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从影子银行、社会融资总量等数据看，中国的货币已经处于银行体系之外，近乎失控状态
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不把利息上升到15%以上，谈什么控制通胀！
不过那样天朝地产和融资平台两个心肝宝贝肉疙瘩就抗不住了
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提存准率是对冲外汇占款的一块抹布
http://www.chinareviewnews.com 2011-05-14 00:13:12
央行决定从2011年5月18日起上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点
中评社北京5月14日电／5月12日傍晚，央行决定，从2011年5月18日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。超出预期的调控，对市场毫无疑问是一大利空。
每日经济新闻发表评论员叶檀文章表示，继续上调存准率，显示通胀压力没有下降，货币流动性有扩张趋势。从去年下半年以来，央行致力于以数量型工具收紧货币，收到了一些效果。根据央行公布的数据，4月末，广义货币M2余额75.73万亿元，同比增长15.3%，比上月末和上年同期分别低1.3个和6.2个百分点；狭义货币M1余额26.68万亿元，同比增长12.9%，比上月末和上年同期分别低2.1个和18.4个百分点。
央行如同手拿抹布的大仙，试图吸干海水。货币流动性不可能断根。张明先生认为外汇占款是中国流动性过剩的根源，中国的基础货币超发等完全因为外来的纸币越来越多。截至3月底，中国外汇储备存量达到3.04万亿美元，约占2010年中国GDP的50%，以及同期中国央行总资产的80%。
文章称，明确的人民币升值预期让中国的货币政策十分被动，即便贸易顺差下降，由于结售汇与资本项目增加，导致流动性越来越大。央行紧缩货币、一季度贸易顺差下降，但外汇占款有增无减，显示投资与热钱都在增加。据海关总署公布数据，中国4月份贸易顺差114.23亿美元，较3月份的1.39亿美元大增112.84亿美元。今年前4月累计贸易顺差102.27亿美元，同比减少32.8%。越来越多的企业选择人民币结算方式。
外部投资与热钱有增无减。根据商务部数据，2011年1~2月，全国新批设立外商投资企业3399家，同比增长7.46%；实际使用外资金额178.23亿美元，同比增长27.09%。而同期，中国境内投资者共对全球88个国家和地区的680家境外企业进行了直接投资，累计实现非金融类对外直接投资52.7亿美元。仅从直接投资净流入来看，1~2月就已贡献了125.53亿美元的顺差。根据初步测算，以外汇占款增量-FDI-贸易顺差方式计，一季度热钱流入为1412亿美元，创历史最高纪录。
只要人民币汇率一直保持上升预期，央行就不可能改变目前艰难应对的被动局面。央行强调惯了汇率波动，这是自欺欺人，看看美元兑人民币的月K线图，从2005年第一次汇改以来，就是一个高台跳水的行情，直到金融危机爆发之后变成平台游泳；到2010年年中之后，又是一个高台跳水，这次跳水远未完结。
文章指出，如果央行不加息，不上调存款准备金率，货币流动性会多到爆炸，通胀恶化到不可收拾的地步；而央行不断地上调存款准备金率，造成了资源的扭曲，银行的利率实际上升了一半左右，而影子银行的利率更是飙升到月息四五分以上。
应对目前单一的汇率走势，央行无路可走，他们走了一条国际投资家最欢迎的道路，就是渐进式升值。市场当然大为欢迎，央行可以不必对经济震荡承担责任，但对中国却非常不利，明确的预期是市场大忌。只要中美有重要会议召开，押注前两天人民币升值，有极大的概率赌赢。中国要打破僵局、化解市场追逐人民币升值的明确预期，办法有三：或者根本不进汇率市场化这个圈套；或者一次性升值而后保持稳定，彻底打破市场猫捉老鼠的游戏；或者一步市场化，实现资本项目可兑换，实现藏汇于民。
文章认为，央行上调存准率收紧银行信贷，已经滋生出另一个庞大的影子信贷市场，以基金、信托等方式出现，其类似于高利贷的回报率有可能成为庞氏骗子，风险绝不可低估。银监会主席刘明康日前表示，当前风险形势依然严峻，要切实做好地方平台贷款清理、贷款新规实施、房地产信托业务监管等工作，特别强调对 “影子银行”问题进行跟踪分析，做好银信合作表外转表内工作。从影子银行、社会融资总量等数据看，中国的货币已经处于银行体系之外，近乎失控状态。
