2012年4季度炒股日记

质量最好和最差的债券
www.eastmoney.com2012年11月20日 14:13 
手机免费访问 eastmoney.cn|字体：大中小|我有话说 查看评论(0) 
　　在中国经济和股市一团糟的2012年最后一个季度里，债券投资和固定收益产品的投资好像是国人唯一的投资希望。这些产品在满足普通投资者对稳定收益的同时为社会中需要资金的企业和政府提供了发展的资金。当然，在此同时也不乏一些产品是浑水摸鱼的小坏蛋。

　　最差的短期融资券

　　从监管和审批的角度，投资者应该选择标准化的债权产品。在中国当今的市场里由中国发展和改革委员会审批的企业债是从监管和审批的角度最为负责和安全的债券，其次是证监会审批的公司债，最后是银行间交易商协会所自律的中期票据和短期融资券。而短期融资券是规范和标准化债券中最差的一个。投资者对此必须小心再小心。

　　中国债券市场中迄今为止发生信用危机的都是短期融资券。2006年的福禧短期融资券和2011年的山东海龙短期融资券都曾因发生信用危机而暴跌，2011年海龙短债从面值100元最低跌至过60元，最终由金融机构和政府掏钱埋单，避免了投资者的损失和违约事件的发生。最新一只发生信用危机被下调为垃圾评级的短融债券是2011年新中基短期融资券，今年11月面临兑付的该债券发行方已经资不抵债，金融机构和政府会不会再一次掏钱兜底？中国债券市场第一次兑付违约事件会否发生？我们拭目以待。

　　为什么总是短融出问题？原因在于短期融资券是银行为了缓解短期贷款客户的贷款压力所使用的工具。一般这样的短期资金只能弥补运营的资金，这恰恰是很多濒临破产的企业最为需要的缓兵之计。同时，当濒临破产企业面对还不起的贷款时，银行更愿意企业发行短期融资券来偿还银行贷款。毕竟购买短期融资券的客户不可能只是这个承销的银行，同时又可以延缓企业违约的时间。从监管和审批的角度，银行间交易商协会由于是个自律组织，所以其管理和惩罚的力度远远不如证监会和发改委。

　　最好质量的债券

　　债券中质量最好的应该是发改委审批的企业债。因为发改委担负着中国发展改革的历史重任，其控制力、执行力、协调力和惩罚力都远远超过任何其他债券审批部门。其审批的债券都必须符合国家和地区的发展改革蓝图和安排。一个企业债走下来至少需要8~12个月。其流程可以说是层层把关，层层负责。拿近期发行的12池州债为例：

　　短期融资券指企业银行间债券市场发行(即由国内各家银行购买不向社会发行)和交易并约定在一年期限内还本付息的有价证券。

　　1。资产

　　2009年至2011年资产分别为97.5亿元、109.9亿元、115亿元，逐年上升且在相同发行人中资产规模较高，其中存货占资产比重45%，为51.36亿元；固定资产占比35%，为40.75亿元。

　　2。负债

　　2011年末公司无短期借款，一年内到期非流动负债3.43亿元，货币资金为5.01亿元，较充裕，货币资金对短期负债的覆盖倍数1.46倍；利息偿还倍数1.59倍，均处于健康状态；长期借款为19.49亿元，主要的还款年限集中在2015年还款金额4亿元、2017年还款金额8.8亿元，同时2015年是本次债券的分期还本起始日，也是09池城投债的回售期，其他年份的长期借款到期的金额较平均，2015年之前一年内到期的非流动负债金额2013年0.2亿元；2014年为0元。

　　3。收入主要来源

　　土地出让收入以及补贴收入。

　　在2011年土地出让收入全国性下滑的背景下，池州债的发行人仍能保证土地出让收入稳定并增加；在2008年至2010年审计报告的附注中得知，发行人的应收账款中有9.48亿元为池州市政府扣留的未按期拨付的土地拍卖款，池州市人民政府将其纳入财政预算，每年用此笔应收的实际拨付来调节发行人的收入。此举是发行人联系年度土地出让收入稳定的重要原因。

　　同时发行人土地储备仍有7853亩，账面价值51.36亿元，其中有2000亩左右用于长期抵押借款；3266.8亩用于本次债券质押；剩余2586.2亩，在未来能创造土地出让收入33.62亿元，随着抵押借款偿还后，还可创造土地出让收入26亿元左右。

