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$C钧崴(sz301458)$ 钧崴电子，英伟达GPU和服务器电源背后的隐形冠军，星辰大海。
近期发现了一个逻辑非常有趣的品种—钧崴电子（N钧崴），深挖之下才发现其背后的星辰大海———
当下正值次新炒作的奇妙节点。
每当市场万籁俱寂或者万人空巷之时，总少不了次新的身影，一般次新的炒作分为两种情节：一种是市场极好（流动性极大带来的流动性外溢，是对市场极致的狂欢，如无限传媒/长联/
红四方），另一种是行情极差情绪破冰（流动性极差带来的极致抱团，是对命运不公的抗争，如
英特科技/
汇成真空）。
回到本周五，在恐慌情绪的裹挟下，新股N赛分向下临停，带动N钧崴尾盘崩盘，极致的恐慌的表现，这是本年度第一次非极致高开的新股开盘首日便向下临停，那么这其中是否存在着交易的机会？
在仔细的研究过钧崴电子之后，才发现这其中或许蕴含着巨大的预期差。那么本文中请随我一起走进英伟达背后的这位隐形冠军。
文章构成如下：
1. 业务和成长性。
2. 与英伟达的星辰大海。
3．国产替代预期差—华为/字节AI产业链。
4．估值预期差。
一． 业务和成长性。
钧崴电子是一家中台合资企业，是一家以电
流感测精密电阻及熔断器为核心业务的半导体被动元件厂商。
其核心业务涵盖两侧：
1. 电流感测精密电阻：
以公告报告期（截至23H1）内，营收占比约占58%。
以下游领域，最核心的应用领域在智能手机（
AI手机）/智能电脑（AIpc）/
智能穿戴（
AI眼镜/AI耳机等），其次在服务器领域的主板/适配器也有应用。
主要应用在电路保护，电源管理和电池驱动。
划重点，重点来了！伴随着AI端侧时代的全面到来，各类端侧设备都面临着轻量化的限制，更高的设备内电路集成度和更高的性能（对AI边端计算的需求），都对电路的散热和保护产生了极大的需求，这其中最直接的刚需就是对电流感测精密电阻性能和尺寸降低需求的提升，极大提高了对
高端精密电阻的需求。
此外，在服务器领域，随着算力的升级，服务器耗电量和算力卡集成度的指数级别上升，对GPU算力卡内部电路的感测精度亦呈现指数级上升，电路的敏感性直接决定了电路的稳定性和工作条件，对最终决定服务器整体性能只管重要，为此无论是主板还是GPU内部堆叠元件都必须对精密电阻进行有效升级从而更好地提高。
根据观研报告网发布的《中国电流感测精密电阻行业发展深度研究与投资前景预测报告（2024-2031年）》显示：预期未来6年内，电流感测精密电阻市场的年平均增长率在16%，甚至有望进一步上升至25%。
极大的市场增长需求，诞生了巨大的机会。
2. 熔断器，包含电子熔断器、贴片熔断器、电力熔断器三类：
以公告报告期（截至23H1）内，营收占比约占26%（实际在23H2，和24H1大规模放量）。
以下游领域，除了服务于
消费电子产品外，电子熔断器重点应用于服务器电源，而电力熔断器大规模应用在通信电源、UPS电源、变频器等服务器基站/变电站高度需求领域。
在当下服务器领域，供电方式由传统UPS向HVDC和BBU转换，而最直接的转变之一是将UPS方案中的交流配电器以直流熔断器替代，节约了配电环节的占地空间。
这其中最最最直接的增量就在于配电环节中的电力熔断器占比大规模提升，产生了巨大的市场空间。
在调研中我曾发现，市场对于钧崴电子大规模扩产电力熔断器表现出担忧，在报告期截至23H1（服务器电源尚未形成明显增量），而当时电力熔断器的产能利用率仅有42%，虽然比较22年度有所提升，但仍未达满产。
那么这个问题如果站在当下去审视而不是23年初，就不难思考了，很明显扩产的这五亿产能，是为了全面拥抱AI时代而准备的。
你以为到这里细节就挖就完了？那就大错特错了，在下一节与英伟达的合作中，我们将来重新审视电力熔断器的问题。
二． 与英伟达的星辰大海。
为什么说钧崴电子是英伟达产业帝国背后的隐形冠军，且听我为你娓娓道来。
首先我们回到上一节中的问题，为什么说新的电力熔断器产能是为了AI时代准备的，那么不妨让我们来看看，钧崴在2023的上半年多了哪些大客户？
