2012年4季度炒股日记

经过调整
最后持仓122694.122539
每张债券每天增加0.021-0.023分利息
折合百分数是8.35-7.55%

“债券市场在去年和今年都有很明显的趋势性行情，明年可能呈现震荡盘整的局势。”姚文辉进一步指出，除了与经济形势有外，债券利率水平本身是有天花板和底部的，从理论角度来看，一般不会比同期存款利率低，也不可能比贷款利率高，如果突破了理论限值，就意味着出现了卖出或买入信号。目前正值利率市场化初期，预计1.1倍的存款利率将成为常态，所以债券市场的区间可能变小。

种类项目
年利率(%)
一、短期贷款
 
六个月以内（含六个月）
5.60
六个月至一年（含一年）
6.00
二、中长期贷款
 
一至三年（含三年）
6.15
三至五年（含五年）
6.40
五年以上
6.55

广发基金：债市配置价值上升www.eastmoney.com2012年11月26日 07:45 手机免费访问 eastmoney.cn|字体：大中小|我有话说 查看评论(0) 　　“中长期经济仍处下滑态势，预计将呈现L型走势，相对股票而言，债券的配置价值上升。”作为拥有12年债券研究和投资经历，以及基金业内资深的社保债券组合基金经理之一，广发基金公司固定收益部总经理张芊近日在接受记者专访时表示。

　　11月汇丰PMI重上荣枯线，但广发基金对经济基本面的判断依然谨慎。今年四季度至明年年初宏观经济会进入见底企稳阶段，但复苏力度较弱。主要是因为今年大量基建投资项目的批复和近期房产投资温和复苏，但上年同期基数相对较低，数据回升难言实质性复苏，经济去库存还未结束，去杠杆还未开始，经济复苏力度较弱。

　　考虑到经过前期市场调整后，当前主要品种收益率已经创年内高点或者处于较高的绝对收益水平，预计收益率上行风险有限。由于逆回购常态化，资金面波动可能要明显小于往年年末，在此背景下，机构配置债券的动力较强，市场可能存在一定的投资机会。

　　过去十年来以出口带动全球化的外向型增长模式，在未来十年将难以为继。长周期来看，信息革命结束之后，目前没有看到能够主导大周期向上升的新产业的诞生和发展。可以得出一个结论：未来的经济增长潜力是在下降过程中，如果增速在未来十年内出现放缓的话，固定收益从大类资产的相对吸引力就会相对的上升。站在经济发展的长周期高度来分析，广发基金公司固定收益部总经理张芊看好未来较长时间的债券基金。广发基金11月份宏观策略报告指出，经济数据当前的弱势企稳，主要还是政府通过财政支出、债务加杠杆等手段得以将需求端维持在较高水平，短期内还很难实现可持续的复苏。

　　整体来看，张芊对于未来较长时间内的债市投资充满信心：“宏观经济的基本面处于长周期经济下行过程中，我们对于债券市场有中长期的信心，债市还是处于慢牛行情之中。”

最牛债基今年收益15.57%www.eastmoney.com2012年11月25日 06:40 手机免费访问 eastmoney.cn|字体：大中小|我有话说 查看评论(0) 　　业内人士指出，分级债基稳健份额和纯债基金，正在成为普通市民购买国债的替代品。

　　银河证券数据统计，截至11月20日，万家利A的母基金万家添利今年以来净值增长率已达15.57%，不仅排名同类分级债基第1，在全市场266只各类债基中也排名第1，甚至超越了绝大多数股票型基金。而其B级进取型份额万家利B(行情 股吧 资金流)今年以来净值增长更是高达29.2%。稳健份额万家利A将于12月3日开放申购，限时仅一天，约定年化收益率为银行一年定存利率加1.1%，按现行利率测算即为4.1%。

　　数据显示，今年年初截至11月15日，债券型基金整体上涨4.91%，同期QDII基金上涨4.52%、保本型基金上涨2.87%、股票型基金则下跌4.37%。在债券型基金分类中，中长期纯债型基金的平均净值增长率为4.42%。而在债市向好的2005年至2008年间，其平均净值增长率更是达到8%以上。

