002282 博深工具 2015年最有空间超级大牛股_500万就好

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公司目前总体的目标是突出两大核心业务，推进金刚石工具的高端化和高铁刹车片的产业化，目前各项业务都处在蓄势待发的状态，业绩增长潜力巨大。鉴于公司正在发生一些深层次的变化，业务架构和组织管控体系正在经历变革，未来的成长空间和路径业更加清晰，我们上调公司投资评级至“强烈推荐”。

关注1：关于高铁刹车片的几个核心问题

关于高铁刹车片，市场关心的几个核心问题是：公司的高铁刹车片能不能通过测试？什么时候能拿到认证？能不能卖出去？能占多大份额？能赚多少钱？为什么不做300 公里等级以下刹车片？对于这些问题我们之前已经跟市场做了一些沟通，结合调研了解的情况，我们再总结一下观点：

1）300 公里等级高铁刹车片春节前通过台架测试确定性大。几点理由：a、公司在历史上曾参与国产的“中华之星”动车刹车片项目，拥有很强的技术积淀并一直在持续研发，近年也通过了波兰权威认证机构的1:1 台架测试，技术指标已达到国际先进水平，甚至部分指标超越了行业标杆德国克诺尔；b、根据草根调研的了解，国内行业内人士对公司的刹车片技术评价颇高；c、对于国内高昂的测试费，如没有足够的把握公司也不会去申请测试。根据公司的计划和预约情况，我们认为公司今年春节前完成台架测试确定性很大。

2）高铁刹车片产业化计划可执行性强，略显稳健和保守。根据公司制定的300 公里等级高铁刹车片产业化实施计划：春节前完成台架测试，5 月完成并通过专家技术评审，7 月上车试验（半年至一年），7-9 月通过CRCC 认证，年内进入采购名录。整个计划清晰且可执行性强。在具体的时间节点上，公司打出了一定的冗余度，计划略显稳健和保守。如果各个环节进展顺利的话，我们认为公司实际可以在16 年上半年进入采购名录并实现供货。当然，因各环节存在一些公司不可控的外部因素，具体时间进程存在一定的弹性，相对保守计划也显示了公司稳健的风格。只要公司扎扎实实的一步步推进，尽快实现高铁刹车片产业化是可以期待的。

3）“先难后易”，突破高等级高铁刹车片后，低速动车刹车片不在话下。两者的区别在于材料物性、组分比例等，对耐高温、抗冲击指标要求上有些差异。与其他竞争对手刹车片研制采取“先易后难”的策略不同，公司的策略是“先难后易”。先突破技术壁垒最高的300 公里等级高铁刹车片，再延伸至低速度等级的200-250 公里刹车片，两种策略均无可厚非，博深更看重未来干线铁路中300 公里以上时速高铁占比的提升，以及高等级刹车片拥有更好的竞争环境和更强的盈利能力。预计公司300 公里等级高铁刹车片通过测试后会立刻启动低速度等级刹车片的研制，这意味着公司将通吃两个速度等级刹车片市场。

4）目前存量市场容量约60 亿，预计2020 年达百亿规模高铁刹车片市场包括新车配套市场和存量替换市场，作为一种耗材，存量替换市场要远大于新车配套市场。

我们预计14 年底高铁线路通车里程达到约1.7 万公里，按照0.08 列/公里的配车密度，预计动车组保有量将达到1360 标准列，简单假设300 公里等级以上和以下动车组各占一半。300 公里以上动车组，每辆动车配刹车片20 片，一标准列高铁动车组需配160 片；200-250 公里动车，动车、拖车比例配制不同，一般每辆动车配刹车片16 片，每辆拖车刹车片32 片，一标准列动车组需配刹车片160 片-192 片，平均为176 片。

300 公里等级高铁刹车片价格已经从最高时的1.8 万元/片降至目前的1 万元/片左右。200-250 公里等级动车刹车片价格目前约5500 元/片。

刹车片国产化开始后不可避免的要面临价格下调的压力。从当前的利润空间考虑，前者降价幅度应高于后者。我们中性假设刹车片国产化后两种等级刹车片价格分别降至7500 元/片、4500 元/片。按照高铁动车组更换刹车片频率3.5 次/年测算，2014 年存量替换市场容量约61 亿元。根据对未来高铁动车组保有量测算，预计2016 年存量替换市场容量约72 亿元,2020 年则达到100 亿规模。、

