大华股份：专注构建“大安防”战略
2008-5-12 9:47:00 代码:
002236 作者:魏兴耘 来源: 国泰君安 出处: 顶点财经
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投资要点：
公司是安防视频监控行业的龙头企业，是我国安防产品主流供应商之一。产品主要应用于金融、公安、邮政、电信、交通、电力、煤矿等行业。公司的嵌入式DVR、球机、NVS、板卡和数字远程图像监控系统等产品已进入批量生产阶段，IP摄像机、IP存储、移动DVR、超速抓拍仪等产品已进入试生产阶段。嵌入式DVR市场主要的生产厂商为
海康威视、大华股份和
大立科技。从以路数计算的市场容量来看，公司的销售规模居我国安防行业第二位。
公司采取重研发、重市场的“哑铃型”经营模式和委托外协加工为主的生产模式。为适应经营规模的不断扩大，增强垂直整合能力，未来公司将增加PCBA贴装生产线和整机装配、检验、包装生产线，逐步转变为以自主生产为主的生产模式。顶 点 财 经
2007年安防产品占营收的比例达95%，其中嵌入式DVR占营收的比例为77%。嵌入式DVR贡献了78.0%的毛利，安防产品贡献了94.9%的毛利。出售大华数字的机顶盒业务后，公司的综合毛利率由33.83%提高到41.15%。安防主业更加突出，产品结构得以优化。
募投项目总投资额预计为29100万元，将投向年产114000台（套、路）安全防范音视频监控产品项目，年产1300套智能交通取证与管理系统项目，视频智能化处理平台开发项目和营销与服务体系建设项目四个项目。募投项目将在扩大原有产能的基础上，开发IP和智能化设备产品，符合行业数字化、网络化、智能化的发展方向。
我们预期公司2008、2009年销售收入分别为6.04亿、8.45亿；归属于母公司所有者的净利润分别为1.17亿、1.52亿；对应EPS分别为1.75元、2.28元。
目前国内电子类上市公司08年平均PE为25.5倍。考虑到新股溢价因素和募投项目投资情况，我们认为大华股份的建议询价区间为23.0-26.9元，分别对应07年18XPE和08年21XPE。上市目标价为44.5-49.8元，对应08年25-28XPE。
1.专注于安防行业摇钱树下教你摇钱术
1.1.发展“大安防”业务专注视频监控产品
公司是安防视频监控行业的龙头企业，是我国安防产品主流供应商之一。公司的主要产品包括嵌入式DVR、球机、NVS、板卡、数字远程图像监控系统、数字程控调度机等，其中嵌入式DVR是公司的主导产品。产品主要应用于金融、公安、邮政、电信、交通、电力、煤矿等行业。公司已形成音视频编解码算法技术、信息存储调用技术、集成电路应用技术、网络控制与传输技术、嵌入式开发技术五大核心技术平台和面向安防视频监控前沿领域的“大安防”产品架构。
为了专注主业，构建“大安防”的战略，公司先后出售所持的晶图微芯和大华数字股权。目前，公司已经形成了种类丰富的视频监控产品，嵌入式DVR、球机、NVS、板卡和数字远程图像监控系统等产品已进入批量生产阶段，IP摄像机、IP存储、移动DVR、超速抓拍仪等产品已进入试生产阶段。
根据浙江省安全技术防范行业协会对我国DVR市场情况的分析，2004-2006年，国内嵌入式DVR总产量分别为52万路、86万路和160万路。嵌入式DVR市场主要的生产厂商为海康威视、大华股份和大立科技。从以路数计算的市场容量来看，公司的销售规模居我国安防行业第二位。
1.2.研发+营销的哑铃式经营模式
在发展初期，公司采取重研发、重市场的“哑铃型”经营模式，与公司发展初期的经营战略和资金实力相匹配。公司将主要资源投入技术研发、新产品开发和市场营销等核心业务环节。专注于产品研发和市场营销，储备了较多的核心技术及新产品，建立了基本覆盖全国主要城市的营销渠道。公司约60％的安防产品以直销方式向工程商供应，约40％销售给全国各地的经销商。
对于中间的生产环节，公司采取了“以委托外协加工为主的生产模式”。2005-2007年公司的外协加工费及其占当期营业成本的比例分别为4.34%、6.59%和5.85%。
从生产作业流程的角度来看，公司将PCBA贴装工序和部分整机装配、检验、包装工序委托给外协厂商，形成“个性化定制生产＋通用标准化生产”的生产模式；从是否以自有品牌实现生产的角度来看，公司部分产品以自有品牌实施生产，部分产品接受委托贴牌生产，形成“自有品牌生产+贴牌生产”的生产模式。
