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如何正确认识证券市场
在格雷厄姆赢得巨大声誉的同时，他所负责运作的格雷厄姆一纽曼公司也开始进入一个新时代。
1936年，实施了数年的罗斯福新政渐显疲援之态，华尔街也随之再度陷于低迷。对于大多数投资者而言，即将面对又一轮的严峻考验，而此时格雷厄姆的投资策略和投资技巧已相当成熟，操作起来更加得心应手。
格雷厄姆并未像其他投资者一样陷入一片悲观之中，而是充分运用股票投资分析方法去搜寻值得投资的股票。他不重视以个股过去的表现来预测证券市场的未来走势或个股未来的展望，而主要以股票市值是否低于其内在价值作为判断标准，特别是那些低于其清算价值的股票更是他关注的重点。格雷厄姆在股市低迷期为格雷厄姆一纽曼公司购人大量的低价股，而且格雷厄姆像1929年股市大崩溃之前一样对各项投资均采取了各种避险措施，所不同的是这次他将资产保护得更周全。
一般的投资者认为，为了规避投资风险，最好是从股市上撤离，斩仓出局，但格雷厄姆认为这并不是惟一可行的最好方法。格雷厄姆一方面采取分散投资的方法规避风险，另一方面是投资于优先股，利用优先股再获得低利率的融资，同时又可获得约半成的股利，而普通股并不保证有股利，从而达到规避风险的目的。
格雷厄姆的这些投资策略和投资技巧既表现出了对持续低潮的抗跌能力，又表现出了在弱市中的获利能力。在股市开始反转时，格雷厄姆在股市低迷期所购入的大量低价股由此获得了巨大的回报。在1936年至1941年之间，虽然股市总体来讲呈下跌趋势，但格雷厄姆一纽曼公司在此期间的年平均投资回报率仍高达卫卫．8％，超过了同时期的标准史坦普90种股票，同时期的标准史坦普叨种股票平均亏损了0．6％。
1936年，承接他的《有价证券分析》，格雷厄姆又出版了他的第二本著作《财务报表解读》。财务报表是揭示公司财务信息的主要手段，有关公司的财务状况、经营业绩和现金流量都是通过财务报表来提供的。如何通过对财务报表的分析来评价公司财务状况、未来收益等对投资者进行证券买卖决策及规避投资风险具有极为重要的意义。格雷厄姆试图通过该书引导投资者如何准确。有效地阅读公司的财务报表。
正确地解读公司的财务报表将使投资者更好地理解格雷厄姆的价值投资法。格雷厄姆认为股票价格低于其内在价值时买人，高于其内在价值时卖出。而要想准确地判断公司的内在价值就必须从公司的财务报表人手，对公司的资产、负债、周转金、收入、利润以及投资回报率净利销售比、销售增加率等进行分析。《财务报表解读沛助于普通投资者更好地把握投资对象的财务状况和经营成果。
对世纪三四十年代是格雷厄姆著作的高产年代。继《财务报表解读》之后，格雷厄姆又于1942年推出了他的又一部引起很大反响的力作《聪明的投资人》。这本书虽是为普通投资者而写，但金融界人士也深为书中的智慧光芒所倾倒。它再一次巩固了格雷厄姆作为一代宗师的地位。
格雷厄姆在〈聪明的投资人〉一书中再一次清楚地指出投资与投机的本质区别：投资是建立在敏锐与数量分析的基础上，而投机则是建立在突发的念头或是臆测之上。二者的关键在于对股价的看法不同，投资者寻求合理的价格购买股票，而投机者试图在股价的涨跌中获利。作为聪明的投资者应该充分了解这一点。其实，投资者最大的敌人不是股票市场而是他自己。如果投资者在投资时无法掌握自己的情绪，受市场情绪所左右，即使他具有高超的分析能力，也很难获得较大的投资收益。
对此，格雷厄姆曾讲述了两则关于股市的寓言进行形象的说外一则是“市场先生”，借此来说明时时预测股市波动的愚蠢。
假设你和“市场先生”是一家私营企业的合伙人。每天，“市场先生”都会报出一个价格，提出他愿以此价格从你手中买人一些股票或将他手中的股票卖给你一些。尽管你所持有股票的合伙企业具有稳定的经济特性，但“市场先生”的情绪和报价却并不稳定。有些日子，“市场先生”情绪高涨，只看到眼前光明一片，这时他会给合伙企业的股票报出很高的价格；另外一些日子，“市场先生”情绪低落，只看到眼前困难重重，这时他会给合伙企业的股票报出很低的价格。此外，‘市场先生”还有一个可爱的特点，就是他从不介意被冷落。如果“市场先生”今天所提的报价无人理睬，那么他明天还会来，带来他的新报价。格雷厄姆告诫投资者，处于这种特定的环境中，必须要保持良好的判断力和控制力，与“市场先生”保持一定的距离。当“市场先生”的报价有道理时，投资者可以利用他；如果他的表现不正常，投资者可以忽视他或利用他，绝不能被他控制，否则后果不堪设想。
为了说明投资者的盲目投资行为，格雷厄姆讲了另一则寓言“旅鼠投资”。当一位石油勘探者准备进入天堂的时候，圣·彼得拦住了他，并告诉了他一个非常糟糕的消息：“你虽然的确有资格进入天堂，但分配给石油业者居住的地方已经爆满了，我无法把你安插进去。”这位石油勘探者听完，想了一会儿后，就对圣·彼得提出一个请求：“我能否进去跟那些住在天堂里的人们讲一句话？”圣·彼得同意了他的请求。于是，这位石油勘探者就对着天堂里的人们大喊：“在地狱里发现石油了！”话音刚落，天堂里所有的人都蜂拥着跑向地狱。圣·彼得看到这种情况非常吃惊，于是他请这位石油勘探者进入天堂居住。但这位石油勘探者迟疑了一会说：“不，我想我还是跟那些人一起到地狱中去吧。”格雷厄姆通过这则寓言告诫投资者切忌盲目跟风。证券市场上经常发生的一些剧烈变动很多情况下是由于投资者的盲目跟风行为，而非公司本身收益变动的影响。一旦股市上有传言出现，许多投资者在传言未经证实之前就已快速而盲目地依据这些传言买入或卖出股票，跟风盖过了理性思考，这一方面造成股价的剧烈波动，另一方面常常造成这些投资者的业绩表现平平。令格雷厄姆感到非常费解的是华尔街上的投资专业人士尽管大多都受过良好的教育并拥有丰富的投资经验，但他们却无法在市场上凝聚成一股更加理性的力量，而是像旅鼠一样，更多地受到市场情绪的左右，拼命在不停地追逐市场的形势。格雷厄姆认为这对于一个合格的投资者而言是极为不足取的。
由于一个公司的股价一般都是由其业绩和财务状况来支撑的，因此投资者在投资前要判断一家公司股票的未来走势，其中很重要的一点就是需要准确衡量公司的绩效。格雷厄姆以Erneq航空公司等以E开头的公司为例，介绍了衡量公司绩效的六种基本因素：收益性、稳定性、成长性、财务状况、股利以及历史价格等。
衡量一家公司收益性好坏的指标有很多种，如每股净收益可以直接体现公司获利程度的高低，投资报酬率可以考察公司全部资产的获利能力等，但格雷厄姆比较偏爱用销售利润率作为衡量公司收益性的指标，因为该指标不仅可以衡量公司产品销售收入的获利能力，而且可以衡量公司对销售过程成本和费用的控制能力。公司产品销售过程的成本和费用越低，公司销售收入的获利能力就越大。由于公司的大部分收入一般来源于主营业务收入，即产品销售收入，因此，通过销售利润率可以判断出一家公司的盛展。
衡量一家公司的赢利是否稳定，格雷厄姆认为，可以10年为一期间，描绘出每股盈余的变动趋势，然后拿该公司最近3年的每股盈余与其变动趋势作一比较，若每股盈余的水平是稳定上升的，则表示该公司的赢利水平保持了100％的稳定，否则，在大起大落的背后一定有某些隐含的市场原因、产品问题或者偶然因素，它们有可能对今后的赢利构成某种程度的威胁。这一指标对于发展中的小型企业尤其重要。
衡量每股盈余的成长性一般采用盈余增长率这一指标。盈余增长率是一家公司在最近3年中每股盈余的年平均增长率，它既能反映出公司的生存能力、管理水平、竞争实力、发展速度，又可以刻画出公司从小变大、由弱变强的历史足迹。格雷厄姆认为，这一指标对于衡量小型公司的成长性至关重要。
