读书杂记

当投机变成投资的十二守则
投机像经营任何企业一样，存在一些不容忽视的管理准则，因此在投机性投资方面，如果希望获得成功，也可以拟出若干必须明智遵守的准则。可是，如果投机者盲目遵守任何规制，恐怕都不会成功，因为凡是都有例外，投机者需要根据实际的状况灵活运用。下面列出可供投机性投资人参考的十二准则：
1、持有的证券不少于10种，涵盖的行业至少为5种。
  对于投机者而言，分散投资可以提供三种功能：可以把机运因素降到最低；容忍偶尔发生的判断错误；尽量减少未知因素的影响力。文中继续提到“地震或某种不可预见的田宅可能使最完美的计划徒劳无功”，而“即使是最精明的投机者根据手头的资料做判断时，得到错误结论的概率都可能有20%-25%”，“即使是一家公司的总裁，也不完全了解影响公司证券的真正价值的所有事实”，更何况“任何时候影响单一证券价值的重要因素通常属于未知因素”。不管所谓价值投资者和投机者都不断反复的强调要固守自己的能力圈，不要去冒险，不要去相信风险越大收益越大，不要高估自己的能力，菲利普.凯瑞如此，巴菲特如此，芒格如此，索罗斯如此。
2、至少每半年重新评估持有的每一种证券。
  这不仅是一个关于研究方法的问题同时也是心理问题，定时全面客观的分析对任何一只股票都无法忽略，就算是巴菲特跟踪了一辈子的可口可乐也是如此，更别说在20年都不到的A股市场了。这一条准则的更深一层意义在于心理问题，对于投入资金的标的，不考虑沉没成本而保持客观的态度恐怕是很困难的。然而投资者应该尝试让自己做到这一点，他不应该执着于过去的买进成本，每个投资者都应该问自己一个问题，如果我以前没有买过这个股票，现在我会放弃其他上千只的股票而选择这只股票吗？如果答案是否定的，就应该毫不犹豫的抛弃。另一方面，如果评估过于频繁就可能陷入通常会造成致命危险的错误惯——经常换股。而股票可能要经过很多年的酝酿，价格才能大规模反映自身累计的价值。耐心是成功投机者必须具备的最基本要素之一。
3、至少把一半以上的资金放在能产生固定收益的证券上。
  操作时不要离岸太远，这是基本智慧。持有这种证券，主要目的不是为了得到收益，而是因为其中大部分证券隐含的投资素质。这一条其实质依然是强调安全性和尽量保持流动性避免机会成本。对于流动性的重要性，我想经过次贷危机的人都应该不会轻易忘记。
4、分析任何股票时，把股息率列为最不重要的考虑因素。
  购买股票进行投机心态上原本就不用你应该期待这些资金能够提供收益，投机者追求的是持股的增值潜能。没有分配股利的股票绩效高于分配股利的股票的原因在于公司股票本身。公司经营处于获利状态的股票，股东有复利累计报酬法则受惠的程度不会低于储蓄银行的储户。同时凯睿也指出了避免为成长性付价过高，复利原则虽然健全，但不分配股利的成长股挑选难度要高于高股息分配的股票，投资这种股票如果没有安全边际就会很容易导致资本受损，这是鲁莽之至的。当然文中同样也提到对于不同的企业以及不同的发展阶段，对股息政策的考虑也不一样，我想对于中国移动这样的公司是不能忽略对股息率的考虑的。
5、迅速认赔，不要急于获利了结。
  凯睿认为“获利了结比任何做法更能保证交易者最后一定失败”，并分析了获利的环境和卖出原则。买进价格低估的股票后通常有三种原因会获利：第一、更多的人认识到了这只股票背后的价值；第二，这支股票的公司获利能力得到提高，资产增加；第三，投资者评估企业获利能力普遍提升。关于这三点和卡拉曼分析的基本一样，一是价值回归，二是资产增长，三是估值水平上升。投资者选择卖出理由应该是价值充分反映以及估值水平违背常识后并无安全边际可言，另外的卖出理由就是安全边际和获利空间与其他股票相比地位变差，而下跌中的卖出理由则是资产受损以及盈利能力下降导致资本永久性损失和安全边际变得毫无吸引力。如何才能做到砍掉损失让利润奔跑呢？有一点是一定要时时刻刻牢记的，进来之前就找好逃生的门。
