sosme于2006-12-31 00:58发表主帖：
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| | 2006年是一个跌宕起伏、风云突变、令人激动的年度，在这个组合进入第5个年度的时候发生了很多变化：
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| 1、随着将万科B转换成万科A我的投资重心已放在了A股上，我把当时B股帐户的资金全部取出共计52845港币（帐上只残留了0.06港币），兑换为人民币54350元投入一个以万科A为重要品种的A股帐户上，这笔资金做为B股帐户对A股帐户的投资款，万科B从我的“B股实证组合”中退出了、但做为对外投资它将依然是这个“B股实证组合”中最重要的组成部分；
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| 2、为了保证实证的延续性及严肃性，已另开专帖《A股实证》进行跟踪记录，这也是一个完全真实的操作帐户；
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| 3、除了现金分红、万科B转万科A及中集B送股外这个组合本年度最大的变化是一次换股操作：分别于06年07月及12月分两次卖出全部3000股粤照明B换成中集B，粤照明B就此退出此帐户，关于对投资粤照明B的总结下面再单独分析；
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| 4、05年年底时用分红的现金分两次分别以6.61元（500股）和6.21元（400股）买入中集B共900股获得较好收益，这给我畅享“复利”的切实感受，经过5年的时间“分红再投资”的策略开始显示威力了，随着时间的再延续这一威力将越来越强大，这是长期投资的“特别红利”；
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| 5、今年的业绩具有突变的特征，这也许就是熊市转变成牛市的特征吧，不过我更愿意把它理解成对“那些在熊市中没有放弃的投资者”的特别嘉奖，06年度本组合的收益率达到190.98%、单年赢利超过过去4年赢利总和的3.99倍（142033.61/35585.89），当然更令人兴奋的是初始投资收益率达到457.97%，2002年初预期10年达到的目标已提前5年完成（当初的目标是10年翻两番、实现收益率300％）。
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| 2006年度的对外投资获得160.19％的收益，对外投资的总额为137497.41元（52845.00＋84652.41），本组合2007年的初始状态：
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| 证券市值：78469.60 |
| 现金余额：436.55 |
| 对外投资：137497.41 |
| 资本总额：216403.56
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| （以上的统计未考虑汇率变化）
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| 总结及展望：
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| 一、这个实证帐户与其说是为了记录自己的投资业绩不如说是为了记录自己学价值投资的过程与经历，随着对价值投资了解的增加对价值投资的信任也越强、同时其带给我的乐趣及财富也越多，时间是我的挚友：它不仅创造“财富复利”也同时创造“人生复利”。当时间走到2006年确实发生了很多有趣的变化：新高、暴利、大牛市仿佛是06年的主旋律，100％的收益率似乎已难以启齿、没有5倍或10倍的收益率几乎就很难吸引眼球了，各类“股神”或“奇人”纷纷粉墨登场，对股票几乎一无所知的新人仅凭勇气就能大把的赚钱，06年的股市仿佛成了能够随地拣钱的天堂，更有诱惑力的说法是：2245点只是中国大牛市的起点，未来将向3000点、6000点、甚至10000点前进，日本、韩国、台湾的股市奇迹将在中国重现……06年的市场先生特别兴奋也足够慷慨，身处其中谁又能独善其身呢？我总是默默的提醒自己：不要受市场先生的干扰，只在自己的能力圈范围之内把握机会，继续坚持过去的思路及策略，过去5年怎么走过来的、未来5年就怎么走下去!
