困惑的价值---2010年7-9月中国A股投资策略报告

市场越来越寂寞（成交频现地量），投资者却越来越来困惑。每一年大家都在说：今年是最复杂的一年，就像每年都有专家告诉我们，这将是本世纪最后一次日全食，可过不了多久，他们又说另一次将是未来几十年能看到的最后一次，我们缺乏天文知识不假，但是被“掌握知识的人”戏弄了很多次也不假。很多在业界声明卓著的分析师近期表示，2010年市场的复杂程度已经不能简单的用估值，经济指标，经济规律等常规手段来判断未来趋势了，这一方面反应了当前的胶着状态让他们也难以做出正确判断，另一方面，回头一想，原来这帮孙子以前就是用这些伎俩来糊弄投资者的呀。。。。。
而投资者，包括机构投资者，在今年2季度的投资中都显得畏手畏脚，投鼠忌器，08年弥漫的的心态“都跌成这样了，还能跌到哪里去”又重新回到大家的论调中。对丰和而言，我们的心里也充满了对未来的困惑：

预测本身的困惑：
人类有改造自然的能力，有创造财富的能力，有建立秩序的能力，但是人类从来不具备的能力就是预测未来的能力，这也许就是人类对预测未来热衷不已的原因。还记得那些声称用各种方法成功预测汶川地震的人吧，在玉树地震发生之后，他们便悄无声息了。在市场长期下跌后，做出超跌反弹的判断并不难；指数长期在低点附近缩量震荡，做出随时破位下跌的假设也在情理之中；连续地量成交，将是即将变盘的先兆？05年启动汇改，从此进入牛市，如今重启汇改，是否牛市重来？欧洲债务危机拍了拍翅膀，就会造成中国资产泡沫的风暴？基于不同的理由与逻辑，不同背景的分析师作出了各种各样的预测，诸如“反转的五个条件”，“承认现实,大幅减仓,向下的概率要大于向上”，“为何要在下跌重灾区买入”等等。而好事的媒体（如《每日经济新闻》，6月26日）又翻研究机构的旧账，逐家罗列他们闹的笑话，逐一标榜自己比他们牛多少。媒体向来如此，大家不必较真，批判甚至嘲笑并不难，建设性就比较难，这也是他们做不到的。（所以这些媒体只能卖2块钱一份，影响市值2万元左右的投资者，而研究机构的报告一年卖20万，影响的是市值2亿元以上的投资者）
对于丰和，我们困惑的是，投资者是真的需要一个准确的预测吗？还是在受了伤害之后需要一点蜜糖来获取短暂又不太真实的甜蜜呢？最可怕的是投资者把蜜糖当成治病良方，在伤害再一次来临之后，将会伤得更深。

未来估值的困惑：
我们先来看看几家大行对下半年趋势的判断：
 严厉地产调控政策之下，经济放缓的大趋势确定性较强，通胀上升，内需放缓，外需面临不确定的环境并不是一个利于股市走强的环境市场表现仍将受制于经济与盈利下滑。（中金）
 我们认为盈利的下行风险较为温和且当前估值已经计入了悲观情景下的盈利增长假设。在我们看来，沪深300 指数在2,500 点存在强劲的基本面支撑。（高盛高华）
 估值修复，推动下半年市场震荡向上，隐含ERP期待反转，盈利增速仍将较高，底部特征逐步呈现，A股市场的全球配置价值正在显现。（申银万国）
 保障房政治锦标开赛，市场将会反转。从反弹到反转的五大信号：cpi低于预期，地方融资平台清查结束，地产价格下跌，战略新兴产业和新36条落实，保障房建设加速。（中信证券）
 我们目前处于十年周期的末端，新的周期可能将在未来几年内逐步启动。这也许预示着资产市场以估值中枢普遍和持续上升为特征的全面重估过程在未来数年内难以再现。（安信高善文）
 考量中国增长下移以及政府博弈均衡，修正中国A股宏观估值底部2300—2500为1950-2100.如如结构改革得不到落实，则底部为1300点。（宏源 房四海）

