1204：空仓避劫

摩尔以为500开盘，结果冲到600，超出心理预期了

昨晚市场走势并不剧烈，但却发出了不寻常的信号：
- 美元：结束9个交易日的连续下跌；
- 黄金：艰守4200美元；
- 美股：涨跌互见，靠最后一小时的上涨扳回了盘中的跌幅；
- 比特币：盘中一度跌破91000美元；
- 美债：全线下跌，10年期美债收益率升至4.10%。
最大的信号是10年期美债收益率发出的（隐性裂缝），市场已经提前在交易降息故事，但长端利率却偏偏上涨——这是市场最怕的一幕。
短期利率 = 美联储说了算（美联储的愿望）
长期利率 = 市场说了算（市场的判断）
美联储要降息，股市就该涨。但深一层，长期利率在传递的是另一个信号：如果真的要降息，后面会出问题（通胀问题不会解决，经济也不会奇差无比，降息的理由不会令人信服）。美联储的降息叙事前后矛盾，市场正在用长期利率揭穿它。降息在股市眼中是“糖”，在债市眼中却可能是“警报”。要知道，债市交易员可是最聪明的交易员。

机器人的三件大事
1、特朗普政府考虑明年发布一项关于机器人的行政命令；认为机器人技术对美国关键产业回流至关重要；美交通部可能年底前成立机器人工作组
据Politico报道，特朗普政府准备加速推进机器人技术的发展；美国商务部长卢特尼克近期一直在与机器人行业的多位CEO会面；美国政府正考虑在明年发布一项关于机器人技术的行政命令。
受机器人政策消息影响，美股机器人概念股暴涨，iRobot涨73.85%，ServeRobotics涨18.24%，Arbe Robotics涨14.6%，Symbotic涨9.37%，特斯拉涨4.08%。
11 月特朗普签署行政令启动人工智能 “创世纪计划”，指示能源部搭建人工智能实验平台，整合美国超算与数据资产生成科学基础模型，为机器人提供技术支撑。机器人无疑是未来最强的端侧AI，美国在大模型和算力的庞大开支，通过Robot和Robotaxi得以完成从“投入项”变成“收益项”的商业闭环。
2025年7月签署《宏伟法案》对机器人企业提供税收优惠和研发税收减免，明年可能出台包括补贴在内的进一步的人形机器人支持政策。利好特斯拉、Figure、1X等主机厂和在美国有研发、产能及渠道的供应链企业
2、特斯拉发布4秒视频，完成流畅的“飞行相”
Gen2.5机器人完成流畅的“飞行相”（某个瞬间双脚同时腾空）慢跑，速度达到 2.8 - 3.1m/s，非常接近人类姿态。意味着：
端到端神经网络技术突破，机器人能够通过海量运动数据自主掌握动态平衡；
硬件设计优化，软硬件协同基本成熟：执行器功率密度大幅提升，满足髋、膝、踝在奔跑时的瞬时扭矩需求；通过膝部、脚踝等部位特殊设计的万向节轴承感知关节扭矩，并对力矩传感器进行机械解耦，提供弹性缓冲落地冲击；脚掌与各关节协同形成完整动力链。说明硬件已基本成熟，量产机型就是在现有框架上的小步优化。
3、订单落地在即，关注t链行情
1、12.7-12.13t国内审厂，此次审厂与前几次季度审厂不同，主要涉及生产的终端流程审核。预计12月到26年Q1，供应链订单陆续落地。
2、t链即将进入去伪存真阶段。
（1）从目前跟踪情况判断，我们认为v3国内公司拿单的稀缺度较高。t内部SIE部门对供应链安全和可持续性给的权重较高，海外建厂备份或将成为必要条件。部分涉及稀土的部件，对工厂选址、控制权结构等都有要求。
（2）能拿到v3订单的国内供应链企业，海外工厂（例如泰国或者北美等）+产品相对海外竞对具备极强的稀缺度，是最核心竞争力。
4、人形机器人核心概念股：
首选T链“确定性”
拓普集团、恒帅股份、三花智控、震裕科技、五洲新春、蓝思科技、浙江荣泰、日盈电子、恒勃股份、隆盛科技
增量方向：
万向节和轴承：恒帅股份、五洲新春
谐波减速器：隆盛科技