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| 二、关于万科：经过5年的持有万科的表现无疑是最让人兴奋的，万科在退出B股帐户时已赢利327.05%，转换为A股后从5.38涨到15.44再赢利189.50％（含每股0.135元的税后现金红利），总收益率＝（1＋327.05%）×（1＋189.50%）－1＝1136.31%（12.36倍），如此丰厚的利润除了来源于万科股价自身的优秀表现、还有很大一部分来源于A股与B股之间的“套利”：
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| （a）02年万科B相对与万科A有30％－40％的折扣，选择了万科B而非万科A，其实当时这个B股组合（包括粤照明B及中集B）能够存在都与AB股之间的这个折扣有关，毕竟同股同权却在不同市场有如此悬殊的价差，30％－40％的折扣提供了“额外”的安全空间，当时的选择是明显符合价值投资逻辑的理性选择；
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| （b）基于同样的理由，06年当万科A相对与万科B有30％－40％的折扣时，不选择将万科B换成万科A那就真是“伪价值投资”了。
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| 对万科的投资经历给了我很多启示：
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| （1）“额外”的安全空间不仅能提供更多安全保障，还能提供超额利润；
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| （2）在估值时不能忽视“成长性”因素，甚至要把它放在非常重要的位置；
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| （3）在以价值为基础的长期持有中，不要放弃类似A股与B股、A股与H股之间的套利转换；
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| （4）我更深刻理解了巴菲特的一个观点：宁愿以适当的价格买入好公司也不愿以便宜的价格买入普通公司。我认为甚至可以为好公司牺牲部分安全空间，比如对自己有信心的好公司安全折扣取90％而不是60％或更低。
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| 三、关于粤照明B：如果与万科这5年的表现相比对粤照明B的投资是非常失败的，粤照明B虽然让我在熊市避免了资本损失、但也没给我带来牛市的资本增值，如果扣除现金红利我退出粤照明B时的价格甚至还处于熊市的价格水平。5年后的反思：这其实只是价值投资的一个自然结果，经过5年万科与中集都发生了巨大的变化，而如今的粤照明仿佛还是5年前的那个粤照明（收入及利润水平多年来基本没有什么提升，资本收益能力也一直在中等水平徘徊），市场先生给粤照明的定价是公平合理的。对本投资组合最大的影响是粤照明B在投资的初始阶段又恰恰是仓位最重的品种，这直接削弱了本组合的赢利能力，下表是组合中各品种在各个时期的比重：
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| （上表中2006年2月之后的“万科B”实指“对外投资”）
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| 上表中粤照明B在组合中的比重最高曾达到58.43%，虽然组合具有自我调节的能力、随着时间的延续其在组合中的比重逐年下降，但这种自发的调整过程很被动也很漫长，这让我付出了巨大的机会成本，对粤照明B的投资经历也给了我很多启示：
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| （1）：如果说投资粤照明B是错误的，那“更大的错误”就是让“上一个错误”持续了太长的时间（整整5年），为什么在早期不主动进行调整呢？应该说在投资时我具有长期持有的充分准备、具有足够的耐心，但如果选择错了方向或目标所谓的耐心又有什么价值呢？：要成功投资仅仅具有耐心是远远不够的，成功投资＝正确的目标＋耐心；
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| （2）其实谁都不愿意犯错误，错误之所以发生并延续很长的时间是因为在这个过程中根本没有意识到自己正在犯错误，我对自己的选择充满了太多“自以为是”的盲目乐观，这让我丧失了对粤照明B长期平淡的资本收益能力最起码的敏感，而且对很多网友正确而善意的建议与提醒轻易的否定，意识决定思路及策略、但我的意识被我的“自以为是”所束缚。那么对选择的目标是坚信还是怀疑呢？如果怀疑太多那就丧失了选择的基础、而如果选择坚信又依靠什么来“纠错”呢？也许只能得出这样一个矛盾的观点：在坚信的基础上不要丧失怀疑的态度、永远不要“自以为是”，多年我一直这样告诫自己、看来我做得并不彻底!
