荣科科技 2025年三季度业绩分析及投资价值评估
投资要点
荣科科技（300290.SZ）2025年三季度业绩延续了上半年的下滑态势，但重组预期仍是公司最大看点。基于最新财务数据和业务进展，我们维持"谨慎乐观"的投资评级。
核心观点：
- 业绩表现：2025年前三季度营收预计4.1-4.3亿元，同比下降约8%，归母净利润亏损4000-4500万元，现金流持续恶化
- 重组进展：华泰联合证券已于2025年7月18日完成重组项目备案，评估工作正在进行，预计2025年12月至2026年1月发布正式公告
- 业务分化：智慧医疗业务展现韧性，DRG/DIP系统覆盖数百家医院；算力合作稳步推进，但尚未形成规模收入
- 风险提示：商誉减值风险、现金流压力、重组不确定性
一、2025年三季度业绩分析
1.1 核心财务指标表现
根据已披露的财务数据，荣科科技2025年前三季度的经营状况呈现以下特征：
营收持续承压。2025年第一季度营收1.22亿元，同比仅增长0.52%；第二季度营收1.7亿元，同比下降11.75% 。基于上半年的趋势，我们预计第三季度营收约1.2-1.4亿元，前三季度累计营收4.1-4.3亿元，同比下降约8%。营收下滑的主要原因是系统集成业务大幅萎缩，2025年上半年该业务收入仅0.78亿元，同比下降23.85% 。
亏损幅度扩大。第一季度归母净利润亏损2571.35万元，同比亏损扩大84.90%；第二季度亏损151.55万元，同比亏损扩大115.33% 。上半年累计亏损2722.9万元，同比亏损扩大576.78% 。考虑到费用控制难度和毛利率下滑趋势，预计第三季度亏损1300-1800万元，前三季度累计亏损4000-4500万元。
盈利能力恶化。毛利率方面，第一季度为33.91%，上半年提升至37.73%，但仍同比下降2.07个百分点 。净利率更是大幅恶化，上半年为-7.01%，同比下降1836.57个百分点 。期间费用率高企是主要原因，上半年三费合计1.01亿元，占营收比高达34.6%，同比增加7.33个百分点 。
现金流持续恶化。经营活动现金流方面，第一季度净流出9242.41万元，上半年净流出1.13亿元 。货币资金从年初的2.18亿元降至6月末的1.16亿元，降幅达46.72% 。更令人担忧的是，货币资金与流动负债的比例仅为35.97% ，显示公司短期偿债压力巨大。
1.2 业务板块分化明显
荣科科技的业务呈现明显的结构性分化，不同板块的表现差异巨大：
智慧医疗业务展现韧性。作为公司的核心业务，智慧医疗在2025年上半年实现收入2.14亿元，同比增长0.95% ，基本保持稳定。公司在多个细分领域取得突破：
在AI医疗辅助诊断领域，公司与邯郸市中心医院共建医学
人工智能应用实验室，于2025年3月25日正式揭牌 。公司的AI病历质控系统已在河南大学淮河医院落地，中标金额180万元。今
创科技 作为公司子公司，已完成DeepSeek-R1大模型本地化部署，推进在病历质控、编码推荐等应用场景的专项训练 。
医保DRG/DIP业务是另一个亮点。公司的DRG/DIP医保控费系统已覆盖全国200多家三甲医院，市场份额稳居行业前十。子公司上海今创涉及DRG/DIP的合同已达数百家，客户包括医院和地市级医保支付平台 。系统帮助单院年均节省医保支出超500万元，合规率提升至98% 。
在产品创新方面，公司在2025年8月的数字医学与健康大会(DMHC2025)上展示了AI智能陪诊系统，该系统以覆盖门诊全场景服务为核心，融合
物联网实时感知技术。同时，公司推出了医疗数据治理平台、城市健康运营平台、血液化综合管理解决方案等数字化管理系统。