　　本次募集资金建设项目在发行人的在建工程中有所体现，发行人项目融资同时也是工程建设的承担者，本次发债9亿元，其中5.4亿元投向水环境综合整治；3.6亿元为建设池州至青阳、九华山的快速通道，这两个项目均与池州市财政局签署了回购协议，池州市财政局按合同约定向发行人支付回购价款。该项目总投资15.14亿元，形成的应收款为18亿元，分6年付清，每年具体支付金额见表1，在2012年到2015年每年的此笔款项也会对收入做出贡献。

　　4。抵押率低，风险小

　　本次土地抵押总价值为25.0888亿元对于债券发行总额9亿元覆盖倍数为2.78倍，同时评估土地价格为1152元/平方米，比实际2011年的发行人的平均土地出让价格1950元/平方米(130万元每亩)更加保守。

　　需谨慎问题：

　　长期借款19.49亿，主要的还款年限集中在2015年还款金额4亿元、2017年还款金额8.8亿元，同时2015年是本次债券的分期还本起始日，也是09池城投债的回售期，其他年份的长期借款到期的金额较平均。

　　从上述数据我们可以明显看出，池州债这样的债券在可预知的未来违约事件发生的概率非常小。同时，每年7.17%的票面利息在当今的市场情况下也是非常诱人的。这个债券将会在银行间和交易所同时发行交易。这意味着机构投资者和普通投资都可以享受到中国城市基础建设的稳定收益。大家拍脑门算算，这个债交易所上市后价格应该在101.5至102.5左右。

　　特约作者简介：

　　乔嘉，北京凯世富乐投资有限公司总监，有数年海外对冲基金分析和操盘经验，曾任澳大利亚领先量化型基金管理人。

第二部分、信息备忘系统

一、印象卦象随记

印象：今天白酒神话破灭了。熊市中就是这样的，早下跌，晚下跌，早晚下跌；一个都不能少，否则见不了大底的。

卦象：熊市中每年年底都是危险期，不敢轻易抄底，容易中枪。

 

二、随机信息备忘

1、在距离上次证监会发审委举行工作会议3周后，监管部门于11月21日将重启融资审核。

2、在沪深A股相对低迷的背景下，新三板即将推出的消息对广大投资者有很大的吸引力。

利率市场化推涨票息收入 债市慢牛行情或延续
www.eastmoney.com2012年11月19日 07:30王诚诚 
手机免费访问 eastmoney.cn|字体：大中小|我有话说 查看评论(0) 
　　几家欢喜几家愁。在股市一片愁云惨雾的气氛中，债市成了资本市场不折不扣的当红主角。债市火爆，投资相关产品也斩获颇丰。今年以来，所有债券基金产品平均收益率接近5%。其中，业绩最好的产品最高回报超过15%。

　　时至年底，盘点今年投资得失，洞烛未来市场先机，无疑是个很好的时点。债市能否继续为投资者斩获高收益？市场最大的风险点隐藏在何处？明年债市发展又将因循怎样的逻辑？

　　本期《基金周刊》专访了今年业绩绩优的三位公募基金固定收益总监，希望为您解疑释惑，投资添力。

　　基金周刊：您所管理的基金今年以来一直表现出众，您觉得在管理期间最重要的正确判断是什么？如果可以调整您会在哪些方面改变策略？

　　张国强：今年以来的债券市场整体呈现牛市格局，特别是第二季度收益率下滑较快，为投资者提供了很好的收益基础，虽然三季度至今市场出现了小幅调整，但对上半年积累的丰厚收益影响不大。我们团队对经济和政策的波动持续跟踪并保持高度的敏感性，比较成功地把握住了债券市场的几次趋势性波动。未来一段时间我们仍会保持相对中性的操作策略，在充分获取票息收益的基础上，争取在资本利得方面实现较高收益。

　　邹昱：一方面，虽然去年四季度利率债和中高评级信用债收益率出现显著下行，但受地方融资平台风险尚未缓解以及市场流动性仍然偏紧的影响，城投债收益率仍然维持在历史高位，由于个人判断后续随着经济复苏动力趋弱、通胀显著下行，市场资金面将会逐步改善，同时地方平台债务风险也已经充分被市场反应，因此组合中仍然保持了较高的城投债仓位，这也是今年一季度业绩上升较快的主要动力。

　　如果可以调整，应该是今年曾经增加了一部分转债仓位，当时的判断虽然是不看好全年经济，但认为转债估值较低，有较好的安全性。目前来看，在股市整体疲弱的背景下，转债的参与价值仍低于债券。

