是从销售-新开工传导的钝化，三是过去几年房企拿地收缩对施工进度的扰动。基建投资5月录得双位数，或与专项债发行加快有关，后续持续性仍有待观察。制造业投资同比5.1%，未有进一步下探，呈走平趋势。

  

  

  工业生产5月环比涨幅突破季节性高点，两年复合同比增速小幅抬升。上游采矿业受大宗价格急跌影响延续下行，制造业生产两年复合同比较4月上涨1.2pct,尽管市场预期较为冰冷，但实体数据初有筑底迹象。

  

  

  不出意外的话，三季度或迎来年内较为平淡的基本面——经济增长斜率变平。

  

  回顾年初以来经济数据走势，3月不同板块冷热不均，长期需求项率先走弱，4月不同板快转弱颇为一致。现下5月不同板块再次分化。

  

  

  一方面，偏终端消费板块仍在调整；另一方面，长期需求板块已环比筑底。

  

  

  往后看，不同板块走势或再度回归一致：在终端消费复苏斜率逐步切换到疫后常态化模式后，Q3经济数据环比增长幅度大概率回归正常趋势线。

  

  

  风险提示的角度，若三季度实体数据筑底状态所打破，应该与两大变量有关——地产和出口。前者和调控政策的力度和节奏有关，后者取决于美国经济什么时候迎来硬着陆。

  

  

  经济基本面筑底，逆周期政策启动，资产定价走风险偏好修复逻辑。5月以来经济数据进入阶段性筑底，当下逆周期政策窗口期开启，今年1-5月数据偏弱然而政策克制的组合，终于在6月被打破。因此，若三季度风险偏好较二季度改善，风险资产或迎来喘息期。

  

  

  不可回避的是，中国经济潜在增速规律性下移，叠加全球经贸周期下行，中国实际增长年内存在天花板。当下市场期待政策能够用足空间，然而我们必须认识到2018年以来政策调控框架有所调整，站在当下时点，我们无法充分预判未来政策“出牌”的节奏。基于此，本轮风险资产反弹高度，我们同样需要保持观察。

  

  

  风险提示：内需扩张政策不及预期；海外衰退超预期。

  

  

  事件：公司发布2022年年报及2023年一季报，2022年实现营收24.75亿元，YoY-34.99%，归母净利润4.03亿元，YoY+0.58%；2023Q1实现营收9.64亿元，YoY+104.83%；归母净利润1.47亿元，YoY+28.95%。

  

  

  1Q23剧集供给修复，全年储备丰富。一季度收入大幅提升，主要由于剧集供给数量显著修复，1Q22公司主要播出了《与君初相识》，VS今年同期上线了3部剧集。《去有风的的地方》于1月3日首播，为湖南卫视&芒果TV23年开年剧集，据骨朵统计，1月该剧全网热度76.70，位列全平台第三名，仅次于《三体》和《狂飙》。展望全年，《我是刑警》、《三分野》、《我们的翻译官》等剧集已处于后期制作与上线排播中，《承欢记》、《锦绣安宁》、《你是迟来的欢喜》、《七夜雪》等在筹备阶段，内容储备丰富。

  

  

  电影业务影响力逐步扩大，23年主投影片储备丰富。公司主投主控影片《万里归途》于22年9月30日上映，累计票房约16亿元，全面领跑国庆档，并获得第16届亚洲电影大奖三项提名。公司在电影领域影响力逐步扩大，积极参与业内头部项目，包括23年春节档的《流浪地球2》和《熊出没伴我“熊芯”》。公司主投主控项目《燃冬》计划下半年上线，该影片入围第76届戛纳国际电影节“一种注目”单元，值得期待。

  

  

  前瞻布局，积极拥抱AI技术。AIGC助力影视内容制作环节降本增效，并为前期剧本创作到后期宣传推广提供创意灵感，提升内容生产效率。公司将积极拥抱AI技术，突破“文本+AI”应用，缩短项目开发周期；提前布局“视频+AI”，充分发挥华策元视界优质正版版权优势、素材优势，放大IP价值，助力内容变现多元化；提高内容生产数字化水平等。

  

  

  盈利预测：我们预计公司23-25年归母净利润分别为5.46/6.79/7.59亿元，YoY+35.6%/+24.4%/+11.8%，维持“买入”评级。

  

  

  风险提示：政策监管风险，市场竞争加剧风险，明星艺人失德风险

  

  