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| （3）再来回顾一下投资粤照明B的过程：其实在投资之前也是经过深思熟虑的，除了考虑到与粤照明A之间较大的折扣外，主要是对以钟信才为代表的管理层及持续的高派现率有非常强烈的好感（考虑到当时的熊市背景高派现率让我感觉会提供额外的安全保障），另外公司增发募集了6个多亿让我对公司的扩张有较好的预期，而且市赢率、市净率等指标也基本处于安全区域，虽然当时也意识到公司所处行业的竞争状况、收入与利润的增长停滞、净资产收益率偏低，但总认为瑕不掩玉、“自以为是”的判断公司在优秀管理层的带领下一定会向好的方向发展，公司每年的平庸报表都没有改变我的乐观预期。也许正是对投资粤照明B失败的反思，我的选股策略与方式也慢慢成形：在对公司的考察中其历史的收入与利润要有持续增长的记录而且未来也有再持续增长的潜力，有稳定的、较高的净资产收益率（12％－15％以上），净资产收益率指标比市赢率、市净率等指标更重要。对目标公司的评估一定是全面的评价，如果只对其中某一部分过于偏执可能会误入歧途，更重要的是在全面评估时一定要抓住核心要点（比如稳定的、较高的、持续的净资产收益率）而不要被一些次要的因素所干扰。我希望对失败投资的反思有助于自己在未来能成功投资。
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| （4）粤照明B对本组合的贡献：虽然粤照明B在股价方面的表现确实糟糕，但出人意料的时它对本组合的贡献其实也是蛮大的，首先它避免了在熊市中的资本损失、让我不必用牛市中的利润去填补熊市中的亏损；更重要的是它的高现金红利让我持续不断的投入在中集B上，而这几年中集B的涨幅也是惊人的（400％－500％），由于在很多价位用现金红利分批买入中集B，具体贡献了多少利润我也算不清楚，但可以确定的是本组合产生的现金红利主要来源于粤照明B，通过现金红利的再投资获得了超额的复利回报，这在很大程度上对冲了粤照明B糟糕股价的消极影响，或者说“现金红利的再投资”其实提供了一种“纠错”机制（这与我当初投资粤照明B的预期基本吻合）。总体而言对粤照明B的投资说不上成功、但也说不上很失败，目前仅中集B的市值（其中有很大一部分来自现金红利及其增值）已远远超过最初的投资总额。这段经历对我的感触很深，对我建立投资组合具有重要的启示，我对管理投资组合的一个基本要素是组合本身能够持续产生现金红利，这样在不额外增加资本的情况下组合本身具有再投资的能力，而“现金红利的再投资”至少在一定程度上提供了“纠错”的主动性。这段经历对我的影响已延续到了我的“A股组合”，在那个组合里宝钢、华能、格力被选中的一个重要原因就是它们“高现金红利”的能力。
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| 四、关于2007年度：在2006年的“突变”之后将怎样面对2007年度呢？我从不猜测市场的变化，但有一点是明确的――市场先生不可能永远疯狂！ 虽然在06年度取得了出乎意料的“高收益”但相对市场的整体表现其实我的投资业绩比过去四年熊市中的表现要逊色，我知道06年的“高收益”并不证明我的投资能力有了突飞猛进，长期战胜市场、超越平均收益仍任重道远。不过通过多年的实践我收获了更多的自信，投资对我而言不再只是乐趣也是我事业的重要部分，未来我愿意为此投入更多的时间、精力与金钱，关于2007年的一些想法：
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| （1）就投资策略而言无所谓牛熊之分，过去几年“以价值分析为基础只投资价值低估或价格合理的证劵”、“满仓＋长期持有”及“分红再投资”等等策略都不会有太大改变，面对新的一年不会有什么新的操作策略或思路，过去五年的风格将继续延续；
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| （2）我会增加现金储备，只要有合适的目标不管是A股或B股我都会随时投入，牛市对价值投资者是把双仞剑：一方面在享受过去所持价值被低估“老仓”的价值回归，另一方面却不得不面对价值被低估或价格合理的证劵越来越少的窘境。最近有些基金经理感叹到2007年可能是没有安全空间的年度，我也深有同感；
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| （3）虽然寻找价值被低估或价格合理的证劵越来越困难，但我并不准备放弃，07年会加大对市场在时间与精力等方面的投入，建立自己的目标公司库（大概20家公司左右、并根据自己的关注兴趣及理解能力随时更新）并对自己特别感兴趣而又价格合理的公司（10家左右）进行精耕细作的深度分析；
