方正证券复牌，兼谈哈投股份和东方集团

方正证券 吸收合并民族证券的事项对于证券行业来说能算是一个大事件了，掀开了证券公司整合的大幕，所以此次复牌后方正证券的股价应该会连拉几个一字板，按照公告，方正证券会在本周五之前复牌。

下面就从民族证券估值和可能受益的股票两个方面来分析此次并购：

一、先谈谈并购标的民族证券的估值
1、 按可比公司市值估值
民族证券2012年净利润9100万元，目前上市券商市盈率都在30倍以上，并购方方正证券2012年净利润5.6亿元，对应市盈率为64倍，假设民族证券估值40倍，则民族证券对应市值36亿元，按可比公司市值法来说这个是合理估值。
2、 民族证券2013年增资
上面提到估值36亿元合理，但是目前民族证券注册资本44.87亿元，已经超过上述估值，股东是绝对不会以低于上述价格把民族证券卖出去，那究竟以什么价格卖出呢？这里牵涉一个矛盾—民族证券2013年增资。
民族证券2013年启动了大规模增资的方案，拟增资80亿元，但是由于一参一控的问题，东方集团 尚需处理相关事务才能进行本次增资，因此本次增资分成了两次，第一次增资以政泉控股等股东先行注资45.7亿元，按照协议，东方集团参与剩余的约35亿元的增资。但在东方集团还未进行增资之前，方正证券停牌并宣布吸收合并民族证券，东方集团这个时候急了。本来民族证券受制于原大股东首都机场一参一控问题，东方集团是最有意向承接首都机场股权成为民族证券大股东，而且民族证券总裁也是由东方集团方面委派，但半路杀出个政泉控股，这也就算了，至少本次增资之前东方集团仍然持有民族证券15%的股权，但正是由于这次不成功的增资，政泉控股持有民族证券84%的股份，占有绝对控制权，而东方集团悲催的只剩下4.67%的股权，这是东方集团绝对不能容忍的。所以出现了后来的方正证券延期复牌，东方集团9月13日至9月27日的停牌，估计便是这件事情各方的利益没能得到合理的安排。东方集团10月复牌后，表示支持此次并购并公告称会与方正证券做进一步沟通。那么这次民族证券的估值就相当困难了，举个例子，以民族证券现在的注册资本44.87亿元，即便估值只有60亿元，大股东政泉控股也应当能够满意，毕竟它的大部分资金是2013年才投入，相当于盈利了30%多，而对于东方集团，这个价格是绝对不能接受的，东方集团的2.1亿元是民族证券成立之初，也就是2001年便投入进去，10几年只能盈利30%，这简直是奇耻大辱。所以，这次收购的交易结构应当会有一些非常创新的设计，也许能够期待通过一些特殊的设计，东方集团能拿到超过4.67%股权对应的市值。
3、 估值上限
按照目前方正证券350亿左右的市值，大股东方正集团持股41%对应市值140亿市值，也就是说如果本次并购后方正集团仍要保持控股地位的话，民族集团的估值不应超过160亿元，对应的政泉控股持有股份的市值才会低于方正集团。
4、 个人推测
综合各方面因素考虑，个人认为民族证券最终估值会在60-80亿元之间。这样折算下来，东方集团持有的民族证券股份对应市值3-4亿元之间，相比10多年前投资的2.1亿元，收益并不可观。当然，东方集团就此次增发事宜停牌两周时间进行谈判，相信也得到了满意的答复才最终同意此次并购。希望在方正集团公告的方案中，东方集团能有其他利益来源，不然东方集团将是此次收购最大的失意者。

二、相关受益上市公司
按保守估计，方正证券复牌后上涨30%：
哈投股份 持有方正证券2.2亿股，全流通，仅此次复牌给哈投股份带来4亿元浮盈，而哈投股份可以随时选择出售这2.2亿股以兑现利润；根据哈投股份5月9日的公告，公司5月7-9日出售4200万股方正证券，产生净利润1.38亿元，即每股盈利约3元，5月7-9日方正证券股价平均为7.6元每股，则大致可以算出哈投股份持有的方正证券股票的平均成本为4.6元每股，按复牌后方正证券涨到8元计算，则哈投股份持有的2.2亿股方正证券浮盈7.5亿元；
郑州煤电 的子公司郑州煤电物资供销有限公司持有方正证券8000万股，全流通，此次复牌1.4亿元浮盈，随时可以兑现利润；具体其持股成本为多少，没有去找公开资料，有兴趣的可以自己去计算；
而按照上面对于民族证券估值的分析，东方集团此次以仅持股4.67%民族证券被并购且大规模增资的预期未能兑现，给本来高预期的投资者一波冷水，这也可能是9月27日东方集团复牌后股价大幅冲高回落的原因。除非和方正证券有一些意料之外的安排，不然东方集团从此次收购的盈利状况并不乐观，而且东方集团持有的股份需要锁定三年，即便有利润也只是浮盈，不能像哈投股份和郑州煤电一样将利润兑现，当然，本身这件事的想象空间还是足够大的；
至于二级市场怎么反应，我就完全无能为力了，要做的只能是跟随市场的选择。