持续买入汤臣倍健

为胶原蛋白正名  
中国证券网讯（记者 朱剑平）胶原蛋白行业在国外已有数十年的历史，国内，这个行业也正在兴起，其中不乏众多上市公司的身影。然而，一些非专门研究胶原蛋白的人士却对其功效提出质疑。近日，针对胶原蛋白而起的一系列风波，不仅相关行业上市公司纷纷发布公告或通过投资者关系平台解答，中国保健协会更是高度重视，他们组织多名对胶原蛋白有研究的专家学者，在北京召开专门研讨会，从胶原蛋白概念、分子结构、来源以及用途等多个方面，对胶原蛋白到底对人体有什么作用？有没有实验支持等多个角度，深入分析探讨胶原蛋白。记者整理专家发言录音，为读者揭开胶原蛋白“神秘面纱”。

　　某些正规产品俗称的胶原蛋白实为胶原蛋白肽

　　专家们提出，其实，市面上一些上市公司出售的正规胶原蛋白产品，实质上应该叫做胶原蛋白肽。之所以被俗称为胶原蛋白，缘于一般老百姓对“肽”是什么很陌生，所以许多厂家为了便于产品被理解，笼统地称作胶原蛋白。这才使得一些对胶原蛋白行业没有研究的外界人士发出了“蛋白质到消化过程中都要变为氨基酸，所以胶原蛋白无用”的说法。

　　为了便于老百姓了解，中国海洋大学食品科学与工程学院李八方对胶原蛋白和胶原蛋白肽做了详细的阐述。

　　已有的科学研究表明：胶原蛋白（collagen）是一种生物性高分子物质，是一种白色、不透明、无支链的纤维性蛋白质。它是动物结缔组织重要的蛋白质，主要是在于皮肤、肌肉、骨骼、牙齿、内脏、血管和眼球等部位。因为有了胶原蛋白的存在，结缔组织才具有了一定的结构与机械力学性质，如张力、拉力、弹力等，以达到支撑、保护功能。随着年龄的增长，人体中胶原蛋白的结构在不断发生变化，新生成的胶原蛋白接近于IV型，呈螺旋型，具有可溶性，后来逐渐转变成互相交织的不溶胶原蛋白。与此同时，纤维细胞进行性的合成能力下降，再加上环境污染，紫外线照射，精神紧张等各种原因，结果使皮肤变得干燥，变，失去弹性，脸上的皱纹也逐渐增多，这就是为什么皮肤老化会失去青春光彩的主要原因。在骨骼中的胶原蛋白也会发生流失，降低骨骼的韧性。骨质疏松的不仅仅是缺少钙的问题，胶原蛋白流失更是一个重要原因。

　　研究人员目前已经发现了29种胶原蛋白，其中数量最大的是一型胶原，主要存在于人的皮肤和骨骼当中，胶原二型主要存在于软骨组织之中，胶原三型主要存在于婴幼儿皮肤或者血管内膜等等这些内脏器官当中，胶原四型主要各种器官的（基底膜）、胎盘、（经脏器）等等这些部位。

　　什么叫肽？它跟蛋白质有什么区别？李八方教授介绍说：肽是由两个或者两个以上的氨基酸以肽键相连构成的化合物。一种肽含有的氨基酸少于10个称为寡肽，超过10个的就称为多肽； 50个以上的氨基酸组成的多肽就是我们平时所熟知的蛋白质，在人体当中自然存在的胶原蛋白是由三条肽链形成的螺旋形纤维状蛋白质。因此多肽、寡肽、蛋白质在物质构成上是相同的，也就是说他们的物质基础是相同的，只是它们的分子量不同，构成肽的氨基酸的数量有差异，由于这种差异就造成了蛋白质多肽寡肽在生理上很多的不同。

　　胶原蛋白可以以多肽或寡肽的形式存在并起作用。就产品而言，胶原蛋白多肽指那些分子量在1000道尔顿以上，胶原蛋白寡肽则是指1000道尔顿以下。

　　小分子胶原蛋白肽可以被吸收且比氨基酸吸收快

　　肽相对于蛋白质和氨基酸来讲，它有什么样的优势？李八方教授进一步解释：肽在许多活性方面它首先是优于蛋白质，两者在功能上有很大区别，首先肽是许多生命信息的携带者，能够调节各种各样的生命活动和生化反应，其次生物活性高，在微量和低浓度的情况下，肽都能发挥其独特的生理作用。第三分子太小，更容易人体吸收利用。