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| （4）我不会让自己的投资组合过于分散，尽量控制在6只个股之内（极限是不能超过8只个股），投资过程需要长期的持续跟踪分析，我不想过于分散自己的精力造成跟踪分析的质量下降；
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| （5）市场先生在06年的极度亢奋之后、如果07年再度疯狂是否考虑退出或暂时退出呢？06年的市场表现已强化了“任何时候退出都是错误”的观点，但我并不想受这种观点的束缚，如果价格在我最乐观估值的基础上仍然继续疯狂，退出或暂时退出也是一种可以考虑的策略；
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| （6）在06年不可思议的高收益之后，对07年我甚至连15％的收益率都不预期，希望07年能守住06年的收益，最希望看到的是自己所投资的公司表现出与它们的价格相匹配的综合业绩及能力。
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| 在经历一个完整的熊市周期以后，牛市真的来了吗？
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| 如果牛市真的来了、那在经历一个完整的牛市周期以后又会发生什么呢？
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sosme于2007-08-20 00:03发表跟帖： -------------------------------------------------------------------------------------------------- 现在换汇方便多了，遥想我当年偷偷摸摸的还要到“黑市”中转，现在确实够幸福了； 在成都的 中国银行只要添一张用汇申请就能换汇，至于“手续费”总是要给的、毕竟银行给你提供了服务吗，再说银行也要吃饭三，哈哈...... 不过几天前我给小Q换港币的时候，银行工作人员告诉我现在没有手续费了，但我想手续费可能已包含在兑换价格之中了吧。
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sdlgwch于2007-08-19 23:36发表跟帖：
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问题同上，明天去开户。
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xieh77于2007-07-30 14:59发表跟帖： -------------------------------------------------------------------------------------------------- 请教sosme，有没有什么比较好的换汇方法。 我是在 中国银行直接换的，感觉手续费比较亏。
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xl_zoe于2007-07-18 22:34发表跟帖：
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请问各位高手，万科只对A股增发，那么万科B是否到时候也除权呢？2者的股权是否也一样呢？
同时也请教平安A股和H股的股权区别？谢谢
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zhongbingo于2007-07-17 09:28发表跟帖：
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查理•芒格传。
我觉得查理•芒格更象一个哲学家。
其实我更喜欢查理•芒格的生活方式， 享受生活。
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sosme于2007-07-16 22:32发表跟帖：
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最近阅读了《查理•芒格传》记录下一些精彩内容：
1、芒格鼓励独立思考：“如果你完全依赖他人的想法，经常透过金钱取得专业咨询，只要稍微超出自己的领域，你就会遭逢大灾难。”芒格承认，自己需要医疗咨询时，会花钱找医生，必要时也会寻求会计师或其它专业协助，但他不会完全采信专家的话，他会思考他们所说的话，然后继续研究，寻求其它意见，最后自己下结论。
