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乐山电力:冷氢化突破,升产能降成本并行
乐山电力 600644 电力、煤气及水等公用事业
研究机构：华泰联合证券 分析师：王海生，唐晓斌，袁瑶 撰写日期：2011-05-05
冷氢化技改有望显著提升产能、降低成本,我们小幅上调盈利预期公司日前公告,投入约7.6亿元,对现有的3000吨多晶硅生产线进行冷氢化技改。此次技改是公司技术方面的重大突破,将能以较低的成本,较短的时间,同时实现产能的扩张和成本的下降。我们上调盈利预期,11年、12年EPS为0.92,1.17,维持“买入”评级。
此次技改将实现:1)产能扩张:达产后产能有望提升至5000吨,上调今年产量预期至3000吨。冷氢化技术能实现多晶硅生产副产品四氯化硅的密闭循环利用,通过掺入硅粉,转化成多晶硅的原材料之一:三氯氢硅,以此提高产能。2)降低原料成本:热氢化循环条件下,每吨多晶硅将消耗三氯化硅约6-10吨,而冷氢化技改后,在理想条件下,三氯化硅将全部通过冷氢化技术产出。3)降低电耗。传统热氢化技术每循环1吨三氯氢硅耗电3200-3500kwh,而冷氢化仅为850-1000kwh。据此,我们预测2011年公司多晶硅成本将从10年的43$/kg下降至35$/kg以内。
一季度售价低预期,我们下调2011年多晶硅均价预期至73$/kg公司一季度,多晶硅价格受去年遗留部分订单影响,按照低于市场均价成交。
故而虽然维持今年市场均价80$/kg的预测不变,我们将乐山电力今年多晶硅平均售价从80$/kg下调至73$/kg。
然而,我们坚持光伏产业“盈利能力哑铃化“的观点:多晶硅环节技术壁垒高,投入大,量产时间长,市场风险高。在产业链中理应享有较高毛利率。
四川唯一多晶硅平台,“龙”相初具只待腾飞我们认为,公司的核心竞争优势在于:1)作为新光硅业的二期项目,老项目积累下来的经验丰富;2)有了川内廉价的水电、天然气等资源,公司的资源条件好于中能等大厂。公司是四川省国有控股唯一多晶硅制造和研发平台,而四川是中国光伏未来重要基地。公司入围国家10家左右重点扶植多晶硅企业的希望较大。其未来的扩产、技改方面的支持将源源不绝。
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南玻A:短期平板玻璃,多晶硅面临景气下滑,长期成长无忧
太阳能业务成为一季度利润贡献主力。公司一季度净利润增长40%以上,其中太阳能业务贡献的利润占到五成以上,平板玻璃贡献利润占比下降到30%。
平板玻璃今年面临较大压力,利润将有所下滑。公司目前有220 万吨平板玻璃产能,产能利用率在100%。但今年平板玻璃行业面临较大压力,一方面需求存在不确定性,一方面下半年行业供给压力加大,经销商去库存,后期价格有下滑压力。公司一季度平板玻璃产销量以及售价和去年基本持平,但成本上升挤压了毛利率,目前平板玻璃毛利率为25%,较去年34%有所下滑,导致该块业务利润下滑3 成。新增的吴江50 万吨生产线今年6 月点火,下半年开始贡献产能。广州南玻出售(但近两年利润仍归公司),新建的广州清远的生产线预计到明年下半年投产,基本上与广州南玻产能对接上。去年平板玻璃贡献了6 个亿的净利润。我们初步预计今年平板玻璃贡献利润在4 个亿左右。
工程玻璃盈利能力有所提高。由于工程玻璃主要以销定产,因此盈利相对比较稳定。毛利率比去年略有上升,保持在30%以上。目前产能有1080 万平中空镀膜和400 万平镀膜大板,今年新增量主要两条300 万平的镀膜大板分别在三季度和四季度投产。去年工程玻璃贡献3 个亿,预计该块业务今年小幅增长。公司工程玻璃用浮法玻璃原片有1/3 自供。预计全年净利润在3.6 亿元。
多晶硅今年产量翻番,但价格有下滑压力。公司太阳能事业部利润来源包括多晶硅、晶硅片和组件以及超白压延玻璃。去年多晶硅产量1300 万吨,今年公司技术改造后预计产量达到2500 万吨。价格方面,目前多晶硅价格下跌到55-60 美元/公斤,基本上已经快到多数国内中小企业盈亏平衡点(多数企业成本超过50 美元/ 公斤),我们判断由于去年下半年受光伏市场需求回升带动价格快速提高,而今年多晶硅产能释放压力较大,同比效应今年全年均价将有所回落,预计均价在55 美金/公斤。成本方面,公司目前全成本已经下降到35 美元/公斤以下,去年成本在38 美元/公斤,我们初步测算全年多晶硅吨净利大约10-12 万。去年公司晶硅片产能在100MW,今年底达到300MW,预计释放产量在100MW,贡献利润约7800 万。因此多晶硅仍主要以外销为主, 供晶硅片生产用还较少。后期还将考虑扩建多晶硅,如要满足所有晶硅片用多晶硅需达到6500-7000 吨。超白压延玻璃年底有一条650t/d 生产线投产,产能将从12 万吨扩展到27.6 万吨。预计太阳能事业部全年贡献利润大约7.4 亿元,同比增长45%。
