这个新目标……特高压又涨价

霸气

美图

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有色：
电解铝：
需要从两个角度来看，如果单从铝行业本身来看，主要是两个层面的力量在重塑行业的供需。第一个是2017至今的供给侧改革。在过去的五年供给侧改革压制了国内电解铝产能的增长，基本上横在4200万吨的水平，但考虑到下游的需求在逐渐起来，产能利用率从2016年年底85%提升到了目前几乎是不可逆的94%、95%的水平，这个水平和过去相比是非常高的位置，06、07年行业的开工率可能也就是这个水平。折旧奠定了整个铝价的中枢上行的大格局。
第二个是碳中和。虽然目前碳排放权还没有真正开始交易，没有体现到电解铝的成本上。但是这样一个碳中和背景下，已经对铝带来了进一步的供需收紧。内蒙古是2020年唯一一个能耗双控不达标的省份，已经开始限电限产了。8月17日发布的上半年能耗双控评级，十个省区都出现了不达标的情况，不光内蒙古，其中有5个电解铝的大省，五个省合计占全国电解铝产能的40%，能耗双控对于产量的影响也是很大的。按当前的压降比例，大体占国内的5%，本来已经非常高的开工率，又有5%左右的有效产能被压制住了，可见供给有多紧。
1-7月电解铝产量同比+9.5%，可以看出需求好，但6月环比0增长，7月-1.4%，8月-1.6%，反而是供应差。可以看出能耗双控限电限产对于电解铝产量的压制。这并不是短期的事情，是在碳中和背景下传统能源的压降和新的电气化需求的起来，是一个系统性的需求起来、供应跟不上的状态，我们认为将是长期的新常态。也可能出现政策层面的办法，让当前矛盾没那么极端，但碳中和不断推进的背景下，即使会出现一定缓和，也不太会过头，整体是趋紧的。如果考虑到后期铝进入碳交易的名录，碳成本加进去了以后，成本会更高。
综合来看，在供改和碳中和背景下，对于电解铝的收紧是趋势性的，几乎没有太好的办法。
我们当前认为当前电解铝的逻辑本质上就是煤炭逻辑的映射，中国全社会用电量7%给了电解铝，是单行业用电量最大的行业，能源结构90%用的是火电，受到煤炭收紧，一定会映射到铝的层面，限电限产电解铝首当其冲。
铝必然会受到传统能源结构转变的摩擦，供需收紧和铝价上行是长远的趋势。现在对于铝价判断，我们认为2万元以下的铝价将成为历史，3万也不是梦。体现了能源转换的摩擦带来上行，板块吸引力非常大。即使按照上半年产量进行年化，今年主要电解铝公司的PE都在8-9x（最近涨到了10x左右），但是明年，即使按2万的价格进行年化的话，云铝、神火5-6x，中铝、天山10-12x的水平，2万5的话估值是更低，云铝神火3x左右，中铝、天山8x左右，都非常便宜。随着价格上行，电解铝龙头的估值是具有吸引力的。
提示：当前正在朝着非常极端的方向走，但国家并不鼓励大宗商品的大涨，只是因为短期内的摩擦很难现实地改变。是否可以持续，还需要观察，不大会矫枉过正，但是短期内的波动会有的。电解铝如果有一些回撤，可以参考钢铁，比如取消出口退税，加征出口关税等。考虑到中国电解铝出口占11-12%，占海外供应的1/4，这种情况可能会导致海外供给出现大幅下降，国内供应出现大幅增长，可能会推涨海外价格，高低差出现套利最终还是会拉涨国内。这个事情也是治标不治本，不会改变这种全球定价的产品的价格水平。我们对于电解铝非常乐观。由于铝的需求仍旺盛，需求侧汽车轻量化、光伏铝框架都会带动需求，铝供应端未来5年CAGR  在3%左右，如果极端限电限产可能比3%耕地，而需求侧CAGR大概是3-4%，供需方向确实在收紧。