6、某些证券的资料不容易取得，或公布时间不确定，这部分证券的投入资金绝对不能超过25%。
  凯睿是这样评价资讯的重要性的，“就未知数的成分而言，投机者的处境相当于赌博，他必须尽可能的把赌博的成分降到最低。要达到这个目的，必须把大部分的交易局限于能花最少时间得到最充分的资讯上的证券上”。投机者不光是要学会投资金钱，还要会投资时间，在资本市场中，时间是横在资本面前的不可逾越的障碍。事实上，对我而言10%的资金配置在那些赌博成分较多的投资里就是极限了。在赌博里血本无归，是正常的话，那么10%的损失就要其他90%的资金完成11.11%的收益率才能保本。如果是25%的资金量的话，就算只亏一半也要其他资金实现14.29%的收益才能保本。
7、对于“内线消息”要像逃避瘟疫一样比之唯恐不及
  愤世嫉俗的怀疑论者可能没有多少朋友但是会让投资者避免很多损失。如果投资者足够谦虚，应该知道他不是第一个或第二个听到这种利多消息的人，去掉这层自傲，很可能会让他得到重大的报酬。事实上，这一条是完全赞同的，根本不要相信有免费的午餐在等你，在这个商业时代，什么东西都是要付出代价的。同时为了让自己不再自傲，应该多强迫自己与自己的固有思维进行反向思考，比如如果自己处于空头思维中，应该多看看多头的言论来寻找自己逻辑和他人逻辑的缺陷。
8、勤于寻找事实，绝不寻求建议
  企业成败责任最后必须依靠一个人的精力、性格、能力和决断力，从来没有人因为听信别人的建议而致富的。想想西联电报和美国电话电报的例子就觉得可笑，这个事件的教训很清楚，要想在投机方面成功的人，应该勉力探寻所有的事实，并根据自己的判断来决定买卖的标的和时间。
9、不理会评估证券的呆板公式
10、当股价处于高档，利率攀升、景气繁荣时，至少应该把一半的资金放在短期债券上
  凯睿提到：“第九条准则的目标是阻止不明智的运用常见的估价指标。第十条准则是承认股市波动的循环性质，也是投机与投资的折中”。当我阅读到这儿时才知道原来逃生的门在凯睿看来已经是极为重要的，现在不单是阻止过激的行为，而是阻止产生过激行为的思维。在这里盈利已经不重要的，重要的是能活下来，同样在这里购买短债是50%的资金还是80%的资金已经不重要了，重要的是要时刻加强风险意识防止惯性思维。关于多头和空头的循环，凯睿再次提出当多头经过相当程度的发展后，宽松的银根基础开始毁坏时，投机者最好是检视自己的持股，这时绝对不可执着与当初的买进成本。
11、尽量不要借钱，除非股价处于低档，利率低落或走低，景气衰退时
  过度扩张信用是一般交易者最经常触犯的错误，而管理最好的公司通常拥有充裕的现金、金额远超过日常营运必要的程度，而且很少借钱，更不会人那个自己的信用额度绷紧到极限。同时借钱组好的时机是股价处于普遍低落利率极低的情况下，在股市上涨时应该清理贷款降低杠杆，随后要处理股票的资金转进债券。信用杠杆的使用重要的是大方向不能错以及保持在自己能控制的有限范围内，要不然会死的很惨。不过如果凯睿在90年代投资日本的话，不会是怎么样的结果。
12、拨出适度比率的资金，购买前景良好的公司股票的长期认股权证
  关于认购权证以及巴菲特投资衍生品的经验可以看出永远不要站在时间的对立面，可以是长期的，可以是持有现金的一方，但千万不要冒自己都不清楚的风险。

2、经营层和股利政策
  公司经营层大体上由普通股投票决定的，但是如果公司的股权非常分散，这种投票权经常只有理论上的作用，实务上并不重要。小股东几乎是理所当然的投票支持现有经营层。因此在公司事务上，经营层实际代表了一股跟股东利益不同的力量。比如在繁荣时期，经营层往往倾向于把大部分收益留存于公司强化自己的权利，如果公司经营亏损，管理层不是理所当然的进行清算避免损失，而是为了避免失业从不进行自动清算。
