一、投资逻辑——三大概念均正宗1、第三代半导体——氮化镓最近垃圾创业板暴涨的根本逻辑是什么？重点不在于垃圾，而在于20CM的快速赚钱效应对资金的吸引。只是目前市场缺乏共识板块，所以资金选择了炒垃圾创业板，而垃圾股的持续性局内人和局外人都知道结果的，注定是昙花一现。既然创业板炒作的核心是20CM而非垃圾，那未来创业板20CM+有逻辑的板块才会是真正的战场。
上周的重磅消息：“十四五规划”之中，我国将大力支持发展第三代半导体产业，以期实现产业独立自主，第三代半导体无疑将是近期最火热的概念。第三代半导体材料涉及多种，其中氮化镓（GaN）为三代半导体的核心材料，应用最为广阔，是迄今理论上电光、光电转换效率最高的材料体系，下游应用包括微波射频器件(通信基站等)，电力电子器件(电源等)，光电器件(LED 照明等)。而亚光科技占据最核心的赛道，微波射频器件。
目前采用氮化镓的微波射频器件主要用于军事领域、4G/5G 通讯基站等，由于涉及军事安全，国外对高性能氮化镓器件实行对华禁运。因此，发展自主氮化镓射频功放产业，打破国外垄断，实现自主可控是我国必须要大力发展的方向。在军用市场，由于导弹、战斗机、雷达、卫星等微波射频应用领域均在高速增长阶段，GaN射频器件需求快速增长，据券商测算，未来我国军工微波电路市场规模将在未来十年达到年均复合增长率30%。
成都亚光前身为国营 970 厂，是原电子工业部最早的两个半导体企业之一，有五十多年的半导体和十多年的
芯片 研制经验。氮化镓等第三代材料芯片90%以上为自主设计及封测，目前已经批量生产的芯片多达400余款。除了自用生产微波组件外，外销芯片的型号由36项快速增长到近200项。 2014 年，公司与
三安光电 等共同投资建设了砷化镓，氮化镓等材料芯片流片生产线。2019 年 7 月公司的《5G 毫米波通信多功能芯片研究》项目列为四川省重大科技专项，2019 年 8 月《基于新一代半导体材料的 GaN 高功率放大器系列》项目也列为了成都市重大科技创新项目。
5G应用端，华为曾多次来亚光科技调研，亚光科技之前在互动平台透露，2018年以来，公司5G功放产品积极与华为、
中兴通 讯、
爱立信 、
中国移动 等进行了对接拓展，参与他们5G相关项目的投标、向其提供试样等，同时也进一步完善了公司5G芯片自主设计及器件组件生产、战略合作伙伴进行流片和子公司成都达迩公司封装的5G产品产业链合作模式。但由于军工这几年的需求高速发展，目前亚光科技的订单饱满，产能严重不足，因为必须优先保证军方的订单供应，暂时无法对华为供货。
总结：氮化镓为三代半导体的核心材料，比起LED照明等氮化镓应用分支，应用在军工、航空航天、5G的微波射频器件赛道明显更加重要，而且除了目前军工的高需求还有未来往5G民用的拓展，前景广阔；亚光科技比
乾照光电 三代半导体概念更加正宗，乾照光电成为周五龙头主要还是因为小盘和足够垃圾。
2、纯正的军工股——两所一厂之一亚光科技是我国第一批研制生产微波芯片、电路及器件的骨干企业，也是我国军用微波电路的主要生产定点厂家，在业内与中电科某两所并称为“两所一厂”。50 多年来，亚光电子一直致力于微波和微电子技术与产品的研究和开发，在 LTCC、MCM、SIP、SOC 和 MEMS 等微波电路前沿技术领域始终处在国内军用射频微波行业的前列。产品覆盖频率从几十 MHz 到 100GHz，实现了频率全覆盖，产品全覆盖，应用平台全覆盖，先后承接了众多国家重点工程、武器装备的军用电子元器件科研生产任务。
成都亚光核心业务为军用芯片、微波电路、微波器件业务，是真正的军工高端科技。
总结：军工板块今明年会反复炒作，市场对军工的认知还停留在贝塔角度，其实军工很多股票是具备阿尔法的，市场存在较大的预期差。军工是亚光科技核心业务，亚光利润基本全部来自军工收入。不同于军工主机厂固定的低毛利率，亚光为军工上游企业且为民企，能在稳定获得军工订单的同时拥有高毛利率，是机构会大量买入的纯正阿尔法股票，具体参照下文中基本面分析。
