中金袁霏阳：广西甘蔗“草根研究”及对糖业公司影响分析

上周我们花费三天时间，行程650 公里，对广西省的柳州、来宾、南宁、贵港、崇左五个地区进行了甘蔗田实地调研。从冻雨对广西南北地区的不同甘蔗品种的产量、含糖量、节点、生长点(侧芽)进行了实地观测，并估算了本次冻雨对广西省07/08 剩余榨季及08/09 榨季造成的影响。由于本次冻雨对广西甘蔗影响的广泛性和滞后性，所以在实地调研期间我们还偶遇到不少糖厂领导。我们由此相信本篇报告能体现全面、客观和及时的特征。

要点：
1. 受冻雨影响，本榨季广西地区产糖量将减产6%至814万吨，供过于求的情况尚得不到扭转；但若近期再次出现持续一周的高温天气，产糖量将减产13%至750万吨，国内白糖供需现状将被打破。由于柳州及来宾地区大量甘蔗生长点冻死，我们保守估计08/09 榨季广西地区种植面积将下滑12.5%至1250 万亩，产糖量预计为760 万吨。

2. 我们认为广西地区上半年白糖含税均价最可能的情况是维持在4000 元/吨的水平，这是基于对广西地区气温逐渐回升、甘蔗日榨能力不可能一两个月得到提升、贸易商较高的库存量将逐渐下降并增加采购量的判断。由于08/09 榨季势必将面临甘蔗种植面积下滑，并很可能遭遇旱情的判断，我们认为下半年白糖含税均价最可能是在4500 元/吨的水平，若下半年旱情比较严重，含税均价应该在5000 元/吨以上，并超过06 年上半年平均水平。所以，我们保守估计08 年全年白糖含税价格应维持在4300 元/吨，09 年均价将维持在4800元/吨，同比增幅分别为17.8%和11.7%。

3. 本次雪灾很可能会使糖价提前进入上涨周期，根据甘蔗三年生的生长特性以及国内糖价以往的变化趋势来看，这轮糖价上涨趋势将至少延续到08/09 榨季结束。考虑到南宁糖业受灾情况好于广西省平均水平，因此，公司08、09 年业绩都将出现大幅增长。我们预计08、09 年公司将录得每股收益0.84 元、1.12 元，同比增长50%、32.7%。由于公司08 年市盈率为27.7 倍，远低于08 年农业公司52.6 倍的市盈率均值，我们由此上调公司评级至“审慎推荐”。

4. 由于糖价上涨将带动淀粉糖价格上涨，且淀粉糖产量不存在犹如蔗糖般的下滑，这构成了我们调高大成糖业和西王糖业盈利预测的主要原因。我们由此重申大成糖业“买入”评级，目标价为2.64 港元；并上调西王糖业评级至“推荐”，目标价为4.42 港元。