　　交银施罗德固定收益部总经理、交银纯债拟任基金经理胡军华表示，综合当前宏观经济增速、通胀预期、债市供给以及估值水平等四方面因素，预计债市长期趋势向好。

中国已发债券规模3.7万亿美元 风险显露端倪www.eastmoney.com2012年11月25日 08:02 手机免费访问 eastmoney.cn|字体：大中小|我有话说 查看评论(25) 　　占新兴东亚地区总规模一半以上

　　昨日，亚洲开发银行发布的《亚洲债券监测》报告显示，中国截至9月底已发行债券3.7万亿美元。这一数字占到了新兴东亚地区总规模一半以上。

　　国企发债额大

　　该报告显示，中国是新兴东亚地区最大的本币债券市场，截至9月底已发行债券3.7万亿美元，较6月底和前一年分别增长了4.2%和10.8%，中国已发行人民币债券规模占2011年GDP的比重约50%。

　　其中，政府债券为17万亿元人民币(约2.7万亿美元)，企业债为近6万亿元人民币(约1万亿美元).

　　《亚洲债券监测》报告显示，在企业债中，国有企业是发债主体。在最大的30家企业债发行机构中，23家为国有企业，其中前十大企业债发行机构均为国有企业。截至9月底，铁道部的企业债余额最多，其次是国家电网公司、中石油集团等。

　　人民币贬值担忧推高债券收益

　　分季度看，截至9月底已发行的离岸人民币债券季度环比下降5.7%，从6月的3510亿元下滑到3310亿元。主要原因在于，与第二季度770亿元的发行数额相比，第三季度离岸人民币债券发行量仅为430亿元。

　　亚洲开发银行方面认为，此次下滑反映出由于中国经济增速放缓，以人民币结算资产的吸引力降低，人们担忧人民币不再增值。

　　据该报告，在通货膨胀放缓、经济表现强劲及投资者需求稳定的情况下，大部分国家在第三季度的债券收益出现了下滑，但中国例外，中国对经济增长放缓和通货膨胀的担忧推高了债券收益。

　　亚行提醒风险显露端倪

　　新兴东亚本币债券市场规模持续扩大且业绩优良，但报告提醒，未来风险已经显露端倪。报告覆盖的地区，目前本币债券市场规模为6.2万亿美元，政府债券也占据主导地位，截至9月底已发行政府债券4.1万亿美元。

　　亚行区域经济一体化办公室主任伊万·阿齐兹称，本币债券市场存在诸多下行风险。美国可能会跌下财政悬崖，中国新一届领导集体必须应对全球第二大经济体增长的放缓。短期资本流入突增以及该地区不断高涨的通货膨胀也是潜在的威胁。

　　成熟市场向本币债券市场的波动溢出效应也是另一个重大风险。报告显示，随着市场规模的扩大以及影响力增强，外部冲击和波动性也在国内市场之间以及亚洲各国市场之间加速传播。

　　不过，上季度亚洲各国债券发行情况差异大，马来西亚债券总销售额增38.1%，菲律宾增13.0%，而越南则暴跌83.1%、泰国下降8.1%。

借道转债抄底股市？www.eastmoney.com2012年11月24日 01:47张砚 手机免费访问 eastmoney.cn|字体：大中小|我有话说 查看评论(0) 　　不想冒股市风险，又不愿错过股市反弹

　　想抄底股市却没有那个胆量，又不想错过股市的反弹，不妨考虑买些可转债。

　　转债风险有限

　　分析师杨宇在接受第一财经日报《财商》记者采访时表示，熊市的时候可转债往往有比较好的机会，转债现在的价格风险是非常有限的。买转债的出发点就是不想冒股市这么大的风险，但又想参与股市潜在的反弹。

　　“之前分级基金的机会更好一些，现在这个时点能比较吸引我的投资机会就是可转债，相对来说更让我动心一点。”杨宇说。

　　可转债是介于债券和股票中间的一种品种，在一定时间内可以按照一定价格转成股票。可转债具有下有保底、上不封顶的特性，“底”就是其债券的价值(即纯债价值)。当前一些偏债型的转债价格已经很接近其纯债价格。通常可转债的价格都会高于纯债价值，多出来的这部分就是期权价值。