5）300 公里等级高铁刹车片研发速度领先，有望占据10%-20%的市场份额

为了降低高铁动车组的采购、运行、维护成本，铁总有很强的动力推进动车组零部件国产化，12 年与德国克诺尔的采购协议到期之后，铁总欢迎、鼓励本土企业打破外资垄断，进入供货体系。此外，部分耗材采购权下也放到地方路局，以博深工具为代表的本土厂商面临高铁动车组刹车片国产化加速的大好机遇。

截止目前，已通过动车组刹车闸片CRCC 认证的本土企业有五家，包括北京天宜上佳、北京浦然、北京华夏西屋、青岛亚通达、南车戚墅堰铁马，其中通过300 公里以上时速高铁刹车片的本土企业仅有两家：北京天宜上佳和青岛亚通达。预计博深工具的300 公里等级高铁刹车片产业化进程要领先于其他企业。其中一个重要原因在于铁总在推进包括刹车片在内的零部件技术标准化，明确要求300 公里等级刹车片统一为德国克诺尔标准，公司从研发伊始就采用了克诺尔标准，而部分竞争对手则依赖日本川崎的技术路径，研发路线需要调整。这为公司占据较高的市场份额提供了有利的条件。

对于未来公司在高铁动车组刹车片市场的份额，我们之前按照10%的预计进行过测算，考虑到公司在300 公里等级高铁刹车片研发上处于相对领先的位臵，低速度等级动车刹车片研制也将启动，且地方路局为降低运行成本也有很强的动力采购像博深这样的路外企业的刹车片，因此乐观的情况下存在占据20%市场份额的可能。当然具体份额的落实还需要后续观察，我们将提供几种情景模式下的测算，供投资者参考。

6）即使考虑国产化后的降价，盈利仍非常可观，业绩弹性大

虽然国产化后高铁动车组刹车片面临价格下降的压力，但即使300 公里等级高铁刹车片价格较目前下降20%，至7500 元/片，公司刹车片业务盈利能力仍将十分可观，业绩弹性非常大。理由如下：a、相比德国克诺尔，本土企业的材料、人工成本优势明显，在克诺尔降价至仅获得较低边际利润的情况下，本土企业仍然会很赚钱；b、高铁刹车片作为A 类物料，铁总会保持3-5 家供货商，进入名录后的公司也不会很多，市场竞争环境应相对比较好，大家都有钱赚；c、高铁刹车片作为影响行车安全的重要零部件，整车厂或者地方路局更重视产品质量和行车安全问题，对价格敏感度较弱；d、公司的高铁刹车片与金刚石工具均采用粉末冶金工艺，都有造粒、混料、压制环节，两者的生产设备具有较强的通用性，在产业化初期可利用现成的厂房、设备，因此刹车片成本摊销较低。

关注2：不止是高铁刹车片，有望打造高铁零部件系统平台

高铁刹车片的产业化是公司未来几年的重要工作之一，通过高铁刹车片进入高铁动车组产业链对公司的未来发展至关重要。我们认为一旦切入这个市场，公司也不会满足于只做刹车片。刹车片是整个制动系统的一部分，公司未来有可能打造一个高铁零部件系统的平台，有望将产品链延伸至摩擦副、制动钳、刹车盘等相关产品。市场空间也有望进一步打开。

关注3：金刚石工具高端化，海外增势良好，国内供给收缩，主业趋势性回升

公司主业是金刚石工具、电动工具和合金工具，金刚石公司主要包括锯片、钻头、磨盘、瓷砖工具等，目前约占营业收入的77%左右，产品主要应用于建筑装饰装修、基础设施工程建设、装修装饰材料加工等领域。电动工具和合金工具占比较小，盈利能力偏弱，未来在公司的业务调整中地位可能会逐渐弱化。