目前中国的金融风险是外汇占款与影子银行，而这两大风险，绝不是上调存款准备金可以解决的。
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货币政策与转移经济风险
http://www.chinareviewnews.com 2011-05-15 07:31:15
过去的三年对世界各地包括央行行长在内的决策者来说是一个很大的挑战。我们采取了前所未有的措施以恢复世界经济的稳定并确保经济的持续复苏。尽管我对处理最大型金融机构的方式持有不同意见，但我还是支持美联储为抵御金融危机而注入大量流动性的决定。毕竟，央行存在的部分目的就在于此。然而，当危机过去，央行理应回到自己的另一个责任上来，即为经济持续复苏创造条件，这需要在关注短期目标之外看到长期影响。
一年多来，我并非提倡紧缩的货币政策，而是主张退出在危机期间所实施的政策。2010年1月，鉴于经济复苏进入第三个季度，我认为联邦公开市场委员会应更改其在市场利率上所作出的承诺。也就是说，尽管对维持宽松政策表示认同，但我对“在较长时间内维持极低利率”投了反对票。鉴于2010年春季经济的持续复苏，我认为美联储应通过处置市场中溢价交易的住房贷款抵押债券这种对市场扰乱最小的方式来逐步缩小其膨胀的资产负债表。因此，我对用类似或其他债券取代到期的住房贷款抵押债券投了反对票。最后，在2010年秋季，我对在复苏中使货币政策进一步放松的长远利益表示怀疑我对第二次量化宽松政策投了反对票。
现在，我仍然认为联邦公开市场委员会应逐步使其资产负债表从3万亿美元的规模下降到危机爆发前的1万亿美元的水平，联邦基金利率应该在相当短的时期内从零增长到1%，继而在评估这些操作的效果后，应该使联邦基金利率进一步到达更接近正常及可持续的水平。我承认这些事儿并不那么容易实现，因为它们会对不同的经济部门有不同程度的影响，这些影响会使金融市场与实体经济的短期反应产生不确定性。然而，它们并非不合理，也没有过于激进，更与我们过去处理危机的经验一致。它们着眼于长期利益反映了对政策（在过长的时间内采取宽松政策）侵蚀市场纪律，并鼓励投机活动有清醒认识。换句话说，这些措施反映了这样一种观点维持宽松货币政策的时间越长，整个世界经济体内部和彼此之间资源被错配的危险越大。
美国正处于复苏的进程中
金融危机已经结束，美国经济正在复苏。从2009年第三季度到2010年第四季度，美国GDP的平均增长率为3.0%。值得注意的是，国际货币基金组织估计在同一期间全球GDP平均增长率为4.9%。此外，截至2011年2月的一年间，美国私营部门增加了150万个就业机会。世界上其他地方，尤其是亚洲，也经历了相当强劲的增长。虽然欧洲和英国的增长没有那么强劲，但事实是，美国和世界上的许多地区的经济都有了持续增长。
伴随着美国和许多世界经济体的经济增长以及美国金融危机的结束，我盼望危机时制定的刺激政策能够退出。然而，美国却迟迟不改变政策。推迟的理由是尽管美国经济明显增强，但还没有恢复到危机前的产出和就业水平（例如其失业率一直接近9%，而英国的失业率一直接近8%），发达国家仍然存在大量产能过剩的情况。因此，在这种情况下，（决策者认为）这种高度宽松的货币政策可以帮大家树立长期经济发展趋势以及所需要的货币宽松程度的信心以确保这些趋势继续下去。
转移经济风险
目前美国和世界许多地区正在执行比危机高峰时更为宽松的货币政策。尽管经济好转了，美国还是维持零利率政策，而同时美联储的资产负债表还在不断扩大。在这种情况下，联邦公开市场委员会的目标已经从控制全球性危机转变为更快地加速经济增长，其中包括对通货膨胀预期升温、资产价格上升、推动总需求增长的关注以及在其2010年9月的声明中提到的对就业问题的关注。虽然我认同这些都是值得追求的目标，但我更担心沿用以控制危机为导向的政策工具来实现这些目标会显着使经济风险发生转移……
来源：中国金融 作者：托马斯-霍尼格（美国堪萨斯城联储银行行长） 许小萍译
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如何化解输入型通胀压力
