300759康龙化成：一遇风云便化龙？

观点：看300亿市值！！！

一、标的业务背景及市场地位
公司是一家为全球制药企业、生物科技 研发公司及科研院所提供跨越药物发现、药物开发两个阶段的全流程一体化药物研究、开发及生产 CRO+CMO 解决方案的企业。公司主要服务分为药物发现（61.25%）、药物开发（38.75%）两阶段。公司已成为一家立足中国、服务全球的全流程一体化CRO+CMO公司。其中药物发现服务位列全球第三，在国内外包市场居于第二位，仅次于药明康德 。

二、合理估值
不考虑次新股溢价效应以及行业空间、公司成长性等，直接对标行业龙头603259药明康德，比较两者18年扣非净利润下的PE（一般机构更看重扣非净利润后的估值）。截止2月20日，药明康德目前A+H总市值为1000亿，药明康德2018年实现扣非净利润14.30-15.86亿元，同比增长46%-62%，取中值为15.08亿元，算得药明康德目前PE为66.3，而康龙化成此前公告预计2018年1-12月归属于上市公司股东的净利润盈利约:3.27亿元-3.58亿元,同比增长约41.65%-55.07%，取中值为3.43亿元，乘以65.8得到合理总市值为227亿。而截止今天收盘，康龙化成总市值244亿。再比较两者19年扣非净利润下PE，从券商研报预测来看，19年康龙利润在4.5亿，药明康德19亿左右，对应目前市值分别为54.2倍PE和52.6倍PE。
备注：2018年药明康德实现较多非经常性损益，其中主要为执行新会计准则，以及参股企业上市后获得的公允价值收益，预计为5.67-6.65 亿元。这部分利润在计算PE时应排除在外。


三、为什么看好市值上300亿？

1、相比龙头药明康德，老二康龙化成具有更高的成长性

（1）内生增长强劲，2014-2017年公司营收和扣非归母净利润复合增速达均远高于龙头药明康德！康龙化成营收规模从2014 年的7.9亿元增长到 2017年的 22.9 亿元，复合增速（CAGR）达42.58%；扣非归母净利润从2014 年的 0.28 亿元增长到2017 年的 2.19 亿元，CAGR为75%。药明康德2014-2017年，公司营业收入由41.40亿增加至77.65亿，复合增长率达23.32%；归母净利润由4.62亿上涨至12.27亿，CAGR为38.48%。2016年康龙化成国内市场份额为3.35%，处于国内第二位，仅次于药明康德；在全球的市场份额为0.33%，增长空间巨大。随着国内医药研发生产服务行业的高速增长，康龙化成有望维持高速增长趋势。


（2）如下表与国内同行相比，公司的毛利率（2017年为32.7%）显著低于行业平均值46.12%，从毛利率来看有大概40%左右提升空间。公司业务起点是实验室化学，随着公司在药物发现领域的逐步完善，药物发现板块规模效应逐步显现，毛利率逐步提升，2017年达到42%，其中生物科学毛利率最高，达到54.4%，实验室化学为38%。近年来，公司逐步拓展药物开发板块业务，药物开发板块业务规模较小，毛利率较低，2017为17.56%，其中CMC业务仅为23.59%，安全性评价业务处于投入期，毛利率为-13%，临床研究业务主体临床机构在英国和美国，人工成本高，毛利率较低，2017年为15.34%。


2、同行业上市公司业绩纷纷报喜，走势与业绩增长共振
全球医药研发生产服务市场渗透率提升。随着新药研发成本的提高、成功率的降低，越来越多药企将部分研发业务外包给专业研发生产服务企业。全球医药研发生产服务市场渗透率持续提高，从2006年的18%提升到2016年的46%，预计到2021年将达到54%。中国 CRO和CMO 市场维持大概20%以上增速。从近期A股和港股相关上市公司业绩预告以及走势能够侧面反映出市场对行业的认可性。

（1）300725药石科技：药石科技1月24日晚间发布业绩预增公告告，次日药石科技高开涨停，目前处于新高状态。

（2）603259药明康德：1月31日晚间公告预计2018年年度实现归属于该公司股东的净利润与上年同期相比，预计增加8.59亿元到10.55亿元人民币，同比增加70%到86%。以港股为例，药明康德高开高走，后面走了一段趋势。

（3）hk03369药明生物：港股药明生物2月19日晚间公告，集团预期录得的截至2018年12月31日止年度的纯利将达到去年同期的245%以上，次日盘中冲高8个多点，今日已反包并创近期新高。


3、历史经验看，质地稀缺的次新总有炒作机会
从近两年新股炒作经验来看，不管在A股还是港股，有噱头有质地有关注的新股上市开板后总会得到炒作。A股里的暴风科技、中文在线 、掌阅科技 、华大基因 、药明康德、宁德时代 、迈瑞医疗 、锐科激光 等比比皆是，港股的美图小米亦如是，尽管现在看到不少股价新低状态。就连当时药明康德这种被一波顶到估值极限的大块头，开板后当天成交百亿的筹码都能在此后三天解套。这一波指数强劲的上涨以来，次新基 本没怎么炒作，但是基本看不到近端次新之前开板后不断新低的恐慌。康龙化成论质地，在近一年的次新股里面可以排前10%，如果说每一段好行情里面次新只会缺席，不会迟到的话，康龙化成一定会有一段天时人和地利的上涨。

综上所述：合理估值230亿左右，考虑到高成长性以及次新的溢价效应，如果未来1-2个月内有基本面、题材、大盘多因素的共振，康龙化成扶摇直上300亿指日可待。金鳞岂是池中物，一遇风云便化龙！！