●浙江国企改革：省属国有企业资产证券化与做大做强
浙江省经济发达，市场化程度高，国有资产总量庞大。浙江国有资产总量在全国各省市排名第五，拥有32家国有上市公司，总市值在全国各省市中排名第七。
浙江国企混合所有制水平较高，目前，浙江省属企业各级混合所有制企业户数比重已经高达70%左右。但资产证券化率较低，过去十年仅提高了20个百分点，目前省属资产证券化率37.4%。而且仍以商贸产业与基础产业为主，企业规模较小，主业优势不明显，盈利水平较低。
近期浙江国资委的一系列会议上，国企的“转型升级，提质增效”与“加快推进省属国有资产证券化”成为了主要议题；而从目前的浙江国有企业改革推进的案例来看，省属国有企业正在通过注入市属国有企业以及民营企业的方式推进资产证券化。结合浙江国企现状与近期改革动向，我们认为浙江改革重点方向将是提升资产证券化率与做大做强。
●投资逻辑：重点关注资产注入与潜在壳资源
关注省属企业的资产注入。未来浙江将会大力推进资产证券化，IPO与资产注入将是两条主要的道路，但是目前的情况来看，通过IPO短期内大幅度提高资产证券化率并不现实，而且目前很多省属集团已经有了上市平台，推进IPO将面临同业竞争等问题，因此我们认为，资产注入将是提高证券化率的主要途径。集团拥有优质资产的标的值得重点关注。
关注潜在的壳资源。从之前的改革案例来看，浙江省属资产注入的目标不仅仅限制于省属国有上市公司，还包括市属国有上市公司（
菲达环保 ，
宁波海运 等）；另一方面，根据浙江省此前提出的“宜强则强、宜留则留、宜退则退”思路，我们认为背后没有强大集团公司支持，在整个省国资系统内也都缺乏可以注入的相关业务资产，自身比较弱小的国有上市公司平台，也可能出现国资退出。
我们根据上述逻辑筛选，构建了浙江国企改革股组合，包括：三变科技、
浙江震元 、菲达环保、
杭钢股份 与宁波海运。
国企改革是我们认为可以持续多年的大主题，我们始终坚持从各地方特点，各地政策要点的方向出发，通过自上而下的视角选择股票组合，并试图证明通过精选区域、行业与公司，通过构建组合的方式进入国企改革股投资，可以获得可观收益。今年我们在地方国企改革中，我们重点推荐了广东国企改革，广东持续推进国企改革，我们推荐的股票组合也获得了显著的超额收益。本篇报告将继续梳理另一个改革重点省份——浙江，并推荐改革标的组合。
浙江国企改革重点方向：省属国有企业资产证券化与做大做强
浙江国资总量庞大
浙江省经济发达，市场化程度高，同时国有资产总量庞大。2011年，浙江国有资产总量在全国各省市排名第五，仅次于上海、江苏、广东与北京。13年浙江省国有企业实现营业收入9953亿元，实现利润总额634亿元，其中净利润505亿元，均位于全国前列。目前浙江拥有32家上市国企，总市值在全国各省市中排名第七。
浙江国资三大特点：高混合比例，低资产证券化率，盈利能力较低一，混合所有制比例较高。浙江市场化程度高，民营企业发达，混合所有制推进领先全国，早在上一轮国企改革中，浙江国企就根据“宜强则强、宜留则留、宜退则退”的原则，开始了投资主体的多元化改造，大力发展混合所有制经济。例如世界500强的物产集团就是当年混合所有制的试水者，3月11日，物产省物产集团党委书记、董事长王挺革在接受采访时表示：“浙江物产集团现在有400多家企业，但现在全资公司只有4家了”，“现在，我们物产集团总部虽然还是国有全资公司，但我们下属的企业99%都搞股份制，有民营股，也有高管和骨干股，我们的企业建立了合理的企业制度和治理结构，虽然在充分竞争的行业中，依然还能保持强大的生命力和巨大的发展潜力”。目前，浙江省属企业各级混合所有制企业户数比重已经高达70%左右。
二， 资产证券化率较低。虽然浙江上市企业总市值在全国排名靠前，但是浙江省的资产证券化率仍然比较低。而浙江国资资产证券化率较低，过去十年仅提高了20个百分点，目前省属资产证券化率37.4%。浙江国贸集团2013年收入511亿，旗下唯一上市公司
浙江东方 2013年收入仅94亿，净利润占比不到10%；浙商集团2013年收入460亿，旗下唯一上市公司
嘉凯城 的收入占比仅25%；物产集团2013年收入2000多亿，旗下上市公司
物产中大 、
物产中拓 总收入合计约639亿。占比不到三分之一。