昨天只核大学生老师在W信上嚎啕，今天又满仓了 

天孚通信连续放量上涨的背后逻辑深度解析：


一、高盛将天孚通信目标价从72元调整至160元

①业绩与目标价：预计2026年天孚通信1.6T光引擎加速放量，基于2025-2027年净利润复合年增长率43%的预期及目标估值提升，将目标价上调129%至160元，评级维持中性。

②增长驱动因素：AI ASIC 服务器需求增长推动2026年1.6T光引擎出货提速（可降低延迟、满足高带宽需求，如谷歌OCS基础设施）；1.6T方案对耦合效率要求高，公司FAU精度优势获客户认可；CPO光引擎具备长期增长潜力，公司同步推进3.2T/CPO方案研发。

③盈利修正：结合2025年三季度业绩，上调2025-2027年净利润预期，分别同比提升20%、45%、68%；同期营收预期上调15%、27%、41%，毛利率预计提升1.9、3.9、4.9个百分点，受益于800G/1.6T产品占比提升及产能扩张。

④估值逻辑：目标价基于2026年预期市盈率38倍（此前为24倍），对应2027年30%每股收益同比增速及45%运营利润率，PEG&M比率0.5倍，与同行一致。

⑤核心风险：1.6T光引擎需求不及/超预期、地缘政治引发供应链扰动、毛利率波动、800G周期市场份额变化。

二、Fabrinet产能释放无法满足英伟达需求，天孚通信有望参与1.6光模块代工

①Fabrinet作为天孚通信的重要客户，主要为英伟达供应高速光模块等光通信相关产品，2024年Fabrinet占据天孚营收的62%，是天孚最大的供应商。

②2026年英伟达的1.6T光模块需求预计在1000-1500万只，全球需求预计在2000-3000万只，现实产能无法满足。Fabrinet作为英伟达核心光模块制造商，却无法完全满足英伟达的需求。

③英伟达有望主供英伟达子公司Mellanox 1.6T光引擎甚至独供

2019年3月，Nvidia以70亿美金收购以色列高性能互联公司Mellanox，这笔交易随后被称为科技史上最具杠杆效应、最具战略价值的并购之一。

Mellanox是高性能计算和数据中心网络技术的全球领导者，以其InfiniBand和以太网交换机、网卡闻名。天孚通信与Mellanox的合作，是作为其直接供应商，为其高速光模块产品提供最核心的硅光引擎。

天孚通信能建立与Melanox的合作，得益于在硅光技术平台上的提前布局和重大突破。

有市场研究指出，正是因为天孚通信是Mellanox在1.6T等最前沿光模块产品的核心供应商，其1.6T光引擎的出货预期曾被机构上修至150-200万支的高位。且天孚通信有望成为Mellanox的“唯一供应商"或“主供应商”地位。这项合作使天孚通信直接嵌入了英伟达的AI帝国生态。

在英伟达的供应链管理中，天孚作为关键部件供应商，甚至能获得“采购倾斜”和“物料协调”的支持，这可能会极大程度地巩固天孚通信的市场地位。

虽公开信息未直接点明天孚通信对英伟达子公司mellanox的800G及1.6T高速光引擎为独家供应，但结合其深度绑定英伟达供应链、且未披露该领域有其他供应商分流订单的情况来看，很大概率处于独供状态。

④天孚通信曾明确自身定位是光器件整体解决方案提供商和光电先进封装制造服务商，核心客户是光模块厂商，并不直接开展光模块业务。其业务核心是为不同速率产品提供光器件配套，而非光模块的组装代工，且多次强调不直接销售产品给终端用户。笔者相信天孚通信不会打破这个承诺，更多的可能是为提供代工组装业务。

三、价值量及产能

①1.6T产品价值量及天孚通信产能 ：价值量方面，单个1.6T光模块上市时价格约1200美元，2025年零售价格已超2000美元；1.6T光引擎的价值量超500美元。

②产能方面，天孚通信1.6T光引擎已量产交付但尚未满产，当前受部分物料供给不足影响；目前公司已公告正在解决中。据悉，天孚通信通过客户如英伟达等协调了上游的EML光芯片等资源，正根据客户需求持续提升产能。

③泰国基地产能及建设投产进度：一期项目于2024年年中投入使用，前期已完成打样送样与客户认证，目前正根据客户需求逐步增加产能；二期项目2025年完成装修交付，年内已投入使用（进度超预期），预计2026年各产品线将陆续提升产能。总体上公司1.6T光引擎良率已大幅提升，达到量产水平。