http://www.chinareviewnews.com 2011-05-15 07:24:34
如何化解输入型通货膨胀压力，成为我们必须解决的一个问题。
中评社北京5月15日电／今年以来，在发达经济体货币政策保持宽松状态、全球流动性过剩和中东北非政局动荡的影响下，国际市场原材料、原油等大宗商品价格一度大幅上涨，全球粮食价格加速攀升。国际通胀因素向国内传导，输入型通货膨胀成为中国物价上涨的重要推手。因此，如何化解输入型通货膨胀压力，成为我们必须解决的一个问题。
人民日报发表中国人民大学博士马涛文章表示，发展中国家与发达国家之间一直存在着巨大的价格差距。随着新兴市场国家经济市场化和国际化步伐的加快，国际市场国内化、国内市场国际化不断发展，客观上需要新兴市场国家补上与发达国家之间的价格差距。在这种情况下，新兴市场国家出现较高通胀率将成为长期趋势。这可能是新兴市场国家与国际市场接轨进程中的特有现象，也是发展中国家为了享受经济全球化利益所必须付出的代价。
文章称，当前的国际货币体系也具有内在的通胀倾向。国别货币充当世界储备货币给货币发行国带来巨大利益，它们可以通过发行货币向世界转嫁危机，通过输出通胀掠夺财富，换取国内宏观经济稳定。为应对国际金融危机，有的发达国家实施量化宽松货币政策，试图通过制造通胀预期来摆脱国内通货紧缩，然而其国内实体经济并不“给力”；新兴市场国家由于经济复苏步伐较快，引来“货币洪灾”的冲击。
近年来，中国劳动力等要素成本价格不断上涨，“世界工厂”将逐步告别廉价时代。而越南、印尼、马来西亚等国由于受国内劳动力规模较小或素质不高以及劳动生产率低等因素制约，生产和出口增长不足以抵消中国生产成本上升对世界的影响。因此，世界制成品价格将呈上涨趋势。
中国参与世界经济的程度不断加深，受世界经济的影响越来越大。目前，中国对外贸易依存度特别是一些大宗商品进口依存度较高，其中原油超过50%，铁矿石达到60%，大豆接近70%，棉花超过30%。这些情况决定了中国输入型通胀压力渐趋刚性，国际市场价格变动通过国际贸易、货币供给、成本传导等途径对中国物价的影响越来越明显。
文章认为，通货膨胀归根结底是一种货币现象，但从国际视角看，中国控制货币供给面临的困难在于，基础货币投放中有很大一部分是外汇占款，这些高能货币通过货币乘数效应的放大形成巨大的流动性，加大了中国治理通胀的难度。
文章最后说，尽管面临诸多困难，我们仍要竭力避免输入型通胀与国内物价上涨相叠加，预防国际通胀环境的“发酵效应”加剧国内通胀压力。为此，须加快经济发展方式转变和经济结构战略性调整，增强经济增长的内生性、自主性。这是阻断国际通货膨胀向国内传导的根本途径。同时，应继续通过各种货币政策工具控制外汇占款的投放，将汇率政策纳入货币政策框架内，并使之从属于货币政策。在人民币升值预期较强的情况下，要给市场相对稳定的汇率政策信号，而不能按照市场想象的空间和幅度来调整汇率，从而使人们相信政府捍卫汇率政策自主性和稳定性的决心。还应考虑建立能源等战略物资的综合储备体系，尤其是增加石油、铁矿石等重要物资的国家储备，以便一旦国际市场发生大的价格波动，可以动用相应储备平抑国内市场价格波动，避免国际市场变化对国内宏观经济产生重大冲击。在国际上，则应积极谋求在国际大宗商品交易中的定价权，努力改变价格被动接受者地位；继续为增加发展中国家在国际货币金融组织中的话语权而努力，尽力遏制国际货币体系中心国滥发货币的道德风险，以便从源头上减轻、消除输入型通胀压力。
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中国通胀三大解决之道
http://www.chinareviewnews.com 2011-05-12 07:52:22
中评社北京5月12日电／全球通胀形势依然严峻。而在中国，通胀多了很多中国特色。中国目前通胀的原因有哪些？如何解决通胀问题？就这些问题，第一财经日报日前专访了上海交通大学上海高级金融学院执行院长、原美国明尼苏达大学明尼苏达银行业讲席教授张春。文章如下。
问：目前有学者认为通胀有三个原因，第一是输入型的通胀和贸易顺差的增加影响了国内的供需关系；第二是外汇收入的增加导致了货币发行量的增加；第三是外资的大量涌入导致了通胀。你认为我们目前的通胀原因何在？
张春：在我看来，这三个原因都有，不能分割开来。
首先，是贸易顺差带来的美元外汇储备的增加，导致了货币发行量的增加。美国货币经济学家说过通胀是一个货币现象，原因是货币发得太多。
