高手语录

某些股票虽然市盈率不太低，但符合其他的低市盈率法则。比如，家得宝公司（Home Depot）[6]的当前市盈率高达1985年预期收益的20倍，这显然不是温莎典型的购买对象。家得宝是DIY大卖场的创始人，也因此使家装行业经历了一场革命性的改变。它那些商场规模很大，内部货物物美价廉，而且没有虚饰，这虽然吸引了一大批商家群起模仿，但只有家得宝一家能够盈利。

1985年，家得宝迅速发展壮大，从22家商店扩张到50家以上。开业准备费和不断增加的间接费用让公司的利润大打折扣。丧失勇气的投资者纷纷弃船而走，导致股价下沉，谁想到却引起了我们的注意。对数据研究之后发现，公司对扩张的管理似乎很有诀窍。我们一般不会相信“一棵树可以拔地而起直冲云霄”，但是目前它的股价相对于1986年预期恢复后收益也不过10倍左右，况且也从高点下跌了60%。这是一家年增长率25%的优秀公司，而在市场上，除了贪婪，更多的是恐惧。

结果：1986年第二季度我们最初买入家得宝，9个月之后就享受到了63%的回报。

==约翰聂夫，202页

时时监视价格创新低的股票，并把它们放在一个动态用户板块中，每日进行更新。道琼斯工业平均指数收盘首度冲上10000点大关两天后，纽约股票交易所却有185家公司的股票深跌到了52周以来的最低点。纳斯达克市场上也有148只股票创新低。

低价股不见得就一定是买进的信号，而且永远不应该是买进的唯一信号。对其中一些公司而言，未来还有更多的苦日子。但在我的职业生涯中，基本上不会有哪一天说创新低板块中没有一两家值得一探究竟的稳健公司。我们的目标是找到业绩增长，并且能够在市场环境好转之后引起市场注意的股票。

==约翰聂夫，196页

2017年，茅台等蓝筹股创新高，上证指数大涨，但是无数的小股票创了新低。

对于我而言，现金流由留存收益[5]和工厂设备的折旧费组成——所谓折旧，是采用会计方法衡量的建筑或者机器因磨损和消耗而造成的减值处理。上市公司必须把折旧费摊到各年的财务报表中。

就我而言，留存收益合并折旧就足以完美地代表整体现金流了。手上有了这个数据之后，你还需要把它和另外两项资本需求数据进行对比：①营运资金（working capital）[7]；②资本开支（capital expenditures)。

==约翰聂夫，190页

就我分析股票的风格而言，我一般先看盈利和销售情况：因为①只有盈利增长才能推动市盈率和股价上涨；②红利也来自于公司的盈利。而归根到底，增长的盈利又只能由增加的销售创造。如果公司从一美元的销售额中挤出了更高的利润（称之为“利润率的改善”），那么它或许是一项好的投资，不过，利润率不会飞上天。最终，有吸引力的公司必须依靠销售量的增加获得发展。

==约翰聂夫，188页

1978年我们开始重仓ABC电视（ABC Television），原因还包括ABC是该行业的龙头。根据我们的分析，ABC是当时表现最突出的广播公司，它的业绩甚至超越了广为人知的黄金时期的成就。我们注意到公司在各个项目上都有重要进展——特别是高盈利的白天时段业务已经可以和CBS同起同坐。除了网络资产，ABC还拥有该行业最能盈利的几个电视台和广播台设施。

最重要的是，ABC在广播行业中市盈率是最低的——股价差不多只是1978年每股收益的5倍。不得不提的是，我们认为这一年的收入都属于主营业务的优质收入。节目规划成本非常之高，这提供了很好地成本弹性，可以抵消最后的网络收益。所以，我们对ABC在下一个周期中的表现抱有信心，我们也期望凭借其表现让市盈率快步上升。从稍长的时间角度看，我们希望看到ABC的现有业务能有9%的增长率，和广播行业保持一致。由于其稳健的现金流，我们还希望看到ABC的增长率能额外提高2个百分点。如果不提高分红——由于收入增加看起来也应该增加分红了——股息率约为4%，总回报率约为15%。我们对ABC的目标市盈率是14倍，行业平均为12倍。ABC接下来的表现真该让它获得突出成就艾美奖（Emmy）。我们1979年从ABC获得的投资收益高达85%。

==约翰聂夫，183页

狼总的投资策略更符合约翰聂夫的周期股策略，不像格雷厄姆也不像巴菲特的策略。

格是烟蒂投资，回归正常就卖了。巴后期是护城河投资，投资标的千里挑一，典型的代表就是可口可乐，喜诗，吉列。

巴后期，资金庞大，而且有保险的浮存金，更像是资产配置，并不仅仅是在二级市场炒股。

约翰聂夫，掌管共同基金30年，一直在二级市场操作，感觉对个人投资更具有借鉴作用。

比如周期股，巴就没有提到过，而约翰聂夫就明确提出来做法。

约翰聂夫的书看了一半，继续看。

关于周期股有一个关键点必须要强调：天花板市盈率很难继续推高。对于成长股，只要预期的收益有大幅增长，它们的市盈率能够随股价越涨越高。周期股则不然，随着行业高峰的到来，市场不会继续让市盈率继续上浮过多，因为大家都知道离衰退期已经不远了。

时机的把握就是一切。没有人能够确凿地预言行业的高峰和低谷，一些周期也会比另外一些周期更持久。我们对此采取的保护措施是，只购买那些预计市盈率就要跌倒底部的周期股。市盈率盈久必亏，即使我们没能把握好节奏，那些错误的投资也能收回大部分成本。我们早早上船，一旦我们对了，我们就能收获最大上涨空间带来的超额利润。

采用低市盈率策略购买周期公司一般在公司报道收入增长的6～9个月之后获利最大。要很好地预测这个最高点，需要投资者理解相关行业的内在运行机制并能够结合宏观经济走势。

1997年的大陆房产公司（Continental Homes）就是典型的例子。那时房产公司不被投资者看好，大陆房产也不能独善其身。但是接下来住房需求开始增长，利率水平也正在下调，毫无疑问在我眼前的正是一顿美餐。然而很多投资者仍然缩手缩脚，非要等看到业绩明显增长的确凿证据公诸天下。我们不等，我们买了这只股票，等价格翻了三番后出手了。

==约翰聂夫，182页

国内最好的周期股，就是钢铁股，每一轮牛市都获得了超额收益。

周期行业的这种固有属性不断地诱导我们屡次购买同一家公司，低买高卖。例如，在我管理温莎期间，我们总共在六个不同时期，分别六次购买了石油巨擘大西洋富田公司（Atlantic Richfield）的股票。

==约翰聂夫，180页

在评价周期股价值的时候，我们首先必须看清在最好的经济环境下这些周期股的收益波动。对于周期公司，我们不采用五年平均增长率的指标，而是参考公司的正常收益。正常收益是指公司在行业周期最景气时期的估计收益。

==约翰聂夫，180页

投资者希望成长股每年收入都能稳步增长，周期股则与此不同，投资者需要一定的技巧并能够在最好的时机进入——也就是在前一个经济周期让股价滑落了深谷，又正好在大家都意识到公司收入开始回升之前。温莎基金也有这样的追求，在低谷买入，在高点坚决卖出。

==约翰聂夫，180页