　　陈翔凯：公司旗下债基业绩表现主要归功于准确判断了今年的经济走势以及市场投资者对后期经济走势预期的调整，这两点也直接决定了债券市场整体的走势。如果可以调整的话，希望在上半年判断信用债走强、资金成本走低的趋势下，加大杠杆操作。

　　利率市场化推涨债券票息水平

　　信用债供需两旺格局有望延续

　　基金周刊：信用债尤其是城投债近期保持了超高人气，您认为这种高票息能否维持？信用债快速扩容是否会对债券机会造成困扰？

　　张国强：城投债乃至整体信用债市场在今年实现了快速发展，市场呈现供需两旺的格局。从供给方面看，银行过去几年贷款投放过快，风险厌恶情绪提升，放贷意愿有所下降，再加上决策层推进利率市场化，进行融资结构调整，今年的信用债发行量大幅增长，在社会融资总额当中的占比不断提升。从需求方面看，过去两年债券市场为投资者提供了不错的绝对回报，而股票市场长期调整，债券资产的风险收益特征有所优化。随着利率市场化进程的推进和央行较高的利率定位，债券产品的票息水平保持高位，包括银行理财、债基在内的固定收益类产品发行量也是迅猛增长，为信用债市场带来了大量的需求。考虑到利率市场化进程仍会推进，经济短期企稳使得央行的利率定位也将维持在目前水平，再加上债券市场对信用风险的理解和定价更加到位，短期内债券信用债的发行票息不会发生太大变化。对于城投债而言，由于平台公司对融资成本不太敏感、银行贷款受阻、基建投资压力较大等原因，其供给刚性相对较强，未来票息将由供给压力决定。

　　邹昱：近期信用债人气较高主要就是供给压力的释放较慢，而资金需求向高收益债转移的速度相对更快，导致了债券市场的结构性机会偏向信用债，目前城投债收益率基本处于历史中性水平，继续下行空间较为有限。

　　直接融资将是中国金融市场的一个发展方向，短期来看，由于直接融资相对应的是资金配置的多元化，因此需求也会同步上升，目前需求增长速度快于供给，因此看到信用债收益率仍然有所回落，但中长期来看，信用债的扩容一定会拉高债券市场的收益率水平(当前的间接融资成本显然高于直接融资)，同时信用债扩容背景下，发债主体也会更趋多元化，未来信用债收益率将会出现更加明显的分化。

　　陈翔凯：近期城投债的追捧或许还能再继续一段时间，但按目前与中票的利差看，其流动性与发行主体质地较差的溢价补偿并不充分，未来在债市走势转向或城投加大供给的背景下，城投债可能会面临调整。

　　经济企稳利率债系统性机会难现

　　基金周刊：利率债系统性机会的出现取决于哪些前提？年内到明年初您觉得是否会出现机会？

　　张国强：我们对年内市场再次出现系统性机会持谨慎看法。最近两个月基建投资力度明显加大，外需阶段性企稳回升，地产投资在销售持续改善的带动下逐渐企稳，再加上社会融资持续保持较快增长，短期宏观经济企稳甚至小幅回升的可能较大。通货膨胀压力比较稳定，影响通胀的几大因素都没有发生剧烈变化，通胀水平在低位徘徊意味着央行适度放松的总体基调不会发生逆转，但经济的短期回升使得央行放松步伐放缓，年内货币政策以及官定利率水平可能保持稳定。而海外市场风险偏好的摆动和货币市场利率的季节性波动将为趋势稳定的利率债市场带来短期波动。

　　陈翔凯：利率债系统性机会在于经济趋势性回落以及收益率调整到一定的水平，目前无论从经济走势以及利率产品所处的收益率水平，都不支持利率债出现趋势性机会。
货币市场利率或季节性上升

　　降杠杆操作在所难免

　　基金周刊：您的基金在三季度也使用了较高比例的杠杆，目前是否有所降低？出现何种情况您会主动降低所持有基金组合的杠杆？

　　张国强：决定杠杆水平的核心因素是投资资产回报率和拆入成本的差异，在投资资产回报率基本稳定的假定下，如果预期拆入成本将出现上升就需要主动降低组合的杠杆水平。而决定拆入成本的因素包括央行货币政策对货币市场利率的定位和季节性特征等等。今年以来主动的逆回购投放取代被动的外汇占款投放，成了央行主要的货币发行模式，这也带来了基础货币供应的持续偏紧，逆回购发行利率逐渐成为货币市场的基准并且有着更强的引导作用。考虑到通胀水平仍将在较低水平波动，央行适度宽松的货币政策基调不会改变，但年内经济可能短期回升，央行可能采取暂时观望的态度，货币市场利率将基本稳定。但临近年末，货币市场利率大概率将出现季节性上升，这也是未来具体操作中需要重点考虑的因素。

