每日盘后国内外经济动态汇总-回顾当日做好复盘

  6月18日和19日，美国国务卿布林肯访华，并分别同我国国务委员兼外长秦刚以及中央外事工作委员会办公室主任王毅举行会谈。根据我国外交部网站、美国国务部门网站通稿，以及新华社报道，双方就共同关心的国际和地区问题交换了意见，并强调了保持沟通和增进交流的重要性。

  

  

  从外汇市场的走势来看，中美最新的会谈对于人民币提振作用有限。在星期一截至北京时间下午3：30左右的市场走势来看，在美元指数相对稳定的情况下，美元兑离岸人民币有所走高；在美元兑主要亚洲货币对中，人民币走势也相对偏弱。

  

  

  风险提示：地缘政治发展显著偏离预期。

  

猪企5月出栏量环比增速扩大，现金流持续消耗影响下，行业出栏均重稳中有降、仔猪占比明显抬升，或表明行业出栏节奏有所加快。仔猪价格加速回落，行业或陷全面亏损，有望倒逼母猪产能加速去化。猪价底部&估值底部或为重要配置时间节点，继续重点推荐生猪养殖板块投资机会。

5月出栏环比增速扩大，价格基本稳定。从出栏量上看，2023年5月，13家上市猪企合计出栏生猪1262万头，环比+3.3%、主要系头部猪企出栏增长所致，同比增速扩大至14%。其中，13家猪企中，仅傲农生物、天邦股份、唐人神、金新农环比增速超10%，7家猪企出栏量环比出现下滑。从猪价上看，2023年5月，11家上市猪企肥猪销售均价14.4元/公斤，环比上涨0.04元/公斤、基本持平，和行业猪价走势保持一致。2023年1-5月，13家上市猪企累计出栏生猪5851万头，同比增长11%、继续保持快速增长趋势。其中，唐人神、华统股份、东瑞股份等3家上市猪企出栏同比增速超过50%。

出栏体重稳中有降，仔猪占比明显抬升。从出栏体重上看，2023年5月，猪价持续位于成本线以下运行，行业现金流压力逐步加大，根据我们估算，大部分猪企5月出栏均重稳中有降，或表明行业出栏节奏有所加快。从销售结构上看，2023年5月，6家上市猪企合计销售仔猪85万头，环比增长41%，占比抬升2.3个百分点至9.0%。

23Q4猪价有望企稳回升。我们认为，23Q4猪价有望企稳回升。主要逻辑在于：1）供给端。23年1月至今，能繁母猪产能重启去化，累计去化幅度2.4%。按照能繁母猪产能传导周期进行推算，23Q4生猪供给压力或逐步缓解。2）需求端。我国猪肉消费量呈现明显的季节性消费特征，参考往年猪肉消费情况，每年春节之后猪肉消费最为疲软，二季度整体处于低位，三季度环比二季度有明显改善，四季度消费环比三季度进一步改善、并一直延续至春节。基于此，我们认为，考虑到母猪产能重启去化，23Q4生猪供给压力或逐步缓解，同时叠加需求季节性好转，预计23Q4猪价有望企稳回升。

产能或加速去化，板块或迎配置窗口。2023年5月，13家上市猪企出栏环比增长3.3%、同比增速扩大至14%，为加快现金回流，出栏体重稳中有降、仔猪占比明显抬升，行业出栏节奏有所加快。仔猪价格快速回落，行业或陷入全面亏损，有望倒逼母猪产能加速去化。参考最近两轮猪周期，猪价底部&估值底部或为重要配置时间节点，产能去化为重要催化，继续坚定推荐生猪养殖板块投资机会。标的选择方面，首推牧原股份、温氏股份，弹性标的巨星农牧等，建议关注天康生物、京基智农、唐人神等。

风险提示：猪价上行不及预期；上市公司销量/成本不达预期；突发大规模不可控疫病；重大食品安全事件。

  近日，国家统计局等部门公布了部分5月国内宏观数据。其中，5月社零总额同比增长12.7%，同比增速较上月回落5.7pct；5月餐饮收入4070亿元，在假期促线下服务消费和低基数影响下实现同比增长35.1%，保持较高同比增速。5月服务业PMI为53.8，环比有所回落但仍在扩张区间；3月消费者信心较去年低点略高，消费者信心仍有待进一步恢复。整体来说，5月部分消费数据仍处在复苏区间，5月在低基数作用下和节假日助推下多项数据实现同比高增。后续促消费政策、消费者收入、消费意愿和信心等回暖是消费恢复与成长的进一步驱动力，我们维持行业强于大市评级。

