管清友：股市正在经历迟到的出清，单纯的资金救市没有太大意义
[淘股吧]搜狐国富智库2018-08-10
8月10日，如是金融研究院院长、首席经济学家管清友博士出席搜狐汽车主办的“第15届中国汽车营销首脑风暴”，并以《魔咒回归：2018是1997还是2014？》为题发表演讲。
他表示，从短期的经济走势来看，今年下半年经济下行的压力较大，目前预计大概在6.6、6.5左右的水平，明显低于上半年。
管清友称，过去5年中国经济经历L形增长，经历了政策不断的微调，也经历了金融的上行周期，同时所有与地产、资本相关的行业都是非常受益的行业，经历频繁的资产膨胀泡沫破裂，2015年六七月份经历了股灾，今年，可能是新一轮的股灾。
过去10年中国有过3次宽松，分别在09、12、14三个时间节点，通过对比发现，宽松政策的有效性越来越弱，宽松起作用需要的时间也越来越长，主要是市场已经对宽松政策、推动经济、拉动经济的做法实际上有了免疫力或者抗药性。
图1危机以来三轮政经周期及特征
“当初，四万亿的宽松使很多企业顺周期扩大产能，扩张市场，最后出现严重的产能过剩，甚至很多企业现在已经不存在了。企业顺周期的时候采取什么样的策略是非常重要的。”管清友说道。
随后，管清友对比分析了2018年、1997年和2014年之前的经济形势。
首先，2018年中国面临的情况和1997年不大一样，东南亚国家抗风险能力普遍增强，中国抗风险能力普遍增强。仅仅从经济和金融指标上来比较，今天的情况比1997年要好一些，但是，在中美贸易摩擦的影响下，未来经济走势、金融安全存在非常大的不确定性，所以今天面临的内外压力比1997年还要大。
其次，2014年之前中国经历了金融整顿、宏观环境收缩，动了“稳增长、控通胀、防风险”的政策组合拳。2013年上半年一个标志性的事件就是由于宏观环境的紧缩和金融收缩，出现了银行间市场流动性短缺，其中
上海银行同业间隔夜拆借市场单日跳升13.44%，引发6月份股债汇三杀，同时下跌。
而在2018年之前的一年半里中国实际经历了四重收缩和整顿：
图2 四重收缩，看上去类似2014年的衰退前列
货币方面，无论从量的角度M2增速还是资金价格的角度都能看到十年期国债收益率一度接近4%的利率高位。
金融方面，整顿金融监管，整顿金融业态势必从金融部门会逐渐影响到实体部门。比如，通道业务、券商资管等业务受限，银行开始裁撤同业部门、金融市场部门等现象频发。
财政方面，从整顿平台公司到整顿PPP，影响到整个经济的走势。中国现在也是全球最大的PPP国家，山东、贵州成为入库金额和入库项目数最大的两个省份，但是未来债务的偿还，管清友表示存疑。
房地产方面，整顿还在延续，包括7月31号政治局会议对于房地产的要求也是非常明确，抑制房价上涨。
总之，在管清友看来，现在的经济形势有点像2014年的前夜，政策开始对冲和微调。但是不会出现09、12、14年的宽松现象。
第一，主观上可以吸取09、12、14年以及欧洲、日本的经验，靠量化宽松应对方式难以解决我们面临的结构性问题。
“如果靠印钱能够解决经济问题，今天委内瑞拉和非洲很多国家都可能是世界上最大的经济体。”管清友强调，“长期的宽松政策其实带来最大的冲击不是在经济金融领域，主要体现在社会领域，社会的内生性冲突越来越大。这对政策制定者来讲是历史教训。”
第二，客观上不可能。第一层，狭义的财政赤字率多年维持在3%以下，这个口子不能突破，另外宏观杠杆率已经达到260%，这是央行与财政部互怼的原因，最后还要靠发改委的改革。第二层，过去一年半整顿，中国的影子银行体系得到了控制。管清友说，“如果这次金融整顿不是从2016年下半年开始，伴随着今年上半年面临的外部贸易冲突压力和内部经济下行的压力，今天面临的局面将会十分不堪。”
管清友强调，整顿的过程虽然造成了一些副产品，造成了一些局部的金融风险，但是大方向是没有问题的。
我们不应再出现2014年的大宽松，管清友回忆，2014年上半年定向降准、差别降息，下半年全面降准降息，引发了一轮又一轮资产泡沫。2015年股灾最大的背景就是2014年这次宽松。
最后，他表示，股票市场正在经历从2015年资金端去杠杆到今天面临的资产端去杠杆。在2015年很多投资者通过场内正规的配资配到五倍杠杆，很多民间配资到十倍杠杆，大家觉得两倍杠杆、三倍杠杆不高。因此，2015年股灾很多投资者被去掉了，中国人第一次认识到杠杆是一把双刃剑，认识到杠杆的威力和破坏性。
图3 股票市场：从资金端去杠杆到资产端去杠杆
目前，不合适的股权质押，质押比例太高，由于经济下行企业盈利能力减弱，最后一些上市公司的创始人失去控制权。另外，没有钱交
保证金，没有股票补充质押股票，很多股票被强制平仓。我们正在经历的资产端去杠杆。
“现在简单的像2015年用资金救市没有多大意义，必须出台一揽子改革方案，交易制度、退市制度、发审制度。”管清友说，最近证监会开会部署了工作，这轮的资产端去杠杆正在进行当中，与过去几年在传统行业钢铁、水泥、煤炭行业经历的一样，资本市场正在经历一场迟到的市场出清过程。
（搜狐国富智库现场报道）
天涯孤旅
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