2、芒格不若巴菲特般，对格兰姆有特别的情感与崇敬，格兰姆有些看法根本无法打动他，芒格表示，“我认为其中很多想法简直是疯狂，忽略了相关事实，特别是他看事情有盲点，对于有些实际上值得以溢价买进的企业的评价过低。”但是芒格认同葛拉汉最基本的教条，这些教条自始都是芒格-巴菲特成功准则的一部份，他说：“对私人股东和股票投资人而言，依据内在价值而非价格动能来买卖股票的价值基本概念，永不过时。”
3、尽管芒格对格兰姆提出的“雪茄屁股”式的股票不感兴趣，但他还是过于保守，不愿超付金钱买进一项资产，他说：“我从未想要以高于内在价值的价格买进股票，投资游戏永远涉及质量与价格的考虑，诀窍在于取得的质量要高过付出的代价，就这么简单。”
4、芒格协助巴菲特拓展投资方法，使他又向前跨出一大步： 芒格遇见巴菲特时，对优劣企业的差异已有强烈定见，他曾任国际收割者经销商的董事，了解要改善一家本质平庸的企业非常困难，他住在洛杉矶，并注意到洛杉矶时报的事业非常兴旺，在他的观念中并没有不学自会的廉价品信条，过去几年来，他与巴菲特讨论事业时，总是灌输巴菲特有关绩优企业的好处，原为伯克希尔子公司之一，后来并入母公司的蓝筹印花于1972年以账面价值的三倍买下喜斯糖果，绩优企业的时代于焉开始。
5、巴菲特赞同陆米思的解释：“如同格兰姆教导我挑选廉价股，芒格不断告诫我不要只买进廉价品，这是他对我最大的影响，让我有力量摆脱格兰姆的局限观点，这就是芒格的才智所展现的力量，他开拓了我的视野。” 巴菲特表示，自己许多见解是慢慢向芒格的观点靠拢。 巴菲特对此简单补充道：“如果我只听格兰姆的就不会像今天这么富有。” 话虽如此，巴菲特很快就将他得自葛拉汉和芒格的观点融合，他说：“我现在对以合理的价格买进出色的公司很感兴趣。”
6、芒格回顾蓝筹印花的发展历程时发现一件有趣的事，从不到四千万美元发展到创造数十亿美元的过程中，所涉及的重大商业决策少之又少，三年不到一次，这项记录彰显了一种独特心态的优点，不为采取行动而行动，而且结合超凡的耐心与果断力。
7、从他们买进蓝筹印花开始，到蓝筹印花并入伯克希尔，巴菲特及芒格逐步踏实地巩固他们的合伙关系，他们从未将合作条件列成书面合约，而是仅凭互相信任来拓展事业，温迪说：“对于我们这些律师而言，我们从他的商业生涯中得到的启示是，你不会想和不信任的人共事，若缺乏信任，获利与否根本就无关紧要，多数人在和自己不相信的人做生意时，只想到利益，认为书面合约可以保障自己，他的处事原则就是，和优质的人共事。”芒格则以这种方式解释：“绝不要和猪打架，如果你和牠打架，你会弄脏自己，但猪会乐在其中。”
8、芒格说：“Wesco追求更高利润的方式，是时时谨记一些人人都懂的大原则，而非企图了解隐讳难懂的道理，我们非常惊讶，我们这种只不过希望自己随时随地不要显得太愚蠢，而不是企图变得聪明一点的人，竟然能够长期享有如此大的优势，俗语说：“身手矫健的泳者才会溺水。”这其中必定蕴藏相当的智慧与真理。”
9、芒格说：“纯粹的机会主义是我们的守则，我们没有总体规划，如果伯克希尔有什么总体规划，是他们隐瞒我，我们不只没有总体规划，也没有总体规划者。”
10、从喜斯糖果开始，芒格敦促巴菲特改走购买优质企业的方向，欧森说：“多亏芒格从旁推动，巴菲特买进可口可乐这类永远都有价值的特许权企业，这与芒格经营自己人生的方式不谋而合，即不求迅速的胜利，只求长期的成功。”
11、巴菲特说他几乎不卖股票，而芒格有时会卖，事实上，芒格在1993年至1997年间，曾卖掉价值二千五百万美元的伯克希尔股票，此外还曾送出数百股伯克希尔股份，包括赠送一股给《影响力》的作者Cialdini，只因为欣赏这个人及其作品。芒格说：“近几年来我送出相当数量的伯克希尔股票，因为我认为这样做是对的，而且我卖掉了一些，因为我还有自己的事业。”
12、芒格表示，在他个人事业和在伯克希尔的发展过程中，学到许多教训，而只要人们不要错把简单当容易，应该就可以学会，不过他不认为每个人都可以办到。他说：“人们会低估一些看似简单的大道理的重要性，我认为伯克希尔是个富教育性的事业，教导正确的思想体系，其中最重要的观念是一些实用的大道理，我认为我们的思考过滤系统功效不错，因为他们就这么简单。”
13、伯克希尔和Wesco 的投资人仔细聆听二人有关人生的箴言，但他们挤在门口实际上是为了听芒格和巴菲特谈论投资，投资人最常问的是，你们如何学成为出色的投资家?芒格表示，首先你必须了解自己的个性，每个人必须考虑自身的边际效用，以及心里因素后才来玩这场游戏，如果你会因为亏损而愁云惨雾，有些亏损是无可避免的，那么终生采用非常保守的投资方式，即用储蓄方式累积财富才是明智之举，你必须根据自己的个性及才能采取策略，我不认为我可以为大家提供一项放诸四海皆准的投资策略。接着芒格表示：你必须收集信息，“我想我和巴菲特从一些好的商业杂志中得到的比从其它地方多，阅读每一期各类的企业报导，便能轻松且快速地获得各种企业经验，而且如果你能养成一种思考惯，将所读到的内容与这些想法的基本架构结合在一起，你可以逐渐累积一些投资智慧，在这浩瀚领域中，若没做过扎实的阅读工夫，我不认为你可以成为真正优秀的投资人，而我也不认为有哪一本书可以为你做到这些。”