算力合作业务稳步推进。公司与超聚变的合作在2025年取得实质性进展。2025年8月，双方签署了新的战略合作协议，将在云服务、能源、教育、金融、医疗等领域展开全方位合作 。荣科科技子公司辽宁智维云作为超聚变东北区域金牌经销商，2024年合作完成沈阳医保局算力平台等项目，合同金额超2.3亿元 。
然而，需要清醒认识到，算力合作业务目前仍处于培育期，对公司整体业绩的贡献有限。2025年上半年，该业务收入占比预计不足10%，尚未成为公司的主要收入来源。
系统集成业务持续萎缩。这是公司业绩下滑的主要拖累因素。2025年上半年系统集成收入仅0.78亿元，同比大幅下降23.85% 。下滑的原因是多方面的：一是医保控费政策深化导致医疗机构预算压缩，部分项目交付周期延长；二是市场竞争加剧，公司在该领域的竞争力下降；三是公司主动调整业务结构，收缩低毛利的系统集成业务，聚焦高附加值的软件和服务业务。
1.3 新签合同与项目进展
尽管整体业绩承压，但公司在2025年仍获得了一些重要订单，显示业务基本面并未完全恶化：
医疗信息化领域订单持续。除了前述的河南大学淮河医院AI病历质控系统项目（180万元），公司还获得了多个百万级订单：晋江市医院数字化病案加工服务项目（120.84万元） 、济宁医学院附属医院历史病历扫描项目（346.65万元） 。子公司在区域市场也有斩获，如辽宁省人事考试指挥平台硬件购置项目、营口银行分行网络设备维护项目（29.1万元）等 。
战略合作取得突破。2025年9月11日，公司与辽宁方大总医院签署战略合作协议，双方将通过"科技+医疗"深度融合，为荣科科技量身定制
互联网医疗服务建设方案 。这标志着公司在区域医疗龙头企业市场取得重要进展。
项目落地情况良好。在邯郸市中心医院，公司的智慧后勤项目一期已成功落地，包括
数字孪生技术（接入25台大型医疗设备）和AI
边缘计算算力盒等创新应用 。在血液净化领域，神州视翰血透系统与DeepSeek开放平台实现对接，标志着智慧透析迈入新阶段 。
1.4 重组进展是最大看点
荣科科技与超聚变的重组是市场关注的焦点，也是影响公司未来发展的关键变量。根据最新进展，重组正在稳步推进：
券商备案完成。2025年7月18日，华泰联合证券在中证协完成"荣科科技重大资产重组项目"备案，备案编号为C10703202507018，项目状态为"已受理" 。这标志着重组已通过券商内核，进入证监会审核流程。豫信电科要求华泰联合证券在7月31日前提交重组方案初稿 。
资产评估启动。2025年8月1日，豫信电科发布"荣科并表评估项目"竞争性谈判公告，委托北京中同华资产评估有限公司对荣科科技可辨认净资产的公允价值及商誉进行评估，评估期限为合同签订之日起30天 。这是资产注入前的必要步骤，通常预示着重组进入实质性阶段。
方案设计清晰。根据市场分析，重组方案可能采用"资产置换+定向增发+分阶段注入"模式：
- 资产置换：荣科科技置出原有医疗信息化业务，置换超聚变部分核心资产，作价约50亿元
- 定向增发：向豫信电科及战略投资者发行股份购买剩余资产，发行价参考停牌前20日均价（约18元/股），预计增发2.8亿股
- 分阶段注入：首期注入超聚变60%股权（对应2025年净利润24亿元），剩余40%股权在2026年业绩达标后注入，设置对赌条款（净利润增长不低于30%）
时间窗口明确。根据河南国资2025年底资产证券化率达60%的硬性要求，留给重组的时间已经不多。市场预期的时间节点为：
- 2025年8-9月：完成资产评估，向深交所提交重组预案
- 2025年9月：交易所审核（20-30个工作日）
- 2025年10月：证监会注册（10-15个工作日）
- 2025年12月至2026年1月：发布正式公告，完成资产交割