　　肽相对于氨基酸来讲，也有一些优势。第一它较氨基酸吸收快，氨基酸分子小于肽，但是在吸收方面肽要快于氨基酸，第二肽的吸收以完整的形式被集体利用，也就是说一串一串氨基酸被吸收，第三肽是主动吸收，很多氨基酸是被动吸收，肽通过十二指肠吸收后直接进入血液，输送到人体各个部位加以利用，第四个方面是耗能低，与氨基酸相比肽吸收具有低能耗和不消耗能量的特点，因此吸收比较快，第五个方面，肽吸收较氨基酸具有不饱和的特点，不会造成返回的这种现象，第六个方面是各种肽之间的运转没有竞争性，不存在抑制性。

　　与李八方教授的观点相同，北京大学公共卫生学院营养与食品卫生学系教材《肽营养学》明确提出，小分子胶原蛋白无需分解可被人体直接吸收，在口服吸收及外用护肤方面效果明显。书中表示：大分子胶原蛋白进入人体后需要降解为小分子的胶原蛋白肽、氨基酸才能被人体吸收，真正有效吸收的成分并不多。因此，口服含胶原蛋白的食物，比如多喝富含胶原蛋白的骨肉汤、口服胶原蛋白补品等。但由于会被人的消化系统过滤掉很大一部分，且真正能到达肌肤并起作用的量非常有限。所以，最好是口服是纯天然无添加的小分子胶原蛋白肽，才能真正进入真皮层帮助修护肌肤，重建胶原蛋白层。

　　在整理专家发言的过程中，记者也搜寻了相关资料，有关资料显示：北京大学公共卫生学院营养与食品卫生学系主任李勇曾指出，小分子肽在吸收上有以下特点：（1）不需要消化，直接吸收：其表面有一层保护膜，不会受到人体的胃蛋白酶、胰酶、淀粉酶、消化酶及酸碱物质二次水解，它以完整的形式直接进入小肠，被小肠吸收，进入人体循环系统，发挥其功能；（2）吸收特别快：吸收进入循环系统的时间，如同静脉针剂注射一样，快速发挥作用；(3）具有100%吸收的特点：吸收时，没有任何废物及排泄物，能被人体全部利用；（4）主动吸收；（5）零负担：吸收时，不需耗费人体能量或消耗能量很少，不增加胃肠道负担；（6）起载体的作用：它可将人所食的各种营养物质运载送到人体的各细胞、组织、器官。因此，分子量越小，越容易为人体吸收。

　　现有的资料表明：国内外学术界已拿到充分的临床试验证据，证明小分子胶原蛋白在口服吸收及外用护肤方面都有明显的效果。空军总医院皮肤科、北京军区总医院、西苑中医院等权威医院都专门的临床研究表明，小分子的胶原蛋白吸收利用率可达90%以上。

　　据李八方教授介绍：目前胶原蛋白胶原肽已经广泛应用到各个方面，主要是应用在食品，特别是保健食品，应用比较多，而且胶原蛋白可以作为我们保健食品的基料来使用。当初日本研究胶原蛋白比较多，正是由于日本渔业较发达。我国是水产来料加工和出口贸易的大国，水产品的加工当中很多都是优良的胶原蛋白的，它们都是生产胶原蛋白和胶原肽很好的原料，我们应该充分注意到这些资源，开发优质的胶原蛋白产品。