14、“通常当你看到一家表现亮丽的公司，会问：“可以持续多久?”我唯一知道的答案就是，思考为什么会有今天的成果，接着找出可能导致这些成果终止的因素。”这种思考方式有助于芒格和巴菲特发掘具有特许权的企业，或称为拥有“护城河”的企业，有些公司拥有强势的品牌，而且似乎所向无敌，例如可口可乐，虽然他面临的是无情的挑战，芒格也以箭牌口香糖为例。
“箭牌是全球知名的口香糖公司，这是多大的一项优势，试想要取代这种印象有多难，如果你喜欢箭牌口香糖，你会因为它的售价是二十五美分，而葛罗兹口香糖只有二十美分，就把你不了解的东西放进嘴里吗?考虑买其它品牌的口香糖对你而言并不值得，如此就不难理解为什么箭牌口香糖拥有极大的优势了。”一旦了解公司的价值后，若你想买下整家公司，或像一般投资人从股市中买进公司的股票时，那么你必须决定这家公司值多少钱。“投资像箭牌这样的标的的困扰在于，每个人都知道它是家很棒的公司，所以你看到股价时会想：“我的天啊!股价是账面价值的八倍，其它股票都只有三倍左右。”所以你会思考：“我知道它很棒，但值得这么高的溢价吗?”“ 能否回答这类问题，正可说明何以有些人能成为成功的投资家，有些人却不行，芒格强调，“另一方面，投资若不稍具困难度，那么每个人都可以致富。”
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sosme于2007-06-11 22:21发表跟帖： -------------------------------------------------------------------------------------------------- 在火爆牛市的喧嚣中股市整体已翻了两翻的背景下，我居然还能找到愿意增持的品种、我对此深感诧异。虽然并没有得到最好的价格，但依我对中集的评估结果20元以下都是可以接受的价格，希望市场未来能给我继续增持的机会。近期对中集的最新研究是让我继续增持的根本动力，相关的资料及分析汇聚在中集分析专帖中，欢迎大家参加探讨。 目前还有万科B、张裕B都在我的关注之中（在A股实证帐户我对 万科A进行了减持，其中的原因除了估值的困惑外另一个重要的原因就是希望能在B股市场以更低的价格买回来）
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sosme于2007-06-11 22:01发表跟帖： -------------------------------------------------------------------------------------------------- 今天继续增持中集B，不过这个过程太辛苦了，本来计划等中集B的现金分红到帐后存入部分现金增持中集B，但那个换汇的帐户居然把密码搞忘记了，害得我只能挂失等待几天（2007-06-06现金分红到帐以17.50元的价格只买入中集B100股）。今天也遇到两件麻烦事： 1、在 招商银行跨行取现收了我1.5％的手续费（幸好只取了1万元）； 2、在买入中集B时居然有几种委托方式把我搞糊涂了，900股中集B居然让我委托了两次，这个帐户平时使用太少让我有些乱了方阵。 记录下今天的操作： 存入港币16276.11 以18.16元的价格买入中集B800股 以17.94元的价格买入中集B100股 买入前港币现金774.71港元，中集B5884股 买入后港币现金622.73港元，中集B6784股 对中集B这900股增持的资金是我新投入资金（不是A股实证帐户转来的现金），为了保持实证的联系性与可比性，这900股新增部分在今年底或明年初加入实证帐户。
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以中致和于2007-06-07 11:15发表跟帖：
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呵呵，原来对B股一无所知，问了很多初级的问题，现在搞清楚了，谢谢sosme老师还有楼上的兄台。
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徐农民2于2007-06-07 09:12发表跟帖： -------------------------------------------------------------------------------------------------- 现在， 万科A B股的价差已在35%左右了，SOSM为何再不把A换成万科b。
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