塞思•卡拉曼的《安全边际》 (2008-10-24 转多彩)

sosme于2008-10-24 10:16发表主帖：
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最这几天刚看完塞思•卡拉曼的《安全边际――有思想投资者的价值投资避险策略》，自己感觉一气呵成非常流畅，过去对塞思•卡拉曼并不熟悉，国内对国外投资大家的介绍对象主要是巴菲特、芒格、林奇、索洛斯、罗杰斯等，塞思•卡拉曼这人其实不简单最近看到一篇报道上周四在哥伦比亚商学院举行了一场价值投资会议，以纪念本杰明•格雷厄姆(Benjamin Graham)的经典著作《证券分析》(Security Analysis)修订版的出版，波士顿Baupost Group的塞思•卡拉曼(Seth Klarman)是本书的编辑，他也是美国赫赫有名的价值投资者之一，能成为《证券分析》修订版的编辑证明塞思•卡拉曼在价值投资界的杰出地位、而且在25年的长期投资实践中获得了20％复利的杰出收益，由这位“知”与“行”都杰出的价值投资者来演绎价值投资确实不同凡响。

在塞思•卡拉曼的《安全边际――有思想投资者的价值投资避险策略》共有三个部分组成：

第一部分、多数投资者会在那里跌倒：这部分内容让我联想到另一部经典名著《客户的游艇在那里？》，“华尔街的本质”或“机构之间的博弈”都趋向于将普通投资者推到输家的位置，真如本书主编张志雄所言“投资真的不简单”。

第二部分、价值投资哲学：这是本书最经典的部分，塞思•卡拉曼对价值投资及其核心内涵“安全边际”的演绎即简单朴实又深刻实用，下面我将重点记录下一些主要观点及我的思考，我希望自己能进入一种与塞思•卡拉曼面对面的交流情景。

第三部分、价值投资过程：这是第二部分价值投资哲学在实践中的实证分析，每个价值投资者都应该在价值投资哲学体系下演绎属于自己的实证。

我先记录下塞思•卡拉曼对价值投资的演绎过程：什么是价值投资？――价值投资是一门以大幅低于当前潜在价值的价格购买证劵、并持有至价格更多的反映这些价值时的学科，便宜是这一投资过程的关键。其实对价值投资的最初定义来源于格雷厄姆、这也是奠定格雷厄姆成为价值投资之父的根本原因，价值投资哲学也是以此为基础进行拓展的，这虽然是个简单的定义但也是一个模糊的定义，比如何为“大幅低于”?何为“更多的反映”？又何为“便宜”呢？价值投资其实只是一个原则性的定性概念，在实际操作中由于没有适当的或公认的标准来区分概念中的这些模糊性、价值投资演变为价值陷阱或价值骗子也就难以避免。要回归真正的价值投资就必须回归这个最基础的定义：

1、 在定义中“证劵价格低于当前潜在价值的部分就是安全边际（空间）”，我一直认为安全空间是价值投资的核心内涵，其实从价值投资的定义这不言而喻：价值投资本身就是由安全空间来定义的。在实务中的很多概念比如特性经营权、伟大公司、长期持有等等如何没有与安全边际发生关系那么它们都与价值投资无关。

2、 卡拉曼在对价值投资的定义中很直白：便宜是价值投资过程的关键，所谓的“击球区”就是“便宜区”、就是在安全边际之内的区域，我认同卡拉曼将“便宜”定义为价值投资概念的组成部分，这比特性经营权、伟大公司或长期持有等等概念更朴素也更实在，其实所谓的“便宜”也只是安全边际另一种更通俗的表达方式而已。

价值投资的概念虽然简单但实际操作过程中却密布迷雾与陷阱，这就是我们常说的“知易行难”，这也是价值投资难以模仿或巴菲特难以复制的根本原因，那么我的问题就是：价值投资为什么会“知易行难”呢？我认为这有两个原因：

1、 其实价值投资不是“知易行难”而是“知不易行更难”，很多时候“行难”的根本原因正是因为“还未知”或“只是自以为是的知、其实只是误读而已”，我绝对不相信读几本关于巴菲特的书就能复制所谓的价值投资，巴菲特一生都喜欢阅读、按芒格的话巴菲特60岁以后的投资技巧大幅提升，其实要完成对价值投资的“知”是一个学无止境的过程；

2、 就算对价值投资体系有深刻的理解与感悟在实际操作中也困难重重，就连真正大师级的格雷厄姆（也曾在大萧条中破产）、巴菲特或卡拉曼都在实务中犯过不少错误，价值投资其实是与普遍人性进行对抗的过程（如果人性能够被轻易战胜那它就不是人性了）、在这个过程中具有很强烈的个人行为特征，价值投资的成功只有一小部分来自价值投资本身、还有一大部分来自对价值投资进行运作的独特个体（及与其相联系的独特方式与技巧），我们可以复制价值投资体系、但我们无法复制运用这套体系的人。

上面的分析很有些“宿命论”的情绪，价值投资只是指明方向但没有告诉我们如何走向那个方向，但塞思•卡拉曼的这本《安全边际》最大的贡献是提供了以大量实践为基础的操作理念告诉我们如何“知行合一”，作为一个有长期实践经验的理论家或一个有理论内涵的杰出投资人，这本著作在“知”与“行”两方面都有很多独特的贡献，我未来会慢慢的记录下自己的学体会与大家分享。