为适应经营规模的不断扩大，公司拟通过募集资金投资项目增加PCBA贴装生产线和整机装配、检验、包装生产线，从“以委托外协加工为主的生产模式”逐步转变为“以自主生产为主的生产模式”。
1.3.突出安防主业产品结构优化顶 点 财 经
2005-2007年，公司营收分别为29314.46万元、44553.83万元和40518.52万元。
2007年营收下降主要是由于公司出售了大华数字。公司收入主要来源于安防产品、数字程控调度机和数字电视机顶盒三大类产品。主导产品为嵌入式DVR、球机、数字远程图像监控系统等视频监控类安防产品，2007年该类产品占营收的比例达95%，其中嵌入式DVR产品占营收的比例为77%。
2005-2007年，公司主营业务毛利分别为9355.52万元、13958.29万元和16324.32万元，毛利增长迅速。主营业务毛利贡献率分别为94.33%、92.60%和97.91%。
从毛利构成上看，2007年嵌入式DVR产品贡献了78%的毛利，安防产品贡献了94.9%的毛利。毛利率最高的数字程控调度机由于仅占营收的2%，对毛利的贡献较小。
出于“大安防”战略实施的需要，公司于2006年12月出售大华数字的机顶盒业务。由于嵌入式DVR的毛利率高于机顶盒，公司的综合毛利率由2006年的33.83%提高到2007年41.15%。期间费用率由2006年的24.96%下降为2007年的21.42%。目前，公司的安防主业更加突出，产品结构得以优化。
2.行业背景分析
2.1.发达国家市场较大新兴市场增长较快
Frost& Sullivan的数据显示，全球2005年安防市场产值为560亿美元左右，其中视频监控系统市场产值接近50%。Freedonia对全球电子安全产品市场的调查数据表明，全球电子安全产品需求在1995-2005年增加了75%，平均每年增加8%，是同期全球经济增长率的2倍。Lehman Brothers预计，2005-2010年全球电子安防产品的需求将继续增加，平均增长率为8%。
目前全球安防产业的地域分布主要是北美、欧洲、中东和亚洲等地区，其中北美是全球最大的安防市场。根据Freedonia的统计，美国是全球电子安防市场需求最大的国家，1995-2005年，美国对电子安全产品的需求增加了153%。以视频监控产品为例，Frost& Sullivan的研究显示，来自美国的安防需求占了全球总需求的26%。欧洲市场是全球第二大安防市场，可细分为南欧、西欧、中欧、北欧和东欧市场，其中以德国、英国、法国等为代表的西欧安防市场是主要市场。
1995-2005年，全球电子安防产品需求增长最快的地区是亚洲、拉美、东欧、非洲和中东。这些地区经济发展迅速、犯罪率高、新的商业机构建立、外商加大投资、新兴中上阶层人士日渐增多，对安防产品的需求日益增大
2.2.事件驱动和政府推动是国内安防产业发展的主要动力
我国安防行业主要由以设计、安装、服务为主的工程商，以经销、代理为主的销售商，以生产和供应安防产品为主的产品供应商，以中介、咨询为主的各类服务商和以报警运营服务为主的运营商等五大主体构成。其中，安防产品供应商的产品可以分为入侵报警系统、视频监控系统、出入口控制系统等8大类。视频监控产品是安防产品的主要组成部分，具体又可分为摄像机、摄像机配件、控制设备、矩阵、数字录像设备、视频服务器等产品。
目前，我国的安防行业已进入到高速发展阶段。根据新华信发布的《安防视频监控现状及趋势》，2000年中国安防产值约250亿元，经过“十五”期间快速发展，2005年产值超过900亿元。2006年安防产业较2005年增长30％，全年产值达到1200亿元，预计2010年国内安防产值将达到2250亿元。《中国安防行业“十一五”发展规划》指出，我国安防产业在“十一五”期间将继续保持快速的发展势头，年增长率达20%以上，到2010年实现增加值800亿元以上，年出口交货值占销售额的比重提高到20%以上。
目前，安防产品的最终消费主体主要是金融、公安、邮政、电信、交通、电力、煤矿等行业用户。这些终端用户一般不具备设计、安装和调试能力，对产品功能、个性化应用水平、技术应用等有特殊的要求，需要安防企业根据客户的实际需求，参与系统产品的设计、安装和调试工作，并提供售后维护服务。
从应用领域来看，35%的需求来自城市治安防控，11%的需求来自金融系统，10%的需求来自交通监控，来自电信系统和智能建筑的需求分别为8%。我们认为，事件驱动和政府推动将是国内安防产业发展的主要动力。北京奥运会、上海世博会和广州亚运会对于安全保障的重视将为安防产业提供广阔的市场，而政府在建设和谐社会的过程中所推动的平安城市、3111试点工程、科技强警等项目也为安防企业提供了机遇。
