牛市终有结束的一天！

（本文来源：香港经济日报；作者：石镜泉）
虽然中国股牛现未死，但这只牛终有死的一天，有甚么征兆可寻？德银最近有个研究，讲中国股市四大致死原因。

A股创七年新高，德银认为这一轮牛市完全归功于宏观政策调控。德银研究报告中称，有四大因素可以终结这轮牛市：CPI上升、经济复苏迹象明显、信贷危机，以及谨慎性监管。

中国沪指从3月中旬开始持续攀高，香港股市同样在上周经历疯狂上涨。我们相信沪指上涨是受3月宏观策略调控的影响。一些人可能认为2014年第四季度和今年第一季度政策已经放宽，其间央行进行两次降息一次降准（德银报告是在最近一次1%降准前出的），但我们不同意这一观点。

我们认为货币政策一直是紧缩的，降准的原因是资本外流。通胀率下降的比基准利率还要快，导致实际利率上升，这表示货币政策可能实际上是收紧了。收紧尤其反映在7日债券回购利率上，今年第一季度大部分时间该回购利率是高于4%的。另外，财政政策和外汇政策在去年第四季度和今年第一季度也是紧缩性的。

香港股市大涨是由于资本账户自由化，新出台的政策现允许大陆公募基金和保险公司在香港投资。我们特别认为中国可能在第二和第三季度继续积极推动资本账户自由化。

我们注意到，中国央行行长周小川在3月数次明确提出，今年内人民币将实现自由兑换。3月之前他并没有做出过这样的发言。我们认为，中国会快速提升境内外资金流动性，市场可能措手不及。

小心4种情况会导致牛市终结

我们认为有四项因素可以终结牛市。

第一和第二点分别是上升的CPI和经济复苏迹象。既然牛市是宽松政策创造的，紧缩政策就可能终结牛市。如果CPI明显上升，投资者可能会开始担心政策紧缩化。中国CPI中最重要的一个组成是食品，而食品价格经常大幅波动，且无法预测。如果第二季度货币政策再次放宽，我们可能会看到CPI随后上升。经济复苏也可能使宽松政策终止。

我们认为，如果第二季度政府再次放宽政策，第三季度的经济数据将明显转好。一旦PMI和工业产出数据开始回弹，M2可能会停止增长。

第三点是信贷危机。经济减缓会增加信贷风险。如果有知名上市企业违约，这可能会使市场失去信心并丧失流动性。我们知道第二季度政策放宽会减少这样的风险，但我们不能排除这种可能性，特别是在地方性金融风险非常高的前提下。全国性M2增长可能无法解决一些城市的金融问题。

最后一个因素是谨慎性监管。这一波牛市太强势，可能导致监管机构担心金融市场的稳定性。政府可能选择实施一些更谨慎的改革计划，一如他们在2014年底做的一样。他们更希望看到牛市幅度小而稳定。因此，这一因素更可能造成暂时性市场波动，但无法彻底终结牛市。

牛市韧力要靠企业盈利支持

德银这个报告是值得大家剪存，贴在炒股的计算机旁，提醒自己要留心以下4种信息：

⑴留心CPI、PMI、M2、GDP的增长率；

⑵留心国内7天债券回购利率会否低于4%；

⑶留心企业违约的坏消息；

⑷留心阿爷，官媒到中证监，对股市的言论。

以上都是影响A股的宏观政策。

在这期间A股会因宏观政策「友善」，而普遍向好，可以不用拣股，光买大市，如A50 ETF、H股ETF 已可。但到今年中之后就要认真拣股，因为影响股价的还有微观环节。

这几年，中国企业是在减库存，必要大减价，盈利必不好，但到库存减得七七八八，就可以加价，利有关股票的盈利，会出现不少由亏转盈的股票，其价必弹升。

到今年第二、第三季，在中国宏观政策宽松了一定时日后，企业去库存可望见底，企业将会再买原料去生产，届时大宗商品 价会企稳到回升；电力用度会上升，那时才是中国股市慢牛、长牛的诞生期。

请明白，靠宏观政策「救济」而升的股市，升不长久，要股市长升，必要企业盈利有「牛」气，其股价亦必会牛力无穷，带领A股指数上越六千点，港股恒指才可有力跟上越三万二。

今年第三季（由7月起），是熊是牛有分晓，祝各位进退自如，出入「荷包」平安。