复盘国家队救市路径，下一步该如何退出？
时间：2015年07月21日 10:45:56 中财网
从来就没有什么“救市主”。
过去的几周是中国股市自1996年引进涨跌停板以来最惨烈的三周，并将永远被市场所铭记。在国家资金介入后，市场暂时重归平静。然而交易员对于任何国家资金退市的风吹草动都犹如惊弓之鸟，侧面反映了盘面下的暗涌。
我们认为救市一般有三个原则：1.央行承诺在市场需要的时候为市场提供充足的流动性；2.隔离市场的波动风险源；3.保持一个公正、透明、持续运转的市场使市场价格发现机制有效进行。
在救市行动的初期，出于对市场运行的误解，出台了一些让人费解的交易规则，比如禁止做空股指期货等，同时大幅拉高指数期货以期待期货引领现货走高。
然而，中金所的数据显示股指期货的空单大多是套保单。当指数期货空单被限制后，套保交易员不得不平掉现货的多单，反而造成了现货的抛压。
同时，由于游戏规则在边“玩”边改，市场参与者无法预期继续交易下去的话是否仍然有风险对冲机制而不得不选择离场，并同时做空一切海外没有中国市场法规影响的并与中国市场相关性高的资产类别，如港股、
大宗商品、人民币、新兴市场等，以对冲手上的仓位或进行投机性获利。
这就是为什么7月8日日盘中国股市暴跌之后的海外夜盘也异常惨烈，商品期货指数、恒指夜期、离岸人民币等等。
而7月9日开盘后国家资金的操盘方式发生了根本改变，指数期货开盘大幅贴水以增加裸空的成本，同时国家资金介入部分指标股和中小盘龙头股的竞价接盘，保证市场正常地持续运转。同时央行正式宣布对市场的流动性支持。
这些步骤都符合了我们上诉救市的标准，而市场也如期开始了成功的技术性反弹。
在市场逐步稳定下来之后，国家资金或考虑其下一步。市场共识对国家资金入市平稳市场的理解和期待似乎有失偏颇。
共识认为国家资金是要托底股价。然而这些资金救市的目的应该是给市场提供交易层面的流动性，尤其是在市场价格发现机制失效的时候（market failure）。
在市场抛售潮的最后阶段，我们看到一些中小盘股由于没有买盘，几万股的卖单就可以直接跌停。在这样的市场状态下，如果国家资金能够出手介入买1、买2盘口，那么至少可以暂时提供交易层面的流动性，平抑市场波动，并缓和部分市场板块估值泡沫破灭过程中波动性的传染。
类似的平抑市场波动的手法在国外的市场危机里也屡被使用，也无可厚非。
然而，正是因为市场共识对于国家资金介入市场的理解有失偏颇，引发了各种对此次“救市”行动的批判。
如果我们对于国家资金入市的目的理解是正确的，那么市场共识也应该纳入国家资金在市场平静下来之后会减轻对市场流动性干预，并最终有序退出的预期。
毕竟，凭着几千亿的资金在一个每天成交一万多亿的市场里长期持续地“托市”的期望有些不切实际。而这种体量的资金可以通过高抛低吸的周转在市场缺乏交易流动性的时候稳住价格发现机制。而如果此种对于国家资金的正确预期如能逐步形成，也将最终降低市场的道德风险。
同时，我们应该认识到在此次市场危机之前，A股市场的部分板块的估值泡沫化非常严重。如果真的如市场共识预期一般，用几万亿的国家资金去接盘那估值的泡沫，从长期看来可能并不是一件特别值得庆贺的事情。
市场参与者应牢记这世界上从来就没有什么“救市主”。真正需要救赎的，是那亘古不变贪婪的人性。(作者为交银国际董事总经理首席策略师)
淡淡妆
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