公司的财务状况决定其偿债能力，它可以衡量出公司财务的灵活性和风险性。如果公司适度负债且投资报酬率高于利息率时，无疑对公司股东是有利的，但如果举债过度，公司就可能发生财务困难，甚至破产，这将给投资者带来极大的风险。衡量公司是否具有足够的偿债能力，可以通过流动比率、速动比率、资产负债率等指标来考察，如流动比率为2，速动比率为1时通常被认为是合理的。
至于股利，格雷厄姆认为，公司的股利发放不要中止，当然发放的年限愈长愈好。假如股利发放是采用固定的盈余比率，就更好不过了，因为这显示了该公司生机勃勃，在不断地平稳成长。同时，股利的发放也更增添了股票的吸引力和凝聚力。投资者应尽量避免那些以往三年中曾有两年停发或降低股息的股票。
股票的历史价格虽不是衡量企业绩效的关键因素，但它可以从一个侧面反映公司的经营状况和业绩好坏。股票价格就好比公司业绩的一个晴雨表，公司业绩表现比较好时，公司股票价格会在投资者的推崇下而走高；公司业绩表现不理想时，公司股票价格会在投资者的抛弃下而走低。当某一种股票定期地因为某些理由下降或因一头热而下跌时，这无疑是告诉投资人，该公司的价格的长期走势可以靠着明察而予以判断。
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《有价证券分析》的精髓
格雷厄姆在华尔街惨遭重创和苦苦支撑的时期，也正是他关于证券分析理论和投资操作技巧日渐成熟的时期。1934年年底，格雷厄姆终于完成他酝酿已久的《有价证券分析》这部划时代的著作，并由此奠定了他作为一个证券分析大师和"华尔街教父"的不朽地位。
在格雷厄姆的《有价证券分析》出版之前，道氏学说是股市投资中最早提出的股市技术分析理论。其核心是如何通过股票价格或股市指数的历史轨迹来分析和预测其未来的走向和趋势。道氏学说将股市的涨落分为主导潮流、次级运动和日常波动三种类型。它认为由于次级运动和日常波动的随机色彩很浓，不易预测和捕捉，而且持续时间往往不太长久，把握股市运动的主导潮流对投资者来说就显得格外重要。道氏学说详细阐述了牛市和熊市的股市运动特征以及如何判断股市的主导潮流。同时，道氏学说还指明股市趋势发生逆转时所必须经历的三个过程：首先是股市发生长时间或大幅度的修正，同时明显地反映在道·琼斯工业指数和运输指数上；其次是股市出现反弹时，其中某一个指数或者两个指数同时都未能逾越修正前的历史水准；再次是股市再度出现修正后，两个指数的修正幅度都更大于前一次的水平，同创新低。所以，道氏学说主要是一种把握股市整体运动趋势的理论。
在格雷厄姆写作《有价证券分析》的同时，菲利普·费歇提出了费歇学说。费歇学说认为可以增加公司内在价值的因素有两个：一是公司的发展前景，二是公司的管理能力。投资者在对该公司投资之前，必须对该公司进行充分的调查。费歇认为在判定该公司是否具有发展前景时，不必过于看重该公司一两年内的销售额年度增长率，而是应从其多年的经营状况来判别；同时，还应考察该公司是否致力于维持其低成本，使利润随销售增长而同步增长，以及该公司未来在不要求股权融资情况下的增长能力。在考察公司的管理能力时，应注意管理人员是否有一个可行的政策，使短期利益服从长远利益；管理人员是否正直和诚实，能否处理好和雇员之间的工作关系；以及公司之所以区别同业中其他公司的业务或管理特点。费歇学说主张购买有能力增加其长期内在价值的股票。
格雷厄姆的《有价证券分析》与道氏学说和费歇学说研究的着眼点是截然不同的，他所涉及的是一个到他为止尚无人涉足的领域。
首先，格雷厄姆统一和明确了“投资”的定义，区分了投资与投机。在此之前，投资是一个多义词。一些人认为购买安全性较高的证券如债券是投资，而购买股价低于净现值的股票的行为是投机。而格雷厄姆认为，动机比外在表现更能确定购买证券是投资还是投机。借款去买证券并希望在短期内获利的决策不管它买的是债券还是股票都是投机。在《有价证券分析》一书中，他提出了自己的定义：“投资是一种通过认真分析研究，有指望保本并能获得满意收益的行为。不满足这些条件的行为就被称为投机。”
格雷厄姆认为，对于一个被视为投资的证券来说，基本金必须有某种程度的安全性和满意的报酬率。当然，所谓安全并不是指绝对安全，而是指在合理的条件下投资应不至于亏本。一旦发生极不寻常或者意想不到的突发事件也会使安全性较高的债券顷刻间变成废纸。而满意的回报不仅包括股息或利息收入而且包括价格增值。格雷厄姆特别指出，所谓“满意”是一个主观性的词，只要投资者做得明智，并在投资定义的界限内，投资报酬可以是任何数量，即使很低，也可称为是“满意的”。判断一个人是投资者还是投机者，关键在于他的动机。
要不是当时债券市场的表现很差，格雷厄姆有关投资的定义也许会被人们所忽视。在1929年到1932年短短4年间，道·琼斯债券指数从97．70点跌至6578点，许多人因购买债券而破了产。债券在人们的心目中不再被简单地视为纯粹的投资了，人们开始重新审视原来对股票和债券的投资与投机的粗浅性认识，格雷厄姆适时提出的投资与投机的定义，帮助许多人澄清了认识。
格雷厄姆的《有价证券分析》一书在区分投资与投机之后，所做出的第二个贡献就是提出了普通股投资的数量分析方法，解决了投资者的迫切问题，使投资者可以正确判断一支股票的价值，以便决定对一支股票的投资取舍。在《有价证券分析》出版之前，尚无任何计量选股模式，格雷厄姆可以称得上是运用数量分析法来选股的第一人。
美国华尔街股市在1929年之前，其上市公司主要是铁路行业的公司，而工业和公用事业公司在全部上市股票中所占份额极小，银行和保险公司等投机者所喜欢的行业尚未挂牌上市。在格雷厄姆看来，由于铁路行业的上市公司有实际资产价值作为支撑，且大多以接近面值的价格交易，因而具有投资价值。
19世纪20年代中后期，华尔街股市伴随着美国经济的繁荣进入牛市状态，无论是上市公司的种类，还是股票发行量均大幅度增加。投资者的热情空前高涨，但大多数投资投在房地产方面。尽管房地产公司曾显盛一时，但接澳而来的是一系列房地产公司的破产，而商业银行和投资银行对此却未引起足够的警觉，去关注风险，反而继续推荐房地产公司的股票。房地产投资刺激了金融和企业投资活动，进而继续煽起投资者的乐观情绪。正像格雷厄姆所指出的那样，失控的乐观会导致疯狂，而疯狂的一个最主要的特征是它不能吸取历史的教训。
在《有价证券分析》一书中，格雷厄拇指出造成股市暴跌的原因有三种：（－）交易经纪行和投资机构对股票的操纵。为了控制某种股票的涨跌，每天经纪人都会放出一些消息，告诉客户购买或抛售某种股票将是多么明智的选择，使客户盲目地走进其所设定的圈套。（二）借款给股票购买者的金融政策。20年代，股市上的投机者可以从银行取得贷款购买股票，从1921年到1929年，其用于购买股票的贷款由10亿美元上升到85亿美元。由于贷款是以股票市价来支撑的，一旦股市发生暴跌，所有的一切就像多米诺骨牌一样全部倒下。直至1932年美国颁布了《证券法》之后，有效地保护了个人投资者免于被经纪人欺诈，靠保证金购买证券的情形才开始逐渐减少。（三）过度的乐观。这一种原因是三种原因中最根本的，也是无法通过立法所能控制的。
1929年发生的股市大崩溃并非投机试图伪装成投资，而是投资变成了投机。格雷厄拇指出，历史性的乐观是难以抑制的，投资者往往容易受股市持续的牛市行情所鼓舞，继而开始期望一个持久繁荣的投资时代，从而逐渐失去了对股票价值的理性判断，一味追风。在这种过度乐观的市场上，股票可以值任何价格，人们根本不考虑什么数学期望，也正是由于这种极度的不理智，使投资与投机的界限变模糊了。