第二个原因是输入型通胀。国际大宗商品价格持续高涨，导致中国面临极大的输入性通胀压力。但据我观察，进口比例不是很大，每年总的进口额大概十万亿元，其中有30%~40%可能和商品有关系，假如只从进口来说，影响并不大，最大的影响还是带动了国内大宗商品价格的上涨。
第三个原因是外资进来把商品炒高，但资本是有管制的，所以我认为这不是主要原因。
问：针对这三种因素导致的通胀，你有什么好的解决办法？
张春：针对贸易顺差造成外汇储备过多导致增发基础货币这种通胀，中国目前一直在上调存款准备金率，这等于把发出去的基础货币再收过来，还可以发央票，同样起调节作用。这种方法对解决货币多发是一种办法。
第二个解决办法是尽快让人民币升值。很多发展中国家都采用这个办法，这对输入型通胀有好处，增发的基础货币也可以减少。但鉴于中国长期靠出口驱动经济增长，出口能带动就业，目前中国还主要考虑出口企业利益。但要注意到，如果人民币不升值的话，国内物价上涨，劳动力成本上涨，最终卖到国外去的产品一样会变贵。
第三个办法是让人民币走出去，让中国的老百姓到海外投资。我们现在是贸易顺差，有很多美元进来，如果这些钱可以投资出去，央行就不用增发人民币来购买外汇储备了。而且从长远来说，海外投资对老百姓有好处，收益高，还可以购买一些资源类的东西。
问：似乎中国目前只采用了第一种上调存款准备金率的办法，存款准备金率还有多大上调空间？
张春：上调存款准备金率是由银行承担成本，而且不让银行贷款出去，那很多企业融资会更困难，尤其是中小企业。所以上调存款准备金率的根本受害者是中小企业，我认为目前有过度使用的危险。
问：为什么另外两种办法都没有使用？
张春：我们没有采用后两种办法的主要原因，恐怕主要是担心对出口会产生影响。
这个考虑有它的问题，以前是低汇率保出口，但低汇率会有通胀，最后还是会使得出口下降。我个人认为三个方法都要用，才能解决问题。
十年以后，美元会贬值，到时我们的外汇储备怎么办？我们等得越久，以后就会亏得越多。
而即使是用第一种办法，只上调存款准备金率也是不够的，必须要持续加息。
问：一季度出现的贸易逆差是怎么回事？会成为一种趋势吗？
张春：一季度出现贸易逆差，这种情况很少出现，我估计不会是长期趋势，有季节性的因素。但如果顺差真减少了，汇率升值的幅度就不需太大。
假如说人民币汇率升值10%，按每年10万亿元进口额算的话，就相当于我们每年省去1万亿元，这些省下来的钱可以补贴给出口行业可能因此失业的人。
还有一点，如果人民币升值，美国人也不见得不能承受人民币升值的结果。1990年以后，因为中国制造的原因，美国很多东西的绝对价值一直在下降。现在即使人民币升值，美国也能接受并且应该接受，他们没有许多选择，因为中国制造的基础设施好、效率高、价格低。他们享受这么久廉价产品了，现在该是他们承受的时候了。
问：中国现在是否存在一种侥幸心理，以为全球通胀问题解决的话，中国也就解决了自身通胀问题？
张春：如果全球通胀的问题解决了，那也只是没有了输入型通胀。假如人民币依然被低估，依然依赖出口，依然超额发货币，那中国经济增长还是会存在通胀压力。
以前问题没有显现出来，是因为中国有大量廉价劳动力，成本可以一降再降。如果一个国家增长快，劳动力成本低，就可以保持低通胀，但现在中国的劳动力成本开始上升，而中国经济增长如此之快，劳动力不够，则必然出现通胀的压力。
我们现在还在用一些行政手段来抗通胀，但那毕竟不是长期的办法。我认为只要中国经济增长方式不改变，继续以出口为导向，而且利率和汇率体制不改革，大量积累外汇储备，通胀就还会持续。
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牢牢把握本币升值主动权与可控性
http://www.chinareviewnews.com 2011-05-12 07:38:22
建议人民币汇率波动区间逐步扩大至±1%甚至更高，在这一区间内人民币既可升值也可贬值。
中评社北京5月12日电／第三轮中美战略与经济对话日前在美国正式举行，当日人民币兑美元汇率中间价即报6.4988，再创汇改以来新高。
