水击三千，鹏飞有日

@freelight123 ，好久木有发帖了。

任泽平投资策略：2017、18年炒股 2019、20年买房

2017-12-06 牛人股道

昨日下午，一封人事任命通知刷爆了朋友圈。恒大集团主席许家印亲自签发，知名经济分析师任泽平月薪125万元入职恒大集团，担任恒大集团首席经济学家（副总裁级）兼恒大经济研究院院长。
任泽平还在国泰君安证券任首席宏观分析师、科技部国家高新区升级评审专家等，最近三年在新财富分析师排名中，他都位居宏观经济前三甲。后来与国泰另一位经济学家撕逼，他愤而出走，因为他的逻辑是：得看个人对公司的贡献力。
这样的耿直BOY，果然在方正证券也没呆多久。你别说，他去恒大真的很合适。第一，他拓展了首席经济学家的薪水空间；第二，他开辟了首席经济学家的任职新方向；第三，他可能即将带动一批首席经济学家奔赴实业。
而与恒大许老板而言，也是很好的选择啊，毕竟，这样的薪水，你们以为很高，所得税都一时算不清楚。但相比当年许老板请的那些球星，还是颇为便宜的啊。再说，’风险也比球星小，何乐而不为？依照任泽平的性格，他是很在乎个人贡献力的。