我们不难看出，大家对今年的判断大致是，可能目前已经是底部，但反弹何时来临，大家都不太确定，而分歧最明显，也最困惑的是，反弹之后，2011年会好吗？这个大家都无解。

新股发行的困惑：
我们来看一组数据：新股发行从2009年6月18日桂林三金(002275)获得IPO重启后首单发行批文至2010年6月18日，时间整满一年。统计结果显示，在此一年内，两市共有281只股票获准IPO，包括168只中小板股票、91只创业板股票，以及22只大盘股。其中，268只股票已经挂牌上市，合计融资规模达到4052亿元，这还不包括将于7月6日发行的农业银行与不计其数的增发配股等募资行为。这堪称中国证券史上最疯狂的募资时期。
在政府推出了4万亿之后，市场流动性泛滥，政府的本意是想通过大量的新股发行，将沉淀在金融体系内的大量游资转化为实业资本（资方获得股权，企业获得资金，金融资产从而进入实体经济），特别是今年4月地产新政出台后，用这种方式引导游离出房地产市场的资金（包括开发商与炒房人）的意图就更加明显，新股发行陡然增速。但遗憾的是，这一年来低迷的市况使得机构投资者对上市公司增发的股份失去兴趣，而动辄五六十倍，甚至接近百倍PE的IPO，新股上市后大面积的破发也吓走了大量长期申购的资金，于是，一方面游资不肯进场为股市买单，转战棉花，绿豆，大蒜，引起民怨，另一方面，大量的融资行为以及股指期货市场的分流，造成了股市暂时失去流动性，成交低迷，一潭死水，更难以吸引资金进入。
我们的困惑是：在重启IPO一年后，“史上最疯狂IPO”的下半场：史上最疯狂小非减持，政府该如何应对？低廉成本的“战略投资者”对市场掠夺式的冲击，我们能承受吗？

交易策略的困惑：
交易无完美，这句话用在2季度的投资中再合适不过。在我们试图学和适应一种市场新规律的时候，他却总是悄然转向，比如外盘对A股的影响，比如蓝筹抽风式的一日游行情，比如题材股在突出其来的暴跌后又绝处逢生。毫不讳言，丰和在这一季度的操作中确实有一些遗憾，比如交易时机的把握，下跌中的仓位控制等，但是笔者认为，在一个高度缺乏安全感的市况里，你不可能每一步的选择都对，即使侥幸避过一个交易性陷阱，这本身就可能意味着你正一只脚踏入下一个。不管怎样，过多强调客观因素完全没有必要，一个季度下来能取得正收益，这是客户对我们最基本的要求，这个季度，我们不辱使命。
我们的困惑是： 我们真的能够对每一个不确定因素做出完美防御吗？

说完我们的困惑，来谈谈我们的观点：
 不以自身仓位作为判断市场的主观因素。因为看空，所以抛出股票，因为空仓，所以更加看空，这是个很典型的A—>B ,BA的逻辑循环，但是它的基本前提是忽略除A与B外一切的变量，那么面对“有史以来最复杂一年”的中国A股，你可以简单的忽略其他影响因素吗？也就是说，尽管您有100条理由看空市场，但是您能确定，这个市场只受这100条理由影响吗？如果市场其他的因素影响了您的逻辑循环，您的策略是什么呢？坚持认为市场错了吗？
 关注持仓价值。正如上文所说，交易无完美。我们经常会碰到这样的状况：在调整持仓品种时，调出品种上涨而调入品种下跌，这对投资者短期交易情绪影响很大。特别是2季度以来，个股波动毫无规律可言，稍有不慎就会产生这种交易落差。我们认为投资者应更多的关注账户的持仓价值，而不必纠结于短期的交易得失。仓位的流动性与持仓价值的攻击性是三季度投资的关键，特别是一些长期品种的持仓价值钝化和突发性事件兑现持仓价值，我们应及时评估，及时调整。
 对于三季度的交易情绪，我们认为应该是“持仓不恐慌，空仓不冲动”。