超高端婴幼儿食品用品生产商：合生元

（图片粘贴不了，主要来自合生元招股书，贝因美招股书，）http://www.aastocks.com/SC/news/stocksnewsnotice/01112.html

http://www.csrc.gov.cn/pub/zjhpublic/ 有兴趣可以自己看下
发行后总股本6亿，发行价11港元，发1.5亿股，融16.5亿港元，主要用于品牌推广和渠道建设。
合生元，定位于高端婴幼儿食品和护理，为高收入人群提供育儿方案，具体产品包括益生菌、奶粉、纸尿裤等，属于中国目前最高端之列（超高端）。
我们下面的讨论和分析主要是婴幼儿奶粉，因为婴幼儿食品中奶粉占8成之上，09年占88%，是目前各公司的主要业务，也是未来几年的主要成长动力；其它婴幼儿食品用品类似。
一、行业：成长迅速；消费者对价格不敏感，高利润率；品牌营销和渠道是竞争关键
1、典型的消费升级，朝阳行业，因为人民生活水平的提高，80后新生代妈妈对产品质量品牌的忠实，对独生子女的宠爱等原因，高端婴幼儿食品用品快速成长，而且越高端的成长越迅速（预计未来几年年复合增速大于20%），看下图：

2、高端婴幼儿产品是刚性需求，直接消费者是父母，风险厌恶型，不会因为50块或者100块钱去随意更换宝宝的食品，客户一旦对一个品牌建立信任，对价格不敏感。所以行业利润率较高。（下图是毛利率数据，本公司是 贝 因 美，第二个图是合生元）


3、品牌营销和渠道是竞争关键
对于消费者来说，很难搞清婴幼儿奶粉的质量到底是这家的好还是那家的好。影响购买的因素主要是医生朋友促销员介绍，广告宣传等，所以竞争的关键在以上两者。
合生元本次募资50%是用于品牌推广和渠道建设。
4、最大风险是食品安全
食品安全是整个食品行业大的风险，在近几年中国婴幼儿食品、乳业特别突出。一旦出现食品问题，影响是致命的，像三鹿。
所以目前大多高端婴幼儿奶粉都是打什么原装进口，法国、荷兰、澳洲都有。这在目前是一种可行的策略。

二、我们看下合生元，下图是其收入利润，收入结构资料：
项目 07年 08年 09年 09上半年 10上半年 10年预测
收入 1.9亿 3.3亿 5.6亿 2.3亿 5亿
净利 1749万 3516万 1.1亿 3547万 1.2亿 2.3亿之上
净利率 9.2% 10.7% 20% 15.4% 24%



公司的几个看点：
1、公司过去几年靓丽的业绩优于同行，利润复合增速大于100%，特别是三聚氰胺对其它公司造成巨大影响时（雅士利过去三年几乎停滞，澳优也一般，这也是上市以来这些股票表现很差的主要原因），公司适时进入奶粉业务，取得很好的成绩。
2、 毛利率业内最高，70%之上：
原因：a、公司定位最高端，打造专业超高端婴幼儿育儿品牌，竞争对手往往在做高端的同时还涉及中低端业务。
b、益生菌业务是公司的独特业务，这块业务毛利率高于奶粉。
c、公司偏轻资产运作，主要抓品牌和渠道，生产外包。（可对比贝因美固定资产占比）
3、依托已建立的品牌和渠道，介入到其它品类，成效显著，形成较好的产品梯队，后续的婴幼儿食品用品值得期待。
从公司的收入结构一表中，可以看出，公司从原来的益生菌厂家，08年进入奶粉市场，当年4000万，09年达到2.4亿，10年上半年即达到2.9亿。今年5月份推出纸尿裤，截止6.30号销售就有2700万，很出色，公司的经营策略很让人佩服。
相对于行业内其它公司，公司切入的纸尿裤业务值得期待，因为除奶粉这一大细分市场，纸尿裤市场是一大细分品类，09年婴幼儿奶粉300亿，一次性尿布尿片是164亿，其它的食品护理加起来市场还不到100亿。
未来几年增长因素：益生菌业务收入稳定低速增长（8%），奶粉处于高速成长期，纸尿裤业务有望成为下一个重要增长极，其它业务有望带来超预期因素。
4、 风险：最大的风险是食品安全问题，公司定位于最高端，有理由相信公司的要求绝对不会低于其它对手。
5、 业绩预测定位：公司发行价11港元，市值66亿港元，公司业绩预测2010年全年净利不低于2.3亿人民币（公司是保守预计，公司下半年新增纸尿裤等护理产品，超预期是大概率事件），发行价对应2010年业绩是25倍。
按照公司过往业绩和目前奶粉纸尿裤业务的发展，公司未来三年业绩复合增长大于50%可以期待。
同行业的澳优，雅士利在港上市以来表现很差，目前估值都很低，都在20倍以下，主要原因是公司业绩受三聚氰胺和其它事件影响，业绩几乎没增长。与合生元不能一视同仁。反过来讲，澳优、雅士利等乳业股票的不好印象，极有可能给合生元带来定价低的机会。
恒安老板许连捷拿一亿元以发行价认购了公司股票，如果以低于他这个业内大佬的价格买入，保守来看起码不会吃太多亏。