海通证券：
蓝思科技 研究报告
公司主营视窗防护玻璃的研发、生产和销售，并实现了消费电子产品视窗防护屏材质的重大突破。 公司的主营业务是视窗防护玻璃的研发、生产和销售，主要产品是视窗防护玻璃，它是消费电子商品的重要零部件之一，目前已被广泛应用于手机、平板电脑、笔记本电脑、桌上电脑、数码相机、播放器、 GPS 导航仪、汽车仪表等产品中。此外，公司成功开发出的可作为消费电子产品外壳或后盖的防护玻璃也已被部分厂商采用。
公司近 3 年营收稳定增长，但由于新产品投产初期各项成本增加等原因，导致公司 14 年毛利率水平有所下滑。 公司 2014年完成主营业务收入 141.03 亿元，实现净利润 11.76 亿元。其中手机防护玻璃是公司目前最重要的产品。
但是 2012-2014 年间，公司主营业务的毛利率分别为 30.24%、 31.02%和 20.19%， 12-13 年的主营业务毛利率相对稳定，14 年却有所下降。我们认为主要是由于： 14 年公司为新产品的生产招聘和储备了大量新职员导致人工成本上升、客户结构出现变动、产品结构也有所改变，再加上新产品投产时间较短导致生产成本相对较高，致使 14 年公司毛利率水平下降。新产品上市初期，由于工艺成熟度以及员工操作熟练度较低，产品的成本往往较高，毛利率一般较低；随着生产时间的增加，产品价格呈下降趋势，我们认为如若公司不能有效降低残次品率进而降低成本，会导致公司毛利率水平的持续下降。
公司有较强的技术研发优势和卓越的品质管理优势。 （ 1 ）技术研发优势明显。经过自主研发及多年的技术沉淀，公司已掌握了先进的行业生产技术，截止 14 年底，公司已拥有了 94 项专利， 4 项软件着作权，整体技术水平居于行业前列。（ 2）品质管理能力出众。经过多年的生产经验积累，公司已建立了完整、有效的认证和质量管理体系和保障体系，确保产品质量的稳定和持续提高。公司做到了定期开展质量体系的内部审核和管理评审，保证质量体系的不断完善，确保产品满足客户各方面的要求，形成了企业的自我完善机制。
公司的主要客户和主要供应商集中度有所下降。 （ 1 ）全球消费电子产品行业和 EMS 行业的集中度高决定了公司的客户集中度较高。 2012-2014 年，公司向前五大品牌客户的销售占比分别为 96.25%、 93.10%和 86.69%，经多年的合作，公司与其客户形成了互利共赢的稳定合作关系，公司与其主要客户不存在单方面的依赖情形；（ 2）公司与主要的原材料供应商已建立了良好的合作关系，报告期内，公司不存在向单个供应商的采购金额超过采购总额 50%的情形， 2012-2014年，公司对前五大供应商的采购金额占同期采购总额的比例分别为 45.11%、 42.08%和 31.62%，报告期内公司的主要原材料和设备供应商集中度有所下降。
报告期内公司期间费用率大体维持稳定， 2014 年由于研发支付增加致使器件费用率大幅上升。 报告期内，公司销售费用率较低且相对稳定、费用结构合理， 2012-2014 年公司的销售费用率分别为 1.62%、 1.40%和 1.17%；公司的财务费用主要由利息支出、汇兑损失和汇兑收益构成， 2012-2013 年公司的财务费用率基本持平，处于较低水平， 2014 年由于人民币总体的贬值趋势，汇兑收益大于汇兑损失导致 2014 年财务费用率有所下降；管理费用率在 2012-2013 年相对稳定，2014 年由于研发支出的大幅增加和管理人员数量及薪酬支出的增加，导致管理费用率大幅上升。综上我们认为， 2014年公司的期间费用上升主要是由于研发费用增长导致的管理费用率增长。
行业分析：