　　邹昱：由于目前并不看好后续债券市场有明显的系统性机会，但收益率上行空间也较为有限，因此已经将组合杠杆向下进行了调整，目前基本处于中性水平上。

　　总的观点是在个人判断市场风险大于机会的情况下会主动降低组合仓位，主要判断依据是：基本面和政策面已经开始朝着不利于债市的方向演变；市场乐观情绪超出个人对于基本面和政策面发展方向的判断；量化指标反映债券市场上涨空间有限。

　　陈翔凯：我们认为，从目前情况来看，降低杠杆比例是个较好的选择。因为对于杠杆比例的调整主要基于对债市整体的判断以及未来资金成本的预测。

　　市场关注货币政策及金融改革

　　明年债市慢牛或将延续

　　基金周刊：债券牛市已经持续很长时间，虽然经历了一波调整，但是结构性机会仍然较多。能否对明年债市走向做出判断？您觉得主要机会存在哪里？明年债市和今年最大的区别在哪里？

　　张国强：我们的判断是，明年债券市场总体趋势将比较稳定，出现较大的系统性机会和面临较大系统性风险的可能都不大。经济增长、通胀压力和货币政策的波动性可能都会收缩，从经济周期来看可能还会在衰退和复苏之间摇摆，难以出现明显趋势。企业去杠杆、去产能和房地产去泡沫化等中期调整压力仍然存在，内生性需求仍难以涌现，政府主导的投资和外需仍是经济波动的主要看点，新一轮经济周期的展开仍需等待。

　　明年债券市场的变化可能主要体现在投资者结构以及相伴随的风险偏好变化，高风险偏好投资者占比将不断上升，债券产品发行方面也将出现同样变化。各类高风险投资者因为资产管理行业竞争的加剧，其投资模式将更加追求高收益，以在激烈的市场竞争中获取先发优势，银行理财、券商资管和基金等高风险投资者的风险偏好将进一步增强，而且这类投资者作为实体经济部门配置债券资产的主要渠道，其产品发行也将保持高增长，在债券市场中的影响力将不断增强，同时也为信用债市场带来充足的需求。

　　邹昱：如果说今明两年债券市场的区别，从市场的初始状态来看，虽然今年利率债收益率是在一个相对较低的水平开始，但城投债却是在历史高位，因此虽然市场的整体机会不大，但结构性机会非常明显。从目前的角度展望明年，不论是利率债还是信用债目前都处于一个略显中性的水平，除非基本面和政策面出现非常显著的超预期变化，否则留给债券市场的资本利得变动空间将较为有限，明年票息收入很可能会成为债券投资者一个相对主要的收益来源。

　　从市场的关注点来看，今年市场对于基本面和资金面的关注较多，明年市场可能会对政策的变动更为敏感，包括货币政策和金融市场改革方向的变化情况。

　　陈翔凯：我们预计明年经济增速相比今年有所抬升、通胀处于温和水平，债券市场可能以平稳为主，全年收益率变动幅度不大。

　　今年债市最大的好处在于年初信用债绝对收益率处于高位，随后经济走势、资金成本一路下行推动信用债走出牛市；但如果明年经济增速水平或经济走势继续下滑，通胀压力不大，货币政策还有一定的操作空间，比如降准等，那么，明年债市还会是慢牛的延续。

122707， 010107 大幅减仓。
看不清形势了。
卖出债券很困难！

城投债成“明星” 近期或仍供需两旺
www.eastmoney.com2012年11月18日 15:56李光磊 
手机免费访问 eastmoney.cn|字体：大中小|我有话说 查看评论(0) 
　　城投债今年以来的火爆行情着实令很多业内人士“大跌眼镜”。在发行量大增的同时，1100多只城投债平均上涨3.67%，近百只城投债涨幅达10%以上，各类机构也不同程度上加大了对城投债的持仓力度。

　　业内认为，兼具政府隐形担保和高利率的特点，是城投债受市场热捧的首要原因，不过这种热捧最终还是不可持续的，城投债未来的发展方向是市政债——将隐藏的、不容易被监控、资金成本高的城投公司债务转为透明的、容易监控的市政债。

　　10月份，包括企业债在内的信用产品呈现供需两旺的态势。数据显示，10月份共发行企业债65只，比上月多发23只，总额达712.5亿元，环比大涨50.49%，其中城投债的发行占据很大比重。