所有的蛋白质进入体内都变成氨基酸是站不住脚的

　　对于胶原蛋白肽可以起到正面的作用，中国食品方向研究院院长、教授蔡木易进一步通过大量的实证例子提供了支持的根据。

　　据了解，胶原蛋白行业在国外兴起了数十年，最初以欧美国家研究为多，后来日本更是进行了大量的研究。

　　蔡木易教授介绍：在日本曾用大狗做实验，他们用小肽和游离氨基肽给大狗吃，做出来的效果小肽的吸收率明显高于游离氨基肽，这是个经典的实验，而且在医学上是可信的。另外关于胶原肽能不能吸收在日本找到有些文献，他们把低聚肽用同类素速成方法，进入体内之后，它在各个器官的表现，同肝脏、肾脏、脾脏，软骨，大脑，肌肉，皮肤芥蒂组织都找到同类适中的结果。而且对于皮肤来讲，14天之后，仍然发现了百分之七十。在国内外都有对低聚肽的研究，低聚肽可以直接吸收。国内做了下用整蛋白和肽的对照实验，发现实验结果跟国外相同，而且蛋白质吸收率非常有帮助，比整蛋白高很多。

　　蔡木易教授明确说：“实际上，在药上用的胰岛素本来就是一种肽。如果按照有些说法，所有的蛋白质进入体内都变成氨基酸的话，那么所有的多肽药物在体内都是没用的，所以我觉得这是站不住脚的。”

　　骨关节病与胶原蛋白密切相关国内缺少用于治疗的胶原蛋白制剂

　　“胶原蛋白对关节软骨的保护和恢复非常重要。”研讨会上，来自北京航天731医院首席骨科医师、医学博士曲龙教授表示，骨关节病应该是骨科和胶原蛋白关系最为密切的一个疾病，骨关节病跟骨质疏松都是一种因老化而引起的疾病，其中骨关节病主要发生在关节部位，主要是软骨。而胶原蛋白是关节软骨组织的主要成分，占近60%，软骨中胶原蛋白的缺乏就会产生关节软骨组织变形、变，不能负重并引发病痛。

　　据了解，中国人口普查刚完，大概60岁以上老人已经超过1.75亿人，其中老年人口中有1亿人患骨关节病，骨质疏松有8000万。曲龙博士比喻说：在骨头里面主要是钙和胶原蛋白，比例大约是2:1，但胶原蛋白是骨骼中的骨，它在骨骼中起的作用，就好比是要进行水土保持一定要先植树造林，有了树根才能保证水土不流失，同样，如果胶原蛋白少的话，就起不到保护钙的作用，钙就会流失。在治疗过程中，骨关节病大概像一个做一个生态工程，主要是植树，补充胶原蛋白，防止水土流失。 “现在很多患者都在服用含胶原蛋白的药或保健品来治疗骨关节病。”据曲教授介绍，由于胶原蛋白对关节软骨的保护和恢复非常重要，现在不少患者在服用日本的一种保健品，它里面的成分有二级胶原蛋白，而目前国内临床并没有胶原蛋白制剂。正因如此，曲教授他们一直在关注胶原蛋白的研究。

　　胶原蛋白乱象折射标准缺失 监管缺失

　　根据现有可以查到的中研普华出具的《2010-2015年胶原蛋白行业发展前景分析及投资风险预测报告》，从2001年到2009年，世界胶原蛋白的市场需求量增长了近三倍，年均复合增长率超过了17.25％，表现出强劲的增长趋势。

　　西方发达国家由于胶原蛋白市场较为成熟，在全球胶原蛋白市场中所占份额较高，欧洲和美国的胶原蛋白市场最大，分别占全球市场总量的31.20%和28.00%，亚洲市场仅次于美国，占14.60%，亚洲市场主要是日本、台湾及东南亚等地。

　　蔡木易教授介绍：其实，就胶原蛋白的安全性来说，大家应该不用质疑。目前卫生部门规定胶原蛋白是来源于食用蛋白质，用安全的食用酶制剂制成的物质，是普通食品，这一规定对行业规范是非常有帮助的。原料是用的鱼皮、猪皮，能多有毒？对此，中国保健协会保健品市场工作委员会秘书长王大宏曾告诉过媒体记者，没有政府部门在胶原蛋白类产品抽检中发现激素，也没有人举报类似问题。他欢迎相关质疑的人拿出证据去相关部门举报，如果能够查证，还有高额资金呢。