离职方正证券前，任泽平接受了秦朔的邀约，在喜马拉雅FM的直播间里，谈了一些备受关注的话题，他说他是一个无可救药的乐观主义者。这倒也是，拿着百万月薪，不乐观也乐观了。不过还是先看看他的几个论断：关于你的钱未来是否还会缩水，关于房价拐点何时到来，关于你所知道的一切流行的，却可能是错误的观点判断。
这位大神，不仅在2014年股市低迷时成功预告了上证指数破5000点，也提出过“一线房价翻一倍”、“经济L型”、“新周期”等颇让市场震动的观点。
而另一个数据统计显示，在牛市期间，任泽平对市场方向做出明确判断有15次，其中14次判断基本正确，总体准确率达93.33%。但2015年下半年，任泽平对市场走势提出明确看法共有13次，其中仅6次判断正确，剩余7次均出现错误，准确率降至46.15%。他自己也说，没有股神。
感谢秦朔朋友圈的采访，他从宏观大局到A股、房地产，最后谈到资产配置：
1、中国可能10年左右改写世界经济版图
现在美国的GDP大致占全球的25%左右，中国大致占14到15%。但是有一点大家留意，中国的经济增速比美国要高。美国现在年均增长2%左右，现在中国增速换挡以后，每年也有6%左右的增长，是美国增速的三倍。那么大致用10到15年左右的时间，中国的经济的总量超过美国应该是比较正常的。
这意味着什么呢？也就是再过15年左右的时间，10-20年左右的时间，中国会成为世界第一大经济体，他将会重新改写整个世界的经济版图、话语权版图、治理格局，将会带来一个深刻的变化。
第二个从人均。中国有将近14亿人，美国是3.2亿人，我们现在人均GDP大约是8000多，不到9000，美国现在人均GDP大约是5万美元左右。虽然只要我们在发展战略、供给侧结构性改革能够顺利推动，总量超过美国指日可待。但对此我们既不要妄自菲薄，也不要妄自尊大，因为在人均方面我们跟美国还有很大的差距，需要我们继续推动我们的改革开放，需要中国经济增长方式的转换，包括这一次十九大报告提出了从高速增长阶段转向高质量的发展阶段，当然，发展、增长只是一个工具，最终的目的是十九大报告里讲的满足人民日益增长的美好生活的需要。
2、中国正在进入消费为主的经济发展阶段
当很多海外的这个经济学家或者观察家还在讲中国是一个投资主导、工业化为主的经济体的时候，其实这个时代已经过去了，新的时代正在到来，就是中国正在进入到一个以消费为主的经济发展阶段，比如说今年我们服务业第三产业占GDP的比重已经超过50%了，已经超过了我们的第二产业和工业，那么还有就是说我们今年的消费的增速是10.5%，也超过了投资6到7%的增速，这些现象其实都是这个时代发展阶段的一个必然产物。
其次，我们既然进入到一个消费主导的、大家追求美好生活的经济发展阶段，稍微留意一下，就能看到这里蕴藏着巨大的机会，为什么呢？因为中国有14亿人，美国3.2亿人，日本1.3亿人，整个欧元区也不过5.1亿人，最大的欧洲经济体8000万人——德国。全球也不过70亿人，中国就14亿人，所以中国的发展到一个消费主导的经济发展阶段，它所蕴藏的投资机会是巨大的，因为这是一个全球最大的市场。
经济学上讲消费升级一般分为四个阶段，第一个阶段就是解决温饱问题，第二个阶段就是耐用品，就电子、家电、洗衣机、冰箱等，第三个阶段是解决住行问题，就是汽车地产2000年以后爆发式增长，当大家有车有房家里有耐用品以后，追求什么？买健康买快乐，追求品质、美好生活，也包括财富管理。
3、走在市场前面的“战略性看多”
人的智慧或者人的成长，最重要的是历练。
我从事过学术研究，在国务院智库也做过五年公共政策研究，现在下海这三年来，对我来说每个过程都是学。
所以说我觉得我们国内的很多研究，它不接地气，动不动就指点江山、指导企业发展、指导技术发展，我觉得一定要去多去听一听，多去看一看。我这几年下海，这三年我飞行的里程4万公里，270多次，所以我经常调研，向不同的人学，向企业家、机构投资者、向我们同行，向所有的这些人进行学，我觉得这是第一个。
第二个呢，就是谈到这个证券市场上的判断，我觉得人还是要有信仰。你要相信，要坚持独立客观的这种立场，不要随波逐流，比如说14年的5000点不是梦，15年的一线房价翻一倍，今年的新周期，在一开始提出来的时候都是少数派，引发了市场的、业内的震动，一片的哗然和反对，但事后都被验证，为什么呢？我有一个粗浅的看法，实际上证券研究在大的拐点上，你要相信大多数人可能是错的，大多数人可能就是羊群效应、随波逐流，所以说呢你敢于与众不同，敢于坚持独立客观的判断，我觉得这是非常重要的。比如说巴菲特讲，巴菲特是靠炒股票成了首富了，而且世界首富，他其实投资理念就是一句话嘛，在别人恐慌时候我贪婪，在别人贪婪的时候我恐慌。别人是谁？是大众，我是谁？我是少数派对吧。所以我觉得这些观念就是第一要学，第二个内心要修炼。
我个人喜欢看大的方向，这个时代是前进的，中国面临这样那样的问题都是发展的问题，就是我机体、恢复力还是很强的。你想中国面临这些问题，你要对一个老龄化的社会，比如说日本、欧洲的这种社会，他可能就折腾不起，中国的这种自我修复力就非常强，所以你看到了这些问题，但是你没有看到另一面，他的这种纠错能力，他的这种弹性，他的这种活力对吧？
我其实也有一个信仰，我是一个不可救药的乐观主义者，我相信你信仰什么你就能看到，你看到的是希望，你就能看到希望。你看到的是黑暗，你就看到的是黑暗。你信仰上帝，你就看到了上帝，你信仰爱情，你就能看到爱情。
同样对于资本市场而言，我觉得机会始终存在，千万不要以为牛市才乐观，不是的。在这种震荡市里面可以是结构性的行情。然后呢你比如说这个大宗商品价格跌，你可以做空啊，对吧，你可以买期货反向做，所以总是有机会的。这个世界的竞争法则是什么？是物竞天择对吧。世界竞争的结果就是世界是属于乐观主义者的。所有的物种都是最终是谁更加强壮谁更加乐观、谁更代表这种时代的方向的，是幸存下来的，我觉得这是一种信仰。
4、A股不完全反应中国经济
我对A股看法是这样，第一个要留意市场环境变了，前几年就是讲故事、炒主题，各种违规，我觉得你要深刻了解中国资本市场底层的制度框架正在发生一个系统性的变化，比如说监管越来越严，讲故事进行各种套利这个是不被允许的。
第二个就是我深港通沪港通，明年纳入MSCI以后更加开放，对内制度越来越规范，对外越来越开放，这就导致了整个价值投资理念越来越深入人心。我觉得这是第一个，第二个就是说前几年主要是靠货币放水，靠改革预期等等推动的行情，基本面是没有支撑的，因为14、15年经济是在下滑的，但是在今年经过10、15年经济单边下滑以后，在16年到17年中国经济L型筑底，再加上供给侧改革，供给的出清，企业盈利开始改善，所以说呢今年讲故事不行了，必须讲基本面。所以我觉得带来这些这个从制度结构，到这种投资逻辑的这种变化，所以说你看今年推的消费周期金融是真成长，先进制造都为投资者带来了丰厚的回报。我们也一直提示，今年要留意这种风格的切换。那么对于明年呢我觉得只要大的逻辑没有变化，我们继续推那些基本面比较扎实，然后性价比比较高的板块。
今年大家稍微留意，就会发现A股不完全反应中国经济，我们很多新经济是在海外上市，如果把腾讯阿里都放进来的话，你会发现其实代表中国经济，包括传统的包括新经济都是涨的，只要它基本面好，所以不能完全讲就是新经济，今年就是执掌了传统经济，没啥新经济，就是说我觉得是因为完整的代表中国经济的这些股票，那些优质的公司，我觉得都还是表现不错的，大浪淘沙，洗尽铅华，那剩下的这些公司他就是好，对不对。当然还有一些过去这几年，圈钱融资的、拿PPT融资的，我觉得它必将价值回归，就是你真实做事的，那就会被市场认可，讲故事的，圈钱的，这种想短平快的就被市场惩罚，我觉得这个是市场一个良性的回归。
5、为什么很多人对房地产看错？
房地产这个话题其实大家非常关注，争议也非常多。我是研究了17年，宏观研究了十年房地产。坦率讲，我觉得这个市场上能把房地产说清楚的人屈指可数，甚至大部分流行的观点，你发现都是错的。
我不仅研究房地产，我还是有操盘经验的。为什么很多人对房地产看错呢？
我觉得第一个是不了解政策。比如说当我们很多人讲房地产市场的时候，谁告诉你房地产就是一个市场？中国土地供给都是管制的，市场起码是要有供求的对吧？分析的逻辑框架就错了，还在那分析什么？所以那么多人过去十多年不停在看空，结果涨成这样对吧，所以说你首先要了解政策。
第二个不要试图用单一逻辑来解释。比如说大家经常讲中国要人口老龄化了，所以房价涨不动了。老龄化这个话题讲了多少年了，房价还是无畏无惧地上涨。
究竟怎么来理解房地产？我大致试图建立一个框架，判断房地产，包括怎么判断价格，投资、销售。我这十年的研究用一句话来概括就叫长期看人口、中期看土地、短期看金融。长期来说人口流入的地方有潜力，因为人才是房子的最终需求，人都跑了，这个地方房地产肯定没有投资价值长期来说。短期炒一把，后来会跌得很惨了，长期看人口；中期看土地，人流入的、最近这两年没供地的，那更有投资前景了。
在我们的城市规划里，有一句话十年没变，叫控制大城市规模、重点发展中小城市、区域均衡发展。你好好琢磨他这句话，控制大的，重点发展小的，但事实上你看人是怎么流动的呢？人是从东北西北包括中小城市向大的都市圈流入，人来到了大的都市圈，而你要控制它的规模怎么办？不供地。他人来了，你不供地那价格怎么走？暴涨。
所以这一次十九大也提出了“城市群”的概念。我其实比较建议未来要重点发展大都市圈，因为你看从上百年来城市化的经验，无论是美国欧洲日本韩国，基本的规律就是人往大的都市圈迁移，因为大的都市圈更节约土地，更节约资源、更有活力、更有效率，更能为那些有才华的年轻人提供实现梦想的机会，这是一种文明。你控制大城市规模，不让人来，不让他享受城市的文明，这是反文明的。
我的观点一直都旗帜鲜明，就是简洁而鲜明。为什么？因为我对我自己对我团队的要求，就是所有研究第一要实战，第二个要负责。
所以对于房地产市场我的观点也非常明确，当很多人问你对中国房地产市场怎么看的时候，这个问题无法回答。因为房地产永远是一个区域市场。比如说过去的两年北京上海房价翻了一倍，东北房价没涨啊。所以搞开发的人永远记住，房子最重要的是什么？地段。第一是地段第二是地段第三是地段，所以判断房地产市场永远也要记得它是有区域属性的。
那么按照我的框架就是长期看人口，中期看土地，短期看金融。那么从长期来说人口流入的，什么人流入啊？有才华的年轻人，他带着梦想来；还有那些财富净值人士，他带着财富来这个地方，它有活力，它有希望，那这个地方房地产市场它未来就是有潜力的。
6、大类资产配置建议
我觉得人一定要真诚，忽悠别人最终忽悠是自己和你的职业生命。所以我觉得一定要真诚，错了要勇于面对，正确了也不要沾沾自喜，要不断学，要自我进化，我觉得这是第一个吧。
第二个，因为我是一名宏观分析师，我的长处是做大类资产配置。比如说17、18年炒股票，19、20年买房。然后炒股票，17、18年炒有基本面的股票。19、20年买人口流入地方的房子，这是我的建议。
另外，我对海外投资的答案很明确。
第一，我密切关注研究学海外市场；
第二，我本人绝不配海外市场。为什么呢？因为我一直觉得最好的投资机会就在中国，14亿人市场，过去一年百分之十几，现在也有6到7，名义GDP今年有11。这么大的市场，这么高的成长，在中国，你挣不到钱你都找不到投资机会，你还到国外去走？人家都来我们这寻找中国的机会，和中国市场一起成长。我们跑到他那个地方人口老龄化一年增长2%，有什么意思对吧，我觉得最好的投资机会就在中国，我对中国的经济改革转型前景我坚定看好。
但是，我还是要强调一下，第一呢——投资有风险，市场有风险，投资需要理性。
第二个呢，投资是一个比较个人的事情，我的意思是说个人需要有一个修炼，就是要有自己的一个看法、观点、体系、思维的方式。
第三个，投资，很多人把它理解为积累财富。我的理解是——人的价值还是取决于对社会贡献的大小，我觉得还是要不忘初心，就是要感恩这个时代给我们提供的机会，最终你所有的工作、你所有的成就都是时代给的，所以你要回馈时代，要为时代为社会作出贡献，所谓王阳明讲的：此心光明致良知，这样的话，你心里做什么都是很踏实的。