　　上海某证券公司的一位转债分析师称，现在转债比较便宜，还有一定的股性，安全边际相对来说比较高，如果明年股票市场起来的话，还是有涨的机会。股票这个位置比较低，明年应该会有反弹的机会。

　　在这位转债分析师眼里，当前的转债市场很便宜。“你说它不便宜吧，我觉得是有点太悲观了。毕竟股票再差，转债也会有一个期权价值在里面，股票波动率再低，也会有波动，现在根本没能反映它的期权价值。”

　　这位转债分析师同时称：“但在这个位置上，它能有多大的弹性，这个问题也还蛮大的。”她认为，如果股市不出现大的机会的话，未来的空间是比较有限的，投资者的预期要降低，可能像以前那种大涨的机会比较少。如果明年有个10%的反弹幅度，就应该相当不错了。

　　和2008年不同

　　2008年熊市期间，可转债也曾经出现过难得一见的历史性机遇。后来随着股市的牛熊切换，不少可转债在一年以内的涨幅惊人，比如南山转债2(110002.SH)2008年11月至2009年7月之间从82元上涨到199元，恒源转债(110971.SH)2008年8月底至2009年8月初从106元涨到335元。

　　上述上海的转债分析师称，现在跟2008年有一些相似，但是也不完全一样。她回忆道，当时转债是纷纷下调转股价的，所以转债价格都不会压得特别低。现在调转股价的是有，但毕竟是少数。

　　她告诉记者，其实现在比2008年要便宜，2008年跌破100元的非常少，股性比较强的转债，像工行转债(113002.SH)到0附近的转股溢价率这种情况是不大有的；总体那时比回售价格还会高一些，现在这种情况其实很少，像博汇转债(110007.SH)比回售价低那么多在2008年是很少的。

　　她同时认为，现在弹性上可能也没有2008年那么大，2008年虽然很悲观，但是没想到2009年立马又上来。如果没有2009年的行情的话，转债的空间也会比较有限。

　　职业转债投资者安道全(笔名)没有觉得现在的价格比2008年便宜。“起码年化收益率在5%的没有。而且，很多转股可能性很大的中小盘转债都在100元以上，而2008年或者去年这些都有90多元的价格。反而现在有些是在慢慢涨，比如歌华转债(110011.SH)。没有到遍地黄金的时候，顶多是满地铜钱。”

　　杨宇也认为，当前的可转债市场和2008年还是有区别，也不会出现2009年的那波行情。“发转债的公司意愿都有很大的变化。以前很多公司都是希望转债将来转股，这样就不用还钱了，公司会想尽办法下调转股价。现在公司精了，觉得转债融资一年两三个点，利息多低，就当借钱。”杨宇说，“发债主体推动转债转股的意愿在这两年有了比较大的下降，这对转债是偏不利的。”

　　转债可“回购养券”

　　国泰君安证券研究员范鑫对本报表示，转债有低估值配置机会，根据历史经验，未来还是有比较好的回报预期，转债估值目前处于历史中位数以下，相当便宜。

　　范鑫表示，目前强债性的转债与可比债券收益率的差异不到200BP(BP即基点，1BP=万分之一，200BP=2%)，其中深机转债(125089.SZ)、中海转债(110017.SH)、歌华转债与可比债券的收益率仅相差40~60BP，和债券很像。

　　据范鑫提供的信息，欧洲的大银行、大公司发行可转债，主要是为了让发债成本更低节省成本，附个期权，转股预期其实很弱，其发行的利率与可比债券少100~200BP.