四、公司技术储备，保证不掉队

①3.2T领域技术铺垫 ：天孚通信虽未直接披露3.2T光器件的研发信息，但已具备扎实的技术铺垫。公司当前重点推进单波200G光发射器件、1.6T硅光收发模块高功率光引擎等研发项目，且拥有FA光纤阵列、BOX封装等八大核心技术平台。高速光器件技术具有连贯性，1.6T领域的量产经验和硅光、高功率封装等技术积累，可平滑迁移至3.2T产品研发，为后续布局奠定基础。

②CPO领域进展 ：进展上，天孚通信较早布局CPO配套产品，当前多通道高功率激光器、多通道光纤耦合阵列等项目已进入小批量阶段，CPO相关技术持续迭代升级，且配套产品正按客户要求推进。核心优势在于实现核心器件自研，封装成本降低30%，同时具备无源器件全覆盖能力与有源封装技术沉淀，形成“器件+模块”技术协同。此外，其作为英伟达CPO光引擎独家供应商（后续有可能变化），已深度进入英伟达CPO交换机供应链体系，属于该图谱中的核心精密光学连接供应商。

五、2026年业绩前瞻

说实话，目前还无法进行定量测算，如1.6T光引擎价值量在500美元以上，公司量产能力达到200万只，则可贡献10亿美元的营收，按照40%左右的净利率，可贡献超28亿元净利润，则公司总体净利润有望超越此前预计的30+亿至40亿元级别，公司市值有望打开。

六、风险提示

前期公司频繁减持，公司每年都有几个大股东以及董事，高级管理人员的减持，但是公司业绩及市值都是连年攀升，这充分说明了公司的质地优秀，可以不惧减持。

A股芯片半导体产业链解析
（一）上游：芯片设计与核心配套环节
GPU/AI芯片设计（核心赛道，国产替代主战场）
全功能GPU：摩尔线程（ MUSA 架构）、沐曦股份（AMD背景团队，12月5日申购，发行价104.66元/股）、景嘉微（从军用向通用GPU拓展）
AI专用芯片：寒武纪、海光信息（CPU+DCU双轮驱动）
协同布局：东芯股份（通过参股砺算科技布局“存储+计算”）
IP/EDA与设计服务
IP供应商：芯原股份（提供GPU/NPU/VPU等六大类处理器IP，近期与谷歌联合推出端侧大模型NPUIP）
EDA工具：华大九天、概伦电子等（虽未在附件列出，但为产业链关键基础）
制造与封测
晶圆代工：中芯国际（7nmN+2工艺已用于寒武纪最新芯片，是国产GPU自主制造关键环节）
封装测试：通富微电（服务AMD、摩尔线程等）、长电科技、华天科技
（二）中游：模组、设备与材料
计算基础设施
服务器/系统集成：浪潮信息（全栈液冷方案）、中科曙光（与海光深度绑定，发布X640超节点）、华勤技术（ODM厂商，兼容多品牌GPU）
散热与供电
温控解决方案：英维克（数据中心温控龙头，2026年预期利润8.5亿元）、中石科技（VC模组已获光通信头部企业认证）
电源系统：新雷能（AI服务器电源，预计明年利润3亿+）
互联与通信
光模块/光器件：中际旭创（全球光模块龙头）、天孚通信（CPO/光IO器件核心供应商）
PCB/载板：弘信电子（摩尔线程概念股）、兴森科技等
（三）下游：应用生态与资本链路
投资方与生态伙伴
直接/间接股东：和而泰（业务协同）、盈趣科技（战略投资）、中科蓝讯（Pre-IPO轮）、大众公用（通过深创投间接持股）、联美控股（通过拉萨联虹间接持股）等
生态合作：佳都科技（采用摩尔线程产品进行推理演绎）、东华软件（智能制造与云计算合作）、优刻得（与沐曦合作打造训推一体机）
终端应用领域
云计算/数据中心：三大运营商、互联网云厂商
行业应用：政务、金融、交通、智能制造等（寒武纪已覆盖互联网、金融等领域）
板块布局逻辑
（一）直接受益于摩尔线程上市的价值重估主线
股东与概念股：盈趣科技、和而泰、联美控股等已在上市前出现涨停，短期情绪驱动明显，需关注业务协同的实际落地进展。
对标公司估值提升：海光信息（DCU龙头）、寒武纪（AI芯片核心）、景嘉微（军用转民用GPU）作为直接可比标的，有望在摩尔线程高估值带动下进行板块性价值重估。
（二）国产替代加速下的产业链机会
“卡脖子”环节突破：
GPU/IP自主化：摩尔线程（全功能架构）、沐曦（通用GPU）、芯原股份（IP自主）持续受益于政策扶持与采购倾斜。
先进制程制造：中芯国际（7nm进展）、华虹公司（特色工艺）是国产芯片能否量产的关键。
配套产业链崛起：
散热与供电：AI算力功耗提升推动液冷、高功率电源需求，英维克、新雷能等企业订单可见度增强。
封装与测试：先进封装（Chiplet等）成为提升芯片性能的重要路径，通富微电等厂商技术布局领先。
（三）技术演进与需求升级双轮驱动
AI算力集群化：中科曙光（大规模集群搭建）、浪潮信息（液冷服务器）受益于千卡乃至万卡级智算中心建设。
光互联升级：中际旭创、天孚通信在1.6T光模块、CPO等新技术路径中占据先机，受益于北美云厂商资本开支回暖及国内算力网络建设。
短期看，上市事件驱动下的概念股波动或较为剧烈；中长期看，真正具备技术积淀、生态协同能力和商业落地前景的企业，将在国产算力浪潮中持续受益。

