以10年期国债收益率预测美国加息时点
申银万国首席宏观分析师 李慧勇 2014-09-02 09:41
市场将美国加息形容成山雨欲来，我们认为，当前市场对加息影响的评估与反应可能过于短期化、夸大化。随着美国经济持续温和复苏，上调联邦基金利率已成为一致预期；但由于联储货币政策的前瞻指引日渐模糊化、定性化，并未明确提出加息时间表，导致一致的预期难以形成，股票与债券投资均面临决策困难。这里，我们建议用10年期国债收益率来评估加息预期，进而预测加息时点。
主要观点及逻辑：
经济基本面研究预测加息时点已不具操作性。2008年以来，联储货币政策的前瞻指引经历了4个阶段的演变，当前阶段表述重回模糊化。耶伦强调货币政策必须具有更强的适应性，不会基于泰勒规则公式的简单计算结果，这导致专注于通货膨胀与经济增长的基本面研究，已无法再为预测加息提供参考：
第一阶段（2008年12-2011年7月），措辞隐晦，表述为将超低政策利率保持“一段时间”或“更长一段时间”；
第二阶段（2011年8月-2012年11月），提出明确时间段，表述为将超低政策利率“至少保持到2013年中期”或“至少到2014年后期”；
第三阶段（2012年12月-2014年2月），与具体经济指标挂钩，表述为“只要失业率高于6.5%，通胀率不高于2.5%”就会维持当前较低的区间；
第四阶段（2014年3月至今），放弃清晰量化承诺，表述为“在购债计划停止后相当长一段时间内”维持当前利率水平是合理的。
美元指数过多受到欧元与日元贬值干扰。整个8月，美元指数上涨1.02%，同期欧元兑美元与日元兑美元分别贬值-0.98%与-1.46%，同一数据在7月的情况分别是1.91%、-1.93%与-1.24%。可见欧元与日元贬值推升美元指数作用显著，欧元是计算美元指数过程中权重最大的货币，权重达57.6%，日元是计算美元指数过程中第二大权重货币，权重达13.6%。历次因欧央行与日本央行利率决议带动的宽松预期会进一步构成扰动。
10年期美债收益率提前于基准利率变化，可以用来评估加息预期强弱。相比于加息时点，更会影响金融资产价格波动的加息预期，也更难进行评估。债券市场是衡量未来经济形势与货币政策的首要指标，专业的债券投资者比股票投资者更善于合理定价，因此我们建议关注国债收益率与收益率曲线。回顾历史，历次加息前至少三个月的时间内，国债收益率都会提前触及低点，进而逐级走高反应加息预期；并且短期国债收益率比长期国债更为敏感。
目前10年期美债收益率却节节走低，中美国债利差仍在扩大，表明今年年内的加息预期尚不稳固，暂时不会影响资金价格。故而一旦2015年开始加息，必将影响各类资产价格，但目前来看，不必过早担忧。10年期国债收益率已下降至2.35%水平，与此同时，美国30年期国债收益率跌幅更大。原则上对加息压力更为敏感的短期国债收益率也并未上涨，2年期、5年期国债收益率都保持平稳。自然，我们无法排除因欧元区复苏搁浅和区域形势紧张，招致资金流入美元、美债等避嫌资产，对美债收益率的拉低作用，但是历史表明，加息预期必将显著带动国债收益率系统性提前上涨，而目前并没有看到。
xjfang
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