焦炭专题报告：环保逐步升级，关注低估值高弹性龙头
一、焦炭供给政策频出，环保力度升级，限产范围产能占比达约50%
近期焦炭环保政策持续升级：2018年6月12日生态环境部《2018-2019年蓝天保卫战重点区域强化督查方案》划分了三个督查阶段的工作重点，督查区域依次从2+26个城市向汾渭平原、长三角地区延伸，而《打赢蓝天保卫战三年行动计划》再次提出严禁新增焦化产能、加大独立焦化企业淘汰力度、针对焦化等高排放行业实施错峰生产等措施。据我们统计，此次蓝天保卫战涉及的城市17年焦炭产量合计超2.0亿吨，占全国焦炭产量的46%以上。假设第二阶段和第三阶段限产幅度分别为15%和20%测算，对全国产量年度影响达到约13%。
二、焦炭价格：近两年显著回升，弹性高于焦煤和钢铁
价格：2016年以来受供给侧改革及环保限产影响，焦炭价格均价不断抬高。
天津港一级冶金焦15、16、17年均价分别为953元/吨、1288元/吨、2010元/吨，18年1-7月为2130元/吨。
弹性：相比钢铁和焦煤，近两年焦炭价格涨幅较高。天津港一级冶金焦平仓价、京唐港主焦煤、Myspic综合钢价指数18年1-7月均价分别较15年均价上涨124%、114%、78%。此外由于市场化程度较高，供给端波动也较大，焦炭价格弹性高于焦煤和钢铁，18年以来焦炭价格已经历三轮小周期。
三、供需：焦炭产能中长期有望持续下降，短期低库存或拉动焦价上涨
供需端：前几年由于受到焦煤和钢铁行业挤压，焦炭行业盈利水平欠佳，产量整体位于低位水平。17年、18年上半年焦炭产量仍同比下滑3.3%、3.2%（同期粗钢产量增速为5.7%、6.0%，焦煤产量增速为2.3%、-2.1%）。其中，列入焦炭限产范围的山西、河北、陕西、山东等地焦炭产量占比分别达到21%、12%、9%和9%。未来，一方面由于主产地环保政策逐步趋严，焦炭产能有望逐步收缩；另一方面，焦炭行业新增供给不大，预计焦炭产量持续收缩可能成为常态。而从钢铁行业来看，根据我们对欧盟、日本、美国、韩国等粗钢产量的历史数据分析，各国GDP下降至2-5%左右增速后，粗钢产量年复合增长仍维持1-3%，焦炭需求也有望维持平稳。
库存：目前产业链的焦炭库存整体处于较低水平：国内样本钢厂和焦化厂焦炭库存分别为425万吨和38万吨，较年内高点下滑14%和63%，其中焦化厂库存几乎处于历史最低水平，5-7月平均库存同比去年同期降幅达到22%。港口库存方面，目前四大主要港口焦炭库存合计289万吨，较5月高点下滑25%。
焦炭供给政策频出，环保力度再次升级，限产范围产能占比达约50%
自2016年以来，多地对焦化行业进行环保检查，提出去产能、停产、限产等措施，18年以来，环保力度继续升级，治理范围扩大，治理措施、时间点进一步明确。
1、2018年6月12日生态环境部印发《2018-2019年蓝天保卫战重点区域强化督查方案》，提出三个阶段的督查重点：
🔷 第一阶段（2018年6月11日至2018年8月5日）：对“2+26”城市“散乱污”企业整治、燃煤锅炉淘汰、部督办问题整改以及《京津冀及周边地区2017-2018年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案》规定的其他措施落实情况开展“回头看”。
🔷 第二阶段（2018年8月20日至2018年11月11日）：对“2+26”城市、汾渭平原11城市开展全面督查，排查工业炉窑、矿山治理、小火电淘汰、“公转铁”落实、扬尘治理及秸杆焚烧等方面存在的问题，以问题为导向督促各项任务及措施落实到位。
