订单超预期，业绩也将超预期！！！！！！！！ 回补缺口，新行情将启动

三维工程：石化煤化工行业中硫磺回收的龙头承包商 

摘  要：
  公司是石化煤化工行业的工程服务商，以“设计+总包”业务为主的运作模式，未来总承包业务有爆发增长的潜力
  管理层和核心技术骨干激励到位
  硫磺回收工艺是公司的拳头产品
  石化、煤化工程行业投资给公司增长带来持续动力
  

(海通证券)

今天股权激励一推出报告就热闹了，只看事实，不理天上馅饼。

三维工程：能源化工行业硫回收与工程设计的专家

(齐鲁证券)投资要点：

　　国内硫磺回收装置的设计专家。公司是服务于石油化工和煤化工行业的工程设计与总承包业务的提供商。凭借自主开发的无在线炉硫磺回收工艺技术，公司已成为国内设计硫磺回收装置数量最多的工程公司。
　　能源化工行业高速发展与国家环保标准提高为硫磺回收行业提供广阔空间。未来5-10 年，规划中的石化和煤化工项目的投资额已超过1.4 万亿元，对应硫磺回收市场规模就将达到280-420 亿元。国家环保标准与污染物排放控制的硬指标，对硫磺回收业务提出了更高的要求，同时保证行业的市场前景更明朗。

股权激励有其积极一面，但如大面积减持就不能这样理解，所以，后面的就更简单了，有减持就是为减持作秀，所以，静观其变或等业绩爆发都是选择预案。

　国家“十二五”重点攻关项目、山西省重大转型标杆工程——潞安集团高硫煤清洁利用油化电热一体化示范项目正在加快建设。截至4月底，该项目累计完成投资额32亿元，全年计划完成投资80亿元。整个项目将于2014年底前投入运营。
　　潞安高硫煤清洁利用油电热一体化项目由潞安集团投资建设，是一个煤炭高端转化、深度转化的示范项目，生产柴油、石脑油、LPG、费托蜡、溶剂油等四十余种产品。该项目创造了多个世界和国内第一：世界第一个利用富含α-烯烃的费托合成轻质油生产PAO高档润滑油企业;世界第一条采用钴基固定床费托合成技术改造甲醇装置生产特种柴油和高端蜡产品生产线;世界第一条甲烷与二氧化碳重整技术工业化生产线;国内首家利用自主研发的短程精馏工艺技术生产高熔点费托蜡;国内首家利用正构烷烃生产正构溶剂油、无芳溶剂油;国内第一条钴基固定床费托合成技术工业化生产线。

  近日，三维工程收到控股子公司青岛联信催化材料有限公司（“卖方”）与山西潞安矿业（集团）有限责任公司（“买方”）在山西潞安签署的《山西潞安矿业（集团）有限责任公司高硫煤清洁利用油化电热一体化示范项目CO耐硫变换催化剂买卖合同》，合同总金额为3,931.73万元。
  本合同的履行对公司2013、2014年度的营业收入和经营业绩将产生一定的积极影响，且对联信催化拓展同类市场份额具有重要的意义。

三维工程（ 002469 ）：

　　公司是国内硫磺回收龙头企业。公司主要从事以炼油化工项目为主的工程设计和总承包业务，尤其在硫磺回收等环保装置上技术先进、业绩突出，主要服务于石油化工和煤化工领域。到目前为止，公司完成的硫磺回收装置设计、总承包项目超过80项，客户包括中石化、中石油、中化、中国化工及地方炼油企业等，是国内硫磺回收的龙头企业。

　　我国硫磺约2/3依赖进口。2012年我国硫磺表观消费量为1685万吨，其中进口1120万吨，占2/3左右，国产565万吨左右，仅占约1/3，主要由石化企业提供。2013年前5月，国内主要石化企业硫磺产量为214.34万吨，其中中石化产量180万吨左右，占85%，中石油产量16万吨，占7%，地炼厂10万吨左右，占约5%；中石化的普光气田前5月硫磺产量为89.35万吨，占中石化硫磺产量的约一半左右。