三， 目前，浙江国企仍以商贸产业与基础产业为主，单个企业规模较小，主业优势不明显，盈利水平较低。以盈利能力为例，浙江能源集团一家，几乎占了浙江16家省属国企总利润的一半。
改革重点方向：提升资产证券化率，做大做强
近期浙江国资委的一系列会议上，国企的“转型升级，提质增效”与“加快推进省属国有资产证券化”成为了主要议题；我们认为，浙江目前混合所有制水平已经较高，未来混合所有制虽然将会在国企改革方案中提出，但未必是浙江国企改革的核心，浙江的国企改革的重心将放在改善目前国有企业的不足之处上；而从目前的国有企业推进的案例来看，省属国有企业正在通过注入市属国有企业以及民营企业的方式推进上市进程。结合上述情况，我们认为，在新一轮的浙江国企改革中，提升国有企业资产证券化率与做大做强国企将成为核心。而如果要加快推进提升资产证券化率，除了进入IPO排队程序，我们认为利用现有上市公司平台进入资产注入也将是一个重要手段，因此现有的省属国资上市平台就值得我们重点关注。考虑到目前菲达环保和宁波海运的方案，都体现出了浙江省市属国资上市平台转为省属国资上市平台的思路，浙江省市属国资上市公司也值得我们关注。
浙江国企近期改革动向：省属国资扩张
虽然浙江尚未正式对外公布国企改革方案，但是浙江国企改革已经开始紧锣密鼓地进行，从这些改革动作可以验证上文所说的政策逻辑。近期，
万好万家 、菲达环保、物产集团与浙能集团都有国企改革动向。改革中最值得关注的是，浙江省属国资扩张明显。在菲达环保的改革方案中，巨化集团将入主菲达环保，将菲达环保由一家市属国资变为省属国资。而此前浙江省属浙江能源集团也发出要约收购宁波市属的宁波海运集团，这样就将宁波海运由一家市属国转为省属国资。另外，在万好万家的改革中，浙铁集团将入主公司，并购买传媒资产，浙江省属国企将一举实现上市与转型的双重目标。可以预期，未来省属国资的扩张还将继续推行。
投资逻辑：重点关注资产注入与潜在壳资源
结合上述对于浙江国企改革重点方向的分析，我们认为以下两个方向值得重点关注：
第一，关注省属企业的资产注入。未来浙江将会大力推进资产证券化，IPO与资产注入将是两条主要的道路，但是目前的情况来看，通过IPO短期内大幅度提高资产证券化率并不现实，而且目前很多省属集团已经有了上市平台，推进IPO将面临同业竞争等问题，因此我们认为，资产注入将是提高证券化率的主要途径。集团拥有优质资产的标的值得重点关注。
第二，关注潜在的壳资源。从之前的改革案例来看，浙江省属资产注入的目标不仅仅限制于省属国有上市公司，还包括市属国有上市公司（菲达环保）；另一方面，根据浙江省此前提出的“宜强则强、宜留则留、宜退则退”思路，背后没有强大集团公司支持，在整个省国资系统内也都缺乏可以注入的相关业务资产，自身比较弱小的国有上市公司平台，也可能出现国资退出。
从以上两个角度出发，结合集团层面，公司经营层面，以及市值等情况，我们选出了以下标的。
三变科技：潜在的壳资源公司
三变科技公司是是国家定点生产系列电力变压器的专业厂，生产系列变压器，主要产品有500kV及以下油浸式电力变压器、树脂绝缘和H级浸渍干式变压器、防腐型石化专用变压器、组合式变电站、地埋式变压器、风电场组合式变压器、非晶合金变压器、单相自保护变压器、电缆分支箱、环网柜、开关柜、特种变压器等12大类1600多个规格品种。
作为三门县旗下的上市公司平台，公司目前总市值仅为21.19亿元，大股东持股比例为19.8%，股权较为分散，除国有股和管理层持股外没有其他主要股东，资产负债情况较好，公司经营状况一般，12年、13年及14年上半年的EPS分别为0.05元，0.1元, 0.03元。我们认为该公司情况比较符合作为壳资源推进重组的条件。
浙江震元：提升运营能力
公司是97年初向社会公开发行股票并上市的一家大型医药综合企业，集科、工、贸于一体，主要生产经营中药材、中药饮片、中成药、化学原料药及制剂、抗生素制剂、医药生物制品、健字号营养滋补药品及营养食品、医疗器械、化学试剂、玻璃仪器和与中药配方相关商品、医疗防疫、康复保健用品等。
公司产品美他多辛作为促酒精代谢药，具有唯一性，是震元制药主要利润增长点。该产品是公司未来重点培育品种，注射剂和胶囊剂型重点面向医院推广，片剂贴近于零售终端市场，未来将坚持在医疗卫生机构和零售网络加深并细化市场推广工作从而进一步扩大产品的市场覆盖区域。另外，震元制药已于7月取得腺苷蛋氨酸的新药证书和药品注册批件，预计