🔷 第三阶段（2018年11月12日至2019年4月28日）：重点督促“2+26”城市、汾渭平原11城市、长三角地区落实秋冬季减排措施，排查错峰生产及重污染天气各项应对措施落实情况。
2、2018年7月3日国务院印发《打赢蓝天保卫战三年行动计划》，主要提出：
🔷 重点区域：京津冀及周边地区、长三角地区以及汾渭平原，汾渭平原包含山西省晋中、运城、临汾、吕梁市，河南省洛阳、三门峡市，陕西省西安、铜川、宝鸡、咸阳、渭南市以及杨凌示范区等
🔷 重点区域严禁新增钢铁、焦化、电解铝、铸造、水泥和平板玻璃等产能;
🔷 加快城市建成区重污染企业搬迁改造或关闭退出，推动实施一批水泥、平板玻璃、焦化、化工等重污染企业搬迁工程；
🔷 重点区域加大独立焦化企业淘汰力度，京津冀及周边地区实施“以钢定焦”，力争2020年炼焦产能与钢铁产能比达到0.4左右。
🔷 重点区域实施秋冬季重点行业错峰生产。加大秋冬季工业企业生产调控力度，各地针对钢铁、建材、焦化、铸造、有色、化工等高排放行业，制定错峰生产方案，实施差别化管理。
🔷 开展钢铁、建材、有色、火电、焦化、铸造等重点行业及燃煤锅炉无组织排放排查，建立管理台账，对物料(含废渣)运输、装卸、储存、转移和工艺过程等无组织排放实施深度治理，2018年底前京津冀及周边地区基本完成治理任务，长三角地区和汾渭平原2019年底前完成，全国2020年底前基本完成。
3、2018年6月15日，山西临汾市发布《大气污染防治2018年行动计划的通知》提出：
🔷焦化行业分步实施大气污染物特别排放限值改造，2018年10月1日前，50%的焦化企业完成大气污染物特别排放限值改造，2019年10月1日前全市焦化企业全部完成大气污染物特别排放限值改造
🔷秋冬季工业企业错峰生产：焦化企业在城市建成区及近郊区的限产30%；实现达标排放但未达到特别排放限值的限产40%以上，其中采取传统湿法熄焦作业的限产50%以上，未完成无组织排放治理任务的停产焖炉保温，限产比例根据出焦时间计算。
4、2018年7月6日，山西晋中关于印发《大气污染防治2018年行动计划的通知》：
🔷焦化行业分步实施大气污染物特别排放限值改造，2018年10月1日前 11家焦化企业完成大气污染物特别排放限值改造，2019年10月1日前所有焦化企业全部完成大气污染物特别排放限值改造。
此次《2018-2019年蓝天保卫战重点区域强化督查方案》划分了三个督查阶段的工作重点，依次从2+26个城市向汾渭平原、长三角地区延伸，而《打赢蓝天保卫战三年行动计划》再次提出严禁新增焦化产能、加大独立焦化企业淘汰力度、针对焦化等高排放行业实施错峰生产。而位于汾渭平原的陕西省临汾市、晋中市也发布了大气污染防治行动计划。
根据测算，此次蓝天保卫战涉及39个城市以及陕西省杨凌示范区、江浙皖三省。据可获得数据的25个地区（省），17年焦炭产量合计2.0亿吨，占全国焦炭产量的46%。假设第二阶段和第三阶段限产幅度分别为15%和20%测算，对全国产量年度影响达到约13%。
焦炭价格：近两年显著回升，弹性高于焦煤和钢铁
2016年以来受供给侧改革及环保限产影响，焦炭价格均价不断抬高。其中，天津港一级冶金焦15、16、17年均价分别为953元/吨、1288元/吨、2010元/吨，18年1-7月均价为2130元/吨。
18年以来，焦炭价格经历了三轮小周期：