一眼可以看到那个的台达对不对，台达是谁？英伟达服务器电源和后备电源的一供，占比超过60%，哪怕市场预期后续由10%~20%的份额将划分给
麦格米特，依然占比约50%。
那2023年的上半年是什么日子？为什么台达突然进入了钧崴的大客户之中，发现锚点了对不对，23年正是AI算力军备元年，23年上半年正是AI电源的放量初期。
并且同期，公司自主生产的高端熔断器产量大幅提升，而外协低端熔断器产量大幅降低，这期间蕴含着什么？
截至目前，台达电子已经成为了公司在电源领域最大的客户。
那么如果到这里，证据还不够明显，钧崴为什么会被台达选中？而不是其他？除了钧崴台资的背景，还有至关重要的英伟达合作，台达是英伟达的至关重要的合作伙伴，正因为英伟达和钧崴紧密的合作关系，才会更倾向于选择钧崴。
在公司的招股书中，非常明确的表明了，英伟达是钧崴的深度合作伙伴，在电流感测精密电阻产品直接供应英伟达的芯片设计方案，且公司明确表明，同时供应英伟达显卡、ADAS、GPU（区分了显卡和GPU，后者明显指的AI算力产品）
除此外，英伟达在近期的CES上刚刚宣布进军AIpc和AI智能穿戴市场，并且在24年宣布了将成立ASIC部门，进行边端定制化业务。这些都为后面钧崴和英伟达合作的进一步升级埋下了伏笔，因为前面我们聊过，电流感测精密电阻的最核心应用方向除了服务器领域还有AI端侧。
到目前为止，英伟达和钧崴的种种合作脉络已经足够充分了，但是还不止于此。
台达的第一大客户富士康（鸿海、
工业富联）是英伟达最大的代工厂商，而四号大客户的广达电脑亦是英伟达GB200/300服务器的重要代工商（受NV影响，股价在两年间涨幅接近4倍）。
可以说，钧崴是一个“含达量”无限高的品种。
三． 国产替代预期差—华为/字节AI产业链。
如果钧崴的预期止步于此，那他还不足以称得上预期差很大，还有什么呢？
且让我们翻开钧崴的招股书，看看最新进展的神秘大客户A，包括小米、三星、台达、大疆、戴尔等企业都没有采用保密协议，那么这家唯一采用保密协议的公司是谁，大家心里可能多少有答案了。
与神秘客户的合作大概率存在于服务器算力卡和消费电子两个领域。
在精密电阻领域，国产替代率目前仍低于10%，发行人为国内最大的电流感精密电阻厂商，而国内的市场需求份额约占40%，存在极大的替代空间。
除此外，公司还进入了
中恒电气的供应链体系，通过HVDC供电系统间接供货字节的
数据中心建设。
四． 估值预期差。
做一笔简单的计算，今年是2025年，也是AI端侧硬件和AI电源需求量正式开始暴增的一年（根据市场一致性预期）。
公司的扩产产线包括电流感测精密型电阻（AI端侧产品和服务器产品）、电力熔断器（服务器电源产品）。
产线于2023年下半年开始建设，预期25年H2开始放量了，公司先以自筹资金进行先期投入，待募资到期后置换。
预期27-28满产后将为公司分别贡献，电流感测精密型电阻15亿营收和电力熔断器5亿营收，预期到满产公司的总产能为电流感测精密型电阻20亿，熔断器8亿。
预期公司24-28年营收分别为：6.7/10/15/21/28亿，整体毛利率维持在45%，其中电流感测型精密电阻毛利率约60%，熔断器毛利率维持在30%附近。
Ps. 有很多老师认为这是个没有技术含量的企业，属于是给
NVDA 打扫卫生的保洁大妈，那真是纯纯扯淡，试问诸位见过哪个没有技术的企业能做到47%的平均毛利率？和竞业企业的
风华高科相比，高出了2倍不止。
采用一致模型估计预期，公司24~28年净利润分别为：1.1亿/1.9亿/3.2亿/5亿/7.4亿，当下考虑到高增长及与NVDA的高度绑定关系性给予26年50pe，预估市值为160亿，不考虑情绪溢价对应向上空间70%。
ps. 关于我个人对这个品种的看法是，如果周一可以形成市场合力，那在现在这种极度市场极端行情下拥有极高的交易价值。
江南山水春
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