［中泰证券：买入］一致性评价进度领先 仿制药市场份额有望大幅提升

2017年11月29日，CFDA食品药品审核检查中心发布《核查中心启动首批仿制药一致性评价品种现场检查工作》。首批启动现场检查的7个品种是在总局药审中心完成立卷审查的基础上开展的。本次检查核查中心共派出6个检查组，分别奔赴北京、重庆、浙江、江苏、湖南、江西等省、直辖市。
根据总局飞行检查安排，我们预计，公司子公司重庆药友的阿法骨化醇片、江苏黄河药业的苯磺酸氨氯地平片、湖南洞庭药业的草酸艾司西酞普兰片和盐酸阿米替林片，有望成为第一批通过一致性评价的仿制药。
公司进行一致性评价的仿制药申报进度领先，目前市场份额不高，通过一致性评价后有很大的增长空间。公司有望充分利用仿制药一致性评价机遇，确保和扩大优势品种的市场地位、抢抓新的市场机会。
阿法骨化醇：适用于改善维生素D代谢异常和骨质酥松。根据米内网数据，2016年城市公立医院阿法骨化醇市场规模约4.98亿元，其中梯瓦制药占有61.49%的份额。公司子公司重庆药友排名第4，市场份额6.36%；
苯磺酸氨氯地平：适用于高血压和冠心病。根据米内网数据，2016年城市公立医院苯磺酸氨氯地平市场规模约29.19亿元，其中辉瑞制药占有72.07%的份额。公司子公司江苏黄河药业市场份额不足1%；
草酸艾司西酞普兰：为抗抑郁治疗的一线用药。根据米内网数据，2016年城市公立医院艾司西酞普兰市场规模约10.73亿元，其中灵北占有46.82%的份额。公司子公司湖南洞庭药业排名第5，市场份额不足1%；
盐酸阿米替林：适用于焦虑性或激动性抑郁症。根据米内网数据，2016年城市公立医院苯磺酸氨氯地平市场规模约558万元，其中常州四药制药占有71.44%的份额。公司子公司湖南洞庭药业排名第2，市场份额28.49%。
其他品种：目前，公司有89个品种进行了仿制药一致性评价参比制剂备案，超过14个项目进行了BE备案。预计后续更多品种将进行申报。
盈利预测与投资建议：我们预计公司2017-2019归母净利润分别为32.11亿元、39.59亿元和46.65亿元，同比分别增长14.45%、23.29%和17.83%。对应整体估值分别为29.72倍、24.11倍和20.46倍。公司是单抗药物龙头、仿制药一致性评价龙头、医疗服务龙头。公司作为医药集团，基本面扎实，未来有望估值和业绩双升。维持“买入”评级。
风险提示：外延并购不达预期；新药研发失败的风险、一致性评价不达预期的风险。

相关股票：$复星医药(SH 600196 )$

继续扔掉垃圾股，关注重返5日线的白马股。
1.监管继续打压高送转，高送转今天全部大跌，要么停牌。
昨天新增的高送转预期股勘设股份，只做5日线以上的波段，今天跌破5日线就先不用看了，中线等机会，以后肯定有赚钱机会。
中新赛克，表现比较平稳，可以盘中低吸，搏明日反弹，轻仓。
2.关注重返5日线的白马股。
今天站上5日线的白马股比较多，一些白马股经过调整之后出现机会了。
复星医药，我上周五午评发的重返5日线，今天再次反弹，已经赚了。
大族激光，伊利股份，五粮液，中兴通讯，京东方，信维通信，等，也已经站上5日线了。
中国平安，格力电器也反弹了。
$大族激光(SZ 002008 )$ $复星医药(SH 600196 )$ $中兴通讯(SZ 000063 )$