  

  

  支撑评级的要点

  

  假期与低基数因素促成数据维持同比高增。5月社零总额37803亿元，yoy+12.7%。按地区分，城镇社零yoy+12.7%，乡村社零yoy+12.8%。按消费类型分，商品零售33733亿元，yoy+10.5%；餐饮收入4070亿元，yoy+35.1%；电影票房收入成倍增长，五一假期中旅游收入和营业性演出场次都实现大幅增加。在五一假日助推下，线下服务类消费需求短期快速增长，叠加去年同期低基数等因素，餐饮等消费数据保持同比高增态势。1-5月社零总额187636亿元，yoy+9.3%。多类消费数据整体保持恢复态势，消费复苏预期仍在不断被验证。

  

  

  市场信心仍处弱复苏态势，持续关注信心恢复。最后一期公告的3月消费者信心指数为94.9，较去年低点有所修复。5月服务业PMI为53.8，环比下降1.3pct但仍处扩张区间。从行业分，在五一假日的助推下，部分与线下出行消费相关行业信心较好，铁路运输、航空运输、住宿、餐饮等行业商务活动指数均位于55.0%以上较高景气区间。5月失业率方面整体稳定，全国城镇调查失业率5.2%与上月持平，但青年失业率环比继续增长，达20.8%，后续仍有待经济恢复和稳就业政策持续发力。

  

  

  五月消费需求集中释放，期待六月延续复苏。五一假期对于消费有较大促进作用，使得积攒的出行和消费需求得到快速释放，国内旅游人次和收入都超过2019年同期水平。文化演出方面，需求也较为旺盛，据时代周报整理，四月和五月表现为演唱会旺季，每月举办近150场，并超过2019年同期水平。在长距离出行方面，截至4月，国际和港澳台航线旅客运输量分别恢复至19年水平的27%和51%，较3月的18%和40%进一步提升。随着航司逐步加密国际航线，以及暑期将至，出入境旅行有望在后续迎来进一步恢复。

  

  

  

  5月社零和多类宏观消费数据在五一假日效应和低基数作用下维持同比高增，但增幅环比放缓。六月端午将至，但积攒的消费需求或低于五一，节庆效益减弱且去年社零等基数逐步回归正常区间，因此六月数据或对后续消费恢复趋势有一定参考价值。全年来看，信心仍旧宝贵，企业和消费者信心对于后续恢复有重要作用。结合以上情况，我们建议关注有望受旅游出行消费需求复苏而实现业绩加速恢复的旅游综合服务标的如众信旅游、且受益于商务出行和会展等多业务复苏的岭南控股；受益于商旅出行恢复的演艺、景区、酒店标的如宋城演艺、天目湖、丽江股份、首旅酒店、锦江酒店、君亭酒店；本土餐饮消费代表同庆楼；受益于促就业政策的科锐国际；免税消费相关的中国中免和王府井。

  

  

  

  消费者信心恢复不足，行业供需复苏不及预期，政策落地及执行不及预期。

  

事件：美国农业部发布6月份农产品供需报告。

评论：1、玉米：全球玉米丰产预期增强，供需格局略显宽松

2023/24全球玉米丰产预期进一步增强。本月USDA报告上调2023/24年全球玉米产量预期341万吨至12.2亿吨，较上年度上升约6.3%，较前值增加约0.3%，主要是乌克兰官方公告的种植面积增加，因而上调乌克兰玉米产量预期150万吨至2450万吨。2023/24年全球贸易的重大变化包括乌克兰玉米出口增加和欧盟进口增加。本月报告上修欧盟饲用产量预期200万吨至6050万吨，同比增加约4.3%，预计2023/24年全球玉米总消费约12.1亿吨，对应产需盈余约1642万吨（前值为盈余1549万吨），预计全球玉米期末库销比约26%，较上年度提高约0.4%。