铜：
近期开始全面推荐，相比电解铝有刚性政策压制，铜的供给侧是全球铜矿的CAPEX周期决定的，这个事情更多来自于产业的规律。铜有望进入未来十年的结构性牛市。大背景是碳中和带来供需的收紧，碳中和不仅驱动能源结构变动，也会推动电气化的进程，铜作为最好的导电材料，将受益电气化的进程。我们对于未来铜的新型需求抓大放小，主要是讨论清洁能源铜需求的四个领域，成长性是比较高的：新能源车、光伏、风电、储能。我们测算：当前这四个领域需求量136万吨，全行业大概2400万吨，总需求占比仅5.6%，比较低。但是未来10年，考虑到这四个领域比较大的增长，未来10年CAGR为19%，占比会从5.6%提到20%，最终带动全球精炼铜的CAGR为3.3%，供给侧未来十年CAGR是2.3%，主要是资本开支的周期比较长，前期的供应已经释放得差不多了。这一个点的差距是可以理解为清洁能源的铜需求拉出来的。未来十年的供需缺口会越来越大，2021年是短缺的，疫情导致以南美为主的供应出现了压缩，从2022来看，因为今年5-6月新建矿山投产，导致短期内出现铜矿阶段性过剩，导致铜价近期表现相对较弱。但这是阶段性的过剩，考虑到CAPEX周期的大逻辑，目前新增产能主要是以紫金矿业为代表的逆周期的产能，接下来进一步的CAPEX相对较少，从2022年开始，把阶段性过剩消化掉了以后，就会走向趋势性短缺的局面，目前阶段铜可能是未来十年结构性长牛的最后的配置机会。如果没有阶段性过剩的压制，铜早就不是这样的价格了，铜是非常好的介入时机。
我们认为前期压制铜的压力减缓，一是美联储提前taper的风险的消除，8月27号会议中明确taper放缓的预期，并且切断了和加息的联系，流动性担忧缓解。此外由于德尔塔病毒影响，美国的非农相关的数据偏弱，导致货币属性的压制缓解。二是阶段性的过剩对于铜的压制正在舒缓，我们观察进口铜精矿加工费TC/RC的情况，TC/RC已经连续26周上涨，但斜率逐渐放缓，这对于铜精矿冶炼放量，最后压制铜的边际影响是减弱的。不是说已经掉头向下，但是反弹的斜率已经放缓了。
需求侧大家都认为经济不好，但经济不好必然会引发稳增长的诉求。我们不担心需求下降，而担心需求下降没有引发稳增长，目前八月底美联储货币政策基调是明确向好的，9.1国常会再提稳增长，央行也在引导商业银行加大信贷供应，4Q本来是旺季来临，全球铜需求会边际向好。
还有一个重要的是通胀叠加的逻辑，2020年铜矿开采成本中，能源、电力、辅料占50%，考虑到2020年3月到现在，原油价格+200%，动力煤+100%，铜矿开发成本至少+30%，不至于在高企的铜价下让铜矿亏钱，但是会显著压缩长期的投资回报率。铜是非常长期的资本开支的品种，当成本出现大幅上行的时候，会影响到可研中的IRR，就会需要铜价更高，有更大的incentive来进一步刺激铜的投资。
这一系列的逻辑来看，铜整体的合力是向上的，叠加当前的权益资产，股票估值没怎么涨，估值吸引力逐渐变好，2021年6.8万的均价下，pe基本全落在20x以内，考虑到有些公司具备内生和外延的能力，2022-2023年pe有望逐渐消化到13-15x和10x以下，重估动能强劲。建议关注内生和外延有明确增长的紫金矿业、铜陵有色、云南铜业、洛阳钼业。对于价格上行Beta敏感的西部矿业、江西铜业也值得关注，包括港股的中国有色矿业也要从10万吨干到18万吨，值得关注。还有近期杀跌的铜钴伴生的钴镍类公司，比如华友钴业、道氏技术、盛屯矿业等。