　　“中国的可转债，转股预期从来没有这么弱过，但票息保护已经较高，可以回购养着，AAA级别的用来做质押可以融七成钱，回购利率3%，转债到期收益率有在4%以上的。”范鑫说。

　　过去转债发行，与普通债券二级市场上的收益率差距可达400个BP，主要是转股预期更好，对投资者的债性保护自然就比较弱了。然而，近期A股转债发行只差300BP甚至更少。今年发行的南山转债(110020.SH)，由于不能下修转股价，票面利率前两年为3.5%，后四年为4%。

　　“包括将要发行的同仁堂(行情 股吧 资金流)转债，预计也要给相对好的票息，这说明发行人也在转变思路，不行就当债券发。”范鑫说。

　　范鑫看好的转债包括南山转债、重工转债(113003.SH)、国投转债(110013.SH)、川投转债(110016.SH)。他认为，机构可以配置中行转债(113001.SH)、石化转债(110015.SH)这些大盘转债。中行转债，不大可能转股，4.2%的收益率和次级债相差不到50BP，加上它流动性强，又附加期权。石化转债是大盘转债中弹性比较好的，现在3.5%的到期收益率也可以养券了，属于进可攻、退可守的品种。个人投资者，可以挑选股性比较强的小盘转债，例如巨轮转债(129031.SZ)和恒丰转债(110019.SH).

　　安道全认为，一般年底机构结账应该会出现低点，而且可转债几乎没有怎么跌。明年起码会有波动机会，这对可转债是有利的。他持有的转债是重工转债、中鼎转债(125887.SZ)、海运转债(110012.SH)，但近期没有加仓。他认为，转债从估值上算是便宜区间，但还没有到2008年那种恐慌的地步。现在处于底部附近，但是一旦市场恐慌，就会出现大量抛压，出现这种抛压再进入更好。

　　杨宇看好石化转债、工行转债这样的大盘股转债。对于可转债投资，杨宇的建议是，一是熊市的时候多关注转债；二是对条款一定要弄清楚，包括修正条款、回售条款等；三是有条件的话，把握比较大的品种，可以适当加杠杆做一做，包括通过正回购去操作。

报告称三四线城市房地产库存天量 或有崩盘风险
www.eastmoney.com2012年11月23日 11:08 
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“北京、上海等一线大城市，吸收全国资源的能力很强，能暂时维持楼市繁荣。而那些二、三、四线城市，辐射能力有限，但却要拉起大城市框架，这样做的风险是显而易见的。”专业人士提醒：应该警惕“鬼城”风险，警惕房屋空置率居高不下进而产生的彻底崩盘。

　　国家统计局日前发布的数据显示，温州9月新建住宅价格同比下降16.4%，环比下降0.8%，在70个大中城市中，温州房价下降幅度最大。

　　“今年3月我订了一套90平方米的房子，价格2.95万元/平方米，现在房价已经跌到1.38万元/平方米，亏惨了！”购买温州万科开发的龙湾花园项目的张先生表示，当初买的楼花，如今已损失过半。这并非个案，经调查了解，温州多家楼盘价格均被腰斩，温州房价与2009年、2010年时的最高位相比，回调了大约30%-40%，六成炒房客被套。

　　温州房价大幅跳水

　　购买温州香提半岛的王女士也经历了过山车式的行情。她表示，2009年一期开盘时价格为2.5万元/平方米，二期开盘时涨到3.8万元/平方米，该楼盘二手房价格在2010年最高时达到过8万元/平方米，但现在市场价格又回到了2009年时的3万元/平方米左右，下跌幅度比最高时超过了一半。据附近的房产中介透露，当年按照七八万元每平方米买入的15位购房者中，入住的只有1位，另有5位因欠高利贷已经跑路，还有7位也因资金问题没有收房，总之，2009-2011年高位介入的购房者都被套了。

　　财经作家叶楚华认为，温州就像是《欧元必死》一书中所谈的爱尔兰一样，是中国房地产泡沫的典型象征。国土资源部今年10月19日公布的城市地价监测数据显示，温州楼价以18.03%的降幅居本季度住宅地价同比下降的城市之首，并且蝉联多季度全国地价降幅最大城市。即便如此，温州房价仍然直逼一线大城市，四五万元/平方米的房价在当地实在显得稀松平常，普通人仍然望楼兴叹。除了房价虚高，城市人口流出也是重要原因。据了解，温州人口正面临“出超”困境。近几年温州市人口每年都要减少10万人左右，但进入温州的人口数量却并没有显著增加。在不断有新楼盘开发的情况下，温州楼市已经出现了供大于求的尴尬局面。