　　蔡木易教授说，胶原蛋白如果作为食品，根据法规要求，食品是不允许宣传的。但是客观来讲，老百姓吃食品是有选择的，食品应该是有功能的，但是不能进行宣传。

　　国内之所以对胶原蛋白提出质疑，本质上在于市场上胶原蛋白类产品混杂，标准缺失。虽然国家发改委在2005年公布了《水解胶原蛋白》的国家行业标准，但该标准规定胶原蛋白分子量的分布范围是500－20,000道尔顿，过于宽松（根据行业的公认，平均分子量为2000-5000道尔顿的胶原蛋白方易为人体吸收，目前在售的进口胶原蛋白其平均分子量基本在这一水平）。大多数企业利用国家行业标准中分子量范围过大的情况，将不易为人体吸收的大分子量胶原蛋白也宣称为易于人体吸收的胶原蛋白产品对外进行销售。

　　蔡木易教授表示，造成行业混乱的另一个主要原因则在于：由于行业内不企业不愿透露胶原蛋白的来源，产品没有明确标识，造成企业想申报标准却没有依据。这其中，有一些关键性的指标，肽作为一种蛋白质，首先蛋白质是应该有纯度的，我们国家的分离蛋白的标准就很宽泛，而且没有规定蛋白纯度。另外，作为肽必须要标明准确的分子量。

我也极少买，但我经常去药店观察

不了解，一盒都没买过。

市场草根调研：
  2012年初到现在，我经常去药店调研，主要是所在地级市和省会城市，12年初汤臣主要在连锁药店销售，单体药店基本没有销售，省会城市药店有调研30家，有80%的有销售汤臣保健品，两个城市各有一家在卖仿冒汤臣倍健的产品，叫什么康健。汤臣倍健产品柜摆设整齐，且大部分在显眼位置。姚明宣传画都有贴，去年到今年陆续发现单体药店都在销售汤臣倍健产品。
  关于产品的出厂时间，我调研多次，基本没有什么区别，蛋白粉一般在3-6个月，维生素及鱼油7-9个月。只有极个别是2011年的。
  关于价格，去年基本上能达到买二送一，比如去年蛋白粉是298元，出596元就能买3份，前些天，我专门去问价格，几乎所有药店都没有赠送，比如348元蛋白粉、98元鱼油等只能送30粒装一小瓶维生素B，商量好久，售货员就是不肯，要买二送一，只能其它品牌，汤臣保健品价格异常坚挺，并且在去同一家药店两次，居然两次都发现有中年人在买汤臣倍健。从网上比较，发现比安利的价格还贵一些，价格如此坚挺，不知道是好事还是坏事。

公司的终端扩张速度：公司去年年底是覆盖的终端数约在三万多家，2013 年目标是新增1 万多家，预计上半年开店数会略少于下半年，一季度终端增速在2000 多家左右。预计公司未来几年依然能达到每年新增至少１万多家终端的水平。目前全国药店有38-40 万家，其中连锁药店在12-13 万家，商超终端有十余万家。目前公司开发的药店终端在三万多家，商超终端只有1000多家，占比依然不大，一些大型药企、传统保健品企业终端已经开到至少8-10万家，公司未来依然会有较大的提升空间，规划至2015 年能够达到6-8 万家的水平。
？？公司的同店增长速度：公司的同店增长数据有赖于对终端情况的跟踪，总体来说商超的终端信息反馈率较高，但药店的信息化系统建设通常较为落后。今年公司会上线面对销售的经销商管理系统DMS，以求获得更多终端数据。目前真正能拿到的数据来自几个方面，一是自己的专卖店，销售占比约3-5%，二是愿意共享信息的KA 终端，加起来的销售占比在10-20%。这部分与公司关系紧密的终端增速均保持在20-30%。我们预计今年1-4 月份，专卖店同店仍保持了20-30%的增速。公司目前总体同店增速不快的原因主要是区域经销商负责的终端同店增长较差。今年公司也会在区域市场上投入更多人力物力，派驻专门的推广经理，与经销商讨论改进同店增长的具体措施（包括生意规划、门店管理、目标分解等）。终端精细化管理是一个系统工程，去年公司在四个城市进行了试点，今年公司将在80 个城市逐步推开精细化管理。希望经过一段时间的工作，从明年起渠道精细化管理会有一些积极的改善。
三、兴业观点
？？我们认为公司作为国内非直销膳食营养补充剂的行业龙头，能够充分分享行业的高速增长，2013 年公司在新增终端数提升、产品提价、费用率同比下降多重因素的共同促进下有望保持50%以上的业绩增长，同时考虑到公司2012年各季度的业绩基数和费用支出情况，我们预计公司2013 年同比业绩增速有望逐季提升。在未来2-3 年中，公司依靠较快的外延式扩张仍有望保持高速增长的势头。从长期来看，企业在渠道精细化管理和品牌规划建设方面均有着清晰的战略，充足的超募资金也为其横向并购扩张提供了资金保障，以国内膳食营养补充剂的市场空间测算，其中长期市值仍存在较大的成长空间。我们维持对公司2013-2015 年EPS1.36、2.00 和2.89 元的盈利预测，维持对
公司的“增持”评级。
？？风险提示：公司渠道精细化推进慢于预期，国家行业政策变化