腺苷蛋氨酸市场潜力过亿。
9月3日，浙江震元的子公司浙江震元中药饮片厂收到浙江省食品药品监督管理局颁发的新版《药品GMP证书》，上半年受GMP认证影响的业绩将会恢复。同时，新版证书的获得有利于提高兴中药饮片厂产品质量、完善质量管理体系，提升生产管理能力和市场竞争力。
公司设立子公司绍兴震元堂健康管理有限公司从事政策大力支持的生命健康产业，主要包括医疗服务、健康管理与促进、以及其他健康相关服务等，有利于延伸公司产业链，培育未来利润增长点。目前首个生命健康产业项目——母婴护理服务项目已启动，母婴护理中心设计装修、人员招聘及培训等工作正在紧张进行。9月23日，公司在投资者交流互动平台公开表示，目前子公司震元连锁已在申领医药电商相关证照，积极推进医药商务平台建设，延伸产业链，培育未来利润增长点。
预计未来国企改革将有助于公司提高运营能力，依托大健康概念，建立综合的产品体系。
菲达环保：环保领域资源整合
菲达环保主要从事电除尘、烟气净化、气力输送等方面的开发、生产、销售、安装及其它工程服务。伴随煤电节能减排升级改造规划（2014-2020年）计划启动，“超低排放”带来火电机组环保提标改造需求和湿法除尘新装需求，公司作为国内湿法除尘行业龙头，主营业务预计可以在14-17年迎来快速增长期。2013年公司新签订单金额达到40多亿，同比增长43.58%。2014年H净利率为2.6%，同比提升1.59个百分点。
在对巨化集团实施定增后，公司的股东平台将由诸暨市国资委转为浙江省国资委。菲达环保计划增发所募集资金将用以收购巨化集团下属从事环保的巨泰公司、清泰公司100%股权，投建生活垃圾及污泥焚烧综合利用项目以及补充流动资金。巨泰公司的主营业务为固体废渣综合利用，清泰公司的主营业务为固体废弃物的处理及污水处理，通过本次非公开发行的实施，菲达环保将在对巨化集团下属环保产业进行整合的基础上，依托巨化集团的支持，不断拓宽业务领域，完成了大气、固废和水处理三大环保领域的全覆盖，做大做强环保产业。
在完成现有计划的改革后，未来菲达环保可能会成为浙江省国资委旗下的环保资产整合平台，同时受益于国企改革和自身管理能力提升，公司盈利能力有望持续提升。
杭钢股份：集团资产注入预期
杭钢股份是浙江省唯一的大型钢铁联合企业，形成了以机械加工用钢、汽车用钢、标准件用钢及特色型材等优特钢品种为特色的产品序列。公司产品包括热轧圆钢、热轧带钢、热轧盘条、热轧型钢、热轧带肋钢筋等产品，广泛应用于机械加工、汽车和摩托车配件、标准件制造、日用五金、工程机械等行业。
杭钢股份母公司杭钢集团资产非常丰富，除了钢铁业务之外，还拥有置业集团、商贸集团、旅业集团、环保产业、教育产业、黄金产业等资产。未来集团资产还有进一步置入上市公司的可能，值得我们持续关注。
宁波海运：浙能集团海运资产注入预期
宁波海运目前主要经营沿海、内河(长江)货物运输、国际远洋运输和交通基础设施、交通附设服务设施的投资。公司已形成以电煤运输为主的专业化散货运输经营格局，经营辐射全国沿海港口和长江流域，航迹遍布世界30余个国家60多个港口。
2013年3月6日，宁波海运公告了《要约收购报告书》，宣布浙能集团将收购宁波海运集团51%的股权，成为公司的控股股东。在《要约收购报告书》中，浙能集团承诺，将“宁波海运作为本公司及本公司全资、控股或其他具有实际控制权的企业所属国内沿海货物运输业务的相关资产的最终整合的唯一平台”。
目前，浙能集团国内沿海货物运输业务的相关资产除富兴海运和浙能通利这两家航运公司之外，还拥有舟山六横煤炭转运码头，是舟山重要的煤炭转运码头，年转运煤炭约3000万吨，估计盈利能力约2亿元人民币。未来如果该资产注入宁波海运，将对于公司业绩有明显提振。公司也可能成为舟山国家级海洋新区主题核心标的。（陈果、韩玲、王昊、郭鹏、冯刚勇、张亮/
广发证券 ）
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树上的风景
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