本月报告下修22/23季美国玉米出口预期。本月报告维持上月美国玉米产需预期不变，预计2023/24年美国玉米产量约3.9亿吨，同比增加约11.2%；预计美国玉米总消费约3.15亿吨，同比增加约3.6%，其中饲用玉米需求约1.4亿吨，同比增加约7.1%。期初库存增加3500万吨，反映出预计2022/23年度出口下降，部分被进口下降所抵消。结合美国4月份的发货量报告、5月份的出口检验数据以及对未来几个月来自巴西的竞争的预期，下调2022/23年美国玉米出口预期约5000万蒲式耳，对应2023/24年美国玉米期初/期末库存增加了3500万蒲式耳。预计2023/24年美国玉米期末库销比约15.6%，较上年度提高约47个百分点。

2、小麦：新季小麦有望增产，主产国出口前景较好

2023/24年主产国小麦预期丰产，全球消费/出口预期向好。预计2023/24年全球产量约8亿吨，较上年度增加约1169万吨，主要系俄罗斯、印度、欧盟和乌克兰的产量增加。具体来说：1）由于春季雨水丰沛，天气条件普遍有利，本月报告上修俄罗斯小麦产量预期约350万吨至8500万吨；2）参考印度官方数据，上调产量预期约350万吨至1.135亿吨，同比增加约9%；3）由于大多数欧盟成员国的冬小麦气候条件优越，上调欧盟冬小麦产量上调150万吨至1.405亿吨，同比增加约4.6%；4）基于乌克兰南部的气候适宜，上修乌克兰小麦产量预期100万吨至1750万吨，但由于本年度收获面积下降，新季产量或低于去年。本月报告上调全球小麦消费量444万吨至7.96亿吨——主要系中国、俄罗斯和印度的饲料和剩余用量增加。具体来说，由于中国河南省冬小麦收获期间的暴雨天气，预计用于饲料的小麦的供应增加，预计2023/24年中国小麦饲用消费或增加200万吨至3400万吨。本月报告上修全球出口预期约290万吨至2.16亿吨，主要系俄罗斯、欧盟、印度和乌克兰的出口增加。预计2023/24年全球年末库存增加640万吨，达到2.71亿吨，同比上升约为1.52％，主要系印度、俄罗斯和欧盟的增加。预计2023/24年度全球小麦期末库销比为34.0%，同比上升约0.37%，较前值上升0.61个百分点。

投资建议：新季主产国农作物产量丰产预期较强，大豆、玉米及小麦供应宽松。国内农作物目前整体处于紧平衡状态，粮食安全重要性凸显；同时随着农资等生产成本下降，农户种植收益可观，种子需求向好支撑种业景气；转基因玉米商业化放开在即，或将带动种业行业规模扩容、格局重塑，研发型龙头种企有望受益，推荐隆平高科、大北农、登海种业。

风险提示：全球爆发极端自然灾害/虫害影响农作物产量；贸易摩擦、地缘冲突等影响全球农产品贸易秩序；农产品价格上涨不达预期；转基因商业化进度不达预期。

  1.1北向资金整体拆分：净流入规模

  

  截至本周末，2023年初至今北向资金累计净流入1922亿，测算累计净流入2010亿，其中配置型外资净流入1668亿、交易型外资净流入292亿、托管于内资港资机构的资金净流入39亿。

  

  

  1.2北向资金整体拆分：持股市值规模

  

  截至本周末，北向资金持有A股市值24504亿，其中配置型外资持有19242亿、交易型外资持有4439亿、托管于内资港资机构的资金持有823亿。

  

  

  1.3北向资金整体拆分：净流入规模

  

  本周内，北向资金实际累计净流入144亿，测算累计净流入155.8亿，其中配置型外资净流入64.1亿、交易型外资净流出70.3亿、托管于内资港资机构的资金净流入21.4亿。

  

  

  2.1北向资金整体：大小市值风格

  

  截至本周末，2023年初至今北向资金累计净流入沪深300、中证500、中证1000指数成分股的资金规模分别为1030.4/335.5/335.9亿元。

  

  

  2.2北向资金整体：沪深300成分股过去5周净流入

  

  本周北向资金沪深300指数成分股约净流入141亿元，其中配置型资金净流入57亿元，交易型资金净流入73亿元，托管于内港资机构的资金净流入11亿元。

  

  

  2.3北向资金整体：中证500成分股过去5周净流入

  

  本周北向资金中证500指数成分股约净流出2亿元，其中配置型资金净流入3亿元，交易型资金净流出8亿元，托管于内港资机构的资金净流入3亿元。

  