    图1为高盛推出的“中国新漂亮50”股票名单，“新漂亮50指数”自2012年以来大涨362%，反映了中国过去五年多的经济增长。 新经济、新常态、2025中国制造、无现金社会……这些“潮语”勾勒出中国经济的一幅新图景，投资热点也出现变化。 高盛认为，随着中国经济步入新的阶段，AI、智能物流和电动汽车等科技迅猛发展，民众未来的生活方式可能重塑，这也可能会对全球股市的投资产生重大影响。但是，从行业等角度来看，目前仍没有适合“中国新经济”的投资框架与组合。 为此，高盛从18个子行业中选出了50只股票，称之为“新漂亮50”，这些股票能够提供的每日流动性达到4.7亿美元，2017-2019年EPS复合增长率达到23%，2018年P/E将达到19倍，PEG为0.9。 高盛指出，这份名单不仅考虑到了公司的历史和预期增长率，还将技术含量/IP、商业模式、现金回报等因素考虑在内，这些都将与未来的盈利增长、盈利能力以及回报相关。 在高盛的这份“新漂亮50”名单中，BAT市值合计最高，所占比重达到26%，若剔除BAT，与软件信息服务有关的公司包括7家，总市值约占9%。属于家电行业的公司共计3家，合计市值占比11%；保险行业的公司有4家，合计市值占比16%；制药行业公司共计4家，合计市值占比3%；物流公司共有3家，合计市值占比2%。 以下为高盛“新旧中国”指数近年来走势。不难发现，“漂亮50”的表现明显优于其他指数。 在“新的中国”指数中，科技行业权重最大，高达49%，接近一半，其次为消费行业，权重为21%，权重最低的行业为金融业，仅为7%。而在“旧的中国”指数中，权重最大的为金融行业（25%），其次为工业（19%），科技行业权重极低，仅为2%。

更大利好将至 3300点后买什么？  

银行、保险、券商获得资金大举抢筹，沪指顺势突破3300点。前几轮冲关失败的记忆尚在，此次是否会变得不同。市场风格再度倒向权重股，这一趋势是否会成为未来的主流？

  早盘两市双双低开高走，沪指在权重股如钢铁，煤炭，证券，银行股的推动下一举反包昨日的阴线，创业板指冲高在10日线遇阻回落，上证50在权重股推动下震荡上行，至今日午间收盘，沪指涨近1%站上3300点，创业板指小幅翻红，上证50涨逾1%，两市成交量均较前一日放量。

  在银行、保险、券商等权重股的相继发力下，沪指再度突破3300点整数关口，此外在期市的带动下煤炭、钢铁举卷土重来再度占据涨幅榜。个股方面，南京银行领涨银行板块，工商银行再创新高，国元证券、新华保险等等纷纷涨超4%，中国太保再创近期新高。

  关于金融股的上涨逻辑在此前文章中已经反复提及，金融与周期股的双轮动市场风格似乎再度倒向大盘股，赚指数不赚钱或许是今日多数投资者算面临的境况。

  自2016年11月以来，约9个月的时间里，上证指数4次冲击3300点，但前3次都无功而返，这次能否成功突破并站稳3300点成为市场关注的焦点。

  近期两市成交量不足是不争的事实，加之此前多次冲击3300点失败的教训还记忆犹新，因此在这一重要关口面前多数资金选择获利了结，在加上增量资金不能及时跟进，低迷的量能成为了制约市场上涨的重要因素。

  不过即便存量博弈之下，资金也没闲着，截止23日，两市两融余额达到9272.53亿元，续创4个月以来新高，行业方面，周期股大多遭遇融资净偿还，而金融行业则呈现融资净买入。值得一提的是，昨日的数据显示63只上市交易的大金融股中42只呈现净流入状态，这其中以西部证券、招商银行、工商银行吸金最多，资金开始积极布局大金融已是不争的事实。

  十九大前维持金融市场稳定和发展是摆在监管层面前最首要的任务，在这一市场预期下，每一次的急跌变会吸引大批资金入市抄底。尤其已经介入市场的养老金更不会错失机会。另外随着A加入MSCI,未来几年外资配置权重股的比例会不断增加，大资金的入市会逐渐改变深刻影响A股市场的投资者风格。未来预期一致倒向大盘股已经是大势所趋

大周期背景下红利投资（一）：A股红利指数比较研究华泰证券高级金融分析师 黄晓彬博士

谢谢主持人，大家下午好，我们想先简单介绍一下我们这项研究的背景，其次就介绍一下我们今天的主题内容。我们今天的主要内容分成了八部分，每一部分都会简明扼要介绍一些主要结论。
首先讲一下我们这项研究的背景。从去年2月份开始，根据我们周期的研究结果，我们就发现全球股票市场进入了反转的阶段，因此我们看全球牛市。同时，我们也发现长达七年的大众商品上行周期将引导市场投资风格转变为价值型的投资风格，为此我们从去年也陆续地发布了“高股开”、“低势收（音）”、“漂亮50”，以及我们红利策略系列的选股报告。
那么今年2月份发布的红利指数与红利因子系列研究，发布以来受到市场的持续关注。许多机构投资人也纷纷与我们交流红利策略核心逻辑，以便发行能够吸引长期资金的产品。那么我们今天的八部分内容，我首先介绍第一部分，也就是大周期向上市场条件下的红利投资机会。
（一）大周期向上条件下的红利投资机会
基于A股过去二十多年的历史，我们发现市场的投资风格与经济的长周期相关。在2002年至2008年大众商品长周期处于上行阶段，大众商品上行就意味着大众商品是实体经济最基本的生产资料。那么当它处于上行阶段的时候，实体生产制造输出，企业盈利增长，市场主要关注企业盈利所驱动的股价增长机会。投资风格体现为价值型投资。
2008年至2015年，同1995年至2002年是类似的。大众商品长周期处于下行阶段，在这种时候企业盈利减少，市场创造利润以及创造利息的能力减弱，央行随之而来的扩张性政策刺激了股票估值的提升。由于缺乏企业盈利所能驱动的股票投资机会，资金常常转成操作不具有实际盈利支撑的主题概率性的股票。那么此时中小市值高估值的股票就具有机会。
大家应该对2015年的牛市是非常熟悉，当时也是很多鼓励型概念型的股票存在了很大的投资机会。那么从2016年2月份开始，大众商品的长周期再一次进入了底部反转的区域，CPI的长周期也经过了上行轨道，企业盈利增加，通胀预期促使央行采取加息等辅助政策。此时高估值的股票再一次面临压力，而具有实际盈利增长基础的股票，再一次获得资金的亲睐。
基于周期以及A股过去二十多年的市场规律，我们认为从2016年2月份开始，往后7年的时间，股票市场的投资风格再一次转变为价值型的投资。而红利投资十分契合当前大周期的背景，具有长期价值投资的潜力。
另一方面红利投资仍属于发达市场成熟的Smart Beta策略，我国A股市场有效性较低，所以这种策略在中国，它的中长期业绩优势会更加得明显。基于以上我们对大周期的一个判断，我们在今年2月份、4月份陆续地推出了我们红利报告的第一篇和第二篇。最近一年来，市场的表现也印证了我们对市场的判断。那么今天我为大家讲解的系列一，也就是几个红利指数的比较分析。
今年以来整个价值股相对于成长股非常得强势，我们认为未来几年都会是价值股的行情，过去2015年本质上是小盘股，或者说是成长股的行情，大小盘股的风格轮动是非常困难的，因为大盘股只有脉通式的短暂的几次行情。当前市场更加偏好价值股，使得市场环境发生了改变。长周期和中周期，也就是我们说的200个月周期和100个月的周期，在去年2月份都已经走过了拐点。
未来多年将是经济上行，利率上行，市场将更加偏好价值股。近期有很多投资者在跟我们交流的时候，提出未来中国会不会出现所谓的“漂亮50”，未来的价值投资，它的主要主战场在什么地方，都是目前市场非常热议的板块。
我们来看一下中证100和沪深300指数的价格比。中证100代表了全市场，股票类型比较多样，沪深300主要就是代表了价值类的股票。两者我们进行对比之后发现，从2009年到2015年，这两个指数一直都上升的，也就意味着整个价值股它的整个价值表现是偏弱的。仅有在2014年底的时候，中证100比上沪深300的比值有一个大幅的下挫，在大多数2009年到2015年期间，整个价格比是上升的。