近年受国内需求不足，市场竞争激烈，金刚石工具毛利率大幅下滑，且前期高额固定资产投资导致折旧较大，加之费用高企，公司12-13 年呈微利状态。公司14 年开始剥离低毛利业务，通过产品结构调整和费用管控促业绩显著恢复。我们预计14 年归母净利润约3100 万元，同比增长约90%。

我们认为未来两年公司主业业绩将继续提升，有望逐渐恢复到历史高峰期的六七千万的利润水平，主要理由如下：1）公司近年来收购并新设了多家子公司，主要布局高端产品和海外市场，随着海外经济复苏，海外业务增长态势良好，预计14 海外业务收入占比将超过50%，毛利占比60%以上。公司对加拿大、泰国等海外生产基地布局的效果开始显现；2）金刚石工具看似普通，但国外顶尖的高端产品实则非常赚钱，公司计划在金刚石工具强国-韩国设立研发中心，研发高附加值金刚石工具，过去收购的德国普瑞高上海公司主营聚晶金刚石工具，主要用于对切割精度要求较高的木地板加工行业，并可应用于PVC 和金属加工领域，曾有过ipone6 金属加工的铣刀订单，目前整合效果已开始显现，盈利好转，未来可能在汽车、3C 领域继续拓展。

总体上，金刚石工具的高端化正有序推进，高端产品和海外业务增势良好；2）由于国内需求低迷、竞争激励，部分产能退出，供给端呈收缩态势，国内市场竞争环境的好转也有利于公司主业的恢复。

关注4：增发彰显大股东对公司发展信心，并为公司未来多项业务开展提供资金保障
根据公司的增发预案，拟募集资金约2.5 亿元，发行对象为博智投资（大股东持股公司）、陈哲（董事长陈怀荣之子）、靳发斌（总经理），拟发行价为9.83 元/股，锁定期3 年，募集资金主要用于偿还银行借款和补充流动资金，具体将围绕四个方面的投入做准备：1）加大高端金刚石工具研发投入，如在韩国设立研发中心；2）高端工具的布局，如扩大子公司普瑞高高端工具产能；3）为高铁刹车片研发和产业化投入做资金储备；4）为厂区资源整合和潜在新项目做资金储备。

关注5：拟出租富余厂区，贡献租金收入之外更体现思路的变化和业务架构、管控体系的变革

公司今年计划对现有厂区整合的打算，公司目前三个厂区，比较分散，物流成本较高，整合后可降低成本，提高生产效率，另外也可以利用厂区资源，增加公司营业外收入，并为高铁刹车片等投资项目和CRCC 认证做准备。

按照出租厂区的规模，测算理想状态下每年可贡献一千万左右的营业外收入，厂房的出租对当前相对较低业绩起一定补充作用，对未来高铁刹车片产业化后的业绩来说并无实质影响，但对于这一点我们认为不应只简单的看到租金贡献，而是应站在公司发展战略角度去思考：这实际上是公司调整管理思路的一种体现，是整合、优化公司资源调配的一步棋，也预示着公司未来业务架构、管控体系正在发生变革。

结论：

公司传统主业正底部回升，高端产品开拓和海外市场布局态势良好，高铁刹车片通过台架测试的确定性很强，有望16 年实现产业化，为公司贡献极大的业绩弹性，除高铁刹车片之外，公司有望打造高铁零部件平台，成长空间进一步打开。我们略上调公司2015-2016 年的盈利预测，预计2014-2016 年的每股收益分别为0.14元、0.22 元、0.72 元，对应动态市盈率分别为113 倍、70 倍、21 倍。虽然当前PE 较高，但高铁刹车片产业化后仅刹车片业务的合理市值就在60 亿以上，加上传统业务，整体合理市值应在75 亿以上，具有翻倍空间。从战略层面，公司正在发生一些深层次的变化，业务架构和组织管控体系正在经历变革，未来的成长空间和路径业更加清晰，我们上调公司投资评级至“强烈推荐”。

风险提示：
高铁刹车片产业化进度低于预期的风险

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