数据走正消费+闭关+免税

一、核心业务的盈利贡献与增长逻辑

1. 免税导流与跨境支付：高毛利业务的核心引擎

• 业务模式：凯撒旅业 通过“旅游+免税”闭环生态，为免税店提供客源导流并获取分成。例如，其与中国中免 合作开发“移动免税体验车”，通过旅游专线直接将游客输送至免税购物场景。同时，子公司易生支付凭借跨境支付全牌照，承接免税店及岛外消费的清算需求，费率约0.5%。

• 盈利预测：

◦ 免税导流分成：若2026年海南国际旅客达591万人次（摘要8假设），人均免税购物8000元，凯撒按4.2%分成比例计算，对应收入19.9亿元，毛利率高达90%，毛利润约17.9亿元。

◦ 跨境支付清算：预计承接40%的免税及岛外消费结算（总清算额800亿元），收入4亿元，毛利率70%，毛利润2.8亿元。

◦ 合计贡献：两项业务合计毛利润约20.7亿元，占2026年预测总毛利（73.4亿元）的28.2%。

2. 邮轮与海洋旅游：高附加值业务的爆发点

• 业务布局：凯撒独家包船运营国产邮轮“爱达·魔都号”，2025年4月青岛首航售出4000余席位，人均消费8万元，创收超3亿元。同时，收购三亚扬帆游艇俱乐部，形成“邮轮+游艇”南北滨海旅游布局，并开发“邮轮+海钓”“游艇+度假村”等组合产品。

• 盈利表现：2025年上半年邮轮板块贡献营收超1亿元，毛利率达45%，远超行业平均水平。预计到2027年，邮轮业务将成为公司现金牛，贡献整体营收的30%以上。

• 增长预期：海南封关后，85国免签政策吸引国际邮轮母港航线向海南聚集，凯撒凭借先发优势有望抢占市场份额。例如，三亚凯撒海湾项目已吸引10万+高端客群，入住率达85%，专家预测封关后滨海业务营收将翻三倍。

3. 医疗康养与高端定制：差异化竞争的新赛道

• 业务模式：作为博鳌乐城医疗健康 产业促进会常务副理事长单位，凯撒设计“乐城医疗+高端旅游”套餐，2025年上半年吸引超千名国际客群，其中30%为中东高净值客户。客单价约5-10万元，毛利率可达35%-40%。

• 政策红利：海南封关后，进口医疗器械零关税政策（如达芬奇手术机器人 进口成本降低20%）将进一步提升医疗旅游竞争力，预计2026年该业务营收占比将从当前不足5%提升至15%。

4. 航空配餐与食品加工：稳定现金流的基础业务

• 业务布局：与海航航空集团签署5年战略合作协议，锁定乌鲁木齐、兰州等关键机场年度航食业务规模不低于1.55亿元，毛利率约28%。同时，依托海南“进口原辅料零关税”政策，投资建设食品加工生产线，将“海南产”食品通过“加工增值30%免关税”政策销往内地，预计2026年食品业务营收达5亿元，毛利率提升至25%。

二、财务表现与成本控制

1. 短期业绩承压，但亏损收窄趋势显著

• 财务数据：2025年前三季度营收5.41亿元（同比+6.52%），归母净利润-2677.69万元（同比-47.46%），亏损幅度较2024年同期收窄。毛利率稳定在22%-25%，主要受传统旅游业务拖累，但邮轮、免税等高毛利业务占比提升带动整体盈利结构优化。

• 成本控制：作为海南省总部企业，凯撒享受“双15%”税收优惠（企业所得税、个人所得税上限均15%），预计2025年节省税费约2000万元。此外，债务重组后与海航的合作降低了航空采购成本，预计2026年机票成本下降8%-10%。

2. 长期盈利预测的关键假设

• 收入结构：2026年旅游、邮轮、免税、医疗、食品业务营收占比预计分别为45%、30%、15%、5%、5%。

• 毛利率水平：综合毛利率从2025年的22.6%提升至2026年的41.9%，主要受益于高毛利业务占比提升。

• 费用率：销售+管理费用率从2025年的18%降至2026年的11%，规模效应与精细化运营驱动成本下降。

三、风险与挑战

1. 市场竞争加剧与政策依赖风险

• 免税市场：中免仍占据海南离岛免税70%以上份额，王府井 、海旅免税等地方国企加速扩张，可能分流凯撒导流业务的市场份额。

• 政策变动：若离岛免税额度提升不及预期（当前为10万元）或免签政策范围收缩，将直接影响国际客源增长。

2. 现金流与债务压力

• 截至2025年三季度末，公司资产负债率50.16%，虽较2024年下降，但短期债务占比仍达62%，需关注流动性风险。尽管债务重组缓解了资金压力，但业务扩张仍需持续投入。

四、结论与投资建议

1. 盈利预测

• 短期（2025-2026年）：2025年全年预计营收7-8亿元，净亏损收窄至3000-4000万元；2026年营收有望突破175亿元（摘要8预测），净利润达15-18亿元，对应PE约6-7倍。

• 长期（2027-2030年）：随着邮轮母港、医疗旅游等项目落地，净利润率有望稳定在12%-15%，成为海南自贸港文旅龙头企业。

2. 核心关注点

• 政策落地节奏：重点关注2025年12月封关后离岛免税额度调整、跨境资金流动细则等政策。

• 业务兑现能力：跟踪邮轮航线拓展、医疗旅游合作项目、免税导流分成比例等关键指标。

3. 风险提示

• 国际地缘政治动荡、国内经济复苏不及预期可能抑制旅游消费需求。

• 行业竞争加剧导致毛利率下滑，政策变动引发业务模式调整风险。

综上，凯撒旅业凭借“旅游+免税+支付+康养”的全产业链布局，有望深度受益于海南封关政策红利，2026年或成为业绩拐点。投资者可逢低布局，重点关注政策催化与业务落地进展。