2011年6月4日是个值得纪念的日子

2011年6月4日是个值得纪念的日子，李娜夺得法国网球公开赛冠军，成为第一位获得网球大满贯冠军的中国人。

　　

欢庆过后，更加值得我们关注的，是过去几年中国网球领域所尝试的一些改革：允许国家队球员职业化“单飞”，独立经营，自负盈亏。这些改革，从根本上背离了延续了几十年的举国办体育的体制，却最终让李娜在全世界的注目下，骄傲地举起了苏珊·朗格伦杯。

　　

李娜的成功，对于中国目前处于关键时期的金融改革，具有重要的启示意义。

　　

多年来，我们举国保增长，取得了巨大成功。特别是在最近的全球金融危机期间，财政、金融全面动员支持经济增长，成功地避免了经济衰退。但是，这些举国措施的负面效应也已经开始浮现。超发货币已经导致十分高涨的通胀压力，地方政府融资平台占到银行贷款余额的三分之一，预示着未来巨大的财政金融风险。我们现在必须认真考虑放弃经济领域的举国体制，完成金融市场化的进程。



举国夺金牌与举国保增长

　　

6月4日晚上，我从头到尾观看了法网决赛，真正感受到了李娜作为世界级球员的实力。李娜当然不是一夜之间才冒出来的，过去两年，李娜在一系列的网球大满贯赛中从杀入八强、进入决赛到最终赢得冠军，一步一步取得进步，有目共睹。

　　

在这些进步背后，是从2009年年初以来中国网球协会的一系列改革。网协的改革主要是允许国家队球员“单飞”，自己请教练、自己组团队、自己安排参加国际比赛、自己决定品牌代言。原来球员所赚的奖金需要上交60％，改革以后减少到8％，亏损则完全由自己负责。主管单位所做的就是放权让利，同时也减少了大量的国家投资。

　　

　　

改革开放以来，中国在经济领域实施举国体制，竭尽全力保增长。如果说体育官员所追求的是金牌数量，那么各级政府所追求的就是GDP增长。金牌多、增长快，官员的政绩就大，能控制的资源就多，获得升迁的机会也大。2008年全球经济危机恶化以后，4万亿元的刺激政策实际上是动员了一切可以动员的力量，特别是银行信贷，最后保住了经济增长。不但官员们弹冠相庆，连世界都为之欢呼。



金融发展与金融抑制

　　

这样的逻辑，可以帮助我们理解过去30年中国金融政策演变的轨迹。改革开放伊始，中国的金融体系主要是一个中国人民银行，既是商业银行又是中央银行；今天则已经初步建成了一个规模巨大而且种类繁多的复杂的金融体系，包括各种类型的金融机构、中介渠道以及金融产品。

　　

综观30年来金融改革的措施，主要有四个方面：一是构建金融体系的框架，比如1984年设立专门的中央银行，1991年、1992年建立深圳、上海股票交易所；二是扩大金融部门的规模，比如增加银行、保险、证券等金融机构的数量，扩大贷款的总量和证券市场的市值；三是金融机构改革，比如对国有商业银行引入战略投资者和在海内外资本市场上市等产权改造；四是开放市场，比如逐步减少对利率、汇率的干预和对市场竞争、资本流动的限制。

　　

中国在上述第一、第二方面的进步比较大，而在第三、第四方面的进展就比较小。换句话说，金融改革措施在数量和框架方面比较着力，但在机制与质量方面的力度相对不足。

　　

这就造成了中国金融体系一个非常有意思的现象，即神速的金融发展与普遍的金融抑制并存。如果以广义货币供应（M2）占GDP的比例来反映一个国家金融发展的程度，中国目前高达170％的数字在全世界已经名列前茅。事实上，中国广义货币的数量已经超过了美国，虽然中国的经济规模还只占到美国经济的三分之一。

　　