3、卫星互联网——最受益股之一上周中国发射可重复使用试验航天器并成功着陆，这则消息被大家忽略，其实这是我国航天史上历史性的突破，这代表着我国已掌握航天回收技术，而航天回收技术，是大规模、低成本建设低轨卫星互联网的基础。空间轨道资源和频谱资源具有稀缺性，已成为各个国家的重要战略资源，国外SpaceX，OneWeb等星座计划正在快速推进，我国的卫星互联网关乎下一代通信技术竞争和国家安全，战略意义重大，低轨卫星资源稀缺将倒逼我国加快低轨卫星建设，目前我国的卫星互联网计划发射卫星数3500+。航天通信是亚光电子的核心产品主要应用之一，航天通信配套产品针对卫星、飞船、空间站等，包括北斗系列、天宫系列、神州系列、鸿雁、虹云工程和国网星众多批次，目前公司有50多款产品用于上述工程配套，且因与部分核心客户共建了生产线，以TR组件为主的大部分产品在这些客户中处于定点独家供货地位，基本上不存在竞争对手。
总结：卫星互联网本身就是一个超级大概念，今年2月有过一波炒作，亚光科技为当时龙头之一。但当时卫星互联网还只是概念阶段，炒作并未持续。而随着航天回收技术的成功，卫星订单即将大量落地，卫星互联网的重磅消息会相继出现，迎来新一波炒作。
二、基本面分析——短期明牌高爆发，长期几十倍空间1、行业空间亚光科技是原太阳鸟游艇股份有限公司收购成都亚光电子股份有限公司后改名而来，2017年太阳鸟以发行股份的方式完成对 97.38%亚光电子股权的收购，目前形成了“军工电子+智能船艇”业务结构，上市 9 年来收入和归属母公司股东净利润的年复合增长率均在 31%以上，为稳定快速增长状态。游艇业务这两年需求不振，出现了亏损，2019年亚光科技军工业务利润盈利4.28亿，游艇业务亏损1.48亿，拖累了军工业务的快速增长。今年中报已将游艇业务划转到孙公司，若游艇能转亏为盈则将大幅增厚公司利润，若持续亏损将剥离，因此本文将游艇业务简化成一次性损益，从保守角度认为游艇业务市值价值为零，只测算军工业务的价值。
军工其实是个有极大预期差的板块，大部分人还是把军工当做贝塔行情来做，实际军工是存在长期阿尔法的。十九大国家首次提出力争到2035年基本实现国防和军队现代化，到本世纪中叶把人民军队全面建成世界一流军队。要世界一流则要对标美国，按照这个目标可以推算未来30年军费开支的复合增速要达到7%。由于目前军费开支中装备的占比偏低，随着装备占比提升，那么军工装备在未来30年的复合增速可能达到10-15%，而其中某些高端细分行业如导弹、战斗机、军用集成电路等则可能复合增速大于15%。这是长期的概念，而由于要求2035年基本实现军队现代化，中短期即未来15年内的装备开支增速会大于长期的符合增速，比如战斗机这两年业绩高速增长，导弹领域新订单是去年收入的3-5倍，亚光科技扩产公告说下游呈现井喷式需求，
红相股份 新签军工合同为营收的3倍。可见由于军费开支长期的增长空间要在中短期内较快释放，且高端军工装备在军费开支中占比会快速提升，部分细分领域有望达到5年内50%的复合增速，长期甚至达到20%的复合增速。
军工今年的上涨是历史首次以订单和需求驱动，讲基本面的行情，很多有逻辑有业绩的个股走的是建仓浪，只是刚好和部分贝塔属性的军工股上涨时间段重合了，让很多人还没意识到今年军工的阿尔法属性，仍以为是贝塔炒作。等年底或明年业绩开始释放，部分军工股会刷新大家认知。
2、亚光科技基本面赛道：亚光科技军工业务通过成都亚光开展，核心业务为军用芯片、微波电路、微波器件业务，立足3大军用增速最快赛道——导弹、卫星、雷达。下游客户均为军工集团的科研院所及相关工厂，包括中航工业集团、航天科工集团、
航天科技 集团、中国电科集团等。公司产品基本覆盖了各个细分领域最领先的整机院所，体现了公司的技术实力与生产水平，目前有 200 多家 3 年以上的合作客户。