图表一：中证100和沪深300的价格比
  数据来源：wind
从2016年开始，这个比值已经进入了下行的轨道。意味着沪深300变得越来越强。许多做量化投资，做阿尔法投资的专业机构投资者，都会发现最近用阿尔法对冲越来越难了。因为沪深300越来越强势，用来对冲的工具，它的收益比我们市场整体而言，沪深300业绩是越来越强了。如此强的竞争对手将拿它来做对冲，当然就很难获得阿尔法收益。

从去年2月份开始以来，我们就已经认为市场进入了牛市，而且是全球进入了牛市。A股的投资人感受还不是很明显。我们来看一下在去年2月份以来，标普500是上涨了24.82%，截至到最新日期，日经225是上涨22%，富时100，法国CAC40是21%，德国DAX是32%，上证综指仅仅占了15.97%，恒生指数有34%，全球股市大幅上涨，目前唯有A股偏弱。但是我们认为A股仍然是处于牛市期间。

图表二：2016年2月以来世界主要指数涨幅

  数据来源：wind;截至2017.6.23
我们所认知的牛市分成了三个阶段，由于A股的主要投资人是属于散户构成，那么在牛市第一阶段和第二阶段，往往大家会觉得似有若无，大家体会比较深的是牛市的第三阶段，也就是所谓的资金正反馈阶段。因此A股牛市往往体现出来就是一个圆底、尖顶的一种形态。圆底就是由于在前期第一、第二阶段存在犹豫不决。那么到第三阶段的时候，市场一个强烈的资金正反馈往往使得指数有一个大幅度的上涨。
虽然说圆底的阶段，好像市场牛市似有若无。但事实上我们从去年2月份到今年2月份，我们认为的牛市第一阶段，整个市场的各个行业平均上涨也有高达22%，那么目前处于第二个阶段，我们认为所有的板块都会有机会，当然处于圆底阶段的时候，往往要获得非常强烈的牛市的感受还会比较差一些。
那么我们作为多因子选股这方面，因为我们这一项A股红利指数，它也是一个Smart Beta，我们综合模型也发现，比较有效的因子主要是在估值类的因子上。那么对于估值类的因子，我们认为是一个中短期值得推荐的。我们讲完了第一部分，就是整个市场的背景。
（二）红利ETP国内外发展情况
第二部分我们讲红利ETP国内外的发展情况。那么全球ETP的市场规模逐年增长也反映出被动型投资产品的重要性不断地提升。尤其在成熟市场，要主动管理超越被动投资是非常难的，那么这种红利ETP在美国的规模也是占了一个很大的比例。2016年底，全球ETP的规模高达2.7万亿美元，而红利ETP是权益类ETP产品的一个重要品种之一。
图表三：全球ETP资产配置

红利ETP在2016年的增量高达230亿美元，对全球ETP的真正贡献是高达6.12。我们国内的情况是这样，我们国内讲ETF，还有LOF，实际上包括标普红利指数基金，它也是一种LOF型的产品。国际上叫ETF，LOF（Listed Openended Fund）还是有一点中国化的意思，事实上在国外也是属于ETF的一种类型。
图表四：2016全球各类ETP规模变化情况

我们看一下2014年的时候，国内的ETF已经是高达2000多亿元，红利ETF的比例、数量和规模相对而言事实上还是比较少的。这个少的原因，我们刚才也讲了，整个市场大周期的背景。从2008年一直到2015年，整个市场都属于大众商品下行周期，市场中小票的投资风格，也不太利于这种价值型投资去发挥。因此在过去这么长时间，事实上红利投资都不太受重视，这一次也是因为市场的原因，一个市场的长周期，导致价值型的投资在过去这么长一段时间没有得到重视。
图表五：国内股票ETF资产净值与红利ETF规模占比（2006—2016）

（三）红利指数的成分股构成特点
我们再来看一下红利指数成份股的一个构成特点，讲一下它的行业分布规律。哪一些行业会比较多的去分红呢，我们研究发现中国企业的分红，股票分红率虽然好像是比全球平均要低，但是低的原因我们可以进行分解，一个叫“派息率×分红率”，这两个相乘就可以变成股息率。我们发现这两个值相乘以后，派息率偏低。如果有派息的公司，它分出来的红利的比例是不小的。
中国分红偏低的主要原因是在于派息率较低，也就是说进行现金分红的企业比较少。我们首先想讲一下我们研究的红利指数，因为我国红利指数比较多，我们主要是讲五种具有代表性的，因为它也有相应的产品发行出来。具有代表性的5个红利指数，分别是沪深300红利、上证红利、深证红利、中证红利，还有采用了海外成熟红利编制方法的标普红利。我们认为这5个红利指数很有代表性，有上海的、深圳的、全市场的、代表海外先进经验的。

图表六：国内红利指数基金（包含普通指数基金、ETF、LOF）

（四）红利指数的行业分布
我们来看一下这5只红利指数，它的一些成份股的构成和行业分布的规律特点。我们发现除了标普红利之外，其他的4个红利指数在6年间一直都有一到两个行业在权重占了指数的主要部分，那么主要是金融和可选消费行业。他们主要行业的权重变化也是比较大的，而相比较之下，标普红利指数设置了行业和个股股份的上限，行业权重分布比较均匀。那么它有4到5个行业作为它主要构成部分。
图表七：上证红利指数权重（单位：%）