  事件1：东方盛虹发布2022年年报，报告期内公司实现营业收入638.22亿元，同比增长21.13%；实现归母净利润5.48亿元，同比下滑88.02%，实现扣非归母净利润0.85亿元，同比下滑93.33%。其中2022Q4单季度实现营业收入171.14亿元，同比增长37.49%，环比增长3.94%；实现归母净利润-10.29亿元，同比下滑263.95%；实现扣非归母净利润-10.48亿元。同时公司经本次董事会审议通过的利润分配预案为：以未来实施分配方案时股权登记日的总股本为基数，向全体股东每10股派发现金红利1.00元（含税），送红股0股（含税），不以公积金转增股本。

  

  

  事件2：东方盛虹发布2023年一季报，报告期内公司实现营业收入295.34亿元，同比增长114.44%，环比增长72.57%；实现归母净利润7.17亿元，同比增长4.75%，环比扭亏；实现扣非归母净利润6.97亿元，同比增长1.26%，环比扭亏。

  

  

  原油价格下跌造成库存损失、需求弱势压缩产品盈利，2022Q4公司业绩承压。根据利润表披露，2022年Q4内公司计提8.15亿资产减值损失，其中或主要为原油价格下跌造成的公司原料及产品库存减值损失。此外，2022Q4内在需求弱势影响下，公司主要产品EVA、涤纶长丝DTY价差同/环比均呈收窄态势。两方面因素综合作用下，公司盈利短期承压。

  

  

  炼化项目投产逐步贡献业绩，2023Q1公司业绩显著改善。季度内，公司炼化项目逐步放量，带动公司营收规模显著扩增，盈利环比大幅扭亏，同比实现增长；此外，部分下游需求回暖，带动公司如涤纶长丝、丙烯腈等产品价差有所改善，亦或助力业绩回升。

  

  

  新项目持续推进，未来成长可期。新能源新材料方面，当前公司70万吨EVA产能已开工，POE中试项目以及超高分子量聚乙烯项目均已投产，POE及α烯烃工业化项目、磷酸铁锂项目稳步推进，新能源新材料领域布局逐步完善。同时，炼化项目下游POSM及多元醇项目持续建设，可降解材料等项目布局推进，未来有望与上游炼化项目形成较好的产业链协同效应，公司竞争力有望进一步增强。

  

  

  维持“增持”的投资评级。东方盛虹是差异化纤维行业与石化行业的领军企业之一，截至2022年末公司拥有差别化涤纶长丝产能310万吨/年（配套上游PTA产能390万吨/年）；丙烯腈产能78万吨/年，EVA产能30万吨/年，均在行业内具有领军地位。随盛虹炼化1600万吨/年炼化一体化项目投产，公司现已成功构建“原油-PX/乙烯PTA/乙二醇-聚酯-化纤”全产业链，未来随其以及下游配套项目逐步放量，有望带动公司产销规模与综合盈利能力实现跨越式增长。同时，公司亦有诸多新增新能源新材料项目处于建设/推进当中。综合来看，公司产业链一体化程度有望持续提高，产业链版图有望持续扩张，各个项目间的协同效应有望持续增强，公司综合盈利能力与抵御风险能力有望持续提升。我们调整公司2023-2024年EPS预测分别为1.06元、1.40元并引入2025年EPS预测为1.72元，维持“增持”的投资评级。

  

  

  风险提示：全球宏观经济不及预期的风险，新项目进展不及预期风险，原油价格大幅回落的风险，产品价格大幅波动的风险。

  

  

  事件：公司发布2022年报及2023年一季报。2022年公司实现营收14.99亿元，同比-8.23%；归母净利润1.78亿元，同比+48.52%；毛利率为19.55%，同比+4.16pct：归母净利率为11.87%，同比+4.54pct。22Q4实现营收4.46亿元，同比+4.32%，归母净利润0.47元，同比+41.58%。毛利率为25.3%，同比+9.29pct；归母净利率为10.46%，同比+2.75pct。23Q1实现营收3.78亿元，同比+2.92%，归母净利润0.46亿元，同比+82.03%。毛利率为21.09%，同比+8.17pct；归母净利率为12.26%，同比+5.33pct。2022年公司分红方案为每10股派4.8元（含税），现金分红率为50.33%。

  

  

  23Q1营收稳增，预计外销增速恢复。分业务看，2022年空气炸锅/空气烤箱/油炸锅实现营收10.93/2.33/1.16亿元，同比+5.08%/-6.16%/-48.13%。分地区看，2022年公司内销/外销实现营收2.34/12.56亿元，同比+176.24%/-18.83%。得益于国内空气炸锅的高景气度及国内客户订单增长，2022年公司内销实现高增。单季度看，23Q1国内空气炸锅行业需求承压，外加去年同期基数较高，预计23Q1公司内销表现平淡；22Q4以来公司外销业务稳步复苏，预计23Q1公司外销稳增。