与此同时，中国经济几乎具有所有的“金融抑制”的典型特征：

　　——央行仍然对主要的利率工具特别是银行存贷款基准利率实施管制，而且实际存款利率水平非常低，甚至是负数；

　　——政府仍然干预信贷分配，国有企业对工业产出的贡献已经低于30％，但向它们年发放的贷款仍然占到银行贷款余额的一半以上；

　　——央行频繁调整存款保证金比例，目前这一比例已经超过20％；

　　——国有金融机构仍然主导中国的金融体系，政府对非国有机构包括外资机构的进入，执行歧视性的限制措施；

　　——国家仍然干预外汇市场并控制跨境资本流动。

　　

无论是金融发展还是金融抑制，政府的目标非常清楚，即支持经济增长。压低利率和汇率的目的，是为了促进投资和出口的增长；干预资金分配，是为了保障政府确认的重点经济部门的发展；保持主要金融机构国有和跨境资本流动限制，则是为了保证金融稳定。从过去30年的情况看，这些政策以追求经济增长的目标衡量，都相当成功。如果没有这些干预措施，中国经济就不可能在全球金融危机期间保持金融稳定及高速增长。



放弃举国体制，避免经济危机

　　

我们曾经量化计算了一个关于金融抑制的综合性指标，其所包含的变量包括实际存款利率、受管制利率的比例、资本项目管制、存款保证金比率、国有金融机构发放贷款的比例以及国有部门占总贷款余额的比重。我们用主成分分析法提取了这些变量中的主要成分，构造了中国改革期间金融抑制的指数，以1978年改革初期的水平为1，完全消除金融抑制的水平为0。

　　

计算结果表明，2006年金融抑制指数值为0.51，但全球危机以后这个指数又上升到2008年的0.58，表明政府收紧了管制。这些结果，起码揭示了两个方面的事实：第一，在改革期间，中国金融抑制的水平其实一直在稳步下降，尽管下降的速度不是非常快；第二，如果假设我们在改革完成的时候，还多少会保留一些干预措施，因此金融抑制指数的终点并非为0，那么中国金融自由化已经大致走过了一半的路程。

　　

我们进一步做了关于金融抑制对经济增长影响的统计分析。结果表明，在20世纪80年代和90年代，金融抑制对经济增长具有正面作用。这实际上支持斯蒂格利茨的理论，即在经济发展早期，金融抑制有助于政府解决市场失灵和金融风险的问题，因此促进经济增长。

　　

但是，我们的结果也表明，进入21世纪以来，金融抑制对经济增长的影响已经显著为负。这个结果支持麦金农关于金融抑制降低效率、增加风险的理论。可见金融抑制对经济增长的影响随外部条件的变化而变化。

　　

金融抑制已经是一个负面因素，其风险甚至远远超出GDP增长的好处。最近通胀压力上升，央行数据表明政府各部门的贷款占到贷款余额的三分之一，预示着金融体系面临巨大的风险。如果按照原先估算，地方政府平台融资的四分之一可能要出问题，那么单纯这个部分就可能让未来不良贷款比例增加7％至8％。如果说过去金融抑制有助于金融稳定，现在则已经完全转向反面。

　　

无论如何，在全球经济减速的时候，国内金融机构全力以赴发放贷款来支持经济增长，从金融稳定的角度来看，绝对不是一个好消息。而这些机构之所以能够这样做，恰恰是因为它们属于国家所有，而且不受开放的资本市场纪律的约束。

　　

因此，如果经济领域的举国体制尤其是金融抑制的政策持续下去，不但未来投资回报将出现问题，金融风险也很难控制。尤其在资本管制越来越困难的情况下，金融危机就难以避免。

　　

惟一的出路，是像中国网球一样，顺应潮流，稳步完成迄今未竟的金融自由化改革。当然，改革必须坚定但又妥善，充分考虑市场化的条件与次序，否则不恰当的金融开放同样可以引发金融危机。中国失败的足球职业化，就是前车之鉴。



黄益平，财新网