宏观价值投机之旅---思路及实践

通策医疗（ 600763 ）估值再分析：合理估值62元左右

1，牙科是朝阳产业，前途远大。中国人对牙科医疗服务的需求今后将出现爆发式增长，然而中国现有牙医数量与质量都不能满足要求。
中国人的牙科发病率高，但是牙科就诊率低。最近一次全国口腔调查情况显示，我国35岁-44岁年龄段人群的龋齿率为88.1%，其中只有8.4%得到了治疗；65-74岁老年人的龋齿率更高，达到了98.4%，其中只有1.9%得到了治疗。而治疗牙齿缺失的高端种植牙的渗透率更低，与发达国家相比几乎可以忽略不计。

牙科就诊率低的原因，一是人们对维护牙齿健康的意识不足，很多人抱有“牙疼不是病”的老观念。二是人均收入不高。如今人们的健康意识越来越高，人均收入也有了显著增长。特别是随着医保的覆盖，以前顾虑花钱的人将开始去医院看牙病。再加上老年人口的快速增加，中国人的牙科就诊率很可能将迎来一个爆发性的提高。

另外，正畸与种植牙这些高端的牙科医疗服务，在世界大多数国家都不属于医保范围，中国也是如此。但是国外经验表明，随着收入的提高，种植牙需求将会出现急剧增加。美国、日本的种植牙渗透率为每百万人40颗以上，而中国每百万人不足1颗。随着中国的人均收入的增长，对高端牙科服务的需求也会水涨船高，必将给牙科医疗机构带来丰厚的收入。

牙科需求面临井喷的同时，中国的牙医数量与质量却远远不能满足需求。中国目前每百万人口的牙医数量不足100人。而与中国人均年龄相似的美国和巴西，此一数据分别为800人和900人。一方面对牙科的需求非常大，另一方面牙医人数不足，其结果是显然的：今后牙科服务的费用将持续上涨。

2，通策医疗倚重公立品牌的战略非常成功
与一般的民营专科医院不同，通策医疗并没有树立自己的品牌，而是通过收购或合作，把已经建立市场认知度的公立口腔医院的品牌收入囊中。这样一来节省了自建新品牌所需要的时间成本与资金成本，二来能够借公立品牌的号召力与资源迅速占领市场。牙科就诊者中老人与儿童占有很大比例，而这些人群对公立品牌的忠实度很高。另外，通策医疗收购的公立医院都拥有医保定点资格，这也是其核心竞争力之一。

3，进入另一个朝阳产业-----试管婴儿，将给公司带来新的增长点
公司与世界试管婴儿领域的奠基人---波恩公司合作，进军辅助生殖领域。其在昆明和成都的两个辅助生殖中心，有望近期获得卫生部的IVF牌照。中国已婚夫妇中，不孕不育的比例接近15%，辅助生育市场潜力很大。民营的中信湘雅已经在这一领域获得了巨大成功，2012年一年就获得了1.2亿元净利。而通策医疗与波恩的合作，可能又将是其品牌战略的一次成功运用-----杭州口腔医院的品牌，奠定了通策医疗在口腔行业的地位，而波恩这个辅助生殖行业的世界领先品牌，也很有可能为通策医疗带来滚滚财源。

4，公司估值分析
公司目前盈利主要来自于杭州口腔医院。该医院有牙椅350台，2012年净利超8000万，大约每台牙椅创造25万元利润。2012年公司其他几家医院，包括宁波口腔、昆明口腔、沧州口腔等，共有牙椅约250台，但只创造了1500万利润，平均每台牙椅创造6万元净利。究其原因，主要在于杭州口腔的品牌建立时间长，认知度高，而其他医院可能还处在建设初期。但是，度过一段磨合期之后，这些医院的利润水平肯定会逐渐向杭口看齐。
今后公司口腔行业的利润增长主要有三个来源：一，口腔医疗收费的逐步涨价。前面已经分析过，中国今后牙科需求将有爆发式增长，而牙科服务的供给有缺口，这会导致牙科诊费的上升。二、宁口、昆口等医院在理顺机制以及品牌认知度逐渐提高的情况下，利润率向杭口靠拢。三、公司收购新的公立医院或者增开分院，使得总收入获得外延式增长。

其中，杭口的经营已进入成熟期，但是基于诊费的提高，净利有望获得10%的年增长率。到2016年估计其每台牙椅大约创造35万元净利，总利润大约1.2亿元。公司从现在起大约每年新增牙椅100台以上，加上新杭口的300台牙椅，这样到2016年公司除了老杭口以外的牙椅总数应该超过1000台。按照平均一台牙椅创造15万元估算的话，2016年老杭口以外的医院创造净利约1.5亿元。2016年口腔行业利润总计2.7亿元，给予30倍PE，对应市值84亿元。

另外，辅助生育的牌照如果近期获批，那么2016年试管婴儿产业也将开始贡献利润。按照达到中信湘雅医院2012年利润的一半的保守估算，公司在昆明与成都的两个中心2016年利润将达6000万，按照30倍PE对应市值约20亿元。

这样，口腔的84亿加上辅助生育的20亿，通策医疗的合理总市值应为100亿元以上，合每股62元。现在股价在44元左右，其实并没有高估。

300313 天山生物：主营牛冻精，是牛良种繁育龙头。去年开始大规模进入肉牛产业，从澳大利亚引进1500头良种安格斯母牛，4年后能形成2万头一年的肉牛出栏。公司居于奶牛与肉牛产业链的上游，将极大受益于牛奶与牛肉的不断涨价。是继福成五丰之后本人非常看好的又一“牛”股。