  

  六月金股：青达环保

  

  青达环保：公司全负荷脱硝业务为火电灵活性改造核心受益方向，高景气持续验证；火电投资超预期，渣机等传统产品将迎来爆发；公司自主研发的脱硫废水零排放、钢渣处理、清洁能源消纳相关产品在未来两年有望快速起量，铸就第二成长曲线。

  

  

  上周创业板指上涨5.93%、上证综指上涨1.30%、中小盘指上涨3.02%。本周我们中小盘的组合是青达环保、鑫磊股份、三德科技、软控股份、中自科技、华翔股份、伟创电气、华荣股份、四方光电。策略选股一览：

  

  

  （1）上周有0家公司发布重组计划。

  

  

  （2）上周有1家公司发布项目型增发预案，为芳源股份。

  

  

  （3）上周有15家公司发布股权激励预案，分别为亿道信息、荣旗科技、中伟股份、圣诺生物、山外山、爱旭股份、南芯科技、鸿博股份、丽臣实业、英诺激光、菲达环保、佛山照明、银江技术、博汇科技、学大教育。

  

  

  （4）上周有4家公司公布员工持股计划，分别为东方盛虹、三一重工、九联科技、比音勒芬。

  

  

  （5）上周有3家公司发生实际控制人变更，为农尚环境、贵州燃气、富邦股份。

  

  

  （6）上周有0家公司发生重大资产重组终止。

  

  

  上周整体增减持净额为-144.071亿元。增持企业为36家，减持企业为236家。

  

  

  风险提示：国际环境变化，美联储加息超预期。近年来，国际环境日趋复杂，不确定性明显增加，部分国家通过贸易保护的手段，试图制约中国相关产业的发展，导致国内企业业务受到影响；美联储加息持续时间和终点利率可能超预期，从而对全球经济增长和资产价格造成负面影响，同时美联储持续加息导致美元汇率大幅提升，未来美元汇率波动加大既会影响出口企业外销产品的市场竞争力，还会对出口企业汇兑损益产生影响，从而影响其整体业绩水平。

  

6月9日，华为余承东在阿维塔科技发布会上表示“L3级的国家法规和标准可能很快就要释放，据说是今年6月份左右”，引发市场关注。我们认为，国家此前已通过深圳特区立法、试点机制等形式持续探索L3落地的可能性，后续有望进一步厘清条款细则，延伸政策边界。若L3国家标准得以推出，我们建议重点关注责任认定、适用范围和数据安全等方面的细则。若支持力度符合预期，驾驶员可在较大场景范围内实现脱手、脱脚乃至脱眼驾驶，并与主机厂分担事故责任，消费者对高阶智能驾驶的体验和认知料将得到显著提升，进而利好智能汽车产业链的整体发展。

L3自动驾驶立法行至何处？“深圳立法”+“试点机制”珠玉在前，政策边界有望进一步延伸。根据《财经》，6月9日，华为智能汽车解决方案BUCEO余承东于重庆车展阿维塔科技发布会上表示：“L3级的国家法规和标准可能很快就要释放，据说是今年6月份左右”，引发市场关注。事实上，国家此前已通过特区立法、试点机制等形式持续探索L3落地的可能性。因此我们认为，国家层面的L3标准呼之欲出，后续有望进一步厘清条款细则，延伸政策边界。

深圳L3立法：2022年8月，《深圳经济特区智能网联汽车管理条例》正式实施，成为国内首个对L3及以上自动驾驶权责、定义等重要议题进行详细划分的官方管理法规。该条例自2020年开始筹备，2021年3月发布征求意见稿，最终于2022年6月23日由深圳市人大常委会会议表决通过。深圳运用特区立法权，对智能网联汽车管理从道路测试、准入登记，到使用管理、交通违法及事故处理等进行全链条立法，对国家层面的政策制定亦有重要参考价值。

L3试点项目：2022年11月，工信部、公安部就《关于开展智能网联汽车准入和上路通行试点工作的通知（征求意见稿）》向社会公众征求意见，旨在通过开展试点工作，建立智能网联汽车准入和上路的试点机制。《意见稿》从试点准入车辆、试点申报主体、安全责任等方面进行了详细规范，主要包括两部分：1）遴选符合条件的智能网联汽车产品开展准入试点；2）需在试点城市的限定公共道路区域内开展上路通行试点。