   【Remark】：如果公司不会自动清算，那么投资者账面价值乃至清算价值与市场价格之间并不存在特定的关系，而且也没有任何逻辑基础认定这种关系的存在，除非公司价格便宜到有投资者成为公司的控股股东来改变管理层。

《投机的艺术》
1、什么是投机？
  Speculation一词的定义在韦氏大辞典中是这样表述的：用智力思考任何事务的不同层面，购买土地或商品等等的行为，预期价格上涨并且可以卖掉赚取差价。  
  不需要深奥的研究就可以发现，每一种生意运营都难以摆脱显著的投机成分。每位生意人，无论是钢铁厂长或是针线店老板，或多或少都会受到本行业商品价格波动的影响。很不幸地、对大多数人而言，“投机”一词立即让人联想到“股票”。一家棉纺厂能否成功，除了看经理人管理工厂的效率外，也要看经理人购买原料的能力，这两者几乎是同样重要的。成功的棉织品制造商必然也是相当成功的棉花投机者。如果在错误的时机购买了棉花，所得利润会很少，甚至根本没有利润，即使不赞成股票投机的人士对此也应该没有异议。
  就像水总是受地心引力影响而往地处流一样，证券市场的价格也总是回归实际价值的。投机是进行调整的动力，投机者总是尝试把市场价格拉回到合理的投资价值，在这方面，投机者是投资者的先锋。但是，显然成功的投资人和聪明的投资者之间，只有程度的差异，而不是类型的不同。
  寻找利得的希望究竟可以实现到什么程度，一部分要看自己的性情决定，另一部分则视他能花费多少时间和精力在研究证券上。专研证券价值是投机成功的关键，成功的投机者必须购买或持有售价低于真实价值的证券，避免购买或立即抛掉价格高于真实价值的证券。价格调整回到真实价值需要多少时间，这是投机者非常重视的因素，投资者不怎么关切时间问题，但时间因素显然会让投机活动的复杂性增加。
  明智的投资人会追求某种程度的投机利润。如果有时间又有合适的能力和特性，投资人可能会更进一步追求投机利润，不再让自己局限于追求股利和利息收入。
【Remark】：其实真如巴菲特所言，区别价值投资和成长投资是多余的一样，区别投机和投资也不是非要的，正如张志雄先生为本书所写的文摘一样，本书题目虽是投机的艺术，其实质是行投资之道，就是通过低买高卖的赚钱。巴菲特以前也投资过商品，现在也染指衍生品，并不是说这些东西就不是价值投资的标的，而是根据自己的能力来选择，最重要的一点就像芒格所说：我们没有目标也没有规划，确切地说我们是机会主义者。而看看目前国内的大量高价存货和过剩产能，可以说我们国内上市公司的管理层大部分是不合格的，当然也有不少优秀的，比如王石等。
 从定义中可以看出，投机的关键点在于：智力思考、不同层面、预期、买卖行为。如果一个人根据希望或是运气而不是依据或思考来购买证券或商品，他应该是赌徒而不是投机者，不同层面的思考可以看出投机的复杂性需要高强度的思考，在这种思考下形成的预期价格上涨应该是基于客观事实的，不管是格雷厄姆的价格与价值差异，还是邓普顿基于美国参战的判断都因为依赖于合理的判断而成功了，而买卖行为中特别提到可以卖掉赚取差价，这也就是设计好逃出的门，在进门之前就找好出门这种行为本身就是注重风险的心理反应，与留有安全边际并无本质区别，只是方式不一样而已。
  投机者是投资者的先锋，也就是投机者总是少数比别人快的人，是市场中不随大众的先行者。任何持久成功的投资或投机都需要建立在广泛而深入的研究和战略布局的基础上的，不管是投机还是投资没有一蹴而就的可能，即使有也是不长久的，成功并无捷径，投资如此，实业更是如此。投机事实上比投资更难，这也是投资者中成功较多，而投机者中成功较少的原因。

思想致富，水涨船高