上海证券报发表宏观经济分析师刘涛文章称，4月以来，人民币对美元汇率中间价已接连突破6.55、6.54、6.53、6.52、6.51、6.50六个重要关口，今年前4 个月人民币对美元累计已升值1.90%，升值加速态势为汇改以来罕见。自2010年6月汇率改革进程重新启动以来，人民币兑美元已上升4.3%；如果从2005年7月第一次“汇改”算起，人民币更已累计升值了27%。人民币是否已经升“够”了？如果没有，那么，这种升值过程还将持续多久？
对此，一些官员和学者，如央行货币政策委员会委员夏斌提出，从长期来看，人民币仍需逐步升值，“不排除一次性升值的情况”。由于夏教授对中国的货币政策和汇率政策具有一定发言权，因此，他的这番讲话自然值得斟酌。
根据美国彼得森国际经济研究所当年的测算，人民币偏离了“均衡汇率水平”40%左右。尽管人民币六年来已升值27%，但与此同时，中美贸易顺差仍在以每年1500亿美元的速度持续扩张，中国外汇储备更已达到3万亿美元之巨——想想看，2005年中国的外储是8000亿美元。按照美方的逻辑，这六年来，中国偏离“均衡汇率水平”的幅度很可能不但没有缩小，反而进一步拉大了。可是，再升值13%就能让美方停下催逼人民币升值的脚步了么？
文章表示，传统的汇率决定理论，只是从经济规模、要素流动性、通胀水平等宏观基本面大致推断出一国原则上宜实行何种汇率制度，或在多大程度上偏离了所谓的“均衡汇率”；却无法让人明白，明天或下周的人民币汇价具体是怎么确定的。而从公共政策研究的视角来看，一国政府在制定汇率政策时，除了考虑它对社会整体福利水平会有何影响外，往往还受到国内利益集团游说和外部集团政治压力的影响。中国政府近年来一再明确表示，“我们将自行决定人民币的升值步伐，外部压力从来不是考虑的重要因素。”但外界一直在密切观察推动人民币升值过程中的所谓“保尔森效应”、中美战略与经济对话效应。
2006年9月，美国财长保尔森上任后首次访华，人民币汇率中间价在4天内连续击破7.94、7.93和7.92三个关口；2006年12月，保尔森率团来华开展中美战略与经济对话，人民币汇率中间价又突破7.82关口；2007年3月，保尔森任内第三次访问中国，人民币汇率逼近7.74的关口，再次创出“汇改”以来的新高；2007年7月，保尔森的第四次访华带来的效应并不明显；但2007年12月保尔森第五次访华前夕，“保尔森效应”重新放大，人民币连续升值至7.38附近。
就在本月，随着第三轮中美战略与经济对话在华盛顿开幕，这种情景再次上演。当然，这种反应可以部分理解为市场（如外汇市场做市商）自发形成的预期所致；但可以肯定，市场的强烈升值预期绝不是无缘无故的，它正是建立在对以往中国如何应对外部压力的经验观察基础之上的。问题是，这样的循环还能再继续下去吗？
文章指出，当我们以为用一两次大幅升值就可以消弭外部压力时，最多只能让人看到短暂的和平与希望。因为很快，美国又将重新表达不满，提出新的升值要求。从博弈论的角度来看，一次性大幅升值并不是一个好的策略，它只能为参与博弈的另外一方巩固如下信念：政治施压是有用的，它可以换来下一次更大幅的升值。另外，从外部压力的来源来看，中国面对的并不是单一对手，而是由包括行政部门、立法部门和各种利益集团共同构成的复杂行为体，其期望收益也不完全一致。让美国行政部门消停，并不见得能让美国立法部门和利益集团消停。
通常人们所说的“汇率”，事实上包括了两个部分：一是汇率中心平价，二是汇率的波动区间（或称之为“弹性”）。中心平价指的就是央行公布的官方外汇价格，所谓的升值，主要也是指中心平价的持续上升过程；而汇率波动区间则较少为人所关注。过去六年的“汇改”，人民币在中心平价上已经走了很远，在2005年7月21日和2010年6月22日更直接出现了两次大幅升值；但扩大波动区间方面动作却不大。
2007年5月之前，人民币兑美元每日波动区间基本上被局限在±0.3%以内；2007年5月之后，中国人民银行宣布将波动区间扩大至±0.5%。其结果就是，2010年6月至2010年12月人民币每日波动标准差为0.12785，较之2005年7月至2008年9月的0.09132有所增强。值得注意的是，从图形上看，这种波动的增强是双向的，分布于横坐标上下的散点大体上对称。
文章最后说，即便没有外部压力，从推动本国产业结构升级和社会总体福利水平增进的角度来看，人民币也得顺势而为。但就实际后果来看，一次性大幅升值，对国内企业的冲击远比逐步放松弹性来得猛烈。因此，建议未来数年人民币汇率波动区间逐步扩大至±1%甚至更高，在这一区间内，人民币既可升值，也可贬值。这不但能激励中国企业更主动地去学会适应汇率风险，同时也有助于打破外部对于人民币单边升值的预期，对于中国政府掌握货币主权和人民币升值进程的“主动性、渐进性和可控性”更是意义重大。
