调味品行业迎来困境反转机会

1、调味品行业复盘：

2021年以来，调味品板块累计下跌40%，经历业绩和估值双杀。主要公司营收、净利润增速下滑，部分上市公司甚至负增长。当前行业PE在40倍左右，已是历史低位。

2、2021 年以来行业的经营困境主要有三方面：

①需求偏弱
调味品行业的需求结构中，B端餐饮占比高达50%，家庭端只占30%，工业端占20%。疫情反复导致餐饮受损，虽然居家带来家庭增量，但餐饮端缩量很难由家庭端增量弥补。并且居民消费力下降，行业销售均价增速下滑。

②成本压力传导滞后
2020 年底，调味品主要原材料大豆期货价格已经上涨 40%，虽然 21 年 3 月冲高回落，但整个 2021年价格基本高于年初，行业成本压力巨大。行业本应该提价传导压力，但因需求下行、社区团购低价冲击、竞争加剧等因素，行业迟迟未提价。导致 2021Q3 行业成本压力显著，主要上市公司毛利率均大幅下滑。2021Q4行业才在龙头的带领下开启提价，并且渠道顺价还需要时间。

③社区团购兴起扰乱渠道
20-21 年社区团购爆发，对传统渠道造成挤压。经销商为获得销售增量向团购渠道低价销售，扰乱了调味品龙头企业的价格体系，导致出货节奏被打乱、品牌形象受损、终端均价被拉低、短期业绩受到冲击。

3、2022年将迎来困境反转

在 21年低基数、社区团购影响消除、提价改善盈利以及需求复苏等预期下，行业有望迎来估值修复。

①社区团购影响基本消除。社区团购定价混乱、限制竞争等现象受到政策管控，同时调味品龙头也补齐了社区团购渠道，加强了对终端定价的控制。22 年初渠道库存普遍处于低位，疫后有较大的补库存需求。

②需求正缓慢复苏。5 月底上海疫情已进入尾声，餐饮端需求处于弱复苏，5 月餐饮社零较4 月已略有收窄。家庭端因提价落地、节后补库存、疫情囤货需求等，1-5 月粮油、食品类社零上涨 10%。预计 7 月复苏节奏会加快。

③全年成本压力或将持续。俄乌冲突叠加南美干旱，今年农产品 价格大概率维持高位震荡，但一旦降价，盈利改善将快于成本变动。提价效果上，酱油龙头春节前已实现顺价，其他公司预计也将在上半年顺价落地；长期角度，成本压力期及 2 年后，将持续改善调味品公司盈利能力。

4、调味品行业目前有三条主线（可单独交流具体标的）

主线一：需求确定性。如榨菜和复合调味品， 以 C 端需求为主，韧性突出，中报预计较好；
主线二：疫后复苏。如酱油， 将得益于餐饮需求边际改善与低基数效应，复苏弹性更大；
主线三：成本回落。目前榨菜、复合调味品，成本压力较小，酱油、酵母成本压力较大。