如何理解L3？重点关注责任认定、适用范围和数据安全。

1）责任认定：厘清驾驶人、主机厂、自动驾驶供应商等各方的责任边界。针对L2级智能驾驶，发生安全事故后，驾驶员为第一责任人。而针对L3，自动驾驶车辆的交通事故责任划分是横亘于行业发展中的一大困扰。深圳在L3条例中规定，有驾驶人的智能网联汽车发生交通事故造成损害，由驾驶人承担赔偿责任；若因智能网联汽车存在缺陷造成损害的，车辆驾驶人在依照上述规定赔偿后，可依法向生产者、销售者，也就是车企请求赔偿。这与此前普遍认为的“L3级自动驾驶责任方全在系统”有一定区别。我们认为，深圳针对L3的权责划分一方面使驾驶员承担了更多责任，可一定程度提高汽车行驶的安全性；但另一方面，在实际落地中，较长的责任链条或使得消费者在发生事故后追责困难，进而影响对智能驾驶的观感与体验。因此在L3国家标准出台后，需重点关注事故责任的划分情况。

2）适用范围：包括可开启的路段、速度限制、脱手规范等。我们认为，L2和L3最大的区别在于，后者有望真正解放驾驶者的双手。按照《道路交通安全法》现行规定，驾驶员必须时刻将手放在方向盘上，这使得无干预的L3系统在国内并不合规。特斯拉FSD、小鹏NGP、蔚来NOP等功能都要求用户不可长时间脱手，因此仍属于L2的范畴。在中国立法语境下，L3属于“有条件”自动驾驶，激活系统后，驾驶员仍需在收到接入请求后执行接管，因此针对“脱手、脱脚、脱眼”的要求需在法规中进一步规范。此外，在此前L3试点的征求意见稿中，仅允许符合条件的智能网联汽车在试点城市的限定公共道路区域内开展上路通行试点，因此也需关注L3国家标准落地后的适用场景范围。

此处可参考奔驰的L3应用，当前仍有较多限制：2021年12月，奔驰的L3级自动驾驶功能DrivePilot被批准在德国落地，但只有在高速公路上以低于60公里的时速行驶时才能被激活使用，当车辆脱离符合条件场景后，驾驶员需要10秒重新接管。2023年6月，奔驰又获得了美国加州机动车辆管理局（DMV）的批准。在加州特定的高速公路上，DrivePilot可在白天以低于40公里的时速行驶，驾驶员可以将双手脱离方向盘、双脚松开踏板，双眼也无需时刻紧盯前方，但仍需做好随时接管的准备（例如舱内DMS摄像头需要时刻检测到驾驶员面部）。

3）数据安全：如何规范自动驾驶相关数据的回传及监管。智能网联汽车配备丰富的传感器和计算平台，可采集到各类交通参与人的个人信息、位置信息、路上行为以及途径地的地理信息等。其中，道路数据关乎国土安全，高度敏感，主机厂和自动驾驶公司需委托具有“甲级导航电子地图制作测绘资质”的厂商（目前仅19家）进行采集。而为实现并提升L3级自动驾驶能力，主机厂和自动驾驶公司又对车外道路信息有大量需求以持续迭代感知算法。2022年11月，上海规划和自然资源局印发《上海市智能网联汽车高精度地图管理试

事件：2023年6月16日财政部公布最新财政收支情况，1-5月累计，全国一般公共预算收入99692亿元，同比增长14.9%，全国一般公共预算支出104821亿元，同比增长5.8%。1-5月累计，全国政府性基金预算收入18657亿元，同比下降15%，支出27928亿元，同比下降12.7%。