　　华龙证券固定收益部研究员尹晓光告诉本报记者：“最近城投债受青睐，主要是因为经济逐渐企稳见底，而通胀又没有起来，在这种情况下城投债信用风险降低，而利率风险没有加大。”

　　去年三季度，云南城投(行情 股吧 资金流)违约风波一度令市场恐慌性抛盘，城投债发行也一度暂停，但2011年发行量仍高达3075亿元。进入2012年之后，城投债市场成为市场的“新宠”。数据显示，1至10月份，城投债发行量已累计高达5600多亿元。

　　对此，澳新银行大中华区首席经济师刘利刚近日在《财经》杂志上撰文表示：”首先，地方政府融资平台的整体资产质量开始改善，在公布年报的264个地方政府融资平台中，140个平台在2011年出现了债务下降；与此同时，有152个平台公司的现金流明显改善。这与市场此前的担忧形成了鲜明的反差。此外，相对于国债和地方债的低收益率，城投债的收益普遍在6%以上，同时有地方政府托底，市场似乎并不担心其违约的可能性。更加重要的是，城投债的审批由发改委负责，背后代表政府信用，因此市场也并不担心其发行主体到底是哪一级别的融资平台。

　　事实上，机构今年以来对城投债的态度也在逐步好转。以基金为例，截至三季度末，基金共持有城投债达289.47亿元，较二季度末增长25.37%，较去年末则大增逾130%。

　　尽管最近城投债“很火”，但目前市场对它的态度仍然是“爱恨分明”。一派认为城投债风险低，全仓持有城投债也没有问题；另一派则表示，城投债风险巨大，迟早要出问题，“如果不出问题，那债券市场就有大问题”。

　　在目前的情况下，城投债风险和地方政府的收支状况有很大的关联。有观点就认为，地市级以上或者是一些经济条件比较好的地区的城投债违约概率比较小。进一步来讲，未来影响地方政府收入的政策可能也是影响城投债风险的主要因素。

　　“未来城投债风险要看政策走向，一是房地产政策是松还是紧，房产税会不会出台，如果全面推广，税率是多少，因为这涉及到地方财政收入；二是看会不会再搞大规模投资，因为这涉及到地方政府的支出。”尹晓光告诉本报记者，如果按照目前的政策，房地产调控不放松也不进一步加紧，房产税也不出台，基建投资会加大，但不会有四万亿那么夸张，国内经济应该见底企稳，那么城投债风险短期看是降低的，长期风险则要看中国经济究竟转型会不会成功。他进一步分析称，城投债其实是一种“畸形”，目前城投债拥有地方政府隐性担保，但正因为这种担保是隐形的，城投债的利率并不低，2011年云投事件后，甚至高于产业债，这样无形之中是加大了地方政府的财政压力。因此，城投债的未来方向是市政债——将隐藏的、不容易被监控、资金成本高的城投公司债务转为透明的、容易监控的市政债。

　　就后市表现而言，继续看好城投债的大有人在。有分析人士表示，城投债在固定收益类中收益率最高，年化收益率可能在8%左右，极具诱惑力。即便是其他的债券品种收益率向上的时候，城投债收益率仍然是向下，显示需求非常旺盛。

　　从供给端看，供给或将继续增加。尹晓光表示，目前城投债的统计口径有两种，一种是城投公司发行的企业债和中期票据，另一种是城投公司发行的企业债，不包括中票，而业内人士所言的城投债应该是后一种。“最近银行间交易商协会暂停了副省级以下城市的城投公司发行中票，所以如果按照第一种口径，从总体上看城投公司发行的企业债和中票四季度供给应该会减少，但按照市场口径，城投公司的中票发行减少，会产生挤出效应，城投企业债就会增加，所以市场口径的城投债会增加。”

　　中信建投证券研究发展部的黄文涛也表示，城投债总量相对于地方财政投融资平台仍是很小部分，加上今年地方政府原有债务到期仍处于高峰阶段，预计未来规模将会不断放大。根据审计署去年发布的数据，截至2010年底，在2012年内地方到期的债务为1.84万亿元，如果加上去年新增债务中的到期部分，则偿债压力仍处于高峰期，因此对旧债的适度合理展期应延续。