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社评：美联储退出宽松货币政策的路线图
http://www.chinareviewnews.com 2011-05-12 00:09:19
美联储在今年6月底结束QE2之后将进入政策观察期。
中评社北京5月12日电（评论员 谭小芬）金融危机之后美联储推出了史无前例的宽松货币政策，随着金融市场功能的逐步恢复和经济的持续复苏，通货膨胀预期出现上升迹象，美联储何时退出、如何退出宽松货币政策，引起了市场和投资者的广泛关注。
退出时机的取决于美国经济金融状况和通货膨胀前景。目前美联储开始关注通胀风险，但是仍侧重于经济复苏，货币政策焦点也在核心通胀率，而非整体通胀，在这样的情况下，退出宽松货币政策的时间节点可能会有所推迟。另外，美国主权债务评级前景从“稳定”下调至“负面”，利率上调不利于美国政府应对财政恶化的局面。因此，短期内美联储加息的可能性很低。根据2011年4月29日芝加哥期货交易所的美国联邦基金利率期货合约价格显示，市场预期美联储在2011年6月22日会议维持利率在0.25%不变的概率为52.0%，2011年8月9日和2011年9月20日会议维持利率在0.25%不变的概率分别均为51.7%和51.1%。
我们预计，美联储在今年6月底结束QE2之后将进入政策观察期，并在一段时间里维持其资产负债表规模保持不变，随后相机抉择、逐月微幅回收流动性。随着通胀风险上升和就业改善，美联储将上调联邦基金利率，时点在2011年底或2012年初。
美联储货币政策退出包括三个方面：一是特殊流动性工具的退出；二是采取各项措施从银行体系抽走准备金，包括提高超额准备金利率、扩大逆回购协议，发行定期存款凭证、财政部增发票据、直接出售长期资产；三是上调短期利率，包括联邦基金利率和贴现率。由于目前商业银行在美联储的准备金大幅增加，银行同业拆借市场的交易量和流动性显着萎缩，联邦基金利率可能暂时失去了其作为基准利率的可靠性。因此，美联储的退出会先动用数量工具，然后使用价格手段。
在退出的初期，美联储更多的依靠自动收缩机制、逆回购协议、定期存款凭证、增发票据、超额准备金利率等方式从银行体系吸收准备金。在退出的中期，加息和出售债券资产会同时并进并协调使用。由于出售债券资产可以起到替代加息的作用，这种替代效应可以帮助美联储在通胀显着升温之前推迟加息。加息的初始阶段主要致力于货币政策正常化和引导市场预期，在超额准备金居高不下和资产负债规模没有大幅收缩的情形下，加息的幅度会比较小，步伐不会太快。在退出的后期，美联储资产负债表大幅瘦身，利率进入持续上升轨道。总之，退出的过程将将会是短期资产到期自动终止--多种方式吸收超额存款准备金--试探性的小幅加息--逐步缩减资产负债表--持续或大幅加息。
退出的路线图可以分为六步：第一步，短期流动性工具和临时贷款措施在到期后自然终止，这一步在2010年6月已经完成；第二步，2011年6月结束QE2，到期债券的本金和债券收益不再用于再投资；第三步，2011年第3季度，进入政策观察期，基本维持资产负债表规模不变；第四步，2011年第4季度到2012年第1季度，根据通胀前景的变化，借助逆回购协议、定期存款凭证、财政部增发票据、超额准备金利率等工具，吸收超额准备金，适时、适度回收流动性；第五步，2012年年初到年底，美联储会先上调利率，然后根据债券市场和信贷市场的动态变化，协调使用加息和出售资产两种工具，微幅、渐进、谨慎地出售债券资产，缩减资产负债表规模；第六步，2012年年底到2013年上半年，在大幅缩减资产负债表的情况下，联邦基金利率进入持续上升的轨道。
美联储在退出的过程中，美国债券收益率将会上升，大宗商品价格和新兴市场的资产价格出现回落，国际资本重新流入美国，美元会扭转颓势，步入阶段性的上升轨道。
美国量化宽松政策释放的大量流动性，进入大宗商品市场和复苏相对较快的新兴市场，带来了输入型通货膨胀和短期资本流入。一旦美联储退出量化宽松政策，主要货币的汇率、新兴经济体的资产市场、大宗商品价格和国际资本流向将会受到明显的冲击，进而影响到中国经济金融的运行。届时国内的短期资本流入可能发生逆转，人民币有效汇率波动幅度增大，输入型通胀压力减轻以及外汇储备管理难度增加。