当人们遭受到股市暴跌带来的巨大冲击时，购买股票再一次被认为是投机，人们憎恨甚至诅咒股票投资。只是随着经济的复苏，人们的投资哲学才又因其心理状态的变化而变化，重拾对股票投资的信心。格雷厄姆在1949年至1951年撰写《有价证券分析》第三版时，认识到股票已经成为投资者投资组合中的重要组成部分。
在1929年股市暴跌后的二十几年里，许多学者和投资分析家对股票投资方法进行研究分析。格雷厄姆根据自己的多年研究分析，提出了股票投资的三种方法：横断法、预期法和安全边际法。
横断法相当于现代的指数投资法。格雷厄姆认为，应以多元化的投资组合替代个股投资。即投资者平均买下道·琼斯工业指数所包括的30家公司的等额股份，则获利将和这30家公司保持一致。
预期法又分为短期投资法和成长股投资法两种。所谓短期投资法是指投资者在6个月到1年之内选择最有获利前景的公司进行投资，从中赚取利润。华尔街花费很多精力预测公司的经营业绩，包括销售额、成本、利润等，但格雷厄姆认为，这种方法的缺点在于公司的销售和收入是经常变化的，而且短期经营业绩预期很容易立即反映到股票价格上，造成股票价格的波动。而一项投资的价值并不在于它这个月或下个月能挣多少，也不在于下个季度的销售额会发生怎样的增长，而是在于它长期内能给投资者带来什么样的回报。很显然，基于短期资料的决策经常是肤浅和短暂的。但由于华尔街强调业绩变动情况与交易量，所以短期投资法成为华尔街比较占优势的投资策略。所谓成长股投资法是指投资者以长期的眼光选择销售额与利润增长率均高于一般企业平均水平的公司的股票作为投资对象，以期获得长期收益。每一个公司都有所谓的利润生命周期。在早期发展阶段，公司的销售额加速增长并开始实现利润；在快速扩张阶段，销售额持续增长，利润急剧增加；在稳定增长阶段，销售额和利润的增长速度开始下降；到了最后一个阶段——衰退下降阶段，销售额大幅下滑，利润持续明显地下降。格雷厄姆认为，运用成长股投资法的投资者会面临两个难题：一是如何判别一家公司处在其生命周期的某个阶段。因为公司利润生命周期的每个阶段都是一个时间段，但这些时间段并没有一个极为明显的长短界限，这就使投资者很难准确无误地进行判别。如果投资者选择一家处于快速扩张阶段的公司，他可能会发现该公司的成功只是短暂的，因为该公司经受考验的时间不长，利润无法长久维持；如果投资者选择一家处于稳定增长阶段的公司，也许他会发现该公司已处于稳定增长阶段的后期，很快就会进入衰退下降阶段，等等。二是如何确定目前的股价是否反映出了公司成长的潜能。投资者选定一家成长型公司的股票准备进行投资，那么他该以什么样的价格购进最为合理？如果在他投资之前，该公司的股票已在大家的推崇下上升到很高的价位，那么该公司股票是否还具有投资的价值？在格雷厄姆看来，答案是很难精确确定的。针对这种情况下格雷厄姆进一步指出，如果分析家对于某公司未来的成长持乐观态度，并考虑将该公司的股票加入投资组合中去，那么，他有两种选择：一种是在整个市场低迷时买入该公司股票；另一种是当该股票的市场价格低于其内在价值时买入。选择这两种方式购买股票主要是考虑股票的安全边际。
但格雷厄姆也同时指出，采用第一种方式进行投资，投资者将会陷于某些困境。首先，在市场低迷时购买股票容易诱导投资者仅以模型或公式去预测股票价格的高低，而忽视了影响股票价格的其他重要因素，最终难以准确预测股票价格走势。其次，当股市处于平稳价格时期，投资者只能等待市场低迷时期的来临，而很可能错过许多投资良机。因此，格雷厄姆建议投资者最好采用第二种方式进行投资。投资者应抛开整个市场的价格水平，注重对个别股票内在价值的分析，寻找那些价格被市场低估的股票进行投资。而要使这个投资策略有效，投资者就需要掌握一定的方法或技术来判别股票的价值是否被低估了。这就引人一个“安全边际”的概念，而用来评估某些股票是否值得购买的方法就是安全边际法。
所谓安全边际法是指投资者通过公司的内在价值的估算，比较其内在价值与公司股票价格之间的差价，当两者之间的差价达到某一程度时（即安全边际）就可选择该公司股票进行投资。很明显，为了应用安全边际法进行投资，投资者需要掌握一定的对公司内在价值进行估算的技术。格雷厄姆认为公司的内在价值是由公司的资产、收入、利润以及任何未来预期收益等因素决定，其中最重要的因素是公司未来的获利能力。因为这些因素都是可以量化的，因此，一个公司的内在价值可用一个模型加以计量，即用公司的未来预期收益乘以一个适当的资本化因子来估算。这个资本化因子受公司利润的稳定性、资产、股利政策以及财务状况稳定性等因素的影响。
格雷厄姆认为，由于内在价值受投资者对公司未来经济状况的不精确计算所限制，其结果很容易被一些潜在的未来因素所否定。而销售额、定价和费用预测的困难也使内在价值的计算更趋复杂。不过这些均不能完全否定安全边际法，经实证研究发现，安全边际法可以成功地运用于以下三个区域：一是安全边际法运用于稳定的证券，如债券和优先股等，效果良好；二是安全边际法可用来作比较分析；三是安全边际法可用来选择股票，特别是公司的股票价格远远低于其内在价值时。
不过，格雷厄姆同时指出，内在价值不能被简单地看做是公司资产总额减去负债总额，即公司的净资产。因为公司的内在价值除了包括它的净资产，还包括这些资产所能产生的未来收益。实际上，投资者也无需计算公司内在价值的精确值，只需估算一个大概值，对比公司股票的市场价值，判断该公司股票是否具有足够的安全边际，能否作为投资对象。
格雷厄姆虽然比较强调数量分析，但他并不否定质量分析的重要性。格雷厄姆认为，财务分析并非一门精确的学科。虽摊对一些数量因素，包括资产、负债、利润、股利等进行的量化分析签估算公司内在价值所必须的，但有些不易分析的质量因素，如公司的经营能力和公司的性质也是估算公司内在价值所必不可少的。缺少了对这些质量因素的分析，往往会造成估算结果的巨大偏差‘。以致影响投资者作出正确的投资决策。但格雷厄姆也对过分强资质量因素分析表示担忧。格雷厄姆认为，当投资者过分强调那螃推以捉摸的质量因素时，潜在的失望便会增加。对质量因素的过度乐观也使投资者在估算公司内在价值时采用一个更高的资本化因子，这会促使投资者去购买all＠潜在风险很高的证券。
在格雷厄姆看来，公司的内在价值大部分来源于可量化的因素而非质量因素．质量因素在公司的内在价值中只占一小部分。如果公司的内在价值大部分来源于经营能力、企业性质和乐观的成长率，那么就几乎没有安全边际可言，只有公司的内在价值大部分来源于可量化的因素，投资人的风险才可被限定。
格雷厄姆认为，作为一个成功的投资者应遵循两个投资原则：一是严禁损失，二是不要忘记第一原则。根据这两个投资原则，格雷厄姆提出两种安全的选股方法。第一种选股方法是以低于公司2／3净资产价值的价格买入公司股票，第二种方法是购买市盈率低的公司股票。当然，这两种选股方法的前提是这些公司股票必须有一定的安全边际。格雷厄姆进一步解释说，以低于公司2／3净资产的价格买入公司股票，是以股票投资组合而非单一股票为考虑基础，这类股票在股市低迷时比较常见，而在行情上涨时很少见。由于第一种方法受到很大的条件限制，格雷厄姆将其研究重点放在了第二种选股方法上。不过，以低于公司2／3净资产的价格买入股票和买入市盈率低的股票这两种方法所挑选出的股票在很多情况下是相互重叠的。
格雷厄姆的安全边际学说是建立在一些特定的假设基础上的。格雷厄姆认为，股票之所以出现不合理的价格在很大程度上是由于人类的惧怕和贪婪情绪。极度乐观时，贪婪使股票价格高于其内在价值，从而形成一个高估的市场；极度悲观时，惧怕又使股票价格低于其内在价值，进而形成一个低估的市场。投资者正是在缺乏效率市场的修正中获利。投资者在面对股票市场时必须具有理性。格雷厄姆提请投资者们不要将注意力放在行情机上，而要放在股票背后的企业身上，因为市场是一种理性和感性的搀杂物，它的表现时常是错误的，而投资的秘诀就在于当价格远远低于内在价值时投资，等待市场对其错误的纠正。市场纠正错误之时，便是投资者获利之时。