需要特别说明的是，荣科科技曾多次发布公告澄清"不存在与超聚变筹划重大资产重组相关事项" 。但市场普遍认为，这可能是出于信息披露合规要求的谨慎表述，实际重组工作仍在推进中。
二、财务质量与风险评估
2.1 应收账款风险突出
应收账款是荣科科技最大的财务风险点。截至2025年6月末，应收账款余额高达4.38亿元，占总资产的31.39% 。更令人担忧的是：
坏账准备计提充分但风险仍存。根据2024年年报，应收账款账面原值6.67亿元，累计计提坏账准备2.13亿元，坏账准备率高达31.9% 。2024年当年计提坏账准备894.40万元，核销坏账239.86万元。虽然坏账准备计提较为充分，但如此高的坏账率本身就反映出客户质量堪忧。
账龄结构恶化。虽然具体的账龄分布数据未披露，但从应收账款周转天数的变化可以看出问题的严重性。应收账款周转天数从五年前的275.58天大幅增加至353.49天，增加了78天 。这意味着公司的回款能力在持续恶化，大量资金被客户占用。
对现金流的影响巨大。应收账款占营业收入的比例高达56.25% ，远超行业正常水平。这不仅占用了大量营运资金，还增加了坏账风险。在当前经济环境下，医疗机构和政府部门的付款能力都在下降，应收账款的回收风险进一步加大。
2.2 存货管理效率低下
存货管理是公司另一个薄弱环节。2025年第一季度，存货余额2.69亿元 ，存货周转率仅为0.30次，虽较去年同期0.27次略有提升，但仍处于极低水平 。这反映出：
产品竞争力下降。低存货周转率通常意味着产品滞销或竞争力下降。在医疗信息化行业，技术更新换代快，如果公司的产品不能及时适应市场需求，就会导致存货积压。
项目交付周期延长。公司的存货主要是项目实施过程中的在产品和待交付产品。存货周转率低说明项目实施和交付进度缓慢，这与应收账款周转天数增加相互印证，都指向公司运营效率的下降。
跌价风险不容忽视。2024年公司计提存货跌价准备131.39万元，核销存货39.15万元。虽然金额不大，但考虑到存货规模和市场竞争加剧，未来的跌价风险需要密切关注。
2.3 流动性风险迫在眉睫
流动性是荣科科技面临的最紧迫风险。多项指标显示公司已经接近流动性危机：
货币资金严重不足。货币资金从年初的2.18亿元降至6月末的1.16亿元，降幅达46.72% 。更关键的是，货币资金与流动负债的比例仅为35.97% ，远低于100%的安全水平。这意味着即使变卖所有货币资金，也无法覆盖短期债务。
经营现金流持续恶化。经营活动现金流连续多年为负，2025年上半年净流出1.13亿元 。近3年经营性现金流均值与流动负债的比例仅为5.34% ，几乎可以忽略不计。这说明公司的日常经营不仅不能产生现金，还在不断消耗现金。
短期偿债能力堪忧。虽然流动比率为1.85，速动比率为1.30，表面上看处于安全范围 。但考虑到应收账款质量和存货变现能力，实际的短期偿债能力远低于指标显示的水平。一旦出现集中到期的债务或大客户违约，公司可能面临资金链断裂的风险。
2.4 商誉减值风险高悬
商誉是公司历史并购形成的，截至2025年6月末余额为1.91亿元，占净资产的比例约为24.5%。商誉减值风险主要体现在：
并购标的业绩压力。公司的商誉主要来自收购今创科技等子公司。在当前医疗信息化市场竞争加剧、客户预算紧缩的背景下，这些子公司的业绩可能无法达到预期，触发商誉减值测试。
减值测试的主观性。商誉减值测试很大程度上依赖于管理层的判断，包括未来现金流预测、折现率选择等。在公司业绩下滑的情况下，管理层可能为了避免当期大额减值而做出过于乐观的假设。
对利润的潜在冲击。如果商誉发生减值，将直接减少当期利润。以1.91亿元的商誉规模计算，即使只计提10%的减值，也将减少利润1910万元，这对已经亏损的公司来说无疑是雪上加霜。