金鹰基金：四季度资金面宽松 有利于债基杠杆操作
www.eastmoney.com2012年11月15日 08:20陈永洲 
手机免费访问 eastmoney.cn|字体：大中小|我有话说 查看评论(0) 
　　随着信用债市场行情升温，以信用债为主投方向的债券基金受到投资者追捧。金鹰基金固定收益投资部副总监兼金鹰元泰拟任基金经理汪仪表示，四季度信用债收益率将保持平稳，风险在可控范围内，四季度宽松的资金面有利于债券基金的杠杆操作。

　　从债市基本面来看，汪仪表示，从各项经济数据看，显示经济或许正在筑底企稳，从去库存的角度，经济也有反弹的动力，但由于各方面形势还不明朗，反弹乏力。通胀方面，由于季节性因素，四季度可能将有所反弹，预计四季度CPI同比小幅上升，但不会大幅飙升，通胀短期不会成为制约债券市场的重要因素。从流动性的角度看，货币政策虽不会大幅放松，但央行一直在采取逆回购的方式投放流动性，虽然年内降息的概率较低，但降准的可能性仍然存在。

　　“因此，从四季度的宏观政策、通胀以及货币政策环境来分析，信用债的投资环境较为正面，收益率保持平稳，同时相对宽松的资金面状况四季度可能会持续，易于债券基金利用杠杆操作。”汪仪说。

　　汪仪认为，目前的经济正在逐步企稳，信用利差在后期将逐渐收窄，企业的信用风险降低，整个信用债市场，违约度不会像之前那么悲观，在这种情况下可投资高收益信用债。

　　对于投资品种，汪仪指出，金鹰元泰将会根据基金募集的规模，来选择适当的流动性和收益率匹配的品种。如果规模较大，会投资一些流动性好的品种，比如银行间市场的投资工具，流动性好但收益率也较低；如果规模适中，就可以挑选上市公司公司债，公司债的持有人包括券商、保险和散户等，流动性相对弱一点，但收益率也会更高。

　　二级债基适当运用杠杆操作提高组合收益已成为业内共识，汪仪表示，金鹰元泰将在市场下跌的时候适当放大杠杆比例，市场上涨的时候则会减少杠杆。

热钱在香港玩股玩楼 在内地却玩汇差利差
www.eastmoney.com2012年11月18日 08:42 
手机免费访问 eastmoney.cn|字体：大中小|我有话说 查看评论(0) 
　　热钱，或正在以各种形式涌入中国香港或内地市场，寻觅投机投资机会。不过，两地的股市、楼市、汇市等却呈现迥异之势。对此有一种靠谱的解释是，入港热钱“玩股玩楼”，内地热钱玩的却是“汇差利差”，即是在做所谓的“资金贩子”。

　　据证券时报记者了解，目前中国内地的利率双轨制，事实上依旧存在，这也导致不同性质、不同所有制的经济主体在资金获取上具有一定的不均衡性。不少如房地产行业等的中小及民营企业，在银行贷款无门，融资成本居高不下的情况下，有的就开始通过“融资性热钱”来满足自身的资金需求。

　　这里所谓的融资性热钱，广义上看最主要的方式就是“内保外贷”后的资金重新流入内地，或借助类似“融资铜”的贸易渠道从境外获取短期周转资金等。在不同的宏观环境及政策导向下，这一融资性热钱也常常会或隐或现。随着2009年以来中国企业负债率大幅攀升，这种融资性热钱的需求达到了新的高度。而在此之前每当提到热钱时，很多人首先联想到的是股市和楼市。现在，情况已经变了。

　　近日，记者拿到一份国内某大型企业和外资银行的内部讨论资料，其中有这么一些描述，“驱动铜进口的动力主要来自于融资，年初以来上海保税区铜库存从40万吨猛增到100万吨，估计其中70%为融资性需求，最为夸张的是一份Bill lending最多背书章是22个，也就是说货物被卖了22次——却未用于终端生产”；“融资铜的目的不是赚钱，而是融到资金。房地产等受调控行业的企业需要一笔资金，但无法通过银行贷款得到”；“现在人民币兑美元升值了，恰恰鼓励融资进口”。

　　从金融角度来看，上述资料中保税区仓库堆放的70万吨铜就好像是一个影子银行，而它的贷款规模——400亿。这只是冰山一角，事实上凡能开到信用证进口的商品，都有可能成为热钱流入的载体。

　　而再从另一个角度来看，这类怪异的融资方式与那些在境外首次公开募股(IPO)或发债的行为本质并无太大差异，只是渠道见不得台面，尤其在经济敏感时期易受到政策打压。如去年7月猪肉价格飙升引领居民消费价格指数(CPI)高涨，8月份，国家外汇管理局就大幅削减了当年境内银行融资性对外担保的额度，目的就是为了遏制房地产企业借道进行违规融资，以及封堵热钱继续流入的渠道。但这并不能从根本上阻止企业对境外资金的需求。

