张化桥：中国股市合理估值在1000点左右

2012年9月23日，中欧陆家嘴(10.31,0.13,1.28%)(600663)国际金融研究院携手华安基金(微博)共同举办了以“资本市场变革中德投资者保护”和“资本市场展望”为主题的沙龙活动。慢牛投资公司董事长张化桥(微博)指出，什么叫股市便宜，很多人捶胸顿足说中国A股多便宜。但我觉得大概就在1000点左右。



　　以下是张化桥的发言实录：

　　谢谢大家给我这个机会。我在广州做了一年高利贷的业务，所以我对经济理解稍微改善了一些。昨天晚上到这里之前，我打了电话给会议组织者说，这个会议没有问题吧。因为我的想法比较负面，有的时候有一些领导部门会劝着说，有一些人不适合讲话。我得到答复是我今天还是有发言，所以我就飞来了。

　　8年前我在瑞士银行做股票研究，我做了一个报告。那个报告我提出了一个问题，如果政府规定中国的公司做IPO或者是做股票增发只能用2倍市盈率，否则不准发。你猜一下会发生什么事？很多公司都会发，大量的公司都会发，甚至我敢说，几乎百分之百的公司都会发。听起来两倍很低，但是实际上并不低， 因为大部分企业都是国有的，这些钱拿来是不用还的，两倍我也会发。而民企也会发，很多民营企业也会发。很多民营企业你股价跌到什么程度都不增持，不退市， 不回购的。最近有一个问题，说奇怪了，中国的股市不断跌，跌到这样的程度，还有大量的公私要上市，为什么？就是这个解释。所以说股票再跌的时候，排的队更长。因为他怕以后跌过了之后起不来了，错过了这次车。

　　中国股市去年表现是全世界最差的，但是股市还是全世界最贵的。为什么？我先把银行和两油拿掉。当然他们也是很贵的。我们看到大量的股票是10-30倍的市盈率。我们的IPO现在还发二三十倍，那些公司资产质量和估值是有问题的。我怎么看股票的估值呢？

　　实际上估值就是两种方法，我用比较简单的方法来估。中国的市场利率大概是6%，这是信托产品的收益率，如果说6%高了，用5%也没有问题。加上风险溢价3%，基本上8%，留空前1/3,股市每年提供的年回报率要12%左右，如果说你觉得高用10%也可以。算下来我们整个大市市盈率也就是8-10倍的区间。

　　第二个方法。你一个股票十年不分红，二十年，三十年不分红都没有关系。但是终究还是要靠分红的。如果说3%的股息率你觉得大概可以接受。为什么说3%，因为一年期存款利息是3%。我们以3%为回报率，您认为这样的公司值20倍市盈率，年回报就是5%。中国公司现金息率大概是不到1%。因为息率不到，压达到息率3%什么意思呢？也就是说你的20倍要打个七折，7倍左右的市盈率这叫合适。

　　先说银行和两油，两油长期利润是下降的，你说这种公司值多少？就值现金分红倒算过来的数字。银行呢？有人说我买民生银行(5.49,0.02,0.37%)(600016)，我买的是民生银行H股，我觉得A股民生银行要比H股低30%-40%才是同股同权。香港的股民利率是多少？大陆的股民利率是多少？说到底就是机会成本的概念。同样是民生银行，同样是工商银行(3.66,-0.02,-0.54%)(601398)，国内价格要比香港的价格跌1/3或者是1/2我才会看一下A股。

　　那么什么叫股市便宜，很多人捶胸顿足说中国A股多便宜。我说凭什么？他说中国A股多少多少倍。我说中国的企业家一定不比大众笨， 你看一下他们在干什么？他们在辞职，他们在卖老股，配新股，有没有董事长总经理说，我们高管都不拿现金，拿股票。有多少公司在回购？多少大公司在增值，多少人在真心退市？你买三五千股装模作样，你想糊弄股市。我很喜欢看一本书《群体智慧》。这个股市，每一个股民都可以很傻，但是这个股民群体加起来一定不傻。再过几年一定会找到一个合理位置。你问我合理估值在那里？我觉得大概就在1000点左右。当然我从来不做预测，我不是说预测明年这个股票到哪里，贵的东西可以更贵，便宜的东西可以更加便宜。但是你问我中国股市估值合理的地方在那里呢？我觉得是在1000点左右。

　　回到刚刚的标题，股市的功能是什么呢？有人说股市是赚钱的。我说是错的，其实股市就是产权交易中心。你是股东，因为家里需要小孩上学，你要上学，你把股票转给别人，这是一个交易，你把产权给别人。第二个，股市功能是什么呢？我有一个很好的生意，或者说我有一个好主意去挣钱，你们进来我是让你加盟，并分享我企业的成功。后来因为这个过程当中，我们有了股市就有人投机，说我买低卖高，那是一个附加的功能。真正的功能其实和菜市场是没有区别的。但是我们中国政府说股票越高越好，跌了是坏事。但是你从来没有说蔬菜价格越高越好。最近新浪网上拯救股市，这个和你没有关系，股票高低价格跟你没有关系。从来没有说大豆价格高就是大豆交易所好，大豆价格下降大豆交易所就不好。所以交易所的价格不能因为股价高低来评价其好坏。这本身讨论就是错的，中国股市出什么问题了呢？我觉得挺好的，一点问题都没有。如果说你一定用股市来评价尚福林和郭树清的工作的话，他们都应该是五一劳动奖章的获得者。为什么？我们的股票这么差都可以做成是世界上最贵的市场，他们是功臣。

　　我从来没有买过一张A股，我做了十几年，我研究A股但是从来不买，因为我怎么也算不过这个帐来，到今天也是如此。我是买香港股票的。

　　最后我给政府有什么建议吗？建议政府加快IPO,加快增发，加快让他们解禁，让他们尽快把这个股市供求平衡，回到市场应该去的地方，然后就平衡了。今天的股市为什么老跌，说到底就是因为我们长期以来，20年以来，一直要审批，管的通道非常的窄，中国的股票长期供不应求，才导致这个问题。你要让供求平衡就没有这个问题了，跌涨跟我没有关系，你们自己去搞。

　　我就讲到这里谢谢大家。