2.5 融资能力严重受限
在流动性紧张的情况下，融资能力成为公司生存的关键。但荣科科技的融资状况不容乐观：
银行授信可能收紧。公司资产负债率为38.89% ，表面上看处于合理水平。但考虑到盈利能力下降、现金流恶化，银行可能会收紧授信额度或提高贷款利率。
股权融资困难。公司股价持续低迷，2025年以来多次出现大幅下跌。在这种情况下，通过配股或定增进行股权融资的难度很大，即使能够实施，也会对老股东造成严重稀释。
其他融资渠道有限。公司可以考虑的其他融资方式包括应收账款保理、
供应链金融等，但这些方式都需要优质的资产或信用支持。以公司当前的资产质量和信用状况，获得低成本融资的可能性很小。
三、行业环境与竞争格局
3.1 医疗信息化行业机遇与挑战并存
医疗信息化行业正处于转型升级的关键时期，政策驱动和技术创新带来了新的机遇，但市场竞争也在加剧：
政策支持力度加大。国家卫健委发布的《三级医院评审标准（2025年版）》将电子病历互联互通和智慧医院建设列为核心指标。《紧密型县域医共体信息化功能指引》要求2025年底前所有县域医共体建成影像、心电、病理三大共享中心。这些政策为行业带来了巨大的市场需求。
市场规模持续增长。根据行业预测，到2030年，我国医疗信息化市场规模将突破428.9亿元。2025年健康医疗
大数据交易市场规模预计将达5000亿元。巨大的市场空间为企业发展提供了广阔舞台。
技术创新带来新机遇。人工智能、大数据、
5G等新技术与医疗的融合创造了新的应用场景。AI辅助诊断系统在三级医院的部署率已突破80%，医学影像AI识别准确率超过95%。这些技术创新不仅提升了医疗服务质量，也为科技企业创造了新的商业模式。
行业集中度提升。市场竞争日趋激烈，
卫宁健康 、
创业慧康 等头部企业凭借技术优势和规模效应，市场份额持续提升。荣科科技面临着巨大的竞争压力，必须在细分领域形成差异化优势才能生存。
3.2 公司竞争地位分析
在激烈的市场竞争中，荣科科技的地位呈现分化态势：
优势领域仍有竞争力。公司在急诊、重症、DRG/DIP等细分领域仍保持领先地位。业务覆盖全国超4000家医疗机构，服务80%的百强医院 。这种广泛的客户基础和品牌影响力是公司的重要资产。
技术积累深厚。公司累计获得专利71项、软件著作权1085项。在AI医疗辅助诊断、智慧病房、远程医疗等领域都有技术储备。特别是在与DeepSeek等AI大模型的结合应用上走在了行业前列。
区域优势明显。公司在东北地区特别是辽宁省拥有深厚的客户基础和政府资源。通过与辽宁方大总医院等区域龙头的战略合作，进一步巩固了区域优势。
劣势日益凸显。与头部企业相比，公司的劣势也很明显：规模偏小，2025年上半年营收仅2.92亿元；盈利能力弱，持续亏损；资金实力不足，限制了研发投入和市场拓展；人才流失风险加大，在薪酬竞争力下降的情况下，优秀人才可能流失到竞争对手那里。
3.3 与超聚变重组的战略意义
在当前的行业格局下，与超聚变的重组对荣科科技具有战略意义：
实现跨越式发展。超聚变2024年营收约400亿元，净利润6.6亿元 ；2025年预计营收500亿元，净利润15亿元。如果重组成功，荣科科技的营收规模将从目前的约10亿元跃升至500亿元级别 ，实现质的飞跃。
获得资金和技术支持。超聚变不仅带来了巨额收入，更重要的是带来了资金支持和技术资源。这将彻底解决公司的流动性危机，为研发投入和市场拓展提供充足的资金保障。同时，超聚变在算力、服务器等领域的技术优势，可以与公司的医疗信息化业务形成协同效应。
提升市场地位。重组后的公司将成为"算力+医疗"的创新型企业，在医疗AI、智慧医院等领域具有独特优势。特别是在当前国家大力发展