格雷厄姆在《有价证券分析》一书中还批驳了一些投资者在股利分配政策上的错误认识。一些投资者认为发放股利只不过是将股票的现有价值进行稀释后所得到的一种幻象，但格雷厄姆认为若公司拒绝发放股利而一味保留盈余，则这些盈余一旦被乱用，投资者将毫无利益可言。公司应在保留供其未来发展的资金需求后，将其盈余以现金股利或以资本公积金转增资本的方式发放出去，以保证投资者的利益。如果投资者收到现金股利，他既可以自由运用这笔盈余，又可在他认为公司经营良好时买入该公司股票；如果投资者收到股票股利，他既可以保留股票等着赚取股利，也可选择售出股票立即兑现。无论哪一种股利政策，都将使投资者拥有更大的灵活度，也更能保证自己所得利益的安全。
《有价证券分析》所阐述的计量分析方法和价值评估法使投资者少了许多的盲目，增加了更多的理性成分。这本著作一出版就震动了美国和华尔街的投资者，一时之间，该书成了金融界人士和投资界人士的必读书目。格雷厄姆也从此奠定了他“华尔街教父”的不朽地位。
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格雷厄姆一纽曼公司的诞生
格雷厄姆和纽曼组建了新的投资合伙公司——格雷厄姆一纽曼公司，格雷厄姆负责最核心的分析和投资策略，纽曼负责处理与投资有关的各种具体事务。新基金从一开始就表现得极为强劲，因为格雷厄姆既有基本理性分析的沉稳性，又有股市炒手超常的洞察力和嗅觉，他的操作使新基金成绩斐然，其中较著名的是他与洛克菲勒的美李石油公司之战。
洛克菲勒是美国无可争议的石油大王，他所创立的美军石油公司曾以托拉斯的方式企图垄断整个美国的石油市场，但最终被华盛顿联邦最高法院判定违反了《垄断禁止法》遭到解散。按照法律，美李托拉斯被分割成39个在理论上相互竞争的公司。而随着美军托拉斯的分割，几乎很少有人再去注意那些因分割而散布在美国大地上的昔日洛克菲勒家族的分支机构和企业的详细状况。
20世纪20年代，美国公司的真实状况一般比较隐秘，使人难识其真容。格雷厄姆经过调查发现，查阅公共服务委员会所存的各公司记录有助于揭示那些公司真实的财务状况。于是，他直奔公共服务委员会，将一些公司的重要数据记录后，再回到华尔街对那些资料进行详尽的研究分析，终于他捕获到他所要瞄准的目标——从洛克菲勒集团中分离出来的8家石油管道公司。格雷厄姆决定首先拿北方石油管道公司开刀。
根据格雷厄姆所搜集到的财务数据显示，北方石油管道公司当时在股市上的市价只有280万美元，而它所持有的铁路债券就有360万美元，显然，它的投资价值被严重低估了。造成这一市场错误的根本原因是投资者没有发现该公司那笔庞大的隐形资产——铁路债券。而在格雷厄姆看来，当一家公司坐拥一大堆资产而不能创造任何利润时，它便理所当然地应成为投资者的目标。徒然拥有价值而不能为企业所用，那么发现它总比让它沉睡要好得多。
格雷厄姆在买入北方管道公司5％的股份后，和另一位在北方石油管道公司占有相当比例股份的律师结成同盟，并联合了占总股份38％的中小股东，在董事会会议中提出议案，要求将公司持有的铁路债券兑现．并发给股东相应的红利。因格雷厄姆提出的议案完全符合《公司法》的规定，无奈北方石油管道公司只得同意该议案，发放胜利。结果，格雷厄姆不仅每股分得对美元的股利，而且还在众多投资者的追风下，从股价的上涨后获利颇丰。
随后，格雷厄姆又从洛克菲勒集团分离出的其他石油管道公司中挤出其所隐藏的资产，获得了数额可观的利润。格雷厄姆也因此获得了“股市猎手”的称号。
格雷厄姆一纽曼公司在格雷厄姆正确的投资策略下，其投资报酬率每年都维持在30％以上，远远高于同期道·琼斯工业指数的上涨速度。但格雷厄姆的骄人业绩既非来自恶意的炒作，又非来自幕后的操纵，而完全是靠他的知识和智慧。他已将证券投资从原始交易的混炖中，提升到一个依靠理性和技术分析确定投资方向并进而获利的新层面上。
格雷厄姆在处理投资项目的同时，不断地在投资刊物上发表关于财经问题的文章，文章内容几乎涵盖了整个投资领域。文章文字精炼，且有独到的见解，深受读者好评。格雷厄姆试图通过在实践中对投资市场的观察、研究、分析，得出投资市场的规律性结论。为了便于将自己的观点形成理论，格雷厄姆决定开山立说，在其有关投资理论的讲授中整理、完善自己的理论。
格雷厄姆选择在自己的母校哥伦比亚大学开设“高级证券分析”讲座。在讲座中，他不仅讲授如何区分债券与股票的不同方面，更重要的是讲授如何运用价值指标、赢利指标、财务指标、债务指标、背景指标来对一个公司的资产、价值、财务状况等方面进行评估，证明其股票的投资潜力和投资风险。这些内容已涉及了格雷厄姆学说的基本方面，实际上他的证券分析理论框架已初具雏形。
格雷厄姆的证券分析讲座使许多人受益良多，他在投资理论方面的真知灼见获得热烈的反响，他的影响也从此开始走出华尔街，向社会上扩散。
格雷厄姆在开设讲座期间，其证券业务更加红火，格雷厄姆一纽曼基金以及由他掌控的私人投资更是财源滚滚。这些都使格雷厄姆踌躇满志，准备大干一场。
到1929年年初，美国华尔街股市的年平均股价已比1921年上涨了5倍。屡创新高的股市吸引了大量投资者的目光，人们不顾一切地拥入股票市场，股票市场成了一种狂热的投资场所。股票价格直线上升，成交金额不断创出新高。但考虑到当时股票的平均利润只有2％，银行短期利率只有8％，而道·琼斯工业指数的平均报酬率却高达五％，股价的不断攀升是极不正常的。
格雷厄姆对此虽有担忧，但在潜意识里却不相信危机会真的来临。他仅仅是按照他的避险策略进行避险，并未从股市中撤出，这使格雷厄姆在接下来的股市大崩盘中遭到致命的打击。
1929年9月5日，华尔街股市一落千丈，开始动摇了投资者的信心。虽然华盛顿等地不断发出叫人们放心的消息，但9月、10月两个月，股市仍呈下跌趋势。
10月24日，华尔街股市突然崩溃，短短几小时之内许多股票狂跌50点左右，后虽有所回升，但弱势已成。
10月28日29日，华尔街股市在抛售浪潮的冲击下，彻底崩溃。
格雷厄姆虽然在他的投资组合中已采取了相应的避险策略，使他的投资在股灾初起时比别人损失少得多，但由于他没有意识到问题的严重性并及时从股市中撤离，反而逆市操作，连续使用卖空、买空等多种手法进行避险，从而越陷越深，难以自拔，最终遭到毁灭性的打击，格雷厄姆几乎到了破产的边缘。幸亏纽曼的岳父艾理斯·雷斯及时向格雷厄姆一纽曼基金投入75000美元，才使格雷厄姆暂时避免了破产。
格雷厄姆凭着对客户的忠诚、坚忍的勇气和对操作方法的不断修正，到1932年年底终于开始起死回生。格雷厄姆一纽曼基金的亏损也渐渐得到了弥补。但这次股市大崩溃还是给格雷厄姆留下一个深刻的教训和经验：时刻注意规避高风险。在以后的每笔投资中，他总是尽可能追求最高的投资报酬率，同时保持最大的安全边际。正如他日后对此所作的比喻：“桥牌专家在意的是打一局好脾，而不是大满贯。因为只要你打对了，终究会赢钱，但若你弄砸了，便会准输无疑。"
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★价值投资的困局
发布:sosme 2003-07-10 02:09
探讨价值投资的困局---也可以换一种说法:所谓蓝筹概念的尽头在哪里?
关于价值投资和蓝筹概念的核心是对被低估价值的挖掘,所谓的价值发现行情就是对证券内在价值与市场价格之间背离的修正.关于价值投资其实非常的简单就是要明确两个问题:(1)评估证券的内在价值;(2) 市场中的交易价格反应出内在价值与市场价格之间有多大的背离程度.