在品牌力建设方面，公司上市以来品牌推广费用占销售收入比例一直维持在10%-12%之间，今年以及未来几年，由于销售基数的增大，预计品牌推广费用比率会相对降低，会维持在10%左右。服务力是公司需要建设的系统工程，包括给顾客良好体验的专卖店体系、营
养网、营养师的队伍建设以及全国巡回健康快车等，多维度参与行业宣传。？？公司未来的发展战略：公司未来的发展战略分为三步，第一步是期望在到2015 年终端销售规模达到安利中国区纽崔莱2010 年的水平（即大概110 亿零售份额），第二步是希望在2015-2020 年能够达到GNC、NBTY 等全球非直销巨头全球市场销售体量，公司最终的长期目标是希望能成为全球膳食营养补充剂的领先者，能跟惠氏这样巨头体量的龙头企业相比。在竞争策略上，公司将与GNC、NBTY 等有所差异，外资品牌的知名度优势非常明显，因此其实施的竞争策略是总成本领先策略（即在国内建厂降低成本），公司走的则是反向的差异化策略，通过全球原料进口保证产品品质，从而提升品牌，补足自身在品牌厚度上的短板。
？？公司的产品定价策略：安利是行业的先进入者与培育者，行业老大的地位理所当然，汤臣倍健02 年进入非直销领域市场，可比产品价格要比安利便宜10-20%，国内膳食营养补充剂行业还是处于快速成长期，而在发达国家已经进入稳健发展的阶段，总体而言，国外维生素产品要比国内便宜，而诸如鱼油、蜂胶、螺旋藻等产品的定价跟国内差不多。公司产品在国内的定价属于中高档水平，主要是考虑到公司原材料采购和生产的成本，以及自身的品牌定位，此外公司两年左右会调一次价，最近的一次在2012 年11 月1 号，对绝大部分产品上调价格10-15%。总体而言消费者对汤臣倍健产品价格的敏感没有对快销产品那么强，公司依然有一定的议价能力。

注：这是兴业的报告：我觉得对业绩预测有保守，正常是：2013年增长55-60%，2014、2015每年增长50%以上，在A股所有公司中要找到能连续3年。每年都增长50%以上，应该不超过10只，并且此行业周期性低，即使在2008年经融危机时，美国和日本的保健品业还能成长5%以上。
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兴业证券2013 年医药中期策略会纪要（6）
——汤臣倍健交流纪要
补充剂在西方比较成熟，大量人群有长期服用的惯；国内尚处于快速成长的初期。在中国，安利纽崔莱1998 年进入中国市场，是第一个开展膳食营养补充剂直销业务的公司，汤臣倍健从2002 年开始以“专柜+营养顾问”的形式切入市场，是起步最早的国内企业。根据中国保健品协会市场工委的膳食营养补充剂统计年报，2010 年其整体市场规模在700 亿左右，其中非直销领域大概是110 亿，占15%左右，而非直销增速相对直销更快，约有20-30%的行业性增速。
？？公司对其差异化竞争策略的看法：汤臣倍健是一家产供销一体化的企业，其竞争力主要取决于产品力、渠道力、品牌力、服务力等几个方面。在产品方面，现阶段保健品批文依然是行业竞争的一个门槛，截至2012 年年底，公司共有51 个营养保健品的批文，预计2013 年下半年公司有望有20个以上的产品获得批文。目前在国内，保健品、营养素批文的获得需要两到三年，进口产品则需要三到五年，较多的批文将成为公司一大竞争优势。在食品安全方面，公司也将不断加大海外原料采购比例，强化原料的多批次检验，并在流通环节通过内外码跟踪系统进行质量管控，同时防止串货。在渠道建设方面，公司目前还是以经销商模式为主，但经销商销售占比已从上市之前的90%左右下降到80%不到，公司上市之后致力于推动直供终端、专卖店（汤臣倍健连锁营养中心）的建设。以2012 年为例，目前公司70%-80%的销售额依靠区域性经销，直供终端占比约20%，连锁经营模式占比3-5%，预计后两者未来的占比仍将进一步扩大。