供给端：
近年商品的供给增长是比较快的。前七个月钢铁+8%，电解铝+9.5%。煤炭+4.9%，但参照过去几年也是较高的数据，但是近年需求太好了，火电发电同比+14.7%，供给是跟不上需求的。今年讲了很多供给收紧的逻辑，但从实际的数据来说还没有特别看到供给下行的迹象，但往后看可能会有一些改变。下半年多了个能耗双控的制约因素，7月初我们已经提醒了下半年很有可能出现能耗指标不够用的问题，近两个月这类新闻越来越多。8月17号发改委发了能耗双控的晴雨表，红灯黄灯的省份下半年限产的压力也很大，8月底广西已经出台了水泥、钢铁和电解铝的限产措施，云南、江苏等都有相关文件，往后看能耗指标很有可能会成为制约供给的重要因素。

今年供给压力那么大，有可能放开能耗指标吗？
A：没那么容易，即便放开以后，煤炭、电力也不一定够用，未来政府可能会面临艰难取舍：不够的指标里面，先后次序是什么，居民用电优先以后，其他行业要怎么排序，出口行业如果金额还是比较高的话，是不是也要稳一把，上游要怎么分，这是比较困难的选择。不确定性这块会导致大宗品的供给收紧。
几个板块来看，目前确定性比较大的是钢铁和电解铝。其实按照往年的经验，拉闸限电最容易做的是水泥（成本低），往年能耗指标不足的时候，水泥停窑的可能性也比较大。水泥和钢铁、电解铝相比差的一点是需求端没有出口拉动的这一块逻辑，但基建这块慢慢回升，水泥也是可以关注的。
煤炭：
今年价格超涨，是多因素叠加。
1、  需求好，1-7月全社会用电量同比+16.6%，多年未见的高增速，虽然三个产业增幅都很高，核心还是占全社会用电量2/3的第二产业推动的，同比+16.9%。第二产业这块和出口也息息相关。
2、  今年是水电小年，1-7月水泥发电同比微跌，推动了煤炭需求，1-7月火电发电量+14.7%。也是因为水电发电不足，火电作为一个基础的能源，非常重要。
3、  进口弱，1-8月进口量不到2亿吨，同比-10.3%，后面几个月进口环比可能略有上升，但是今年整体还是偏紧的情况。
4、  国内产量偏小，1-7月煤矿产量同比+4.9%，7月单月产量3.14亿吨，同/环比均-3%，虽然国内很多政策已经开始放松了，但产能释放还需要一定时间才能兑现。

最近政府在政策方面也做了一些放松，比如产能核增，弹性比以前大，另外对露天矿山的征地批复也在加快，产能置换这块可以先上新产能再关老产能，这是其他行业没有的优惠。但是最近和行业交流后，反馈这些政策还是需要时间才能体现到产量的增长。整体来看，后面几个月，特别在需求旺季临近的时候，煤炭供给是很紧的，煤炭大概率将位于高位。不过想补充一个点，现在煤炭行业基本所有的煤矿都能挣钱，但是电力行业是全亏损的情况，这种情况肯定不会是新常态，中长期煤价需要回到一个合理的位置，未来会有改观，但是短期内可能还是会这样，维持在一个比较高的景气度。

推荐标的：
兖州煤业、陕西煤业销售偏现货，盈利弹性更大；神华、中煤主要是合同销售，但因为他们月度合同加价是滞后于现货价的，所以往后这几个月随着加价，下半年盈利好很多也是大概率的事。