　　有关研究数据表明，当前中国企业整体负债率已高达国内生产总值(GDP)的107%，普通企业的融资成本在10%以上，而三季度中国GDP增长率仅是7.4%，这对于处于竞争性领域的很多企业来说，意味着收益甚至难以覆盖资金成本。在此情况下，海外主要国家或地区的超低利率，无疑构成极大的吸引——关键是钱怎么搞进来。

　　对于上述两种最主要的融资性热钱流入方式，记者分别咨询了某国有大行国际业务部人士以及期货公司分析师。据悉，“内保外贷”在银行层面并无政策障碍，风险也完全可控，只是人民币与外币之间利差的存在，仍有望催生一些企业以质押人民币资产去获取更低利率的外汇，然后辗转回国从事资金套利的活动。而类似“融资铜”的操作，由于受到近期人民币升值的推动，在融资贸易中借来美元，只要人民币继续升值，未来需要偿还的美元势必减少。这类操作抑或重拾升势，成为加剧热钱流入的推手之一。

郭美美玛莎拉蒂被撞案一审判决获赔60万2012年11月17日 03:49  新京报 微博 评论(16人参与) 　

　新京报讯 (记者张媛)今年5月，网络红人郭美美驾驶的玛莎拉蒂，被中粮集团所有的一辆奥迪车撞坏。随后郭美美索赔修理费、车辆贬值损失等69万余元。

　　近日，朝阳法院一审判决，中粮集团、肇事司机连带赔偿60万余元。

城投债对债市完善发挥重要作用
www.eastmoney.com2012年11月17日 06:55李木子 
手机免费访问 eastmoney.cn|字体：大中小|我有话说 查看评论(0) 
　　昨日，在第八届中国证券市场年会上，太平洋(行情 股吧 资金流)证券总裁李长伟表示，城投债对债券市场的完善发挥了不可替代的作用。

　　近年来随着监管政策和市场环境的变化，我国的资本市场特别是债券市场持续快速发展，债券市场在社会经济中的影响力日益提升，2011年末我国公司信用类债券余额位居世界第三。截至2012年9月，我国债券市场总量约23万亿元，宏观上发展债券市场大力发展直接融资对宏观战略重要的组成部分，微观上不断壮大债券市场进一步满足中国企业的融资需求，满足大量机构个人普通投资者的需求和证券服务机构创造了大量的业务机会，还有多方共赢的局面。城投债对于当前城市化的深入推进，财政体制改革、金融市场发展起到的作用不容忽视。

　　首先，城投债有助于扩展基础设施建设融资渠道，推进城市化深入实际发展。当前的中国正处于城市化快速推进的特定历史阶段，对城市基础设施和公共服务的需求与日俱增。地方政府在完善城市基础设施提高公共服务水平和质量方面责无旁贷，但自身财力的转移支付不能满足日益增长的基础设施建设需要，因此城投债的出现在相当程度上弥补了这个巨大的缺口，为城市化的快速推进奠定了基础。

　　其次，城投债有助于缓解地方政府财政困境，促进财政体制改革。

　　再次，城投债对债券市场的完善发挥不可替代的作用。30多年来我国的债券市场取得巨大的发展成就，但是与发达国家相比，我国的债券市场无论从广度还是深度仍有相当差距。而相关研究表明，一个国家的经济发展繁荣没有一个强大的债券市场发展支持是不行的。作为债券市场的重要品种，城投债一方面提供在一定的安全性保证的基础上给投资者带来稳定的投资收益，另一方面也将大量社会资金集中引入基础设施和市政基础，在中间架起桥梁。

　　对于城投债在发展中有一些需要规范的问题，李长伟提出了三方面的建议。

　　第一，规范城投债的发行主体及地方政府投融资平台的经营。地方政府投融资平台对其债务的偿还负有直接的责任，既有助于提高平台的融资能力，更有助于防范平台的潜在风险，提高政府投融资平台经营管理的独立性，增强市场化运作和盈利能力，加强财务报表及相关信用信息的披露，将城投债发展纳入稳健经营和可持续发展的轨道。

　　第二，只要当前财政和投融资体制没有大的突破，地方政府城投债具有合理生存并且持续发展的基础，融资需求长期且持续。在这样的前期下为地方政府投融资平台开辟持续稳定且经济高效的综合性融资渠道是有必要的。