  

  

  23Q1业绩增速超预期。23Q1公司业绩增速远高于收入，盈利能力改善明显，主要系：1）汇兑收益增加；2）原材料成本改善；3）理财投资收益同比显著增长。23Q1费用投放有所增加，销售/管理/研发/财务费用率同比-0.04/-0.27/+0.78/+1.58pct，研发费用率同比提升主要系新增研发项目影响，财务费用率同比提升则与汇率变动有关。

  

  

  盈利预测与评级：公司为全球空气炸锅代工领先企业，预计2023年公司空气炸锅主业外销增速修复、内销延续高增；此外，新品类咖啡机有望成为公司新增长点，增厚公司业绩。我们调整盈利预测，预计2023-2025年EPS为1.11/1.31/1.53，4月24日收盘价对应动态PE分别为14.2/12.0/10.3，维持“增持”评级。

  

  

  风险提示：原材料价格持续上升、海外需求疲软、行业竞争加剧

  

  

  事件：公司公告2023年一季报：23Q1总收入/归母净利/扣非归母净利分别为393.79/207.95/207.78亿元，同比+18.66%/+20.59%/+20.50%，业绩超预期。

  

  

  茅台酒结构持续优化，茅台1935驱动系列酒高增。Q1茅台酒、系列酒收入337.22亿元、50.14亿元，同比+16.85%/+46.28%。茅台酒增长贡献系：1）产品结构优化升级，加大非标投放力度，仅i茅台生肖投放量测算超600吨，经销商渠道增加精品投放，同时新上市24节气以丰富非标产品矩阵，增厚业绩；2）新开7家茅台自营店以间接驱动飞天价增。系列酒增长贡献系茅台1935放量带动，仅i茅台投放量测算超800吨。Q1末合同负债余额83.30亿元，同比表现平稳，环比减少71.42亿元，主要系销售节奏确认，春节提前致22年末合同负债较高；Q1销售商品收现357.63亿元，同增13.58%，慢于收入主要系合同负债确认收入。

  

  

  直营比例同比大幅提升，渠道结构持续完善。23Q1直销渠道收入178.07亿元，同比+63.56%，收入占比45.97%，收入占比同比+12.25pct，直营占比加速提升。其中，一季度i茅台收入49.03亿元，剔除后原直销渠道收入增速18.52%。扩大直销占比，一来可以强化对渠道的管控，增量倾斜股份公司销售，公司治理更为完善；二来可以提升吨酒价，进而贡献业绩增量。

  

  

  盈利预测与投资建议：维持此前盈利预测，预计2023-2025年营收分别为1485.52/1699.21/1936.78亿元，同比增长16.46%/14.38%/13.98%，归母净利润分别为748.76/869.50/1002.97亿元，同比增长19.39%/16.13%/15.35%，EPS为59.61/69.22/79.84元，对应2023年4月25日收盘价，PE为29.03/25.00/21.67X，维持“买入”评级。

  

  

  风险提示：宏观经济下行或带来系统性风险；酒类或有政策调整；酒价波动

  

  

  南华期货发布2023年一季报，报告期内分别实现营业总收入和归母净利润13.84、0.62亿元，同比分别-10.1%、+121.7%，环比分别-14.2%、-45.4%，加权平均ROE同比+0.95pct至1.87%。

  

  

  利息净收入大幅增长推动归母净利润高增。收入端，2023年一季度公司分别实现手续费净收入、利息净收入、其他业务收入（净额法）1.30、1.28、0.37亿元，同比分别-7.8%、+105.5%、+67.2%，环比分别+22.7%、+13.0%、+361.1%，投资收益+公允价值变动损益-0.17亿元，同比减亏0.05亿元，利润增长主要源于利息净收入同环比高增。成本端，管理费用同比+16.8%至1.61亿元，管理费用率同比-8.4pct至58.9%，成本管控能力持续提升。

  

  

  期货成交规模收缩叠加风险子公司大幅亏损致使境内业务收入承压。一季度期货市场成交活跃度维持低迷，全市场期货成交额同比-6.2%，1-2月全国期货公司手续费收入同比-27.1%，交投清淡下母公司手续费净收入同比-16.9%至0.93亿元。境内利息收入受制于同业存款利率下行承压，母公司利息净收入同比-45.6%至0.33亿元，但境内保证金维持稳步增长态势，截至2023Q1末母公司客户保证金环比+2.7%至199.38亿元。风险子公司场外衍生品业务在波动率较高时期发行部分产品致使投资收益+公允价值变动损益亏损0.17亿元，是一季度境内业绩承压主因。

  

  

