股网金来于2003-10-19 17:08发表主帖：
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股价下跌的底线在哪里？
在牛市里，股价上涨的极限在哪里？
在熊市里，股价下跌的底线在哪里？
这是交易者必须认真面对的两个问题。
在当前的市场环境下，我们试着来探讨一下第二个问题：股价下跌的底线在哪里？
股价下跌底线的估算，在历史上曾经先后出现过四大类方法：成本法，筹码法，基本面法，比较价格法。
一 成本法
成本法又分为一级市场成本法与二级市场成本法。
所谓一级市场成本法，即上市公司的新股发行价、配股价、增发价。在2000年之前，以此作为股价的下跌底线，是一个重要的投机性估算方法，其潜在的逻辑是，跌破一级市场成本价特别是新股IPO价，将极大地刺激上市公司和证券市场管理层的自尊心，并“知耻而后勇”，通过与机构联手、出利好、制造题材和高送配来恢复其二级市场溢价。历史上，这的确提供了诸多较好的投机性买点。
1992年11月13日，
600618 氯碱上市首日跌破发行价，市场在两个交易日后见底386点，随后上证指数在四个月内直上1558点，可能是该投机逻辑在A股市场中的第一次运用吧。
但是近年来，在“市场化发行”的旗号下，投资者必须自行对其投资行为负责，上市公司与管理层的圈钱恶已经近乎无耻，圈完钱就走人了，哪管它股价涨跌；而二级市场成本法以机构主力战无不胜为前提，通过估算主力成本推测股价下跌底线，但是，如今二级市场套牢的机构多如牛毛。因此，成本法已经基本可以扔进故纸堆了。
2002年下半年开始，成本法增加了两种新的指标：转债转股价格和换股合并对价。其中转债转股价格涉及上市公司的圈钱利益，尚存一息投机价值，有兴趣的投机者可以自行研究。
二 筹码法
筹码法的核心逻辑是，当价格低到一定程度时，市场的投机性需求将使筹码自然恢复其流动性，从而出现连续的价格波动与交易机会，构成股价下跌的底线。
早至1994年4月，深圳市场的报价以5分钱为单位，就有散户以两个价位为盈利目标做低价股的差价。1998年新基金出现后，有一批差价族以1分钱为目标做基金的夹板而乐此不疲。好心的交易所为提高基金流动性将基金报价改为厘后，基金的流动性却突然消失了：由于失去了差价盈利模式，差价族一哄而散了。
2002年初，由筹码法演变的股价下跌底线有一次经典的市场验证。面临退市的0653、0658、0412、0405等一批个股在3元的绝对价格附近出现了大量的投机性需求，股价在短短一个月内爆量翻番，而筹码背后所代表的上市公司却在一年左右相继摘牌。在此谨纪录其当时的价格底线：
000653 /1.44元；
000658 /2.66元；
000405 /2.96元；
000412 /3.60元。
但是，由筹码法估算股价下跌的底线进而投机性获利，其重要前提是流动性的恢复。由于其根本不考虑筹码背后的上市公司的实际价值，而流动性的恢复与市场情绪与偏好直接相关，但却难以量化，因此，筹码法难以事先预估股价下跌底线的具体位置。
近期对低价股群体的研究表明，由于投机者的大量“阵亡”，3元的价格已经难以激发市场的投机性需求了。在今冬明春，我们将有机会再次检视市场的筹码法下跌底线。
三 基本面法
基本面法分市赢率法和净资产法。相对于前面两种方法，此方法要安全些。
市赢率的底线在哪里？这是很多投资者相当苦恼的问题，因为当他们以自认为安全的市赢率买进股票后，却出现了三种情况：1）由于业绩变脸，原来安全的市赢率甚至因为亏损而不存在了！2）上市公司血盆大口圈钱，股价下跌了；3）公司没有大的变化，但由于市场价值中枢的大幅下移，惨遭套牢。所以说，市赢率法绝非很安全的底线探测器。