🔷 1月-4月：年初受焦炭限产影响及对后期需求的乐观预期，焦炭价格处于高位。不过由于前期产业链库存较高，春节前后开工低于预期，天津港一级冶金焦平仓价、山西临汾一级冶金焦车板价自年初的2430元/吨、2300元/吨开始下滑，至最低点4月中旬1850元/吨、1700元/吨。🔷 4月-7月：4月焦炭开工率也下滑至低位，此后需求逐步上行，焦炭价格上涨520元/吨、600元/吨至6月中旬高点的2370元/吨、2300元/吨。不过因钢焦需求进入消费淡季，环保检查也略有放松，价格下跌至7月末低点的2150元/吨、1950元/吨。
🔷 7月以来：近期环保压力加大焦炭开工率下滑，且库存偏低，部分产地价格提涨，比如山西晋中、吕梁部分焦化企业提涨焦炭采购价50-100元/吨。
相比钢铁和焦煤，近两年焦炭价格涨幅较高。天津港一级冶金焦平仓价、京唐港主焦煤、Myspic综合钢价指数18年1-7月均价2130元/吨、1751元/吨以及151，分别较15年均价上涨124%、114%、78%。此外由于市场化程度较高，供给端波动也较大，焦炭价格波动远大于焦煤和钢铁上涨幅度，不过产业链价格波动总体都在收窄。比如，焦炭价格15、16、17、18年年内最高涨跌幅分别为53%、207%、42%、31%，高于焦煤价格的32%、161%、27%、12%，也高于钢材价格（除17年）的52%、85%、42%、12%。
而焦煤价格方面，供给平稳，价格弹性正在减弱。16年以来受益于供给侧改革，产量大幅收缩，焦煤价格上涨明显。16年、17年和18年1-7月产量分别下降9.8%、上行2.3%（主要源于低基数）、下滑2.1%。而价格方面，柳林4号焦煤车板价16、17年均价分别为863元/吨、1433元/吨，河北唐山焦精煤出厂价16、17年均价分别为946元/吨、1501元/吨，18年1-7月均价分别为1631元/吨、1613元/吨，价格波动整体不大，相比前期价格弹性减弱。
供需：焦炭产能中长期有望持续下降，短期低库存或拉动焦价上涨
供给：淘汰落后产能+环保限产，焦炭产量或维持低位
前几年由于行业需求增速整体下滑，焦炭行业受焦煤和钢铁两头价格挤压，企业盈利水平欠佳，产量整体位于低位水平。2015年和2016年焦炭产量分别为4.48亿吨、4.49亿吨，同比下滑6.5%、增长0.6%，低于粗钢-2.3%、1.2%的产量增速（高于焦煤的-14.2%、-9.8%的增速），而2017年以来由于环保因素影响，产量下滑，17年、18年1-6月焦炭产量分别同比下滑3.3%、下滑3.2%。
未来，一方面由于主产地环保政策逐步趋严，焦炭产能有望逐步收缩；另一方面，焦炭行业新增供给不大，预计焦炭产量持续收缩可能成为常态。
1、淘汰落后产能： 2017年末焦化行业实际产能约6.3亿吨，据卓创资讯统计，2017年我国焦炭实现去产能1682万吨，新增510万吨，净减少1172万吨。而根据《焦化行业“十三五”发展规划纲要》，“十三五”期间淘汰全部落后焦炭产能，焦化准入产能达70%以上，同时化解过剩产能5000万吨。
2、环保限产：自2016年以来，焦炭行业面临环保压力，河北、河南、山西、山东等地区政府出台限产停产、延长结焦时间等措施，使焦炭供给一定程度上受限。而18年政策力度升级，7月的蓝天保卫战将重点区域从2+26个城市扩展至汾渭平原，限产、停产措施进一步明确，环保要求进一步升级。而截至18年6月山西省焦炭产量在全国总产量占比最大，达21%，其次为河北、陕西、山东以及内蒙古，占全国总产量比例分别为11.5%、9.2%、8.7%、7.3%。