3：优秀的体制：①管理层和销售人员持有公司股权，并实现股权激励且从事保健食品销售的丰富经验。②公司实行严格的制度化管理，任何人不能凌驾于制度之上。③战略规划清晰明确。公司未来规划详尽细致，操作性强，从公司的品牌推广规划就可看出。④员工执行力强，后勤人员与销售人员一样热情四射，快乐工作成为公司文化主旋律。⑤从众多知名公司邀请精英充实中层管理队伍。
4：着力提升品牌影响力，目标成为大众消费品：公司每年品牌推广费用占营业收入的10%以上，但在全国范围品牌影响力仍有较大提升空间，公司今年计划投入1.8 亿元进行品牌推广，预计将推出新品牌宣传片，针对线上销售也将有新代言人进行推广，这些措施将促进“汤臣倍健”由渠道知名品牌向大众知名品牌转变，品牌影响力的提升有助于带动销量增长，巩固公司行业领先地位
5：注重精细化管理：在 2012 年第一季度面对销售收入与业绩高速成长与超预期的背景之下，公司于2012 年2 月适时提出与确定“市场整理年”主题，在业务规模快速扩张的背景下审慎思考，匹配解决快速发展过程中的精细化管理问题，提出实施精细化管理系统工程，通过多项措施提升销售管理和运作、经销商架构梳理、渠道梳理、数据采集、终端产品陈列等，旨在为将来“持续、健康、快速”发展奠定基础。

优秀管理层做长久之事
1：坚持原料的全球采购：公司计划以原料全球采购、原料专控基地和全球有机农场三步作为原料质量的保障。第一步，全球化采购比例提高保证原料质量。对于原料和功能类似的成熟产品而言（例如蛋白粉、维生素等），原料品质是保证产品品质的关键。2012 年度公司从国外采购主要原料的比例达到76.41%，未来将继续提高到80%左右。第二步，建设原料专控基地。公司准备在海外建立若干专门的原料供应基地，实行合同制，保障原料供应。第三步，在全球建设有机农场。其意义一方面是提升消费者对品牌的信心，一方面是保证优质的原料供应，长久来看企业才有希望长大。
2：聘请国际巨星姚明为产品的代言人，姚明健康、负责任形象同公司产品相符合。从2011年底开始，公司开展“万店皆姚明”的活动，顺速提升品牌影响力，我的草根研究是2013年初汤臣倍健已经能同安利并列为国内第一品牌，特别是在20—45岁年龄层比安利有更高的广泛性和知名度，当然在品牌厚度及消费者依赖性方面还差一个层次，假以时日在膳食营养补充剂领域内，主要汤臣倍健不主动犯错误，将可能超越纽崔莱成为中国膳食补充剂的第一品牌，收入第一名。

以下主要分析我是如何选择公司：
  如果有一个高速成长的行业里投资一家最优秀的公司，该公司有一个持续竞争优势并且由一群既能干又全心全意为股东服务的人管理企业，当发现有一个如此的企业时大量买入，其余你要做的事是什么？在家时，早上起来跑跑步，逛公园，夏天热去天山或漠河避暑，冬天去海南游泳，汤臣倍健就是这样的一家公司。
从09年开始到现在，我投资的公司很少，除了金融其余总的也不过6-7家左右，我喜欢买入并长期持有，我选股的要求有：
1． 同行业内最优秀的公司。
2． 要有成长的行业。
3． 公司毛利率要高于30%。当然毛利率越高越好
4． 公司行业前景较稳定，受经济影响较少。
5． 能为股东服务且公司主要人员最好要有持股。

汤臣倍健满足以上条件