为什么有色化工顺周期涨价那么强？？
第一个维度：全球供需错配。
第二个维度：叠加区域错配。中国疫情防控做得比较好，工业生产做得也非常好，1-8月我们出口强劲，总金额2.1万亿美元，同比+33.7%。有相当大一部分的全球大宗商品的需求因为我们的出口特别好，跑到了国内，成为了国内的供给。但是国内供给是跟不上的，因为需求那么高，所以全球供需错配叠加了国内供给上不来的问题。
今年国内大宗品产量增长其实是不弱的，粗钢产量+8%，电解铝产量+9.5%，是近年来很高的水平，但是需求太好了，还是满足不了。区域错配也导致了原来是国内需求为主的大宗商品也涨得非常好。我们测算过因为下游行业强劲出口的拉动，它贡献了钢铁、玻纤、包装纸等行业增量需求的一半左右。比如：粗钢1-7月表观消费量同比+9.7%，有一半5%左右是下游出口带来的拉动。如果没有这块，今年国内供需不会那么紧。
往后看，判断大宗品景气度是否可以持续，主要问题是看出口是否持续。我们宏观组认为未来出口还是会维持高位，大宗品的需求未来还是有支撑的。

补充两点需求端相关的：
1、  房地产：给大家感觉很糟糕，今年新开工非常弱，大家担心会不会影响到连带的行业的需求。过去几年新开工其实是很高的，导致在建面积也很高，大概有90亿平米，这么大的在建工程量是支撑建材方面的需求的。如果房地产新开工持续快速下降，明年后年可能会有负面影响，但是不会特别快体现在现在的需求上。
2、  基建：1-7月投资数据低于大家预期，8月预计也不会太好，可能也是负增长，但目前专项债发行转积极，开工量从草根调研来看也往上走，9月以后基建数据会温和向上，见底回升，总体来看需求是不用特别担心的，未来几个月应该还是比较强的。

每天都是如此波涛狂涌！

长江金属|王鹤涛团队Pilbara第二次锂精矿拍卖价格高达2240美元/吨

相关事件：

据我们了解，Pilbara的第二次锂精矿拍卖今天落下帷幕，本次拍卖了8000吨锂精矿，品位为5.2%-5.5%，成交价格为2240美元/吨（FOB）。

我们的观点：

本次Pilbara拍卖成交价格2240美元/吨。

此前市场预期P矿第二次拍卖结果为2000美元/吨（折算至6%品位，CIF价格）。Pilbara于7月29日进行了锂精矿的首次拍卖，当时6%品位锂精矿CIF价格仅为730美元/吨，5.5%品位FOB的拍卖成交价格便达到了1250美元/吨。目前6%品位锂精矿CIF价格已上涨至990美元/吨，距上次拍卖仅一个半月价格涨幅高达36%，本次Pilbara拍卖更是把5.5%品位的FOB价格拍出了2240美元，折算到6%品位的CIF价格，超过了2500美元/吨，由此对应的单吨碳酸锂含税成本已经超过了16.3万元/吨。

大超预期的拍卖价格一方面反映了当前矿石高度短缺的窘境；另一方面反映澳洲矿山变更矿石定价模式的态度。此前矿石定价模式为根据国内锂盐价格&利润分配比例来定价，最终结果是澳洲锂矿仅仅占到利润小头，并且锂矿的供需状态对矿石定价几乎没有影响，矿价仅仅只是跟随锂价。拍卖制度的引入，意味着矿石的定价开始由供需主导，尽管大部分澳洲锂矿的包销协议仍然剩余一定有效年限，但我们认为锂矿价格由锂矿自身的供需来主导是大势所趋（这一点可以参考其他所有黑色、有色品种）。

预计在资源端布局存在短板的企业明后年成本压力较大，而具有优质锂资源的企业成本优势凸显、盈利弹性会充分释放。理论上资源自供率越接近100%，成本越不受影响，单吨盈利弹性越显著；若同时叠加产量的增长，则能享受到最大的业绩弹性。核心推荐：赣锋锂业、天齐锂业、天华超净、盛新锂能、永兴材料、融捷股份、中矿资源。

兴证金属.邱祖学团队锂矿拍出了2240美元/吨的历史新高

今天下午皮尔巴拉的第二批锂精矿8000吨的拍卖价达到2240美元/吨，继续创历史新高

对应的碳酸锂成本=（2240*6/5.5+65）*1.13*6.5*8+20000=16.7万元/吨

继续看好锂矿、盐湖和氢氧化锂，历史就是这样被创造的！