转自何渔光博客，虽然是2009年的数据（自己删除了参考价值不大的表格，仅仅更新了表格一数据），但仍是非常有价值的信息总结，表示感谢先。
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肉烂在锅里-----招商局中国基金（hk0133）的价值分析
2009-04-29 14:53
透过港股与A股的比较，更加明白了价值投资的真谛（自以为），因为，在港股，确实存在真正 低估的东西。而在A股，90%只存在成长的东西，真正的价值投资是子虚乌有的。
我认为所谓的价值投资，是指市价总值低于内在价值。其特点不是要精确量化公司，而是透过合情合理的经验推算，估算出公司的总体价值并以货币形式量化，用来与上市公司的市值比较。得出低估的安全边际。从而构成投资理由。
下面以港股0133招商局中国基金为例，说明我的分析判断。
1..0133招商局中国基金是央企招商局国际成立的一家专门投资中国内地非上市公司的公司型封闭基金。成立于1993年，起点是一亿美金，分为一亿股，。1998年有过一次10送2股外，其余股东股份再没有任何增加。所以如果1993年投入1000美元，得到1200股，现在的市值为10.58/7.75*1.2=1.64. 相当于15年，增长64%。这是个十分令人抓狂的增长。也是我关注0133的逻辑焦点。
3.从0133 15年的年净值增长来看，又是如何呢？15年来。0133只是在2007年挣过表现费。也就是当年的利润增长超过15%，这样的公司表现实在不能说出色。但是，他最早投资的两个银行股，确实是赚了大钱的。只是这两只股票在他们手里，也太久了；评估的方式，也太莫名其妙的。如果不上市，那价值就永远不变！所以，从2002到2005，0133的净值变化，几乎是每年百分之几，真是叫人抓狂。
4.不分红！一家基金公司的本质，在于给投资者创造价值，但是在0133没有表现价值的1998年到2003年，公司还勉强分红，而之后的2004-2008年，两个银行股都表现出了巨大的价值，公司的净值先是快速增长，随后又随大熊快速跌落，除了因为美丽的肥皂泡换了大批股东外，从整体上来看，真正的价值投资股东，确实是一无所得！
5.上面说了0133这么多的坏处。那为什么我还认为值得投资呢？我可以用一句话来形容：肉烂在锅里！
6.为什么说：肉烂在锅里呢？因为象所有的美梦一样，一个基金的开始，总是美好的想象，10年10倍，长期投资，所有的一切，都被现实击倒得粉碎！年复一年的折磨，温水煮青蛙，猴子被水浇。到后来，即使这家公司变得十分有价值，在里面的人已经体会不到其中的变化，而外面的人，因为合力不够，也无法改变既成事实。所以公司就变成好看不好吃的猪血李了。当事情发生变化，原来的逻辑已经变得十分不合理，巨大的转折点即将来临，可是不会有人感觉得到。
7.现在来看看0133的历史记录和现状：
表一。
8. 从0133的历史数据和现在的折价率来看：50%的折价率是比较正常的数字。如果仍然象2008年一样没有分红，那么随着两个银行股被卖掉，其他的资产以买入价计算，净值波动将会平静，那么股价将成为一潭死水。而如果两个银行股没有卖掉，那么净值将随银行股波动。这样都将使0133成为一只随波逐流的影子股。并不具有很好的投资价值。
9.那么，0133的真正的价值在哪里呢？起先，我迷惑于他的折价，但是翻看了他的历史记录后。他最高的折价曾经到78%！ 而且持续几年都没有太多的下降。所以折价不是主要的因素。这里面有个原因，在1998-2007年里，0133其实大部分资金都在锁定状态，新的投资项目只赚小钱（这是很不应该的，基金账面上始终有超过10%的现金，但是，基金经理好象耐心非常好，基本什么都不干。要知道，2003-2007年可是超级大牛市啊）。所以，自然状态被延续。
但是在2008-2009年，0133的资金将经历一次巨大的换防。那么这个过程，将出现打折的现金这样的现象，即以40%的价格买入纸币，而且即将贴现，如果这个过程中出现现金分红，将是巨大的机会，我们在A股封基中已经体验过了。 10.肉烂在锅里：对于巨大的折价和超过市值的现金。现在的9.8元市价，算是享受相当于先辈的血汗！一旦0133实现分红而且出现可能的超额的特别红利，在2009-2010年4/30前的一年多日子里，我们将会有意外的惊喜！确定的回报（本人预计大于40%的回报）！！如果管理公司真正的超级无耻不分红，那我们也只输时间不输钱。我认为我们应该象我们的偶像，本。格雷厄姆对待北方石油管道公司一样 ，坚持不懈地完成这个套利。
（注： 招商局中国基金在09，10年确实已经连续两年开始高分红了（09年末期股息美元4仙;特别股息美元6仙，10年末期股息美元4仙,可以股代息;特别股息美元7仙），看来贴主很有前瞻性。）（全文完) 2009/4/14初稿，20009/4/29修订。
匪仔
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