　　环保标准提升催生石化、天然气硫磺回收需求。环保部门强制要求石化企业降低成品油和天然气的含硫量，企业就需增加脱硫装置。原油脱硫和天然气净化过程中产生的硫多以酸性气体H2S排出，环保部又要求企业降低尾气中的H2S含量，从而催生了硫磺回收需求。截止到2012年国内硫磺回收装置产能仅为650万吨左右，炼油企业实际硫磺产量估计不到400万吨，炼厂还有超过一半的硫没有回收。未来随着国内冶理大气污染的需求，石化企业环保标准将进一步提升，我们估算未来国内炼厂和天然气净化带来的硫磺回收年需求在40亿-50亿之间，2015年国内硫磺回收总产能有望达到1350万吨左右，是2012年产能的2倍左右。

三维工程：
公司上市三年多来，业绩保持了平稳较快增长、规模发展迅速、结构不断优化、公司产业链得以延伸。
在石化领域，公司承揽的惠州炼化二期2*12万吨硫磺回收项目为近期石化领域较大硫磺回收项目；
在煤化工领域，近期公司公告签署的神华新疆硫磺回收项目为煤化工领域较大的硫磺回收项目、神华宁煤硫回收项目是目前国内煤化工领域最大的硫磺回收项目！

龙抬头。。。。。。。。。。。

石油化工：油品升级催生广阔市场 


油品升级是汽车尾气治理的重要环节，对控制汽车尾气排放具有重要的作用。随着一系列政策措施的出台，未来油品升级有望得到落实。我们认为，受益于油品升级的快速推进，油品脱硫市场以及高辛烷值油品产业有望迎来快速发展，因此给予行业“强于大市”的投资评级。

分析师：顾敏豪

中原证券

执业证书编号：S0730512100001

1．油品升级步伐加速

1.1油品升级是汽车尾气治理的关键环节

随着我国机动车保有量的快速增加，汽车尾气带来的污染也愈发严重，已成为我国大中城市的主要空气污染源。汽车尾气的主要成分包括碳氢化合物、氮氧化合物、一氧化碳、二氧化硫、铅、硫氧化物以及固体颗粒物等，对人体的健康具有很大危害。其中的颗粒污染物更是PM2.5的主要组成部分，是各地雾霾天气的主要“元凶”。对于汽车尾气的治理已是大气污染治理的重要组成部分。

为了控制汽车尾气排放，我国从2003年开始陆续出台了系列的汽车尾气排放标准，对各项污染物指标进行了明确的限制。相关研究显示，提高汽车的排放标准对控制尾气污染具有显著的效果。不同排放标准的汽车，尾气中污染物含量差异巨大。在相同行驶里程的情况下，一辆国0标准的重卡，其PM排放量是国Ⅳ标准重卡的9倍，而国0标准轻型汽油车的一氧化碳排放量是国Ⅳ标准车的27倍。

实现汽车尾气排放标准的提升，主要通过车辆升级（包括发动机燃烧技术和尾气催化转化技术）与提升油品质量来实现。理论上两种措施需要互相配合，在车油匹配的情况下方能达到最佳效果。但我国汽车尾气排放标准与油品质量标准升级的步伐并不同步。长期以来油品升级的步伐缓慢，制约了汽车排放标准的实施，也影响了我国汽车尾气控制战略的推进。如2008年7月轻型汽车开始实施国Ⅲ尾气排放标准，但2010年6月才实现了全国供应国Ⅲ汽油，较汽车尾气排放标准的实施滞后了2年。而由于国Ⅲ柴油未能普及，重型柴油车国Ⅲ标准延期三次，于2013年7月开始实施，轻型柴油车国Ⅲ标准至今仍未能实施。

受北方雾霾天气频发等事件的推动，国务院于2013年2月公布了油品升级时间表，我国车用汽柴油将分别于2014和2015年前全面升级至国Ⅳ标准，并在2018年前全面升级至国Ⅴ标准。随着相关标准的落实，汽柴油的品质有望迎来全面升级。