触摸屏业务呈现爆发式增长。公司精细玻璃事业部主要是1500万平ITO玻璃以及触摸屏(彩色滤光片生产线已经都转成生产触摸屏TP),公司目前触摸屏通过日本关王给苹果供货,也为一些其他厂商供货,但以苹果为主。去年四季度投产月产量为3万片,今年月产量已经达到12万片。去年触摸屏业务贡献800万,目前较好单月已经达到这个水平。业务呈现爆发式快速增长。我们大体预计全年该事业部净利润在1.6亿元左右。公司认为精细玻璃事业部该块资产优良,但市场没有体现出对他的价值认可,中期规划是以管理层持股设立公司作为精细玻璃业务的营运平台,将其分拆出来单独上市。
短期平板玻璃和多晶硅业务面临景气下滑,但长期成长无忧。我们认为公司自身质地优良,且未来三年伴随太阳能,精细玻璃和工程玻璃产能的投放,还将进一步推动公司业绩的释放。预计2011-2012年净利润增速放缓,2013年增速有望超过50%。短期压力来自平板玻璃和多晶硅市场景气回落。
盈利预测与估值。测算方法一:分业务利润加总,平板玻璃4亿+工程玻璃3.6亿+精细玻璃1.6亿+太阳能业务7.4亿=16.60亿元,公司2011年净利润大约在16.62亿元,对应增发前每股收益0.80元。测算方法二:预计2011-2012公司收入分别为99.14亿元,128.25亿元和178.19亿元,分别增长28.03%,29.35%和79.72%,对应归属于母公司的净利润分别为16.78亿元,22.17亿元和38.44亿元,分别增长15.53%,32.10%和73.38%。对应每股收益分别为0.81元,1.07元和1.85元。(增发摊薄前)风险提示及其他。所处行业面临景气下滑风险。此外,公司计划增发2.5亿股,增发价17.88元/股,目前股东大会通过,已报证监会,关注下半年增发进程。（中信建投）
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海通集团：重组推进 行业洗牌中凸显成本优势
一、更换财务顾问 重组有望加速
海通集团与亿晶光电的资产置换已经历时两年，自2009年8月19日，海通集团首次发布重大资产重组事项，随后召开多次董事会及股东会通过各项议案。2010年8月9日，海通集团收到商务部下发的《商务部关于原则同意海通食品集团股份有限公司变更为中外合资股份有限公司的批复》。2010年9月15日，中国证监会对公司《重大资产置换及发行股份购买资产核准》行政许可申请材料进行了审查，认为申请材料齐全，符合法定形式，决定予以受理。鉴于商务部的批复有效期仅为180天，2011年2月15日，商务部同意将有效期延长180天。但在此之后，证监会对公司资产置换的审批一直没有下文，市场对公司重组的信心有一定动摇，海通集团二级市场股价有较大回落。
二 、光伏行业面临洗牌 大企业从中获利
2011～2012年是太阳能行业过渡的两年，欧洲市场逐渐实现从完全政策驱动向市场化过渡，而一些新兴国家则通过加大政策扶持力度，逐步培养太阳能行业。但是过渡期间可能面临传统市场需求暂时放缓与新型市场启动不同步的缺口。太阳能产业在长期发展前景看好，但短期需求可能出现波动。
目前，我国多晶硅的龙头保利协鑫的多晶硅成本已经做到20美元/Kg,其硅片加工成本也已经做到0.2美元/W。每瓦硅片大致用多晶硅6g，由此推算其硅片成本可以达到0.32美元/W，而大多数仅做硅片的江浙中小企业的硅片还停留在0.5-0.6美元左右。2011年2季度，即使在硅片价格仅为0.65美元/W,大多数企业无利可图的情况下，协鑫依然保持较高的利润率。在太阳能电池、组件等环节，诸如天合、英利、晶澳等光伏一梯队的企业不仅拥有规模优势和丰富的生产经验，还能强强联合从保利协鑫以相对优惠的价格采购硅片，其组件的生产成本也将比中小企业低很多。
三、亿晶光电行业波动中优势凸显
亿晶光电的主要产品包括单晶硅棒、硅片、电池片、太阳能电池组件和籽晶棒。其中单晶硅棒、硅片和电池片主要供生产太阳能电池组件使用，组件是最主要销售产品，主要客户分布在国外。
四、盈利预测
海通集团更换湘财证券为资产置换的独立财务顾问，预计重组进度有望加快。虽然光伏行业2011年处于短期波动之中，但对亿晶光电等大型企业的影响较小，公司长期还能够从行业洗牌中获利。亿晶光电具有规模优势，一体化产业链以及较低的多晶硅采购成本，其毛利润率依然保持在20%以上。假设资产置换顺利完成，我们预计公司2011年、2012年的EPS分别为1.72元、2.15元，给予“买入”评级。（国海证券）
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