剔除减税降费后税收增速转负。1-5月税收收入累计同比增速为17%（前值12.9%，后同），考虑减税降费后估计增速约为-0.3%（0.6%），由正转负。分项来看：（1）国内消费税、进口环节消费税和增值税、交易环节印花税等中央税种提前入库的影响进一步消退，1-5月累计同比增速分别为-16.1%、-10.7%、-36.9%（-17.9%、-12%、-42.7%），不过需要注意的是当前消费修复较为疲软，或影响后续消费税恢复斜率。（2）剔除减税降费后增值税增速回落。增值税1-5月累计同比增速高达93.5%（58%）；剔除减税降费后约为10.1%（10.4%），在经济数据中生产端表现相对较好的情况下，回落或与去年制造业中小微企业缓税今年入库接近尾声有关（影响主要在2-5月）。（3）企业所得和个人所得税修复仍缓慢，1-5月累计同比增速分别为-1.9%和-1.5%（3.7%和-2.4%），其中企业所得税或反映出当下工业企业盈利周期都还在探底过程中；（4）在相关风险尚未完全化解的情况下，地产相关税收再次回调。1-5月契税、土地增值税、城镇土地使用、耕地占用税、房产税五项合计累计同比增速为-2.6%（0.4%）。此外，非税收入涨幅延续前期回落。1-5月非税收入累计同比增速为4.5%（6.8%）。

基建相关支出增速明显回落。1-5月一般公共财政支出增速较前值下滑，特别是基建领域：（1）基建相关（节能环保、城乡社区事务、农林水事务、交通运输合计）支出明显回落，累计同比增速为0.8%（3.4%），其中交通运输支出增速为-7%（-0.7%）。（2）民生领域（卫生健康、教育支出、文化旅游体育与传媒支出、社会保障和就业支出合计）支出增速同样回落，累计同比增速为8%（8.5%），其中卫生健康支出、文化旅游体育与传媒累计同比增速为7.4%、-1%（8.7%、0.9%），下行幅度较大。（3）债务付息增长压力进一步缓解，累计同比增速回落至6.9%（9%）。

政府性基金依然承压。1-5月政府性基金收入累计同比增速为-15%（-16.9%），其中国有土地使用权出让收入累计同比为-20%（-21.7%）；支出累计同比增速为12.7%（-11.3%）。值得注意的是，此次收入增速回升但支出回落或与5月新一批专项债尚未落地有关，2023年第二批新增地方债额度已于5月中旬下达省级财政部门，但到各省人大调整省级预算调整方案之间仍有一些时差，同时去年同期由于专项债发行节奏更靠前（6月会更明显）对支出同比读数形成抑制。

剔除减税降费等因素影响后收入端恢复的幅度较为有限，导致5月支出端也显现出一些压力，特别是基建方面。展望后续，虽然目前政策窗口已经打开，但今年财政总量空间仍较为有限（若无增量资金），意味着结构上发力依然是重点。可喜的是，内需仍在蓄能，财政有望通过市场主体做出更多文章，而不局限于财政本身支出稳增长（如5月基建支出回落），市场监管总局5月22日发布的数据显示，2023年一季度，全国新设个体工商户503万户，同比增长14.3%，而其中受疫情影响较大行业和“四新”经济个体工商户（网络直播、微商电商等）明显回暖，说明当下小微营业正逐步走向正常。此外，根据北京大学《中国小微经营者调查2023年一季度报告》，小微主体融资成本持续降低，但租金、原材料成本高企仍是主要经营痛点，在货币端已经较为宽松的背景情况下，得益于市场主体扩张，减税降费等政策会有更多支点，处理小微经营主体成本问题会更有优势。

风险提示：当下经济复苏斜率变化对财政收支的影响具有不确定性。

  供给相对稳定

  

  工业生产平稳增长。5月份，规模以上工业增加值同比实际增长3.5%，较前值回落2.1个百分点。从环比看，5月份，规模以上工业增加值比上月增长0.63%，较前月回升0.97个百分点。从两年复合增速来看，5月工业增加值增速为2.09%，较4月回升0.83个百分点。5月，工业生产环比有所改善，但由于去年3-4月的低基数效应消退，导致工业增加值同比增速出现了较大幅度的下降。

  

  

  服务业保持扩张。5月份，全国服务业生产指数增长11.7%，增速小幅回调，较前值回落1.8个百分点。服务业商务活动指数为53.8%，较上月回落1.3个百分点，但仍继续保持在扩张区间。

  

  

  需求整体偏弱

  

  出口方面，5月出口低于预期，原因主要有两个：一是去年5月份基数较高；二是，前期积累订单逐步完成释放，出口增速自然会有所回落。今年以来，我国出口结构发生了较大变化，应理性看待出口数据与市场预期的偏离，无需过于悲观。

  

  