1.2优质优价政策出台，油品升级有望落实

油品升级的技术较为成熟，升级的主要障碍在于成本上升带来的炼油经济性的下降。此前由于油品升级成本的分摊机制并未明确，在中石油、中石化等炼油企业炼油利润微薄，甚至陷入亏损的情况下，炼厂主动升级改造的动力较小，部分具备生产能力的炼厂也没有生产高品质汽柴油的意愿。

为提高炼油企业升级改造的积极性，发改委于2013年9月16日发布了“关于油品质量升级价格政策有关意见的通知”，按照合理补偿成本、优质优价和污染者付费的原则确定成品油价格，明确了油品升级过程中的成本分摊方式。根据该政策，汽柴油从国Ⅲ升级至国Ⅳ，每吨分别加价290元和370元；从国Ⅳ升级到国Ⅴ，每吨分别加价170元和160元。升级过程中炼厂大约承担30%的成本，消费者承担约70%的成本。

目前广东国Ⅳ与国Ⅲ汽油价差分别为0.16元/升、相当于220元/吨，华东地区的沪Ⅳ与浙江国Ⅲ汽柴油价差分别为0.31元/升、0.36元/升，相当于425元吨和418元/吨，京Ⅴ与天津国Ⅲ汽柴油价差分别为0.34元/升、0.47元/升，相当于465元/吨、546元/吨。总体上看全国油品升级的加价幅度符合目前的市场情况，加价力度基本上一步到位。

根据油品升级的优质优价政策，未来升级过程中的大部分成本将由消费者来承担，炼厂承担的份额较小，有助于提升炼厂升级改造，生产高标准油品的积极性。随着各项政策的陆续实行，未来油品升级有望得到逐步落实。

2.1油品升级的核心在于脱硫

针对汽柴油品质对汽车尾气排放的影响，美国、欧洲以及日本等国均作了一系列深入、全面的研究，如美国的AQIRP、欧洲的EPEFE、日本的JCAP等。这些研究论证了燃油组分和性质对尾气排放的影响，并反映在各国的油品标准上。根据各方研究成果，汽柴油的各项杂质中，硫化物是影响汽车尾气排放的最主要因素。由于硫化物会导致尾气催化转化装置中催化剂的中毒，影响传感器的正常运转，从而降低转化装置的运行效率，进而影响一系列污染物的排放。因此降低硫化物含量能够有效降低尾气中颗粒物、一氧化碳和氮氧化物的排放。

从我国油品升级的各项指标来看，降低硫含量同样是升级的重点。从国Ⅱ到国Ⅴ，汽油硫含量从500ppm下降到10ppm，柴油硫含量更是从2000ppm下降到10ppm。未来油品升级的落实将对脱硫市场带来巨大的发展机遇。

3．高辛烷值组分迎来需求爆发

3.1汽油新国标带动高辛烷值组分需求

抗爆性是汽油的重要指标，通常用辛烷值表示，高辛烷值的汽油抗爆性较好，能够产生更高的动力输出。炼厂要生产高标号汽油，需要添加高辛烷值的组分以提高汽油的抗爆性。目前主流的高辛烷值组分包括MMT（甲基环戊二烯三羰基锰）、MTBE（甲基叔丁基醚）、乙醇以及异辛烷。

各种汽油抗爆剂中，MMT性价比最高，但毒性较强，可以引起肺部、呼吸道、肝和肾等疾病，已被多国禁用，我国的国Ⅴ标准也基本禁止了MMT的添加。乙醇对粮食消耗较大，不符合我国国情，难以大面积推广。因此我国未来将以性价比较高的MTBE为主。但MTBE会导致土壤和水资源的污染，已在美国禁止使用，长期看环保的异辛烷具有较大的发展空间。