图表八：中证红利指数行业权重（单位：%）

图表九：沪深300红利指数行业权重（单位：%）

图表十：深证红利指数行业权重（单位：%）
图表十一：标准中国Ａ股红利指数权重（单位：％）

标普因为它用了整个编制方法，包括整个选股策略，跟国内主流的红利策略具有差异性。在这里面我们先埋下伏笔，后面我们再详细探讨他们差异所导致的业绩的差异。
（五）红利指数的历史业绩分析
我们来看一年、五年、十年的业绩比较，最近这一年大家都很清楚，中证500表现就很差了。上证综指表现也不足人意。在最近这一年时间里面，红利指数它的投资价值逐渐显现出来，5个红利指数的业绩截至到当前最新日期，一年时间里面，都是领先于上证综指和中证500。
图表十二：五种红利指数走势图

过去五年的表现如何呢？过去五年的历史来看，中证500还是具有优势的，但是5个红利指数里面，还是有红利指数跑赢了中证500，那就是标普红利。在过去五年，上证综指当然也是一个垫底的指数。过去十年的情况来看，不管是各种红利指数，它的绝对收益属性都是得到了体现。当然表现最好的还是标普红利。我们一会儿来讨论一下这只红利指数它的整个编制规则、选股方法，确实有它的独特性。也由于它的这种独特性，使得它整个风险收益属性应该来说能够很充分的发挥股息率选股的优势。
我们再分年度来进行一下业绩的比较和分析。我们看一下2012、2013一直到2017年，这么五六年多的时间里面，我们看到大多数的年份，这5个指数上证综指和中证500都是正收益的。那么出现负收益的一个是2013年还有2016年，2013年我们知道，整个市场也是非常低迷，但是也有指数出现正收益，就是在这一个相对震荡下跌的市场里面，标普红利是获得了正的收益。
图表十三：五种红利指数走势图（最近６年）

在2016年泥沙俱下的市场里面，我们发现了中证500大幅度地下跌，这个是大家有目共睹的。红利方面，它在这个市场里面体现了比较强的抗跌的属性。那么整个下跌幅度都控制在10%以内，我们讲完了整个红利指数的业绩分析。
图表十四：五种红利指数风险收益指标

（六）红利指数成份股的加权方式对收益的贡献。
我们首先看一下成份股的选择，我们研究了5种红利指数选取成份股时候的筛选方法，我们发现不尽相同。基于成份股的市值特点，我们做了一个归纳。我们把它分成500亿元以上，200到500亿元，100到200亿元，100亿元以下。我们来看一下5个红利指数，它整个成份股的市值特点。我们发现标普中国A股红利机会指数成份股的流动数值分布相比其他的指数要更加均匀，这个也是因为它权重设计的方法具有差异。
首先它是一百只股票，其次它对个股和行业都设有上限。这个就使得它客观上能够达到比较均衡的特点。它包含100亿元以下的小盘股数量比重比较大，达到了23%，那么中证红利次之。流通市值占100亿元以下的成份股占比达到11%，沪深300红利、上证红利和深证红利，这三种指数几乎没有包含市值在100亿元以下的小市值股票。在这一点上，标普A股红利和中证红利指数，区别于其他三种指数也对标普红利、深证红利高于其他三种红利指数的收益产生了一定正贡献。
图表十九：五种红利指数各流通市值区间内成份股个股占比

我们再来看一下加权方式的贡献，加权的方式我们刚才已经讲了，国内的几个红利指数，它的特点在于并没有采用去限制个股行业的权重，更多是以它股息率的高低，形成它的自然权重。因此我们也发现除了标普之外的其他几个红利指数，有某几只股票的权重超过10%，或者说某些行业权重40%。例如2016年底，深证红利的40只股票中，前5只权重股占比高达45%，金融行业占比高达38%。这个就使得这些红利指数行业属性有点偏长。标普红利在成份股的加权上有特殊的规定，每只成份股权重是不能超过3%，每个行业的权重不能超过33%，这种特殊的加权方式比较有效地预防了成份股过于集中的情况。
行业权重的上限，也保证了成份股之间较低的相关性。应该也是帮助指数，使得指数整个特点相对而言比较稳定，这个指数通过这种安排之后，有一个明显的优势，它可以发挥时间的力量。时间长，对这只指数是有效的。因为在这种下跌的市场，由于权重比较分散，它往往不是下跌最多的。由于它具有红利的特点，在震荡的市场，它可以累积一些收益。而在上涨的牛市的市场，整个市场是不分“鸡鸭鹅”，一起疯癫。这个时候它的收益也不错，这种就是在下跌表现不是太差，震荡市场能累积收益，上涨市场也都和大家一起往前。这种特点就使得它中长期业绩表现非常突出，它的个性不是很强，它这种不温不火的不断累积收益的特点，使得它非常适合长期资金的参与。
（七）红利投资的意义和贡献
那么到第七部分，我们来讲一下红利在投资的意义和贡献度。我们知道红利投资在美国市场非常重要，尤其是养老金特别亲睐。因为这个红利，它可以为养老金每年提供一个稳定的现金流入，来负担他养老金的支出需求，这也是美国红利投资的特点。我们知道我国A股是属于新兴的市场，整个投资者成熟度不够高，可能更多的投资者，他投资股票是为了获得资本利得。那么红利再投资，它似乎就显得不那么重要，在它整个股票投资的利润构成里面。但是我们也要进行一下分析，看一下到底红利投资贡献了多么大的收益。
我们做了一个很简单的做法，我们就用红利的全收益指数和红利的价格指数，我们做一个比值。一比较，它超出来的部分就由红利所增加的一个收益。这样的话就会形成一个像上台阶一样的曲线。因为如果全收益指数里面，没有分红，这个时候它跟价格指数是一样的。只有分红的时候，它会比价格指数多了一个脉冲值。因此我们用全收益指数比上价格指数，会变成一个阶梯型形状的一条线条。横的就代表没有分红，出现一个阶梯型的时候，发现它出现了分红，这个时候我们通过阶梯状的曲线，我们就可以发现一些规律。