　　三、四线城市库存天量

　　根据一份内部研究报告，包括唐山、扬州、中山、芜湖、连云港(行情 股吧 资金流)等大量三、四线城市在过去几年土地供给极度膨胀，与去年以来的商品房实际消化速度形成巨大差距。

　　邯郸是河北省三线城市，其房价也就四五千元，但当地房地产泡沫膨胀之程度，不比鄂尔多斯(行情 股吧 资金流)、温州、贵阳等地低多少。2008-2011年，邯郸市主城区售完、尾盘的建筑总面积795.8万平方米，在售楼盘建筑总面积1864.9万平方米，预售建筑总面积1615.5万平方米。而目前当地在售和预售的房产共约3480万平方米。

　　业内人士分析，按照中国人均居住面积31.6平方米，商业用房人均面积1.5平方米计算，人均建筑面积为33.1平方米，邯郸在售与预售楼盘至少可以容纳105万人。而当地非农人口乐观估计也不足160万人。如果考虑到2012年当地新建楼盘建筑面积不会低于2011年1000万平方米的条件，邯郸在售与预售房面积至少可以容纳130万人以上。而当地2011年全年楼盘销售总面积仅355万平方米，以此测算，在建与在售楼盘至少需要消化10年。

　　除上述城市外，桂林、宜昌、宜兴、烟台、连云港、扬州、惠州等地均属去化压力巨大城市。北海、南通、江阴、中山、洛阳、常州、芜湖等同样榜上有名。其中桂林、宜昌、连云港三地，2011年商品房销售面积占4年年均土地出让量的比例分别为8.2%、12.7%和18.4%。细细回顾此前救市政策，中山、芜湖、扬州等地不顾宏观调控，屡触红线的动作，其真实原因也就不难理解了。

　　应警惕“鬼城”风险

　　备受关注的鄂尔多斯从去年到现在一直处于寒冬中。据鄂尔多斯房地产开发商统计，今年在建工程中，约有75%处于停工或半停工状态。其中，今年前4个月，全市销售商品房149.8万平方米，下降20.8%；销售金额91.4亿元，下降5.8%。

　　“鄂尔多斯楼市泡沫破裂是意料中的事。”专业人士分析，早在2010年媒体就称鄂尔多斯为“鬼城”，即房子很多却无人居住。而今年8月的鄂尔多斯，则随处可见停工的烂尾楼和讨债者。当地一位开发商称，80%以上的建设项目都已停工，而这些房子的投资60%以上来自普通市民。“尽管鄂尔多斯是中国西部一个富有的特殊小城，但其楼市泡沫的破裂对于其他城市和中国楼市，则具有警示价值。”易居研究院企业研究中心总经理周建成表示，近年来三、四线城市房地产发展速度已脱离基本面，过于激进的土地出让速度，积累成的库存高压将使这些地区的房地产竞争更加惨烈。基于消化库存，激活市场的考虑，托市政策开始在这些城市首先发起。“相比于一线城市，感觉三、四线楼市泡沫的风险需要高度关注，并有可能成为房地产企业的绞肉机。”一位业内人士坦言。

　　从数据上看，三、四线城市的结构性问题已十分明显。如华北地区的唐山市，其经济总量、人口数量和2011年商品房成交量分别相当于北京市的17%、38%和18%，但前4年其平均土地出让面积相当于北京的93%。惠州与广州相比，经济总量、人口数量和2011年商品房成交量分别相当于广州的17%、36%和31%，但土地成交量却相当于广州的94%。连云港和南京相比，经济总量、人口数量和2011年商品房成交量分别相当于南京的23%、55%和55%，但土地成交面积已是南京的117%。

　　“北京、上海等一线大城市，吸收全国资源的能力很强，能暂时维持楼市繁荣。而那些二、三、四线城市，辐射能力有限，但却要拉起大城市框架，这样做的风险是显而易见的。”专业人士提醒：应该警惕“鬼城”风险，警惕房屋空置率居高不下进而产生的彻底崩盘。