汽油的主要成分为C5-C9的烷烃、烯烃和芳烃，烷烃的抗爆性较差，烯烃和芳烃的抗爆性较好。在加氢脱硫过程中，难以避免发生烯烃的加氢饱和，生成低辛烷值的烷烃组分。以含量较多的碳6和碳7组分为例，烷烃的辛烷值较烯烃低50左右。因此深度加氢脱硫过程会伴随着汽油辛烷值的损失。以国Ⅲ到国Ⅴ烯烃含量下降5%估算，辛烷值的损失大致在2-2.5。

MMT的禁用同样会导致辛烷值的损失。汽油中添加万分之一的MMT（锰含量18mg/L）可提高2-3个辛烷值，随着国Ⅴ标准将锰含量的限值下降到2mg/L，基本禁止了MMT的使用。因此在油品升级到国Ⅴ标准的过程中，合计会导致汽油损失4-5个辛烷值。为弥补辛烷值的损失，必须添加高辛烷值的组分，为高辛烷值组分的需求带来巨大空间。

3.2MTBE与异辛烷需求有望快速增长

目前我国主要使用MMT和MTBE来提高汽油辛烷值，国Ⅴ标准基本禁用了MMT，未来使用的高辛烷值组分主要为MTBE和异辛烷。由于MTBE的性价比较高，预计将在油品升级的过程中率先受益。异辛烷是国外高标号汽油的主要组成部分，因此其价格可以参考93#汽油价格。MTBE较异辛烷的价格大致低600元/吨，而辛烷值高15个单位，具有较高的性价比。

2012年我国MTBE需求量为529万吨，其中90%用于成品油调和，在汽油中的总体添加比例约为5.6%。大部分用于高标号汽油的调和，如燕山石化97#号汽油中的MTBE添加比例达到10.5%。基于国Ⅴ标准对汽油氧含量上限2.7%的限制，含氧量18.2%的MTBE最多可添加14.8%，未来仍有较大的提升空间。

汽油硫含量的降低也对MTBE带来新的考验。目前多数炼厂MTBE的硫含量在200-400ppm，无法满足国Ⅳ国Ⅴ汽油的调和需求。未来高硫的MTBE需求将受限，低硫MTBE需求有望快速增长。硫含量较低的异辛烷同样有望迎来发展机遇。

汽油从国Ⅲ升级到国Ⅴ会损失4-5个辛烷值，以中间值4.5估算，加上标号下降1个牌号，需弥补3.5个辛烷值。若全部以MTBE补足，以14.8%的上限计算，MTBE的添加比例尚有9.2%的提高空间，可贡献2.8个辛烷值。剩余0.7个辛烷值的损失需要通过异辛烷补充，届时异辛烷的添加比例有望提升到5%，对应需求约425万吨。相比目前0.4%的添加比例，需求量将大幅增长，相关企业有望显著受益。

行业投资策略与重点公司推介

油品升级是汽车尾气治理的重要环节，对控制汽车尾气排放具有重要的作用。随着一系列政策措施的出台，未来油品升级有望得到落实。受益于油品升级的快速推进，油品脱硫市场以及高辛烷值油品产业有望迎来快速发展，给予行业“强于大市”的投资评级。建议重点关注以下企业：脱硫催化剂生产商三聚环保、脱硫工程承包商三维工程.

硫回收发展受益煤化工，空间再次打开  公司是国内硫回收行业龙头，已承接 80 余套硫回收装备的设计与  工程承包业务。国内炼厂建设放缓，煤化工规模化成为硫回收行业  再次打开发展空间的催化剂。12 年至今国家批复的现代煤化工项  目高达 14 个，投资额 3840 亿，测算至 14 年国家发放路条的  现代煤化工项目有望达到 20-30 个，投资额约 7000 亿；基于已获  路条的项目大部分尚未开始全面招标，硫回收发展空间将随煤化工  进入密集建设期而再次打开。

环保政策预期提升，硫回收龙头将充分受益于大气治理及油品升级。持续升温的大气污染报道促市场对生态环保相关政策预期持续提升。此前发改委于9 月已出台成品油方案以推动油品升级。公司作为我国硫磺回收工程市场的龙头公司，将充分受益于大气治理和油品升级趋势所推动的相关工程市场快速增长。