3、开工率下滑：由于环保限产影响，7月27日东北、西北、华中、华东地区焦化厂的焦炭开工率较上周下滑14.23、0.58、4.69、0.15个百分点，较年初下滑5.93、上行10.23、上行19.42、下滑4.48个百分点，仅有华北地区开工率近期微幅上升，西南地区持平。
需求：下游环保限产致17年焦炭消费量下滑，而长期看下游需求有望维持稳定增长
17年我国焦炭表观消费量4.23亿吨，同比下滑3.56%，2018年1-2月6599万吨，同比下滑2.45%，而下游方面，18年1-6月粗钢产量4.5亿吨，同比增6%，17年同比增5.7%，粗钢产量大于焦炭消费量主要源于清理地条钢带来的粗钢产量增长、以及电炉比例提升对焦炭产生替代效应。
1、短期来看，钢铁去产能和环保限产一定影响了焦炭需求，不过焦炭产量下降可能更为明显
16-17年累积淘汰粗钢产能1.2亿吨，此外17年完成出清地条钢产能1.4亿吨。同时，18年以来环保力度持续升级，7月3日，国务院印发《打赢蓝天保卫战三年行动计划》，明确提出开展钢铁等行业超低排放改造、重点区域严禁新增钢铁产能、2020年河北省钢铁产能控制在2亿吨以内等要求，2018年7月4日，唐山市大气污染防治工作领导小组办公室印发《唐山市钢铁、焦化超低排放和燃煤电厂深度减排实施方案》，明确提出：2018年10月底前，全市钢铁企业（含独立球团、高炉铸造企业）全部达到超低排放水平，并完成湿烟气脱白治理，凡达不到标准的实施停产整治。环保高压力度继续维持高压态势，对焦炭需求形成一定压力，不过由于焦化厂整体规模较小，环保问题更为严重，去产能力度总体有望高于钢铁企业。
2、中长期来看，下游需求有望维持稳定增长
钢铁下游地产及基建投资目前仍维持高速增长，其中1-6月
房地产投资、基建投资（不含电力）增速分别达到9.7%、7.3%。而根据我们对欧盟、日本、美国、韩国等粗钢产量的历史数据分析，各国GDP下降至2-5%左右增速后，粗钢产量年复合增长仍维持1-3%，预计焦炭需求也有望维持平稳增长。
库存：库存水平也处于历史低位，短期补库需求有望提升
钢厂库存：目前钢厂焦炭库存低位，较3月初高点下滑14.1%。18年初国内样本钢厂（110家）焦炭库存为449万吨，之后春节开工延后、环保影响需求不振，库存增至3月初高点的495万吨，而后宏观经济改善，房地产投资、用电量增速超预期，需求企稳，库存去化至6月下旬低点的409万吨，目前为425万吨，依旧处于较低水平。库存可用天数方面，目前钢厂焦炭库存可用天数13天，较年内高点下滑9.9%。
焦化厂库存：焦化厂库存偏低更为明显， 5-7月平均库存同比下滑22%，6月中下旬创17年以来新低。18年初国内独立焦化企业焦炭库存（100家）库存为50.3万吨，涨至4月中旬高点104万吨，之后源于需求旺盛、环保压力导致焦化厂开工率下行的背景下，库存持续下滑，5-7月平均库存为41.3万吨，较去年同期下滑22%，而6月中下旬维持在26万吨，创17年以来新低。目前库存为38.1万吨，较年内高点下行63.3%。
港口库存：港口库存也处于低位，较年内高点下滑25%。目前四大主要港口（天津港、
连云港、
日照港、
青岛港）焦炭库存合计289万吨，较5月中旬高点的386万吨下滑25%，达到今年3月以来的最低水平。
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