全球手机出货量、智能手机出货量快速增长，带动手机视窗防护玻璃出货量不断增加。 2007-2009 年受金融危机影响全球手机出货量增长速度较慢。随后，在智能手机和触摸屏手机快速增长的推动下， 2012 年、 2013 年全球手机的出货量迅速上升，分别达到 17.38 亿部、 18.22 亿部。 2013 年全球智能手机出货量为 10.04 亿部，同比增长 38.45%，智能手机在全球的销售量首次超过功能性手机，占到当年全球手机出货总量的 55.12%，高于 12 年的 41.73%。每部手机至少需要一块视窗防护屏，同时受触摸屏生产过程中贴合损耗和维修备货等因素的影响，视窗防护屏与智能手机出货量的数量比例高于 1:1 ，在手机出货量大幅增长的带动下，视窗防护玻璃的产量也不断增长。
平板视窗防护玻璃的出货量随着平板电脑市场容量的增长持续提高。 自 2010 年以来，平板电脑出货量保持高速增长。 2013年全球平板电脑出货量为 2.17 亿台，较 2013 年的 1.44 亿台增长 50%以上。目前平板电脑所采用的视窗防护屏一般为玻璃视窗防护屏，鉴于触摸屏生产过程中产生的贴合损耗以及维修备用等原因，平板视窗防护玻璃与平板电脑出货量的数量比例大于 1:1 ，平板电脑市场容量的持续增长带动了对平板视窗防护玻璃产品的需求。此外，未来笔记本电脑、桌上电脑、车载信息系统等经过产品结构调整，也有望重回增长渠道从而为视窗防护玻璃市场提供强大的推动力。
玻璃材质的视窗防护屏需求量和占比不断增加。 触控显示屏的触控模组是经过精密加工的灵敏电子元件，位于显示屏的上方，如果裸露在外容易因尖锐物品伤害从而影响其精度和使用寿命。普通的功能性手机主要采用的是亚克力防护屏；而目前的智能手机采用的主要是电容式触摸屏，由于玻璃防护屏可以满足电容式触摸屏对防护屏品质的要求，因此视窗防护玻璃的需求将随着智能手机市场占有率的提高而不断提高。
玻璃视窗防护屏的应用领域将不断拓广，防护屏的材质也在不断创新。 玻璃防护屏由于具有优良的机械强度，因此可确保液晶屏使用的安全性，可以增加画面的鲜明度和柔和度，可避免荧屏划伤，增加耐用度。同时，玻璃晶莹剔透、时尚美观和视觉触觉良好的特点，使其能起到美化电子产品、提升产品档次并增加产品附加值的作用，因此目前也已被广泛采用作为高档手机等电子产品的后盖和笔记本电脑的外壳。此外，截止目前，由于蓝宝石高耐磨性、防划痕和高光学性能的特点，已有部分厂商将其应用于视窗防护屏中，蓝宝石等材料很可能会成为高端消费电子产品防护屏的原材料之一。
募投项目分析
公司拟发行股份不超过 6736 万股，主要用途为基础设施建设和扩充产能。 扣除发行费用后的募集资金，将用于以下2 个项目，需募集资金 36.22 亿元。
募投项目 1 预计建设期 1 年，计算生产期 5 年，项目总投资 177550.24 万元，本项目 100%达产后，预计每年可新增销售收入 420000 万元， 实现总利润 108857.62 万元； 募投项目 2 预计建设期 1.5 年， 计算生产期 5 年， 项目总投资 184629.31万元，本项目 100%达产后，预计每年可新增销售收入 400000 万元，实现利润总额 91764.39 万元。
盈利预测与投资建议
建议申购，合理价格区间为 47.88-61.56 元。 我们预计公司 2015-2017 年销售收入为 169.28、 223、 262.66 亿元。归属于母公司的净利润分别为 23.06、 38.79、 48.08 亿元，按发行 6736 万股新股后的总股本测算，对应的 EPS 分别为 3.42、5.76、 7.14 元。我们梳理相关企业估值状况。得到 2015-2016 年行业平均预测 PE 分别为 28.99 倍、 20.27 倍。基于稳健性原则，给予公司 2015 年 14-18 倍 PE 估值，对应合理价格区间为 47.88-61.56 元，鉴于公司新股发行价确定为 22.99元，给予“建议申购”评级。
风险提示：
主要客户高度集中，公司产品毛利率和公司业绩继续下滑，消费电子产品市场需求变化较快。
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