(1)评估证券的内在价值: 必须坦率的承认内在价值是一个难以把握、难以精确量化的概念，所谓的内在价值根本就没有一个客观存在的确定值与之对应，一般而言价值是指一种以客观事实比如资产、收益、股息、市赢率、资本结构、公司前景等等作为依据的评估值，价值投资的前提就是要对内在价值进行有效的评估。目前我们面临的问题对A股的内在价值那怕是进行非常粗略的评估都是不可能的----所谓的价值发现行情只不过是盲人摸象的自以为是而已:
(A)中国股市最具特色之处，有三分之二的股份处于不流通的的僵化状态, 全流通是未来的必然趋势，那么未来又将以怎样的方式全流通呢？不同的具体实施方案将对价值形成巨大的影响,价值的主要部分完全被不明朗的因素所左右如何能做出评估? 扭曲的股权结构必然导致公司治理结构的混乱，一股独大、大股东肆无忌惮的侵犯小股东的利益、大股动掏空上市公司等等，这些其实都是影响价值评估的因素，它们更加复杂也更加难以量化。
(B)如果用更简单的相对评估法那只能让我们对所谓的蓝筹概念更加失望:就以最近热门的QFII为例其实它们对中国证券市场而言并不是什么新东西,B股市场与H股市场早就QFII了, 在一定程度上，国外的投资者了解国内的证券市场，了解国内的上市公司，最初还是从在境外发行股票的上市公司入手的.同一家公司数倍的差价到底意味着什么? 难道我们真以为一个外国人不要的东西还能以数倍的价格卖给另一个外国人?最近有些QFII声称不会投资于有B股或H股的A股,那只不过是掩耳盗铃的自欺欺人罢了;
(C)中国A股市场的新股发行完全被行政的力量所控制,在新股发行完全或基本市场化之前,整个市场的价值是扭曲的;
(2)市场中的交易价格反应出内在价值与市场价格之间有多大的背离程度:由于对中国A股的内在价值难以做出评估其实这个问题是无解的,所谓的高估与低估都缺乏足够的说服力,所谓的蓝筹概念因此缺乏事实基础从而沦为市场大主力炒作的借口而已. 但就算是标准的或优秀的蓝筹公司也只有在其交易价格与其实质价值发生背离的时候才具有投资价值,对蓝筹概念的宣泄很容易让人产生不理性的乐观从而对目标公司的评估过高而难以自觉.
现在也许可以归纳出在中国A股市场所谓价值投资的几个困局了:
1:如果连价值都难以做出充分的评估,那么所谓的价值投资就毫无实际内涵;
2:中国A股市场到底有多少被低估(高估)的股票?低估(高估)的程度如何?
3:就算我们能假设一些蓝筹公司被低估,但一轮所谓的价值发现行情之后我们依据什么标准来判断这个低估是否已被市场充分修正?
4: 价值投资被扭曲成＂对价值高估后再高估的理由从而沦为市场大主力炒作的工具＂的可能性有多大?
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★价值投资在中国的可行性途经
发布:sosme 2002-07-22 11:27
这是我多年前就准备写作的一本书,但当我绞尽脑汁却发现自己无处动笔.
在我初次了解价值投资法的时候就被它彻底的征服(直到今天我也不知道是为什么,一个可能的原因是它逻辑上的严密性吧),虽然在投资实践中这并非十全十美,有些所谓的成功案例(比如早期1996--1997的四川长虹,陆家嘴,实达电脑)在事后看来,都只不过是投资被投机强奸的典型个案,但这么多年来价值投资保守与谨慎的原则一直把我的主要投资范围定位于一级市场与国债市场,十来年的复利增长惊人(但远非暴利),在少许部分的个股操作中价值投资仿佛是失效的.我一直渴望在价值投资与中国股市的操作实践之间寻求某种联系,我当时就给自己定下了这个目标:价值投资在中国的可行性途径研究.
之所以难以下笔,我总结的原因可能是:
(1)价值投资理论本身几乎已经没有拓展的空间:价值投资理论是西方成熟市场的成熟理论,经历过上百年的实践考验,在1929年西方资本主义大萧条以后,格兰姆的<证券分析>及随后的<聪明的投资人>奠定了价值投资的完美理论,虽然后期费雪的定性与定量相结合的理论对价值投资做了些适当的修正,当从格兰姆以后价值分析理论都没有重大的突破,芭菲特只不过是价值投资理论的实用大师,虽然他的年报非常精彩充满了价值投资的睿智但却没有在理论上的丝毫突破,直到今天芭菲特都没有一本自己的理论专著.价值投资理论虽然是一种成功的理论但也是一种僵化的理论,面对新兴的中国股市我们不能假设价值投资的原则会有某些灵活性.
(2)中国股市本身动荡不安,做为一个新兴市场没有历史沉淀也没有提供实证的足够数据并且充满了所谓的中国特色,扭曲的股权结构,剧烈的扩容节奏及广泛的深层的体制性的诚信危机让市场既充满活力更充满诡迷,这是一个并未成型的市场有时甚至根本就不是一个市场,成熟市场成熟的价值投资理论如果真能有助于我们看清其本质,那么途径或方式又在那里呢?单单一个国有股减持方案就几乎耗尽了我们的所有智慧还是没有找到解决之道, 而国有股的减持方案必然是一个影响价值的因素,它不得不要求对西方原始的价值评估体系做出某些修正或假设,比如我们可以在假设国有股按市场价流通的情况下来评估价值.这种假设虽然具有很大的人为因素或不确定性,在这里我们虽然也可以用安全空间的概念做最坏的设想,但在这些前提及假设基础上的结论到底具有多大的有效期或可操作性呢?----目前我还很迷惑.
(3)另一个更重要的因素是我自己对价值投资的理解程度与参与中国股市的实践经验都还不足以支持我完成这项庞大的课题,这也许注定是一个漫长的过程,虽然自己从不急功近利但也一刻没有停止过思考与探索.
此时此刻我抛出自己的这个宏大计划,是因为自己感到孤独,孤独得找不到目标和方向.
价值投资历来就是一个孤独的群体,虽然我们不仅惯了孤独也能善待孤独,但我还是希望这个孤独之旅有明确目标与方向.
最近感觉到闽发有一种前所未有的探讨价值投资的良好气氛,希望这种探讨能有助我找到目标与方向.虽然这项可行性的研究几乎是一个不可能完成的任务,但我还是希望能找到突破口尽快完成这项研究的基本框架(提纲).
我真心的寻求帮助与建议…………………
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★“否定”与“否定”之后
发布:sosme 2003-01-28 21:26
我们总是轻易的否定很多东西,比如:
1:否定各种理论：多少世纪以前，人们听到公鸡叫后太阳升起，于是认为太阳之所以升起是由于公鸡打鸣。每天为解释股市上涨的原因及新的论点，却总让人困惑不已。
2:否定专家意见：专家们不能预测到任何东西;
3:否定数学分析：“股票投资是一门艺术，而不是一门科学”。对于那些受到呆板的数量分析训练的人，处处都会遇到不利因素，如果可以通过数学分析来确定选择什么样的股票的话，还不如用电脑算命。选择股票的决策不是通过数学做出的;
4:否定"天赋"论:在股票选择方面，没有*的技巧。尽管许多人认为别人生来就是股票投资人，而把自己的失利归咎为悲剧性的天生缺陷。
5:........................
当然还有些更“高级”的否定,比如:
6:否定自我
7:对“否定后的自我”的再次否定,并循环不已......
如果我们否定了一切,那么我们的决策意识将来自那里?
农民书生之“否则之否则”的循环启动了,不管怎样我相信这肯定是一个"适当"的选择!
