股灾到金融风险仅三个台阶

股灾到金融风险仅三个台阶

　　台阶一：如不干预，去杠杆的自发调整远未见底。本轮下跌源于去杠杆，目前上证综指下跌约1200点，指数点位与4月中上旬相似，但场内融资余额比当时高4000亿，此外预计场外配资低于警戒线的约1000-2000亿，这些都是融资套牢盘，如果市场不能有效反弹，融资套牢盘强平压力仍然巨大。台湾股市88 年9 月因资本利得税导致市场调整，杠杆资金强平强化市场下跌趋势。暴跌之后88年10月开始台当局陆续出手救市，股市从10月21日到11月22日反弹31%，反弹过程融资盘仍继续加速清理。直到89年1月，股指和融资余额又都降至88 年5 月水平，意味着融资套牢盘全部出清，市场才重拾升势，而此时指数下跌幅度已达43%。另外，借鉴过去牛市中级调整，往往伴随着成交量显著萎缩，例如06年5-8月调整上证综指单日成交量从调整前60-80亿股降至调整末期的20-30亿股，降幅约三分之二，07年530单日成交量从调整前的150-200亿股降至调整末期的50-60亿股，降幅也大约为三分之二。本轮调整前成交量约700-800亿股，目前成交量450-550亿股，降幅不到40%，单纯依靠市场自身力量预计调整过程还将持续。更重要的是，连续暴跌后投资者预期悲观，已经由被动去杠杆走向主动去杠杆，市场过度恐慌将引发更大幅度的下跌。

　　台阶二：如继续下跌，会引发公募赎回潮的再次杀跌。市场持续下跌不但影响杠杆资金，还有可能造成非杠杆资金离场。05-07年牛市在07年10月见顶，但08年1季度公募基金份额仍在增加，说明投资者在下跌初期对市场仍抱有希望。但此时由于海外金融危机和国内政策犹豫，市场信心终被击溃，公募基金份额连续四个季度净赎回，基金仓位也从82%降至68%，加剧了市场下跌幅度。本轮下跌中普通投资者普遍预期4000点附近是政策底，而且3940点正好是技术上的牛熊半年线，如果跌穿就有可能击垮投资者信心。届时，下跌动力就不仅仅来自于杠杆资金，可能引发机构与散户竞相离场，从而引发进一步的杀跌。

　　台阶三：股市持续下跌，有引发金融风险的隐患。股市持续下跌，将会对券商、银行、信托等金融机构资产质量产生重大影响。目前各类金融机构与股市相关的金融资产包括：券商是两融+股权质押、银行是结构化产品+股权质押+两融收益权、信托是结构化产品+股权质押。①两融风险：目前场内融资规模2.03万亿，草根调研显示，千分之四保证金 比例低于130%的平仓线，如果市场进一步下跌，场内融资跌破平仓线的比例将加速上升，预计指数继续下跌10%、20%、30%后将有6%、20%、35%的场内配资跌破平仓线。②银行配资：银行资金通过结构化产品大量参与场外配资。目前，银行配资的结构化产品8000亿左右，杠杆比例多在1:2和1:2.5，预警线0.9-0.95，强平线0.85-0.88，预计超过15%达预警线，进一步下跌有可能对银行资产质量产生冲击。③民间配资：有2000-3000亿民间配资通过信托、P2P等形式进入股市，其杠杆率最高可达1:5以上，且缺乏有效风控手段，风险更大，预计多数已经面临平仓风险。④股权质押：目前上市公司股权质押参考市值1.85万亿，其中券商、银行、信托质押参考市值分别为11000亿、3912亿、2044亿。按个股跌幅中位数36%推算，本轮下跌之前股权质押参考市值应在2.9万亿左右，根据目前市场平均质押率0.25-0.4，预计质押资金规模在7000-12000亿左右。目前股权质押资金预警线约170%左右，平仓线约150%左右，质押率在0.4的质押标的多数已接近预警线甚至平仓线，如果继续大幅下跌，更多股权质押标的将会受到冲击。以上四项金融资产总规模5万亿以上，如果放任市场下跌，将有可能引发系统性金融风险。即便系统性金融风险没有爆发，局部损失出现也会对金融机构造血功能产生负面影响，并扼制资本市场健康发展、影响实体经济融资环境，最终不利于“大众创业、万众创新”的经济转型发展。