导弹：预计未来5年复合增速30%多，其高速增长源自于战略储备与实战化训练增强。卫星：未来三年卫星互联网方面业务有望爆发，按照目前公开披露的由国家队建设的星座计划，按照未来三年预计发射1000 颗，平均每年约300 多颗，预计未来5年我国卫星制造的市场空间将达到550亿元，按照公司当前的配套金额估测，新增卫星配套业务的订单有望再造一个亚光。公司现有产能已严重不足，目前已公告进行大幅扩产。雷达：国防军用装备信息化渗透率、国产化率不断提升，军用集成电路将显著高于整体军用行业增速。以雷达为例，其技术不断迭代，精度越来越高，集成电路用量也越来越多。新一代战斗机放量，电子对抗快速发展，将带动微波电路需求高速发展。5G等民用：微波组件在民用市场的应用以通信、ADAS为主。通信主要包括各大电信运营商的无线基站设备以及消费者的移动终端设备；在ADAS中的应用主要为汽车毫米波雷达，目前由于产能限制，只能优先保证军工订单，待以后产能扩大民用领域会成为新的增长支撑极。
市占率：据国防信息化装备及军用微波电路的用量测算，目前我国军用微波电路市场规模约400亿元左右，亚光电子市占率仅为2.5%，排名第三；排名前2名的中电科13、55所以解决技术先进性为主，产品以通用型部件为主，而亚光发挥民企的灵活性，更多的开发定制性的订单。因此未来军用微波电路未来10年按照30%复合增速计算的话，2030年将达到5500亿元，考虑亚光两所一厂的地位，如果亚光达到5-10%的市占率的话，其营收规模将达到275-550亿元，相比19年军工业务17亿的营收，存在16-32倍的空间。
产能：目前产能严重不足，2020年6月，公司公告通过发行可转债募集资金，主要投入至公司电子业务的扩产、技改项目，以应对客户井喷式的需求（公告原文）。如卫星方面，产能来说宇航生产线大概每个月2000套TR组件（过去的要求），现在客户的要求第一步到5000套/月，后续到10000套/月，目前根据用户的要求和进度，争取年底高于5000。有券商预计亚光电子在卫星细分领域的军工芯片收入今年是1亿多，明年会达到10亿量级。
业绩：亚光科技的核心是军工业务，目前还有游艇和代理业务，会对营收利润造成干扰，这里做一下简单的拆分。19年年报军工业务营收17亿，净利润4.28亿，扣非利润为3.2亿（退税），扣非增长率41.4%；20年中报军工营收为6.8亿，净利润1.01亿，扣非利润1.24亿（股权激励摊销），扣非增长率54%。连续利润高增长，印证了微波电路赛道近几年将有50%复合增长率。按公司募集资金扩建的公告，产能相比现有产能翻三倍，若以19年年报利润计算，3.2亿X3=9.6亿，由于产能今年无法释放，若以20年预计利润计算，3.2X150%x3=14.4亿。这里只是按照已公告的扩产产能进行保底的测算，若考虑选择性接单导致的毛利率的提升和再次扩产，业绩释放弹性自行想象。
估值：
22年底军工业务利润保底为9.6-14.4亿，此时微波电路赛道仍在30-50%高速成长期且有长期成长逻辑（按上文营收测算，存在16-32倍的空间），保守给予40-60倍PE，对应市值400-900亿，考虑可转债的摊薄后，股价翻倍也只是起步。注：其余游艇及代理业务不做估算，赚钱则增厚业绩，亏钱则剥离，计算一次性损益。
总结：军工板块虽然受限于无法涨价，但在订单增长的驱动下，高端装备30年内会是复合增长10-15%的优质赛道，军工部分细分行业存在极大的预期差。而其中的细分行业佼佼者亚光科技，占据黄金赛道，拥有几十倍发展空间，是纯正的阿尔法而不是市场认为的贝塔。军工板块多年走势的惨淡，估值降低的同时，也导致了军工研究员的缺失，待机构开始重新覆盖军工板块，新一波建仓浪也将随着而来。而短期第三代半导体的刺激，也许不会再给慢慢建仓的机会。
Tclpn
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