此外，中国电信在2003年以“全球眼”品牌开始了网络视频业务，随后
中国联通推出“千里眼”，中国网通推出“宽视界”等业务。这些具有建立整个社会视频监控系统平台能力的大型电信运营商的介入一方面会带来安防产业的技术升级和项目建设方式的改变，另一方面在大型电信运营商的带动下，小型机构用户和家庭用户的安防市场已经启动，家居安保、智能楼宇发展迅速。
2.3.行业竞争激烈并购整合是发展趋势
安防行业企业众多、多数企业规模较小，竞争激烈。根据中国公共安全网的统计，我国各类安防企业共计1.5万家左右，平均每家企业的销售额约为800万元，年销售额超过1亿元的企业不到70家，97%以上的企业销售额在1000万元以下。
国外安防企业看好中国市场，开始凭借其资本优势在国内大举收购现有安防企业，抢占国内安防市场。2006年，法国罗格朗战略并购深圳市视得安科技实业股份有限公司，英格索兰收购深圳博康系统工程有限公司。2006年和2007年初，美国CSST先后收购九鼎企业集团（深圳）有限公司、上海诚丰数码科技有限公司、深圳宏天智电子有限公司、武汉恒忆科技有限公司、深圳创冠智能网络控制与传输技术有限公司和常州明景电子有限公司等十几家国内安防企业。随着国外厂商的进入，国内安防行业的竞争将会更加激烈。
目前，安防市场形成了以长江三角洲、珠江三角洲和京津地区为三大聚集地的产业集群，其中，以杭州为中心的长江三角洲地区已成为国内最重要的DVR和视频监控软件制造基地；以深圳为中心的珠江三角洲地区已成为我国规模最大、发展速度最快、品种最全、产品出口所占比重最高的安防产品加工密集地区；以天津为中心的环渤海地区则逐步形成了摄像机产业集群。
我们预期安防行业的并购整合将是未来的发展趋势，龙头企业将在激烈的竞争中脱颖而出。目前，杭州海康威视数字技术有限公司、浙江大华技术股份有限公司、浙江大立科技有限公司、上海诚丰数码科技有限公司、北京汉邦高科数字有限公司、天津天地伟业数码科技有限公司、蓝色之星科技有限公司、九鼎企业集团（深圳）有限公司的市场品牌较为突出。
3.募投项目符合未来视频监控设备的发展方向
项目总投资额预计为29100万元，将投向四个项目：（1）年产114000台（套、路）安全防范音视频监控产品项目；（2）年产1300套智能交通取证与管理系统项目；（3）视频智能化处理平台开发项目；（4）营销与服务体系建设项目。
安全防范音视频监控产品项目是公司“大安防”产品战略的重要组成部分，项目的实施将使公司现有生产规模进一步扩大，产品结构进一步丰富。项目建设期为两年，预计第三年达产60%，第四年完全达产。
智能交通取证与管理系统项目是利用公司在数字视频监控技术方面的技术优势，在智能交通取证与管理系统中引进DVR功能，实现城市交通管理与安防视频监控的有机结合。项目建设期为两年，预计第三年达产70%，第四年完全达产。本栏目文章延时1小时推出，如需查看即时文章，请购买顶点财经摇钱术智能财经终端！马上订购摇钱术
视频智能化处理平台开发项目将巩固和扩大公司现有的技术优势，项目的成功实施将打破发达国家在安防产业中某些技术及标准的垄断地位。
营销与服务体系建设项目的实施将进一步提高公司市场响应速度和个性化服务能力。
我们认为，未来视频监控设备将向数字化、网络化、智能化方向发展，公司的募投项目将在扩大原有产能的基础上，开发IP和智能化设备产品，符合行业的发展方向。
4.风险因素分析
4.1.市场竞争激烈
国内安防行业的竞争者和潜在的进入者较多，公司的产品将面临激烈的市场竞争。此外，国外的安防行业巨头也正在通过独资或合资等方式进入国内市场，它们的加入也将会加剧市场的竞争。
5.盈利预测与估值摇钱术：曝光主力最新操作动向
5.1.盈利预测
我们预期公司2008、2009年销售收入分别为6.04亿、8.45亿；归属于母公司所有者的净利润分别为1.17亿、1.52亿；对应EPS分别为1.75元、2.28元。
5.2.估值
目前国内电子类上市公司08年平均PE为25.5倍。考虑到新股溢价因素和募集资金的数额，我们认为大华股份的建议询价区间为23.0-26.9元，分别对应07年18XPE和08年21XPE。上市目标价为44.5-49.8元，对应08年25-28XPE。
daydayup
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