　　第三，进一步完善社会信用体系，城投债本身也是债权人与债务人的交易，建立健全相关的信用激励与约束机制，让守约的城投债发行人得到应有的激励。发行人违约时让投资者合理救助，这样的机制对于促进债券市场持续稳健发展、改善全社会信用环境具有重要意义。近年来政府部门加强地方政府投融资平台的管理力度，相继出台了一些政策举措，在此经验下地方政府投融资平台的经营管理日趋规范，公司治理日益完善，偿债能力有所增强，信用意识有所提高，为城投债市场的可持续发展创造扎实的微观基础。

恐43%股息贡献美政府 资金大鳄舍股取债
www.eastmoney.com2012年11月17日 04:35毕老林 
手机免费访问 eastmoney.cn|字体：大中小|我有话说 查看评论(0) 
　　舍高息股取地方债

　　11月15日，周四。美股继续在“财政悬崖”困扰下调整，道指隔晚急挫185点，恒指则一天上一天下，周三升幅周四“跌突”。

　　上周，老毕提及近年大受追捧的“高息贵族”(dividend aristocrats)在财政悬崖迫在眉睫的这段日子的表现，并以iShares道指精选股息指数ETF(纽交所代码DVY)为代表，一探股市脉象。

　　从近日情况可见，资金有从高息股流向豁免联邦入息税的地方政府债券(municipal bonds)之兆。有理由相信，投资者为防在股息税“回复旧观”中受损，纷纷沽高息股买地方债。

　　从一篮子地方债组成的美国地方政府入息基金(纽交所代码XAA)股价近日节节上扬，跟DVY荣辱互见，不难发现投资者尤其资金大鳄多抱不怕一万只怕万一的心态，以免在税率调升中“堕崖”。

　　何以老毕说资金大鳄特别敏感？奥巴马有意向富人开刀，当然是一大原因。然而，从投资市场的角度看问题，条数更加易计，税务考虑且足以解释何以愈来愈多人舍高息股取地方债。

　　最高43%股息税

　　假设奥巴马与国会无法在限期前取得协议，加税削支自动生效，那么股息收益便会按布什年代减免措施生效前的水平征税，意味各税阶现行边际税率将全面上调，原先15%加至20%；33%加至36%；35%加至39.6%，余此类推。

　　值得注意的是，美国最上层两个税阶(边际税率分别为33%、35%)的纳税人，投资收入还须缴付3.8%的联邦医保附加税(Medicare surtax)。换句话说，阁下若在美国六个税阶中堕进最高的一级(年收入388,350美元以上)，非但边际税率将由35%上调至39.6%，还要缴纳3.8%医保附加税；也就是说，财政悬崖若解决不了，阁下股息收入中多达43.4%将奉献给美国政府库房！

　　再看地方债，主要风险来自发债体违约，这方面论家向有争议。然而，单看数字，今年先后有九宗地方违约破产个案，涉及未偿债务仅10亿美元，相当于美国地方债未偿债务总额的0.03%(万分之三)，不足以影响资金大鳄吸纳地方债券的兴趣。

　　丈量XAA吸引力

　　财政悬崖如何改变高息股相对地方债的吸引力，老毕再以代表这两类资产的ETF为例(高息股DVY、地方债XAA)，计一计这条数。XAA股价近日虽涨了不少，但收益率(yield)仍有5.4厘(5.4%)。跟DVY内不少高息成分股相比，XAA的回报也许略有不如，但必须看到，股票须缴纳联邦股息税，地方债却获豁免；要准确比较两者吸引力，得计算出XAA一旦像股票般须缴付入息税，其收益率要达到哪个水平，方能产生跟免税相等的回报。

　　假设投资者跌落美国最高税阶，现行边际税率为35%，那么把XAA目前的收益率(5.4厘)除以0.65，得出的数字便是地方债在须缴税的假设下需要提供的收益率(taxable equivalent yield)。答案是：8.3厘(8.3%)。准确的算式为：XAA收益率/(1-最高税阶联邦税率).

　　股息税“回复旧观”前，要在市场上找到回报不逊于地方债的稳阵投资，绝非易事；股息税一旦因美国“堕崖”而上调，投资者要寻获回报能跟地方债看齐的资产，肯定更难；纵使有，风险亦难免大增，非继续持有DVY等高息股ETF足以提供。既然如此，投资者何不就地取材，单刀直入改买地方债？这种资金流向会否对美股以至港股构成进一步拖累，值得继续关注。