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楼主好贴。
慢慢看。
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唐双宁：谨防三把金融“达摩克利斯剑”
http://www.chinareviewnews.com 2011-05-04 07:57:50
中评社北京5月4日电／当前，我们头上好像倒悬着三把金融“达摩克利斯剑”：一把是通胀、一把是外储、一把是金融风险。人民日报海外版发表特约评论员、中国光大银行股份有限公司董事长唐双宁文章如是说。
文章分析，第一把：通胀。去年以来，居民消费价格指数（CPI）逐季上升，从2.2%上升到今年第一季度5%，3月份更高达5.4%。而且人们实际感受比这还要高，同时要素市场、房地产价格都在涨。通胀已成为经济运行的主要矛盾。
对严重的通胀现在应该采取“宁可信其有不可信其无”的态度，要“打提前量”，货币政策要适当调整。调整货币政策肯定会有反对意见，但通胀成为主要矛盾，就只能“两弊相权取其轻”，当断则断。今后稳健、适度从紧两种模式应是中国货币政策的常态选择。
美国著名经济学家弗里德曼讲，通胀是一种货币现象，但并不那么简单。首先，通胀是货币现象。第二，通胀还是经济现象。物价上涨除了货币问题外，还有投资拉动、成本推动、外部输入等因素的影响。第三，通胀还是社会现象。心理作用也会造成涨价，如“蒜你狠、豆你玩、姜你军、盐王爷……”它又是社会心理现象。第四，通胀还是自然现象，如日本地震造成核辐射引发中国碘盐涨价。
因此，解决通胀光靠货币政策不行，要打组合拳，还要打心理战。
第二把：外汇储备。现在外汇储备突破3万亿美元，这是一个大问题！中国外汇储备应控制在8000亿至1.3万亿美元的上下限。
这里算几笔账：第一，偿付外债。中国外债余额大概是5000多亿美元，其中短期外债3700亿美元。即使对外债保持100%的偿债准备，5000亿美元足矣。第二，应对进口。按惯例一般保持相当于3个月进口额的储备。考虑到政策调整或突发事件等因素，再宽算3个月进口额，则约需6600亿美元。第三，支付外资收益。外商投资1万多亿美元，利润按10%汇出境外，则约需1000亿美元。所以保持8000亿-1.3万亿美元（即人均600-1000美元）的外汇储备足矣。为此，还是建议五路分流。一是补充国有资本。二是购买战略资源。三是扩大海外投资。四是发行外国债券。五是鼓励民间持汇。上述也只是治标，同时更要从治本角度考虑外汇储备的生成机制和管理体制问题。
第三把：金融风险。18万亿的信贷投放、日渐上升的通胀、频繁加大的宏观调控力度，存在引发银行信用风险的可能。金融工作存在“潮水效应”，宏观有变（退潮）首先受冲击的是中小银行。
现在蛋糕就这么大，已经基本切完，而银行对存款的竞争已经白热化，可以说无所不用其极。除传统风险外，在“恶性竞争风险”之下，具体链条是“财务违规风险→行贿受贿风险→银行声誉风险→银行信用风险”。而且如果宏观有变，还将产生“多米诺骨牌”效应。中国的银行同质化问题十分严重，都要“做大做强”，都搞零售转型，都集中在长三角、珠三角、环渤海，没有特色，是禁不起大的风险折腾的。
银行要建立防范风险的五道防线：内部控制、行业自律、政府监管、社会监督、存款保险。这些有的还没建立，有的需要加固，到了该建立和加固的时候了。
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人民币升值对冲输入型通胀是把双刃剑
http://www.chinareviewnews.com 2011-04-25 00:51:33
近来，人民币升值步伐明显加快。中国外汇交易中心的数据显示，4月21日人民币对美元汇率中间价报6.5228，再创汇改以来新高。证券时报发表中国人民银行郑州培训学院教授王勇文章认为，在CPI不断升高尤其是因国际大宗商品价格大幅上涨引发的输入型通胀愈发严重的情况下，加快人民币升值以对冲输入型通胀将成为下阶段政策选择的重要考量；不过，应当充分认清升值对冲输入型通胀的“双刃剑”作用。
被动升值与主动升值叠加