中国人均奶类消费量为32公斤一年，只有世界平均水平的1/3;人均牛肉消费量5公斤一年，只有世界平均水平的1/2。中国牛奶与牛肉消费赶上世界平均水平只是一个时间问题，在这一过程中，天山生物这样的品种改良企业必定会扮演重要角色。中国奶牛与肉牛的单产水平都严重落后于世界先进水平，其最重要的原因是缺乏良种。中国奶牛年产奶量为4900公斤，而美国为9000公斤；中国肉牛胴体重150公斤，而发达国家约300公斤。可见，要满足中国人民日益增长的牛奶牛肉需求，根本的方法是改良中国奶牛与肉牛的品种，而不是单纯依靠扩大进口。世界牛奶与肉牛的总产能增长潜力有限，特别是那些主要的牛奶牛肉出口国如澳大利亚、新西兰、巴西、阿根廷等国家，饲养技术已经很高，短期内增加产量的潜力并不大。

天山生物2013年入选农业部良种补贴种公牛数量为140头，居同行业第一位。处在一个高速发展的朝阳行业，又身居该行业龙头，这样的股票值得长期投资。

300313  天山生物  我在这支上受过伤！

福成五丰( 600965 ): 要说牛，谁能比福成五丰更牛？！

曾几何时，奶粉的疯狂涨价，造就了一批奶粉大牛股如伊利股份。现在，牛肉价格正在复制奶粉的轨迹，而两市目前唯一以牛肉为主业的福成五丰必将随之成为真正的“大牛”。

短短3年时间，牛肉价格就从20元一公斤上涨到现在的接近50元。牛肉飞涨是供需失衡的必然结果，而且在可预见的将来牛肉持续涨价的局面不会改变。中国人传统上吃肉以猪肉为主，牛肉仅占肉食的7%左右。但是牛肉被视为比猪肉更好吃、更有营养，随着生活水平的提高，越来越多的中国人开始吃牛肉。中国现在人均牛肉消费为不到5公斤一年，仅为世界平均水平的一半。而与中国具有相似的饮食惯的香港地区、韩国、日本的牛肉人均消费量分别为：32公斤、13公斤、10公斤。可以相信，中国的人均牛肉消费量今后几年将会快速增长，人均牛肉消费量将达到或超过世界平均水平。

中国的奶粉需求导致世界奶粉供应紧张，现在牛肉市场可能正在重演同一个故事。跟奶粉相比，牛肉的产能增长潜力要小的多，因此牛肉的涨价幅度可能更大。与猪不同，母牛一年只能生育一次，一次只能产一胎。而且牛的生长周期比猪长的多，一头肉牛一般需要两年才能长成。
目前世界年均牛肉总产量约6000万吨，中国现在消费牛肉接近700万吨，占世界总产量的12%。而如果未来5年内中国的人均牛肉消费量达到世界平均水平，即10公斤，那时中国的年均消费将达到1400万吨。而2011年，联合国粮农组织曾预测世界牛肉总产量仅能年均增长1.8%，2020年的世界牛肉总产量仅比2011年增加13%。这也就意味着未来5年，只有在全世界所有其他国家的牛肉消费零增长的条件下，世界牛肉总产量的增长才能刚好满足中国的牛肉需求。

中国经济增长面临拐点，但是经济增长放缓对中国牛肉需求影响比较小，因为食品需求的收入弹性较低。中国的牛肉需求几乎肯定将持续增长，因此今后5年内牛肉价格的持续上升也是一个确定性非常高的事情。作为两市唯一一个以牛肉为主业的上市公司，福成五丰的股价必将给随牛肉走牛，成为未来的大牛股。

分析一下福成五丰的估值。公司业务由两大部分组成，一是牛肉火锅连锁，二是牛肉及牛肉制品。现有60家火锅店，到2016年估计至少能达到100家店，贡献净利8千万，按25倍PE计算对应市值大约20亿元。主营牛肉业务2013年营业收入大约6亿元，净利约5000万。牛肉销售今后将维持量价齐增的局面，保守估计销售额将会年增25%以上，而估计公司牛肉业务净利率也随着价格上涨而达到15-20%左右。三年后公司牛肉业务销售额将达到12亿，净利近2亿元，按照25倍PE对应市值50亿元。综合起来，按照2016年25倍PE的保守算法，公司合理市值70亿元。而其目前市值不足30亿，低估很明显。

我手里这几个票，基本上我并不担心接下来会有很大的跌幅。只有重仓的通策医疗，估值的确有点高。本来前些天已经把763的仓位减下来了，但是被昨天的K线走势迷惑了又加仓了。

不过长线看本人对通策医疗非常有信心。医改大方向已经非常明确，就是要提高医疗服务收费。医疗服务价格今后肯定要大幅度提高，但目前市场对通策医疗的盈利预测都没有考虑提价因素。而如果提价成为事实，通策医疗的业绩必定超预期增长，这将化解高估值给其股价带来的压力。

从K线看，虽然今天的大阴线出乎我的预期，但小时线并不算明显破位，股价后市仍有上试50的机会。

持仓按占比依次为：三精制药、通策医疗、福成五丰、天山生物。除了三精，哪个都跌的不少，福成一度接近跌停。
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今天没有办法，创业板打下来多，楼主应该是持创业板吧！

经不住夸
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不错，今天还有盈利