  固定资产投资有所回落：（1）房地产开发建设仍比较低迷，“保交楼”背景下，竣工面积增速持续回升，新房销售有所回暖，但是施工面积和新开工面积降幅却持续扩大。（2）1-5月，基础设施投资同比增长9.94%。基建增速有所放缓，受到财政资金限制，专项债发行偏慢和土地出让金收入持续负增长共同影响。展望未来，随着稳经济政策出台落实，基建的重要性或将得到提升，下半年仍将是经济的重要抓手。（3）1-5月，制造业投资增长6%，较前值回落0.4个百分点。需求不足，工业品价格回落，企业利润空间被不断压缩，是导致制造业投资增速持续回落的重要原因之一。

  

  

  消费品零售持续修复。5月，社会消费品零售总额37803亿元，同比增长12.7%，较前值回落5.7个百分点，环比增长0.42%。从两年复合增速来看，5月社会消费品零售总额增速为2.54%，较4月微降0.06个百分点。社零当月同比增速回落主因去年3-4月的低基数影响消失。

  

  

  就业形势整体稳定

  

  5月份，全国城镇调查失业率为5.2%，31个大城市城镇调查失业率为5.5%，两项指标均与上月持平。16-24岁劳动人口失业率分别录得20.8%，青年就业压力有所上升。

  

  

  基数效应掩盖下的修复

  

  总的来看，5月经济数据出现明显回落是双重影响的共同作用的结果：一是，去年3-4月的低基数效应消退，造成了5月经济数据出现较为明显的回落。例如，工业增加值和社会零售总额虽然同比增速读数回落，但是从环比来看仍然呈现出修复态势。二是，今年以来，经济虽有修复，但需求不足，内在动能偏弱，二季度经济边际放缓，表现在出口与固定资产投资都有所回落。

  

  

  

  经济出现超预期波动。

  

  

  

  中国5月社会消费品零售总额同比增长12.7%，预期13.6%，前值18.4%。

  

  

  

  1-5月份，全国固定资产投资（不含农户）188815亿元，同比增长4.0%。

  

  

  

  5月规模以上工业增加值同比增长3.5%，预期4.1%，前值5.6%。

  

  

  

  5月份全国城镇调查失业率为5.2%，与上月持平。16-24岁、25-59岁劳动力调查失业率分别为20.8%、4.1%。

  

  

  

  

  5月经济数据多数同比增速有所放缓，尤其是房地产继续下行，工业产出出现较明显回落，国内经济复苏明显放缓。从需求来看，消费方面，由于去年同期基数较低，消费品零售同比增速仍然较高，不过季调环比仍然偏弱，尤其是房地产相关分项持续低迷；投资方面，房地产市场持续回落，房地产投资加速下行，基建投资有所回升，制造业保持低位，我们注意到其他行业投资明显回落，对整体投资拖累较大；出口方面，前期订单释放之后，出口明显回落。从产出来看，服务业方面，工业相关服务业表现较弱，不过服务消费相对较好，叠加去年同期低基数影响，服务业生产指数同比增速仍然较高；工业方面，下游需求持续低迷，多数行业产出增速放缓，加上低基数影响减弱，工业增加值同比增速明显回落，5月名义工业产出从上月的2%降至-1.1%。总体来看，5月房地产市场明显回落，内需持续低迷，国内经济明显放缓。

  

  

  

  当前居民对房地产市场信心仍然不足，加上收入增速放缓背景下，居民购房能力相对不足，后续商品房销售或难有明显改善。去年四季度国内出台多项房地产融资政策，不过金融机构风险偏好仍然偏低，房地产企业融资改善仍不明显。由于销售回款缓慢而外部融资不足，房地产企业资金压力可能仍将延续，房地产投资仍面临下行压力，而房地产可能继续拖累国内经济。由于去年4-5月基数相对较低，今年二季度部分经济指标同比仍然较高，不过随着经济环比持续走弱，6月以后房地产对经济增长拖累或将更多显现出来。在经济仍有下行压力而通胀低迷背景下，我们预计后续宏观政策可能会继续宽松，一方面是财政政策力度可能有所加大，准财政也可能有所发力，另一方面是货币政策可能也会加大宽松力度。我们预计后续流动性仍将延续宽松，债券收益率仍有进一步下行空间，我们仍然建议投资组合维持一定久期，同时保持组合流动性。

  

  

  

  

  经济修复不及预期。