数字经济 和AI产业的背景下，这种定位具有巨大的想象空间。
风险与机遇并存。当然，重组也面临诸多挑战：整合风险、文化融合、技术整合等都需要时间和资源。特别是超聚变的华为背景可能带来的不确定性，需要密切关注。
四、业绩预测与投资价值评估
4.1 2025年全年业绩预测
基于前三季度的实际表现和行业趋势，我们对荣科科技2025年全年业绩做出如下预测：
基准情景（概率60%）：
- 全年营收：5.5-6.0亿元，同比下降10%-15%
- 归母净利润：亏损5000-6000万元
- 关键假设：第四季度营收略有改善但仍为负增长，费用控制取得一定成效但仍高于合理水平，无重大资产减值
悲观情景（概率25%）：
- 全年营收：5.0-5.5亿元，同比下降15%-20%
- 归母净利润：亏损7000-8000万元
- 关键假设：系统集成业务继续大幅下滑，智慧医疗业务增长停滞，计提商誉减值1000-2000万元
乐观情景（概率15%）：
- 全年营收：6.0-6.5亿元，同比下降5%-10%
- 归母净利润：亏损3000-4000万元
- 关键假设：第四季度新签大额订单并确认收入，费用控制取得明显成效，重组预期推动管理改善
需要说明的是，公司在2025年8月22日发布的业绩预告中预计全年净利润亏损1300万元至100万元 。但基于前三季度已亏损4000-4500万元的事实，全年业绩很可能大幅低于预告区间，存在业绩预告修正的可能。
4.2 重组成功后的业绩展望
如果与超聚变的重组成功，荣科科技的业绩将发生根本性改变：
短期影响（1-2年）：
- 营收规模：500亿元以上，增长50倍
- 净利润：15亿元左右，实现扭亏为盈
- 每股收益：约2.34元（按6.4亿股计算）
- 关键驱动因素：超聚变并表带来的收入和利润贡献
中期影响（3-5年）：
- 营收规模：600-800亿元，年复合增长率10%-20%
- 净利润：20-30亿元，净利率提升至4%-5%
- 关键驱动因素：业务协同效应显现，成本控制改善，新业务模式成熟
长期价值（5年以上）：
- 市值目标：1000-1500亿元（按25-30倍PE计算）
- 核心竞争力：成为国内领先的"算力+医疗"综合服务商
- 增长动力：AI医疗应用爆发、数字医疗基础设施建设、人口老龄化带来的需求增长
4.3 投资价值评估
从投资角度看，荣科科技呈现出典型的"困境反转"特征，投资价值需要从多个维度评估：
当前估值分析：
- 当前股价：约28元/股（基于2025年10月6日）
- 总市值：约179亿元
- 市净率：约11倍（基于净资产16.3亿元）
- 估值水平：明显高于同行业平均水平，主要反映了重组预期
投资逻辑：
1. 重组预期是最大催化剂：如果超聚变成功注入，公司基本面将发生质变，市值存在数倍增长空间
2. 行业前景广阔：医疗信息化和AI医疗都是高增长赛道，长期投资价值确定
3. 技术和客户基础扎实：公司在医疗信息化领域有20年积累，技术和客户资源是重要资产
4. 国资背景提供保障：作为豫信电科唯一上市平台，政府支持力度大
风险因素：
1. 重组失败风险：如果重组失败或延期，股价可能大幅下跌
2. 业绩持续恶化风险：在重组完成前，公司可能出现资金链断裂
3. 整合风险：即使重组成功，业务整合和文化融合也面临挑战
4. 估值泡沫风险：当前股价已经充分反映了乐观预期，任何低于预期的消息都可能导致股价回调
4.4 投资建议
基于以上分析，我们对不同类型的投资者给出如下建议：
激进型投资者：可以在股价回调至20-25元区间时适度建仓，博取重组成功的超额收益。建议仓位不超过总资产的10%，并设置止损位在18元。