最近坛子上流行“叛变”：
最典型的是农民书生的叛变及随后的叛变之叛变；
我鼓吹的所谓“小赌怡情”也只不过是在为自己的叛变贴上一张“障眼”的标签
我们的“否则观”为什么总是如此的易变？---如果原则是被经常改变的那它根本就不是原则！
我的游戏必须结束，那怕是错过一轮惊天动地、前所未有的大牛市。
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★具有风险的思考模式(突破对所谓“成长性”的迷信）
发布:sosme 2003-02-10 12:09
1：很多投资人会把注意力由可见的固定资产转移到无形资产上并且总是对这类所谓的无形资产（比如经营能力、商誉等等）做过份乐观的估计；
2：在对未来进行预测或评估的时候过度依赖于近期的历史；
3：我们总是轻易的陷入逻辑混乱之中：混淆原因与结果之间的关系，以少量的、突发的或个别的事实为基础来得出结论，以个人的偏见有“选择性”的记忆或遗忘（比如人们对近期发生的事比遥远的事情有更深的记忆、人们也总是偏好以自己的经历而不是所有的数据来进行分析与判断）。最近热门的所谓行为金融学对此做了很多有价值的研究；
4：这里重点谈谈最具风险的思考模式---对所谓“成长性”价值的迷信：
（1）对“成长性”价值的迷信具有极大的普遍性与迷惑性，其实大多数所谓的成长毫无价值（下面会做详细分析），在对个股、行业或市场进行思考时对“成长性”总是寄予了过多的乐观情绪，而这正是风险所在；
（2）“成长性”做为价值评估的因素之一是最难以做出评估的，这也是保守的价值投资者是最不愿意为其付高价格的原因，在价值投资者的分析中趋向于假设“成长性”的价值为零或只将其做为提升安全空间的因素之一；
（3）之所以将对所谓“成长性”价值的迷信视为最具风险的思考模式是因为它具有极大的杀伤力，最新的典型例证是网络泡沫的破灭，在“成长性”的旗号下将对价值的评估扭曲到极至。
（4）为什么说大多数所谓的成长毫无价值？因为：
（A）在充分竞争的市场经济中其特征最通俗的描述就是“没有免费的午餐”，对所谓的成长性也一样----“没有免费的成长性”，成长是需要付出代价的、当付出的代价太大以至于超过了因成长而带来的好处，那所谓的“成长性”反而是对价值的一种伤害。在充分竞争的市场经济中为成长付出的代价与因成长而带来的额外好处总是趋于平衡的，这也决定了大多数所谓的成长毫无价值；
（B）在通常情况下销售或利润的增长并不影响公司的内在价值，这与人们通常理解的“增长有益”的常识是矛盾的，有必要做些特别的解释：销售或利润的增长在表面上仿佛意味着投资者将获得更多的收益，但增长通常需要更多的资产（比如更多的应收帐款、更多的存货、更多的的设施与设备、更多的管理费用等等）来支持，而这就要么追加投资或发行更多的股票、要么使用留存收益、要么借款增加负债，这些都是削减价值的因素或为成长而付出的代价。总之增长需要新的资本投入而资本都是有成本的，当资本成本吃掉了新投资所带来的所有好处，那么所谓的“成长性”并不对价值产生额外的影响。
（C）用些实例也许更有说服力：新股的所谓“成长性”总是高于老股其实并不是新公司具有什么特别的赢利能力而只不过是新获得了融资就算是非常低效率的使用那也能体现出一定的“成长性”，通俗的说法就是用新融资来买利润或成长性，对这类“成长性”付出的代价之一就是股本扩张的摊薄效益。对很多公司而言一旦失去上市或增发的资格不仅绩优与“成长性”难以维持就连生存也成问题。
（5）但也不是所有的“成长性”都无价值：只有当因成长而增加的价值明显的、持续的超过与此相对应的成本时，“成长性”才能创造价值。前面已反复强调在充分竞争的市场经济中为成长付出的代价与因成长而带来的额外好处总是趋于平衡的，这也说明“成长性”创造价值的案例是非常罕见的，只有具有特许经营权或竞争优势或进入壁垒的公司才能创造“成长性”价值。
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★投资篇之（9）--“风险”的启示
发布:sosme 2001-03-09 10:56
市场中人谁对风险都不陌生，专家们把它定义为是一种不确定的东西但对投资者而言那就是损失和灾难，人人都怕它但人人都躲不开它，我们之所以经常被风险所伤害大部分原因是对它的理解和认识有缺陷，就我个人观察我们对风险的看法有很多误区：
（1）在风险发生之前我们低估它在风险发生之后我们夸大它；
（2）风险的根源不只是因为我们的无知更是因为我们知道了很多错误的东西；
（3）不要总是用“股市风险难测”来为自己的愚蠢和贪婪找借口，风险对我们的伤害程度不是由风险本身来决定的而是由我们对风险的认知程度来决定的；
（4）不要为自己过去的成功而沾沾自喜不要以此就觉得风险不能对自己造成伤害，要知道一次较大的风险可以把你多年的心血付之一炬；在市场中的保守和谨慎应是投资人一贯的作风，不要让风险来改变你的投资策略而应该用你的投资策略来有效的控制风险.
“风险”的启示（续1）---怎样控制风险？
[题记]：在市场中的保守和谨慎应是投资人一贯的作风，不要让风险来改变你的投资策略而应该用你的投资策略来有效的控制风险。
本来就想写一点控制风险的感想，在还没有来得及写仿佛我们已处于风险之中了，在这样的背景下谈风险问题是再适合不过的了。就在今天当我们身处风险中最想的是什么？---那当然是空仓了！但这又有一个问题你又怎么能预料到今天的大跳水呢？如果今天市场大涨那空仓不也是一种风险吗？
那我们到底该怎样控制风险呢？在西方投资界有一种观点：“合适的资产分布比你选对股票更重要！”所谓的资产分布就是投资组合，“不要把鸡蛋放在同一个篮子里”并不只是说不要把资金投资在一只股票上而是指不要把资金全投资在股票上，简而言之：充分的投资分散是回避风险的最佳方法！如果你是半仓那在大崩溃中你的损失就是全仓的一半，或者说你就回避了一半的风险！今天说这些并不是放马后炮，其实一种资产组合根据你的风险承受能力一旦确定那是不会轻易改变的（不管是牛市还是熊市），我们老犯的错误就是资产组合随市场波动而发生改变，资产组合并没有确定性那它的防范风险的能力就不能体现出来！
我们再来回顾一下中国的基金经理们的操作手法就可以明显的感到他们的资产组合确定性就比较高，从去年年中以后基金的股票和现金比例就由基金经理们根据各自的风险承受能力进行了确定，在中国股市还有一个巨大的套利机会--一级市场！这一部分现金通过一级市场在反复不停的快乐的进行高达20%的无风险的套利游戏！市场上有很多误认为这是基金经理们无本事的表现，其实这正体现基金经理们良好的资产组合能力！在这里我们不得不承认专家理财的专业能力！其实中国股市有多大的投资价值有多大的泡沫有多黑的内幕他们比我们更清楚，但他们处理的方式比我们更简单更有效！
总之一个稳定的资产组合具有调节风险程度的能力，一半现金（一级市场套利）一半股票你就回避了一半的风险，如果你还觉得风险过高就提高现金的比例，这样风险就被控制住了！就这么简单，但需要纪律和忍耐还要能拒绝市场波动对你的种种诱惑。虽然你可能失去获暴利的机会但在大调整中你也不再灰心丧气了。在这个市场稳定获利比大起大落更能积累财富，要知道一次较大的风险就可以把你多年的心血付之一炬！
“风险”的启示（续2）---牛市中的熊股
[题记]：在市场中的保守和谨慎应是投资人一贯的作风，不要让风险来改变你的投资策略而应该用你的投资策略来有效的控制风险。
中国股市全球2000年度涨幅第一，外国股市里的投资者可把咱们羡慕死了，我们身在其中的投资者可谓苦不堪言，面对虚幻的指数再摸一摸干巴巴的钱袋我们想搞清楚这到底是为什么？
“指数”这东西欺骗性太大，我们往往把它做为泡沫度的标准，而且“指数”有多种编制方式，在对同一市场在相同阶段的反映中它们也没有一致性，吴敬链老先生没炒过股但却断定股市泡沫太大其依据可能就是这指数吧，其实指数是可以操纵的，要不那所谓的“护盘”又该怎样解释了？“指数”的欺骗性让我们对市场的判断失去了意义。
如果说2000年度中国股市是一个大牛市的话，那它只是一个“熊气沉沉”的被扭曲的牛市！
亿安百元神化的破灭，中科创业10个跌停的辉煌，这些咱小散户胆子小没敢碰，让那些大庄家和为它们撑腰的银行而总结吧。今年一开年高科技的暴跌仿佛又让投资者成为了所谓新经济的牺牲品，其实“熊途末路”的又岂止于此：
最高 收盘价
四川长虹： 17.65——12.28
深发展： 21.01——14.52
浦东发展： 27.85——20.75