  境外客户保证金增长及高利率共振下，国际业务增长空间具备确定性。境外业务收入增长超预期是一季度归母净利润同比高增的核心驱动。境外业务高增长一方面系客户保证金稳定增长，截至2023Q1，在不考虑合并抵消的前提下，对应子公司保证金环比+2.6%至83.08亿元，同比+50.4%，中资企业套保头寸转移至内资公司背景下境外保证金规模有望加速增长；另一方面系海外利率仍处于加息通道，3月22日美联储宣布加息25个基点，联邦基金目标利率区间上调至4.75%-5%，同时全年来看海外利率大幅下降概率不大，量价齐升下境外业务收入增长具备较强确定性。

  

  

  总体来看，公司境外业务进入加速上行周期，在贸易商套期保值头寸切换至内资的背景下规模增长具备确定性，利率上行进一步创造弹性，境内业务在市场活跃度恢复和品类创新背景下有望迎来改善。我们调整了盈利预测，预计公司2023-2024年归母净利润分别为4.06、5.79亿元，同比分别+65.1%、+42.5%，对应4月24日收盘价的PE估值分别为17.61、12.36倍，维持“增持”评级。

  

  

  风险提示：资本市场大幅波动风险、宏观经济下行风险、市占率提升不及预期风险、新业务推进不及预期风险。

  

  

  事件：荣盛石化发布2022年年报，报告期内公司实现营业收入2890.95亿元，同比增长57.91%；实现归母净利润33.4亿元，同比下滑74.76%，实现扣非归母净利润20.12亿元，同比下滑84.34%。其中2022Q4单季度实现营业收入639.77亿元，同比增长19.1%，环比下滑17.44%；实现归母净利润-21.1亿元，同比下滑167.77%；实现扣非归母净利润-33.93亿元，同比下滑208.55%。同时公司经本次董事会审议通过的利润分配预案为：以9,842,382,348为基数，向全体股东每10股派发现金红利1.5元（含税），送红股0股（含税），不以公积金转增股本。

  

  

  库存损失叠加产品需求走弱价差收窄，盈利短暂下滑。2022年Q4内，国际原油价格下跌，或对公司炼化项目造成库存损失。此外，需求承压背景下，炼化项目主要下游产品价差多数收窄，同样压缩公司盈利。两方面因素作用下，公司业绩短暂承压，出现亏损。

  

  

  新项目储备充沛，携手沙特阿美开启发展新征程，未来可期。公司当前积极推进多个大型新材料项目：前期公告投资超1100亿炼化下游项目，有望在充分挖掘项目潜力、扩大产销规模的同时，提升单位盈利能力，其中3#乙烯项目部分装置已于去年Q4起陆续投产，年内有望贡献同比业绩增量；高性能树脂项目、高端新材料项目稳步推进，保障未来成长空间。此外，前期公司与沙特阿美签订战略合作协议，签订一系列原料采购、产品销售等协议，未来经营稳定性有望进一步增强，综合竞争力有望提升。

  

  

  下游需求有望回暖、新增产能贡献产销增量，公司盈利有望回升。展望未来，当前中长期内出行、纺服及其他石油化工产品终端领域需求预期回暖，有望带动公司炼化产品价差修复。此外，公司2022年至今亦有PC装置、ABS装置等部分新装置投产，有望于2023年内贡献产销增量。中期来看，公司前期依托浙石化平台投资1178亿元新建三个中间关键原材料及下游新材料项目，进一步夯实EVA、POE、α-烯烃、尼龙66等高端新材料布局，未来成长空间广阔。综合行业及公司本身两方面因素来看，公司未来盈利有望回升。

  

  

  维持“增持”的投资评级。荣盛石化为PTA行业龙头企业，其参控股PTA产能约2200万吨/年。伴随2019年底浙江石化4000万吨/年炼化一体化一期项目的全面投产，公司打通原油-燃料油/石脑油-PX-PTA-聚酯涤纶全产业链。浙江石化炼化项目规模、配套优势明显，产品种类丰富，不仅具有较强盈利能力，产品多元化亦有助公司抵御周期波动的风险。当前浙江石化二期项目已全面建成投产，并依托浙石化平台继续深挖项目潜力，把握时代发展机遇加速布局下游新能源、新材料高附加值产品领域，未来有望进一步提升公司综合盈利能力。携手沙特阿美开启新征程，发展有望迈入新阶段。我们调整公司2023年-2024年EPS预测分别为0.81元、1.18元并引入2025年EPS预测为1.58元，维持“增持”的投资评级。

  

  

  风险提示：石油化工产品终端需求不及预期的风险；国际原油价格大幅下行的风险；新项目建设进度不及预期的风险。