文章介绍，自去年6月汇改重启后，由于美元贬值幅度高于人民币对美元汇率升值幅度，人民币名义有效汇率从去年7月份开始，连续4个月走贬，但最后两个月止跌回升，全年累计升值1.8%，自2005年汇改以来累计升值12.7%。同时，由于下半年CPI走高，导致人民币实际有效汇率升值幅度高于名义有效汇率，全年累计升值4.7%，2005年汇改以来人民币实际有效汇率累计升值21%。今年以来，美元依然维持疲弱态势。尤其是3月中旬至今，在七国集团联手干预汇市阻止日元急升、商品货币澳元再度发力上涨、欧洲央行行长特里谢继续强调对通胀保持警惕以及中东乱局下市场避险情绪十分浓厚而美元未能受益等因素共同推动下，美元指数一路下跌，4月20日，已经跌至74.30，创16个月新低。各种高风险货币轻而易举地凌驾于美元之上。美元依然不被投资者所青睐。另外，4月20日国际油价大涨带动了大宗商品市场走强，美国原油期货收盘上涨3.17美元，报111.45美元/桶，单日涨幅接近3%。商品货币在这样的环境下显着获益，将美元实实在在地变成了“弃婴”，无奈地逐步走低。在美元指数弱不禁风的情况下，人民币被动升值的格局难以改变。而且，今年以来，为对抗通胀，人民币汇率升值的主动性特征又较为明显，升值步伐日益加快。截至4月21日，按照中间价计算，人民币对美元已累计升值1.35%。
对冲输入型通胀是“双刃剑”
文章称，今年一季度中国进口价格同比增速达到14.2%，这一数字在去年三、四季度分别为10.9%、9.8%。下阶段，输入型通胀将取代租金、劳动力、短距运输鲜活食品等非国际贸易品通胀，成为通货膨胀演变的关键，对此，人民币升值是直接有效的对冲措施。特别是产品在国门之外涨价，中国的货币、财政政策较难施加有效影响，这时唯有以加快升值来在一定程度上抑制产品的人民币价格；另外，人民币升值可以减轻央行收购外汇储备压力，减少外汇占款对于基础货币投放的影响，缓解流动性过剩，最终可达到抑制物价上涨的目的。但另一方面，无论人民币被动升值还是主动升值，在市场的升值预期下，都会吸引国际资金尤其是热钱流入中国境内，从而使得资本项目顺差增加，外汇占款引发基础货币大量投放，结果反而加大物价上涨压力。如此一来，通过人民币升值对冲或抑制输入型通胀，会产生“抱薪救火”的效果，这并不是政府所希望看到的。实际上，这种情形在现实经济运行中也得到了验证。数据显示，去年人民币兑美元全年累计升值幅度达3%，而去年CPI同比上涨3.3%。另据统计，截至3月31日，以中间价计算今年一季度人民币累计升值1.01%，其中3月份升幅为0.29%。而今年1、2月份的CPI都是4.9%，3月份CPI达到了5.4%，创出32个月新高，人民币升值与CPI上涨形成同步并进格局。
加强人民币升值“逆周期”管理
文章分析，首先，人民币升值“逆周期”管理也是金融宏观审慎管理制度的重要内容。即在人民币汇率处于上升周期时，尽管人民币会进行阶段性回调，但总体趋势是处于不断升值的态势，有时甚至升值势头迅猛。这就要求管理层应当针对当前国内外经济金融发展形势，制定并科学调整人民币汇率政策，加强跨境资金流动监管，有效把握和调节人民币升幅，防止人民币汇率出现大幅波动。
其次，“逆周期”管理需根据国际货币政策形势相机而动。4月7日欧洲央行宣布，将欧元区主导利率由现行的1%增加0.25个百分点至1.25%。这是欧洲央行自金融危机以来首次加息。欧洲央行的加息举动也会刺激英、美央行尽快放弃量化宽松货币政策，转而实施紧缩的货币政策。这些政策举动一旦形成一致的步调，会相对减缓人民币升值压力，这就需要中国对“逆周期”管理的方式作相应的调整。
其三，进一步增强人民币汇率弹性。加快推进人民币汇率形成机制改革，增强人民币汇率弹性，实现人民币汇率双向波动。笔者建议，今年下半年起，可以适度放宽人民币汇率日波动幅度。人民币汇率不进行一次性重估调整，重在坚持以市场供求为基础，参考一篮子货币进行调节。终极目标是实现由市场供求决定的参考一篮子货币调节的管理浮动汇率制度。
另外，进一步加强跨境资金流动监管。加强跨境资金流动监管，是“逆周期”管理的重要环节，通过监管，合理引导人民币升值预期，促进国际收支基本平衡和寻求汇率水平均衡。3月30日，国家外汇管理局发布了《国家外汇管理局关于进一步加强外汇业务管理有关问题的通知》，加强结售汇综合头寸管理，进一步调低今年境内金融机构短期外债指标规模。可以说，该通知甚是及时，对进一步规范资金跨境流动、遏制违法违规资金流入和结汇，有着重要意义和紧迫性。
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