首先我们发现一个指数成份股的阶梯分红时间，体现在每年6到8月，那么分红收益对红利指数收益的影响是很明显的。如果使用全收益指数来观察红利指数在不同市场条件下的表现，可能会因为阶梯分红的集中效益使得结果产生偏差。所以应该将全收益指数中的资本利得与现金红利在投资部分进行分开讨论，在我们报告中也做了这样的处理。
我们来看一下现金分红的收益，到底有多么大的贡献。我们发现标普红利、上证红利、沪深300红利、深证红利、中证红利，他们整个分红的比例都是比较显著的，除了深证红利是只有2.6%之外，其他的几个红利指数都超过3%。也就说可以把它当作一只现金流。我们每一年可以获得它的现金分红收益，同时能期待股价上面有一个更好的表现。那么这种投资，在这种价值型投资风格的市场里面，实际上是一种非常好的投资方式。对于长期投资者而言，又可以获得红利收入，同时由于这个市场风格，它就是属于价值型的投资风格，那么这个股票也具有中长期上涨的潜力。这个是我们对红利再投资意义和贡献度的分析。
（八）红利指数的风格特征
我们做风格特征研究的时候，我们是把5种指数的收益与6种风格指数的收益做了回归，通过这个回归技术来解释红利超额之后的来源。那么6种风格指数所采用的数据为巨潮风格系列里面的巨潮大盘成长、巨潮大盘价值、巨潮中盘成长、巨潮中盘价值、巨潮小盘成长和巨潮小盘价值，6只指数的日收盘价。那么我们在几只指数对大盘股的定义为流通市值在100亿元至3500亿元的股票，对中盘股的定义为流通市值在50亿至300亿元的股票，小盘股的定义是流动市值在30亿元至150亿元这样一个定义。
我们知道，这些定义会有一些差异，包括巨潮和我们前面所定义的大中小盘，也具有一些差异。当然我们按照它的定义来做我们这项风格研究。那么几只指数覆盖的流动市值区间，就有一定的叠加。我们来看一下回归结果。5只红利指数跟刚才我们说的巨潮指数去回归，我们发现沪深300、上证还有深证这3只红利指数的收益，他们均有60%是归因于大盘价值股。而大盘价值股比较稳定，通常涨幅相对较小，较难获得超越大盘的超额收益。所以前3种指数走势与大盘近乎一致。
标普红利的收益归因的情况较为平均，我们来看一下大盘价值，它的回归系数是0.3，中盘价值是0.23，小盘价值是0.326，我们就发现标普红利较好地分散成份股在各个市值区间的权重。中证红利它的平衡度也次之，中证红利它在大盘、中盘和小盘上面的回归系数分别是0.4、0.18和0.34，这个中证红利也获得了超过大盘的收益。这个收益表现是略微逊色于标普红利。
图表二十：五种红利指数日收益率和六种风格指数日收益率回归系数（2011/1/1—2017/2/4）
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好的，今天8个章节的主要内容就介绍到这里。谢谢大家！

期指松绑，你想知道的全！在！这！里！本文转自：券商中国
作者：沈宁

期待已久的股指期货松绑终于到来，此次松绑包括大幅降低交易手续费、调低保证金比例等。对股市而言，期指松绑可以促进市场流动性和活跃度增加，对券商板块是重大利好。

千呼万唤始出来！在市场反复“传言”后，昨晚中金所终于发布重磅消息，从三大维度开对股指期货松绑——宣布放宽股指期货日内限制，同时下调交易保证金和手续费，并放宽持仓数。

股指期货松绑终于落地，资金活水有望流入，而这更是宣布了股灾周期的正式结束。

喜大普奔之后，担忧来了，股指期货松绑的首个交易日恰逢交割日，市场是否会出现较大波动？在接受券商中国记者采访的多位业内人士看来，此次股指期货松绑不会对股市正常运行产生影响，所谓的“交割日魔咒”其实并不存在。用1990年诺贝尔奖得主默顿·米勒的话来说，金融衍生品不是“坏孩子”。

有观点将昨日券商股的异动“归功”于股指期货的松绑，事实上，昨天给出最为明确信号的是中国中期（ 000996 ），下午2点以后的放量拉升，显然是松绑的消息已被市场敏感地捕捉到。

1、三大维度开启股指期货松绑

此次中金所针对之前限制的三个维度，同时采取三个措施启动了股指期货松绑：一是自2017年2月17日起，将股指期货日内过度交易行为的监管标准从原先的10手调整为20手，套期保值交易开仓数量不受此限；

二是自2017年2月17日结算时起，沪深300、上证50股指期货非套期保值交易保证金调整为20%，中证500股指期货非套期保值交易保证金调整为30%（三个产品套保持仓交易保证金维持20%不变）；

三是自2017年2月17日起，将沪深300、上证50、中证500股指期货平仓交易手续费调整为成交金额的万分之九点二。

中金所表示，在综合评估市场风险、积极完善监管安排的基础上，按照“发挥功能、动态调整、加强监管、防范风险”的原则，决定稳妥有序地调整有关交易安排。下一步将在证监会的指导下，继续做好相关各项工作：

一是发挥好股指期货市场功能，强化交易所一线监管，有效抑制过度投机，防范市场风险；

二是进一步加强会员管理，提高会员合规意识；

三是进一步加强跨证券期货市场监管，积极做好跨市场自律管理协作；

四是严厉打击违法违规行为；

五是持续加强金融期货市场的投资者教育，进一步提高市场参与者抵御风险的能力。

股灾以来股指期货的限制措施有哪些？

2015年股市异常波动期间，为抑制过度投机，中金所自当年7月起连续出台限制措施：
1、7月31日，中金所调整收费结构，增加申报费收取，同时限制日内报撤单次数和成交次数；

2、8月25日，中金所再出新规，提高交易保证金和日内平仓手续费，同时降低单日开仓交易量限制至600手；

3、8月28日，继续上调非套保持仓交易保证金，日内开仓交易量被限至100手；

4、9月2日晚间，中金所公布一系列股指期货严格管控措施，将期指非套保持仓保证金提高至40%，平仓手续费提高至万分之二十三，单个产品单日开仓交易量超过10手认定为异常交易行为，相关限制沿用至今。