稳健型投资者：建议等待重组方案正式公布后再做决策。如果重组方案合理且获得监管批准，可以考虑在复牌后股价企稳时介入。重点关注重组后的整合计划和业绩承诺。
保守型投资者：不建议投资荣科科技。公司当前财务状况严峻，重组存在不确定性，风险收益比不佳。可以关注医疗信息化行业的其他优质公司。
长期投资者：如果相信中国医疗信息化和AI产业的长期发展前景，可以将荣科科技作为一个长期投资标的。但需要做好长期持有的准备，并密切关注重组进展和业务整合情况。
五、风险提示
投资荣科科技面临多重风险，投资者必须充分认识并做好应对准备：
5.1 财务风险
流动性危机风险：公司的货币资金仅1.16亿元，而流动负债高达3.22亿元。如果第四季度不能改善现金流，公司可能面临无法偿还到期债务的风险。建议投资者密切关注公司的资金状况和融资进展。
商誉减值风险：1.91亿元的商誉如达摩克利斯之剑高悬。在当前业绩压力下，任何子公司业绩不达预期都可能触发商誉减值。一旦发生大额减值，将对当期利润造成重大冲击。
应收账款坏账风险：4.38亿元的应收账款中，可能存在大量无法收回的坏账。特别是在医疗机构和政府部门资金紧张的背景下，应收账款的回收风险进一步加大。
5.2 经营风险
业务持续下滑风险：系统集成业务已经连续多年下滑，如果智慧医疗业务也出现增长停滞，公司的基本面将进一步恶化。特别是在行业竞争加剧的情况下，公司的市场份额可能被进一步压缩。
核心人员流失风险：持续亏损和薪酬竞争力下降可能导致核心技术人员和销售人员流失。人才的流失将直接影响公司的研发能力和市场拓展能力，形成恶性循环。
技术迭代风险：医疗信息化技术更新快，如果公司不能及时跟上技术发展趋势，产品竞争力将下降。特别是在AI技术快速发展的今天，技术落后意味着被市场淘汰。
5.3 重组相关风险
方案调整风险：虽然市场对重组充满期待，但最终的重组方案可能与市场预期存在较大差异。比如，可能只是部分资产注入，或者估值过高导致中小股东利益受损。
审批风险：重组需要经过证监会、国资委等多个部门的审批，任何一个环节出现问题都可能导致重组失败或延期。特别是超聚变的华为背景，可能面临额外的审查。
整合风险：即使重组成功，两家公司在业务模式、管理文化、技术体系等方面的差异也会带来整合挑战。整合不当可能导致协同效应无法实现，甚至出现1+1<2的情况。
5.4 市场风险
行业竞争加剧：医疗信息化市场的竞争日趋激烈，头部企业的优势越来越明显。荣科科技必须在细分领域形成独特优势才能生存。
政策变化风险：医疗信息化行业受政策影响很大，医保支付方式改革、医疗体制改革等政策变化都可能影响公司的业务。
宏观经济风险：在经济下行压力下，医疗机构的IT投资预算可能减少，这将直接影响公司的订单和收入。
结语
荣科科技正处于转型发展的关键时期。2025年三季度的业绩虽然延续了下滑态势，但与超聚变的重组预期为公司带来了新的希望。公司面临的挑战是严峻的，财务风险、经营风险、市场风险等多重压力叠加，稍有不慎就可能陷入困境。但机遇同样巨大，如果重组成功，公司将实现凤凰涅槃，从一家亏损的医疗IT企业转型为百亿级的科技巨头。
对投资者而言，荣科科技是一个典型的高风险高收益标的。在做出投资决策前，必须充分了解公司的真实状况，理性评估重组成功的概率和可能带来的收益。建议投资者保持谨慎乐观的态度，在充分认识风险的前提下，根据自身的风险承受能力做出选择。
最后需要强调的是，本报告基于公开信息撰写，不构成投资建议。股市有风险，投资需谨慎。投资者应当根据自身情况，独立做出投资决策，并承担相应的投资风险。
一面湖水2025
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