隐藏的磷，

【天原集团(002386)研究报告内容摘要】

投资要点：www.microbell.com(迈博汇金)
公司战略从氯碱和磷酸盐向上游资源华丽转身。公司原有业务主要为氯碱和磷酸盐两大产品链条，以氯碱为基础向上延伸白煤、动力煤、电石、原盐等资源；以磷酸盐为基础向上延伸磷矿、水电及输变电网络等上游资源。www.microbell.com(迈博汇金)
公司具备向资源企业转型的强大执行能力。主要包括4 个方面：国资相对控股+民营企业参股使得政府支持和经营灵活性兼具；管理团队优秀、业内地位显著、企业质地优良；马边及四川周边资源整合程度低；上市融资后资金充沛。www.microbell.com(迈博汇金)
矿电磷打造完整磷化工产业链，磷矿整合空间大。公司9 月收购马边无穷矿业和中天电力后，将具备5000-7000 万吨磷矿储量，6.6 万千瓦水电机组和20 万千瓦输变电网络，预计11 年磷矿产能达到120 万吨，水电发电量3 亿度，同时可外购水电进行输送自用。中国磷矿长期整合潜力较大，而马边磷矿目前整合程度低于云南、湖北等地。www.microbell.com(迈博汇金)
向煤电延伸提升氯碱盈利能力，节能减排助推PVC 价格。公司在建的40 万吨电石预计年底投产。公司在昭通地区拥有优质白煤（替代焦炭）1 亿吨，规划产能100 万吨；同时通过整合小水电和发展热电可提高电力自给率。节能减排压力将使得电石和氯碱价格波动重心上移。www.microbell.com(迈博汇金)
建议增持。我们预计10-12EPS0.31 元、0.70 元、1.16 元，目前市场仍视其为氯碱企业，公司市值仅反映其氯碱业务，尚未反映其资源价值及拓展潜力。原有氯碱等业务盈利波动较大，11 年氯碱业务EPS 波动区间0.40-0.60 元；现有磷矿及水电业务盈利较稳定，合理利润对应的EPS 约0.25 元。氯碱业务每股净资产约8.11 元，给予2 倍PB，对应估值16.2 元；参照兴发集团估值，给予磷矿业务30 倍PE，对应估值7.5 元。两项合计估值24 元，建议增持。