民生银行： 21.00——17.22
深科技： 35.60——20.19
这是中国股市最有群众基础的股票，其实以它们所代表的很多股票都在走漫长的下降通道，还有一大批股票涨幅相当有限，再加上高昂的交易费用赢利从何而来呢？但“指数”的大幅飙升似乎掩盖了这一切！如果吴敬链老先生长期持有这类所谓的大蓝酬是不是还会觉得股市泡沫太大呢？
我想再次提醒各位网友，这一切都是发生在“大牛市”的背景下啊！如果我们处在一个指数大跌的“熊市”背景下我们可能真要一无所有家破人亡了吗？
我们只要还没有离开这个市场那我们就始终处于风险的旋涡中！风险意识不要让它再沉睡了，在这个市场稳定获利比大起大落更能积累财富，要知道一次较大的风险就可以把你多年的心血付之一炬
“风险”的启示（续3）---“风险”中的扭曲
[题记]：在市场中的保守和谨慎应是投资人一贯的作风，不要让风险来改变你的投资策略而应该用你的投资策略来有效的控制风险。
市场中的风险特别是较大的风险往往会扭曲投资者的心态，我们的投资策略和思维方式总是在被动的应付风险的变化，风险打乱了我们的投资计划摧毁了我们的财富积累梦想：
（1）我们到股市里来的目的很明确那就是要赚钱要资本增值，但一次风险轻易的就改变了我们的投资目的，在很多时候我们不是在奢望赚钱而只是奢望少亏钱或“解套”，在这个市场唯一让人高兴的事不是我们赚了多少钱而是少亏了多少钱，在这个市场上少亏钱或“解套”带给我们的快乐远远多于赚钱或资本增值所带该给我们的快乐；
（2）市场上的投资者当看到其他投资者遭遇巨大风险的时候都有一种“幸灾乐祸”的心理，其实我们都有可能在未来的市场中成为别人取消的对象，在这个时候不是欣赏别人的眼泪和痛苦而是要同病相怜多想一想自己该怎么做来回避类似的风险！不要总是自己付钱去买教训！
（3）市场上的投资者总是很迷惑：“为什么在风险中受伤的总是我，为什么市场要强加給我们风险呢？”风险发生以后我们总可以找出很多风险发生的原因，但又有多少人从自身找过原因呢？我们东窜西窜地向所有认识的人谦虚而又神秘地探听最新消息，为这些消息扼腕叹息为
这些消息欣喜若狂，却不花时间用脑子分析消息的真假，就凭着这些消息决定一天或一段时间的操作策略，如此炒股，不亏已是万幸之事，更罔论赚大钱了，能够预测市场走势的人有很多，但能够准确预测市场的人根本就没有，部分人只不过是偶尔说对一两次而已。我们为什么会
去相信那些不可信的东西呢？其实信息本身是没错的真正出错的是我们对信息的判断！这就是我们在风险中受伤的根源！风险其实是在潜移默化中我们自己强加給自己的！
“风险”的启示（续4）---让人感慨的“异类”风险
[题记]：在市场中的保守和谨慎应是投资人一贯的作风，不要让风险来改变你的投资策略而应该用你的投资策略来有效的控制风险。
对风险的深刻认识和全面理解是树立正确的风险意识的基础，但市场中人对风险的理解大多是片面的表面化的，下面分析一些有趣而让人感慨的“异类”风险：
（1）在一波大牛市中赢利太少与在大熊市残陪大亏没有多大区别！--- 在大行情里没有赚到足够多的钱这其实就是一种风险；
（2）面对一轮轰轰烈烈的上涨行情你如果空仓或仓位太少那不也是一种风险吗？
（3）对风险的恐惧和不知所措是更大的风险！现代化的信息工具不是让人做决定更理智而是更无序更混乱，因为我们太容易找到黑马了但赚钱也更难了且上当受骗的频率更高了，有时网络（在上面有太多让人立即暴富的难辩真伪的信息）也会成为我们的一种风险它让人更急功近利！它让人在做投资决定时更容易头脑发热！
（4）许多人对大盘并不看好，却对手中的个股抱有侥幸的心理，这种矛盾的心态往往是操作失败的根源.有时过于自信和过于自卑都是一种风险！
（5）危机感带给我们的不是灾难而是机会，不敢面对危机的人是不能期望在市场里成功的！ 对危机的逃避--这又是一种风险！
（6）忧患意识往往能让人立于不败之地，在绝望中要看到希望在疯狂中要保持冷静！ 缺乏忧患意识----这又是一种风险！
（7）我们看市场不是用眼睛而是用大脑！我们分析市场的目的不是为了追逐热点而是发现下一个潜在热点并为此做好准备！但我们往往反着来这又是一种风险！
（8）微软曾上涨了几百倍但当它只上涨了几倍的时候人们觉得它就有很大的泡沫了，其实对“潜能”的低估也是我们的投资风险之一！
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·重拾理性与正直--后华尔街时代的“巴菲特精神”
发布:sosme 2002-09-26 22:27
(转帖)
何谓“巴菲特”精神
当华尔街的股指随安然等一批商业巨头雪崩之后，我们可以说一个新的时代到来了。正如世贸大厦的双子座的坍塌之后，美国乃至世界的新世纪到来了一样。在这样一个新世纪，你必须睁大你的眼，无论是对身边暗藏的恐怖分子，或是对华尔街镁光灯下的CEO们。
我们不妨称这个时代为“后华尔街时代”。在此之前，财经报刊上的数据是可信的。无论是公司的年报，还是“500强”的排名，都可以大致作为投资者对上市公司给予信赖的依据。但此后，即便你有非常专业的财经素养，在那些纷繁复杂的报表数据面前，你不能确信它们没有作假。现在，美国国会动真格的了，要求这些上市公司的财务报表必须有公司最高负责人的签字。但这能在多大程度上阻止弄虚作假，人们还须拭目以待。
固然，“公司丑闻”并非什么新鲜事，不过是“古已有之，于今为烈”而已。但是，“丑”到美国国会马不停蹄地调查听证、颁布法令，“丑”到公众同声谴责、一致“扒粪”，也是鲜有的。我们可以预料，此后的美国，要么是继续丑闻不断，人心戒惧，要么是走向“严法峻刑”下的商业澄清，那种建立在质朴的“道德信赖”之上的平衡机制被打破了，美国人民无法回到从前了。由此，我们称安然之后的时代为“后华尔街时代”，当不为过。
而这时，一个身影出现了。当人们的惊惧与恐慌尚未尘埃落定时，他出现在华尔街。
他就是沃伦·巴菲特。尽管他在1993年就荣登世界首富，而且之后基本上保持在第二的位置，但华尔街似乎早将他忘了。华尔街永远只记得第一。在科技股狂飙突进的年代，他自称“看不懂科技股”，被华尔街嘲笑为“乡巴佬”，随后就没人理会了。但这次，轮到他笑了。在2001年纳指从5000多点跌到2000点以下时，他的伯克希尔公司却为股东创造了一倍的利润。他不无得意地对他的股东说：“我早跟你们说过了吧，要控制对网络股的热情！”
当然，他并非专程来嘲笑华尔街的。在华尔街一片“跳楼大甩卖”的嘈杂中，他来耐心地挑选自己需要的“便宜货”。2002年7月，巴菲特先以18.78亿美元低价收购Dynegy旗下的北方天然气（NNG）公司，该公司原先属于安然所有，安然的破产让他捡了个便宜。随后他斥资1亿美元购买国际宽频网络基础建设公司（Level 3 Communications Ltd.）的可转换债券。这是一家电信公司。这次“触电”让华尔街开了眼界：这老狐狸，居然自己还留了一手。
其实，巴菲特自己从没有“留一手”，他的投资理念从来都是向世人公开的。
巴菲特的投资理念，概括起来无非两条，一是理性，一是正直。
通常，经济学里的“理性人”，是指人类有一种趋利避害、追求自身利益最大化的天性。以此观察，则通常的投资者低买高卖、随行取势也可以算是一种“理性”行为。但显然，巴菲特所谓的“理性”，不仅于此。巴菲特认为真正的“理性”，不但是一种获取财富的动因，而且是一种实现财富的能力。我们可称之为“智慧”。正是在这点上，巴菲特表现出了他的与众不同。他不认为“短线买卖”是一种理性行为，他自己偏好长期投资。他说：“出售股票的最佳时机是永不出售。”
巴菲特的这种智慧，是建立在他对于“市场先生”的基本信念之上的。他说：“短线而言，股票市场是投票器，人气旺的股票走高；但从长线来看，股票市场是体重计，本质好的股票不会寂寞。”他的眼睛关注的不是“事物的表象”，而是“事物的本质”；他相信公司的“内在价值”，而不是它们的“外在价格”。他选择股票，就是专注于那些自身“内在价值”（intrinsic value）被市场低估了的股票，一旦选定，就永远持有它们。
这种“对事物本身忠实”的智慧，体现在自己的行动中，就是“对自我的忠实”——忠实于自己的认识和判断，绝不做自己不懂的事。在购买企业的股票时，巴菲特考虑的第一件事就是：“我能了解他吗？”他必须如实回答自己。因此，即便是在网络股的狂澜中，似乎傻子都在赚钱，但巴菲特还是坚决地止步了。他坦率地说，他看不懂高科技公司的赢利模式，尽管华尔街的预言家们说得天花乱坠。