今天微信支付和支付宝都崩了，我却看到热搜才知道，因为今天一分钱都没花。

豆包手机首批3万台备货售罄后尚未追加物料，是今天科技圈和投资圈一个热门话题，据说量产推迟到明年底，这个显然不是中国速度，有人说AI手机暂时玩不下去了，华为搞了半天都没动静了，因为动了太多人的蛋糕，被各大头部集体狙击了。转贴一段大白话解读，就能够快速理解其中的逻辑了：

好比大家都卖瓜子的，各种口味的瓜子，而AI手机是直接卖瓜子仁的，帮各位剥瓜子，我帮你剥瓜子，我的手就要伸进你的口袋里才能剥，我左摸摸右摸摸，你全身上下的隐私我都知道了，然后针对你推出相关的算法。
同时其它瓜子厂商本身在自己瓜子里搜集了用户的行为XI惯，现在你一来全部都让你搜刮了，我们能干吗？那肯定不能啊。

还有一个关键原因，豆包的背后是字节，本身就是一个巨头，谁都有所忌惮。国人擅长单打独斗，不善于强强联手，这是积XI难改。广汽的没落，就是在和华为联手的问题上，打错了算盘，面对华为最先抛来的橄榄枝，居然自己吓退了，如今大梦初醒却已丧失先机。

摩根史丹利最新发布的关于人形机器人深度调查报告显示，全产业链亚洲企业占比高达73%，其中56%为中国企业，在全球产业链中占据主导地位。报告选出的25家最具价值企业，中国企业占7家，从logo中识别到AI大脑分支的百度、科大讯飞、阿里巴巴、德赛西威、地平线 ，以及触觉传感器分支的均胜电子和禾赛。在视觉传感和控制与电源分支，则无一入选。而报告中筛选出的人形机器人100强企业中，中国企业占比高达63%，这是绝对的主导地位了。未来的机器人竞争，仅存在于G2（中美）之间，其他国家都将被边缘化。但是，图表中三大细分的头部企业，都不是中国的，追赶和超越之路仍然很漫长。 报告中还提及了一个最具增量预期的细分：
氮化镓（GaN）功率半导体是机器人动力系统的关键使能技术之一。
GaN器件具有高效、高功率密度的特点，非常适合用于驱动机器人的各关节伺服电机和动力模块。根据供应链调研，一台入门级人形机器人需要约40个伺服电机，高端款则可能多出8-12个微型高速电机用于灵巧的手部控制。这些电机的驱动离不开大量功率开关器件，而GaN方案相较传统硅器件可以显著提高效率、减小体积。大摩估计每台机器人中约含300美元的GaN器件价值。随着机器人出货量在本世纪20年代后期迅猛增长，GaN市场将同步腾飞。预计全球人形机器人用GaN功率器件的销售额将从2024年的仅60万美元飙升至2029年的8500万美元，年均复合增长率高达172%。
而这方面的头部企业是中国的英诺赛科，其产业链核心企业有铭普光磁、士兰微、三安光电、圣晖集成、科华数据、华特气体、北方华创等，之前曾小炒过一波。

辛苦了