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有土地抵押的城投债
利率7.5

债市回暖或难持续 震荡仍为主基调
　11月初以来，债市出现小幅回暖，信用债尤其是中低评级产品更是早在9月中下旬就开始反弹。究其原因，经过三季度的调整之后，增长弱、通胀低与资金松的组合，在很大程度上排除了利率继续大幅上行的风险，而国内外风险情绪的波动为机构提供了入场理由。不过，市场人士指出，在基本面趋势转向背景下，短期利率债回暖行情难成趋势，年底前仍将以平台震荡为主基调；同时，中低评级信用债相对价值继续显现，但收益率继续下行或面临阻力，投资应回归到以配置为主。

　　10月以来收益率先扬后抑 三因素促短期反弹

　　四季度过半，债市行情总体未脱离平台整理的主基调。分阶段地看，收益率曲线则经历了一轮先扬后抑的过程。

　　整个10月份，基准债收益率重心稳步上移。国债除3年期略微下行之外，短端1年期品种上涨14BP，中期5年、7年期品种分别上涨4BP和10BP，10年期指标品种上涨12BP。

　　而11月初以来，收益率重现下行，市场呈现出小幅回暖的态势，10月份经济数据也未对行情产生明显负面影响。截至16日，1年期国债收益率比10月末下行4BP，3年期走平，5-10年品种均下跌6BP左右。

　　市场人士表示，10月债券收益率上行的主要原因在于经济回暖以及流动性紧张，11月份以来的下行则得益于三方面的支撑，即流动性改善、一级市场发行回暖以及美国财政悬崖问题导致的市场避险情绪增强。

　　不过，申银万国报告指出，随着利率下行，基本面风险相对膨胀，而国内股市、海外风险情绪在目前阶段都可能出现反复，因此当前基准利率的回落已达到一个相对敏感的位置，阶段下行走势可能告一段落，在四季度余下时间仍将以平台震荡为主基调。

　　中低评级信用债持续活跃 继续上涨空间有限

　　相对基准债券而言，信用债的回暖来得更早一些，特别是中低评级无论在银行间还是交易所都成为近期的热点。

　　银行间市场上，中票、企业债收益率自9月下旬就开始出现回落。中债收益率曲线显示，9月24日以来，3年期AA级中票收益率下行27BP，AA-级下行42BP。交易所高收益债更是呈现供需两旺的局面，收益率在9月20日达到阶段高位后开始回落。据中证债券收益率数据，9月21日以来，5年期AA级、AA-级公司债收益率分别下行39BP、37BP。在同期基准债收益率稳中略升背景下，中低评级信用债的上涨行情导致信用利差稳步收窄。

　　针对9月下旬以来信用债市场的回暖，尤其是中低评级债券的活跃，分析人士认为既有配置价值凸显的原因，也有资金面趋松、股票市场下跌的推动。一方面，基本面趋势逐渐转向，债市缺乏系统性机会，票息收入成为持有期回报的主要来源，因此绝对收益较高的信用产品成为配置重点。另一方面，在经济增长初期，企业信用环境通常存在改善预期，从而有利于信用利差收窄。另外，新中基短融等如期兑付，使得投资者对信用风险反应钝化，股市下跌则推动部分跨市场投资机构进入信用债市场寻求避险。

　　展望四季度余下时间，一些机构认为，中低等级品种收益率下行空间已经有限，信用债投资可能回归以配置为主的格局。招商证券认为，经济基本面和供给因素都将制约中低评级信用债收益率进一步下行。中金公司报告也指出，上周超AAA企业债收益率出现小幅回升，已经开始反映市场对短期供给冲击的担忧。

　　不过，中金公司同时指出，未来信用债收益率上行的空间不大，从长期来看信用债仍具有良好的配置价值；同时，三季度以来新成立基金较多，以及其他高收益债投资群体发展迅速，使得高收益债潜在需求力量仍然较强。

　　国泰君安则表示，未来经济和通胀的反弹幅度较为有限，因此中低等级品种或仍将跑赢高等级品种，考虑到临近年末，各大机构开始配置来年的主力品种，高票息仍将是配置重点。

　　利率市场化不会大幅抬升信用债发行利率

　　在利率市场化的大势所趋下，投资者不免担心信用债的发行利率会否水涨船高，从而对目前我们看好的信用债造成较大损失。参照美国在利率市场化过程中的经验，考虑到未来1-2年我国利率市场化的步伐仍然会受到控制，我们认为信用债的发行量和发行成本不会出现失控的恐慌性上升。