而“对自我的忠实”的向外扩展，就是对他人和社会的忠实——那种我们称之为“正直”的道德品质。巴菲特不能容忍事物表象对本真的遮蔽，也不能容忍内心欲望对理智的吞噬，当然也就不能容忍自己对别人的欺瞒了。从这个意义上讲，认识的尺度与道德的尺度是一致的：一个真实的人也必然是善良正直的人。巴菲特也只愿意与正直的人打交道。在购买企业的股票前，他要对企业管理层人员的品质作反复的考量，直到确信他们是诚实可靠而又精明能干的。
除了理性与正直之外，巴菲特还有着特殊的人格魅力。比如，他生活简朴，崇尚节俭，很少挥霍。有一次，他弯腰从地上捡起一枚硬币，认真地说：“这或许就是下一个十亿美元呢！”他告诫子女，不要指望他的遗产，他打算将遗产全部捐赠给社会。他做事保持低调，不事张扬，待人宽厚容忍。这种将清教徒式的自律精神与启蒙运动对“理性”的崇尚完美结合的生活姿态，我们不妨称之为“巴菲特精神”。
双重角色
然而，世人对这一精神，似乎领略得很少，尽管他一直被奉为“股神”和“投资教父”。人们倾向于把他看作是“奥马哈的富翁”，而很少聆听并实践他宣扬的精神教义。只有在一次又一次“雪崩”的恐惧中，人们才想起他的话。
这次，从华尔街到台北，从东京到伦敦，全世界小小的投资者，再一次呼唤他的名字。受“市场”之愚的人们，希望借得和他一样的慧眼。同时，人们也急切地呼唤一种叫做“诚信”的东西，期待经理人“正直”的品性。
他配得上人们热望与召唤。作为投资者，他是理智与精明的；作为经理人，他是正直而富于责任感的。
巴菲特的角色是双重的。他个人拥有伯克希尔-哈斯威公司近45%的股份，是该公司的最大股东，同时又是该公司的董事长兼总经理。伯克希尔-哈斯威公司也是一家上市公司，由于多年来一直不拆股，其股票价格从当初的几十美元上涨到近十万美元。伯克希尔公司一共只有15个人员（连同保安与清洁工），但它所投资的企业有数十家，员工无数。
每年春季，当伯克希尔公司的股东大会在奥马哈召开的时候，巴菲特总坐在主席台前作简短的讲演和回答各种问题。这时的他，是什么角色呢？他当然是所有股东的“代理人”，他在向自己的“委托人”述职，接受质询。但他同时也是伯克希尔公司的股东，而且是最大的股东，这时，我们不妨将他看作是小股东们的“大伙伴”，当然，不是那种常常欺侮他们的伙伴，而是那种给予他们安全感的诚挚的朋友。
每次股东会，巴菲特都要给股东们写上一封热情洋溢的信。信的格式不拘一格，文字闪烁着幽默与机智。2002年4月的这封信里写道：
“我已将99%的个人财产放在了伯克希尔。我与夫人从未售出过自己的一股，我们也不打算那样做。我和查理（伯克希尔的副董事长——注）都讨厌近几年普遍的遭遇：当股东们巨额的财富被企业的创办人、CEO及高管人员所引发的灾难席卷一空的时候，这些人居然还在劝诱投资者购买其公司的股票，而他们自己却同时在倾销自己的股票，有时还利用手段来掩盖这种行径。令人羞耻的是，这些‘商业领袖’们把股东看作是他们的替罪羊，而不是合作伙伴。”
随后，巴菲特还在信中讲了一个故事：当一位慷慨的妇女在一次晚会上碰到了一位CEO，她像一位有魔法的女巫那样说道：“我可以做到你想要的一切，告诉我你想要什么。”这位CEO毫不犹豫地回答：“请重新定价我的股票期权。”
这确实就是华尔街的明星们爱干的事情。当公司业绩向上的时候，他们向股东索要了高额的“股票期权”。但当公司业绩不振的时候，他们不但不行权了，还要重新调整股票的行权价格，以保证他们在股票下跌的情况下不遭受损失。这种“负赢不负亏”的伎俩，竟然在华尔街大行其道，可以说，市场基本的“公正”秩序被破坏了，“风险与收益对等”的黄金定则受到了威胁。
在这样一个扭曲了的市场，理性便成了唯一的利器。巴菲特永远记住并实践着恩师格雷厄姆的话：“你不是因为别人是否同意你的意见就是对的或者错的。你是对的，是因为你的事实是对的，你的推理是对的。那是使你正确的唯一东西。”
道德与制度
在华尔街诚信危机背景下登场的巴菲特，寄托了人们更多的道德期待。人们希望所有的经理人都像巴菲特一样对股东尽职尽责。对“诚信”的呼吁，实质上是对一种基本市场原则的回归。但是，在这些呼吁声中，也存在一些误区。
许多人将“诚信的回归”寄托在人们的“道德回归”上，希望人类能够“回归自律”。一种典型的论证方式就是“没有真诚，就没有永远”，如果人人都不讲信用，谁也不能得到长久的好处—于是，我们都应该诚信。然而，这种“劝善”式的说教，正投“恶人”所好。恶人说：“你们都去向善吧，我正等着呢！”因为恶人不需要“永远”，他只需要一锤子买卖。
这种愿望其实是倒果为因。合理的看法应是“没有永远，必无真诚”：没有在时间维度上的“长期博弈”，就没有“诚信”的动因。制度经济学的研究表明，人类从野蛮的交易（比如抢夺、诈骗等）到形成“诚实信用”的基本商业原则，正是“时间”这一变量起了作用。因此，要让社会的诚信基石不发生动摇，根本的做法不是去呼唤人们的“道德良知”，而是以一种制度去促成交易的长期化，使“一锤子买卖”变得几乎不可能。
相信，巴菲特本人也会同意这一观点。巴菲特虽然有着严格的自我节制，但他非常重视在时间的无穷极限中去衡量事物和人的价值。他说过“时间是杰出企业的朋友，平庸企业的敌人”。他绝不同那些短视野的、急功近利的经理人合作。
而巴菲特也有意无意地通过对公司合理的“治理结构”的设计来规避了可能对“道德原则”的冲突。在伯克希尔公司里，他持股达到了45%，并且把自己99%的财产都投入到了该公司，使自己的利益与伯克希尔公司利益高度一致。换句话说，公司近一半的钱都是自己的钱，浪费公司的钱就等于浪费自己的。这也决定了他在投资理念上趋向保守和厌恶风险。而与他齐名的量子基金的管理人索罗斯，据信其个人财产份额不到基金总量的10%，虽然也能对其行为产生一定约束，但显然他在冒险的时候，使用的主要是别人的财富。这就决定了他是那种“风险偏好型”的投资者。他带给自己和社会的基本上是“不稳定”，而巴菲特却相反。
由此，我们也很容易联想到中国资本市场上的“机构投资者”。这些以基金管理公司为主体的投资机构，其股本大都是“国有股”，基金管理人或者没有股份，或者所持股份份额可以忽略不计。但他们却可以操纵巨额的委托资金，以及大量银行贷款。在追求短期业绩和自身利益的驱动下，他们自然容易产生自卖自买、对倒、关联交易、散布虚假信息等市场欺诈行为。中国的机构投资者没能证明是“市场的稳定器”—这当然不是一个道德问题，而是体制的危机。
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★榜样
发布:sosme 2002-01-03 14:40
股市是一个制造“传奇”的地方,而传奇的故事都是通过“榜样”的示范来演绎的,风光了10年的扬百万依然风光,N年翻N倍的某个老太或老头的奇迹每年都有新的翻版,大洋彼岸的芭菲特和索罗斯更是引得无数英雄竟折腰,那么“榜样”到底是个什么东西?它到底会对我们产生怎样的影响呢?
股市中的所谓“榜样”都是用超常规的财富增长(或毁灭)而脱颖而出的,而人对财富增长的渴望与贪婪很容易与榜样的辉煌产生共鸣,榜样的力量因此而得到强化并被无限的延伸与膨胀(榜样的神话或异化大多也因此而来),人们往往用自己的理解方式来理解榜样,在榜样与追随者之间的互动中如果我们过于自以为是很容易被榜样的力量牵引到错误的方向.当然榜样之所以成为榜样自有不平凡的经历,技巧或理念,但大多数人都被榜样的辉煌成功所迷惑而忽视了这其间点点滴滴的每一个过程(特别是那些失败的经历),这也是对榜样的简单模仿总是失效的根源之所在(榜样们的成功经历,背景,环境,甚至某些运气是无法模仿的).
对榜样们的漠视或简单否定也是无知的一种表现,但我们对榜样要有正确的态度,真正值得学的是他们的精神和成功过程中的每一次升华.其实我们应该明白榜样根本就是不能复制的否则他们又怎么能够脱颖而出而成为榜样呢?
榜样的力量或影响取决于我们自身对榜样的理解,态度,及认知程度,归根到底就是取决与自我本身.总之榜样的力量或影响是有限有时甚至是有害的.
其实我更看重某些另类的榜样(或者说某些负面的榜样),那些极端失败与萧条的案例我也把它们视为榜样比如网络泡沫的破灭就是泡沫破灭的榜样,我特别把1929年的大萧条视为榜样中的最高境界,虽然没有亲身感受但在梦中在思考中在想象中我不断的从中吸取教训与理性,这样的榜样我愿意与之相拌一生.
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