事实上，在任何一个市场，价值投资都远非在证券报刊上浏览一两版投资价值报告那么简单。在充分评估市场风险、行业风险、经营风险和管理层道德风险之后，境内的投资人还必须特别面对再融资风险。由于股权割裂的事实，法人股东追求的是自身占有社会资源的最大化，只要股价高于净资产，就不能杜绝上市公司的再融资冲动，这就是为什么像
600282 、
000717 这样在10倍市赢率以下交易的股票仍开口融资的重要原因。而
600012 、
600029 的净资产价IPO发行，将再融资风险的价格边际一直画到了净资产。
当前，整个钢铁板块的大型公司以平均10倍市赢率交易，至少表明机构投资者在该板块定价上的某种理性：不要为周期性行业支付成长性行业的溢价。这可能是2003年蓝筹股行情的潜在危险：在行情高涨期，市场可能为某些个股支付了过高的价格，从而延长了行情的调整期。市场领教了太多在激烈竞争行业中企业大起大落、“其兴也忽、其亡也忽”的故事，因此，手机行业的某些个股以7倍市赢率交易，连周期性行业的价格水平都没有。
那么，净资产法又如何呢？
最近，某大券商连续发表过两次公开报告，研究表明，在过去的数年中，以低的净资产倍数买进流通股，具有很高的胜率。确实，净资产是A股市场唯一未被充分挑战的价格底线了。
1994年，600808以1.21元的低价挑战过其净资产，之后的大部分时间，A股市场的P/B都很高。在可预见的未来一年内，净资产仍然是很有效的股价下跌底线，将有众多的价格博弈者在此等候（注意，并非投资者）。
但净资产法仍然有两个重大风险：1）净资产不实：如，曾经B股价格一度追过A股的600698，一夜之间巨亏34亿元，失去净资产支撑的股价像断了线的风筝般坠落；2）不能产生效益的净资产实质上更像是负债：如果不能产生正的现金流，与净资产相关的资产将以管理费用、有息负债等形式吞噬企业的利润和股东权益。这也是在国际市场上股价常见跌破净资产的原因。
四 比较价格法
失去安全感的境内投资人将目光投向海外，寻求价格底线的心理支撑。确实，H股价格超过A股价格的市场信息提振了A股市场的买意。
有不少个股在香港和美国同时上市，观察这样的股票组，价差基本与套利成本加跨市风险持平，很难看出港股和ADR，到底谁带动谁上涨。以10月17日收盘价为准，
华能国际A股14.73元，H股11.75港币，美国ADR（1ADR＝40港股）61.00美元，市场默认的港币对美元比价为7.705。
毕竟，如果H股价格追上A股，境内投资人不用出国就可以QDII了，而且，他们与我们面对同一个股权割裂的公司治理结构，但A股流通股东拥有国有股流通补偿的或多或少的期权，从没有听说全流通要向境外机构补偿吧，甚至还有人民币升值预期。A股投资者大可不必自己研究定价了，只需随境外之波逐股价之流即可了。
五 结论
分析了四条价格底线之后，重新问一次：股价下跌的底线在哪里？
1） 市场的成本，无论一级还是二级，均已难以成为股价下跌的有效底线；
2） 以筹码论博弈价格底线，无异于火中取栗；
3） 据说巴非特对周期性行业处于行业高涨期时仅愿意支付6倍的市赢率，作为行业低潮期的安全边际，这点需要考证一下，并且，该引述并不暗示境内的周期性行业需要跌到6倍市赢率的价格水平才有投资价值；
4） 如果能够确认净资产的真实性与收益性（重要前提），考虑到价格博弈的存在与再融资的免疫性，净资产仍是未来至少一年内的有效的价格底线；千点论者应集中力量攻克这条底线；
5） 4）的表述并不暗示股价只有跌到净资产才有投资价值，事实上，在巴非特的6条购买标准中，没有1条与净资产直接相关；
6） 两地乃至三地上市的公司，境外价格的接轨性上涨足以成为境内价格的下跌底线支撑，并通过比价效应传递至相关行业的定价之中。虽然该底线并不稳固，但却易于观察。
世界站台小武
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