　　首先，从发行量来看，美国信用债市场并没有在利率市场化的过程中（1970-1986年）出现快速扩张，以银行为代表的投资者也没有大幅度提高公司债的配置比例。数据显示，在此期间，银行对信用债的配置比例从1970年的2％缓慢增加，除1982年最高到9.5％外，其他年份多为5％之间；相比较而言，美国政府机构和公司发行的类似市政债增长的速度较快。银行配置比例升幅有10个百分点。

　　在我国，银行主要通过贷款来参与地方融资平台，由于银行通过贷款渠道可以对城投公司有更强的约束力和监控能力，直接买债相对而言并无太多优势。

　　其次，美国利率市场化过程中债券发行成本未出现大幅上升。由于缺乏同期信用债的收益率数据，我们观察基础收益率国债。美国在利率市场化过程中，国债收益率也经历涨跌，但仍然脱离不了基本面的影响：特别是在市场化前期国债收益率出现大幅度的上升，与之相对应的是CPI从1968年的2.8％上升到1970年的5.9％左右，美国货币市场利率也从4.2％上升到8.2％；而1970年后随着CPI回落，货币市场利率以及国债收益率也随之下降。

　　事实上，我国银行理财产品已经在某种程度上成为存款利率市场化的先行者，对债市的影响也已经在逐步显现。近年来具备“存款替代性”特征的银行理财产品规模急剧膨胀，且收益率普遍高于3.3％的一年定存上浮利率。这也导致货币市场上资金成本高企不下，之前按照存款成本高低来分析的7天回购利率的衡量方法失效。

　　一旦实现存款利率的市场化，市场适应存款利率将会向上寻求均衡，这对整个货币市场以及债券市场都将带来巨大影响。不过，在美国利率市场化的进程中，由于经济不景气，70年代后期近十年间存贷款额增速大幅下滑，80年代储贷危机不断蔓延，造成最高峰每年500家的银行倒闭或被迫接受政府救援，银行业破产直到利率市场化改革结束5年后才开始好转。在我国，尽管利率市场化步伐仍需要加快，但步子太大、准备不足可能将无法承担类似美国利率市场化的不良后果。银行的市场化竞争需要培育和引导，无序的放松意味着混乱、失控和不良后果，预计在1-2年的窗口期内，利率市场化的步伐仍然会受到央行和政府有节奏的控制。

　　第三，银行在面对资金成本上升时，在加强风险管理的同时，第一反应便是提高利率敏感资产的数量，保证资金缺口的绝对正收益。推理至债券大类资产结构上，信用债更具备这种可以获取正收益的特质。在美国利率市场化过程中，面对资金来源和资金成本的压力，以及银行业的残酷竞争和利率震荡上行，商业银行普遍开始将资产结构转向高风险、高收益的结构。以银行贷款资产为例，对房地产行业的贷款从1973年占比25％，上升到90年代初的40％附近，而之前一直稳居第一的工商业贷款则从1973年的38％下降到90年代初的22％。

　　综上所述，利率市场化条件下信用债的发行成本仍然要依据经济基本面以及利率市场化的有序进程而定，在较短的时间窗口中，利率市场化的不利因素不会全部释放，风险仍然是可控的。

中信证券：延续震荡 赚取票息为主
www.eastmoney.com2012年11月20日 10:30 
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　　当前“弱增长与温和通胀”的基本面状况未发生改变，且资金面将保持宽松，即短期内基本面、资金面及政策面均将延续“稳”的态势。在一级市场支撑下，预计月内利率产品市场将延续震荡，收益率大幅向上突破的概率不大，但下行空间比较有限，且二级市场交易情绪在多数时间仍将显得犹豫。因此，在经过前期的市场小幅上涨之后，短期内利息所得仍将是构成持有期回报的重要部分，资本利得对持有期回报的贡献可能相对有限。