由此可见，昨日的松绑“初体验”可看做是全面松绑的坚实一步。

2、回归后如何影响市场

股指期货为股灾背锅的日子，很多人应该对此记忆犹新，这次股指期货的回归对于A股市场意味着什么？

海通证券：

“总体来说这肯定是一个重大利好。” 海通证券研究所期货研究主管高上表示，在他看来，股指松绑的消息选择在两会前期公布，市场运行到了2800-3200箱体箱顶部分，宣布的时间点超过市场预期。这一消息的公布首先意味着股灾周期的正式结束，同时反映了监管层对市场的信心，有利于市场走好。此外，股指期货松绑后有利于引入大型机构在现货市场做多，对保险、QFII等机构是重大利好。

海通证券认为，股灾之后需要重新认识股指期货功能。股指期货主要功能是风险对冲与价格发现。70年代股市避险需求所设，美日均走过弯路，中国的探索不可避免。 期指异常波动限仓后，成交量为原来的二十分之一， 2015年6月25 日期指成交金额 3.1万亿，上周五仅87亿，避险功能遭到削弱。

股指期货松绑是大势所趋： ①外部所逼，MSCI要求的海外涉A衍生品设立权挑战国内A股定价权，②内部需要，55 万亿A股市场缺乏做空工具仍在裸奔，③管理层支持，刘士余强调，要从国家战略角度发展期货市场，充分肯定期货市场的功能与作用，加快制度化创新。

申万宏源：

申万宏源的观点是，此次股指期货相关政策调整在具体交易制度放松节奏上属于一小步，但政策方向上属于一大步。

一方面，本次中金所对股指期货管制放松，股指期货流动性或有一定幅度提升，但此次相关政策调整幅度总体有限，对市场走势以及期指交易策略等影响总体也有限；另一方面，此次期指相关放松政策反映了管理层对股指期货的监管态度上有质的变化，即从危机中的趋严转向目前趋松，未来也有可能进一步放松，从而对股指期货相关交易策略和产品布局等存在长期利好战略意义。

艾方资产：

艾方资产总裁兼投资总监蒋锴分析认为，股指期货松绑对市场会带来几方面影响：

1、松绑会带来股指期货成交量的上升，因为日内平仓手续费的降低，同时投机交易保证金比例降低，这对于参与投机交易的参与者在市场活跃度会提升，提高每个品种的交易量沪深300、上证50、中证500股指期货的交易量都会提升。

2、随着交易活跃度的提高，每个品种的持仓量也会上升。

3、市场负基差收窄，多空关系更加平衡。随着持仓和成交上升后，市场变得活跃。实际上在股指受限的情况下，做空相对容易，因为空头可以申请套保额度，而多头大部分使用投机编码。多空相对不平衡。目前交易手数放宽到20手，做多头投机的保证金比例下降了一半，这部分投资者参与度会增加。基于多空关系的变化，负基差会收窄。

4、股市的流动性和活跃度增加。在股灾前，无论是从股票持仓量，股票成交额贡献度来看，量化对冲类机构投资者占很大比例。由于股指期货受限，包括大量私募在内量化对冲类策略暂停开仓，原来持有的股票现货部分也卖掉。股指期货流动性改善，做量化的投资者会重新回到市场来，持有更多股票、参与更多交易，沪深两市的成交额和活跃度有所提升。

博道投资：

博道投资董事长莫泰山此前提出，股指期货是具有风险管理功能的一大工具，可以为股票市场带来大量长期资金。量化对冲产品的策略是长期持有一揽子能够产生超额收益的股票，通过股指期货对冲市场风险获取绝对收益，是股票市场的长期坚定多头。他预测，恢复股指期货的交易，对市场来讲是多了一批重要的长期机构投资力量，光是现有的产品复活就能带来两三千亿活水。

国金期货：

国金期货原首席经济学家江明德表示：“从公布的各项指标看，本次调整仅是对股指期货限制措施的小幅调整，风险可控，不会对股指期货和股票市场正常运行产生影响。”江明德还指出：“通过本次调整，一方面降低了持仓者，特别是套期保值者的资金成本，促进投资者积极运用股指期货进行风险管理；另一方面在继续保持相对较高交易成本、抑制短线交易的前提下，可适度提高市场流动性，解决期指交易成本过高、对手盘难找、转仓困难等问题，满足合理的交易需求，进而促进股指期货市场功能的恢复及良好发挥。”

3、监管层频吹暖风，松绑早有信号

实际上，股指期货松绑在市场预期之中，监管层近期已给出了多次正面表态。

去年12月3日，在2016第十二届中国（深圳）国际期货大会上，中国证监会副主席方星海曾经为期货市场正名。他指出，从去年我国大宗商品期货价格的变动看，绝大部分时间期货价格处于贴水的状态，因此期货并没有对现货价格产生助涨助跌的作用。期货市场由于交易机制设计的有效性，其价格信号通常领先于现货市场，产生一种领涨领跌的效用，使现货价格调整加速，缩短了调整时间。这其实是好事，价格尽快调整到位总是有利于资源配置效率的提高。由于今年一些期货品种交易量很大，有一种担心是期货投机是否会拉大现货价格的涨幅。这种担心其实是没有必要的。

中国证监会主席刘士余同月18日在大连商品交易所第六次会员大会上再发强音，表示证监会系统对期货监管总体上比较弱，配置的资源不够，必须从国家战略高度加快发展期货市场。更是提出今后会好消息不断、好戏连台。

另有业内人士透露，在当月下旬的证监会派出期货监管干部培训班上，监管部门领导曾经提到过股指期货正常化的问题。12月底，有消息显示监管层领导前往中金所调研，其中有一项议题就涉及股指期货松绑。

日前召开的全国证券期货监管工作会议上，中国证监会主席刘士余提出，积极稳妥推进期货及衍生品市场发展，择机退出股指期货临时性限制措施。继续深入论证和积极准备原油期货上市，积极发展国债期货市场，汇同国务院有关部门研究进一步丰富国债期货市场的投资者结构，促进国债收益率曲线的优化。

股指期货松绑，券商股今天是放飞自我了。打赏

闲来一坐s话投资

投资思考：再谈价值股与成长股本人上篇文章《投资观察：成长与价值并非“死敌”》写出分享后，自己仍感到有些意犹未尽，觉得有再进一步谈谈的必要。比如，如何区分价值股与成长股，有没有什么可以量化的参照标准，它们之间的买卖策略又有什么不同，等等，这些问题厘清了，就在很大程度上能够防止自己在投资道路上走偏。
  我所理解的价值股当是这样的：
  1、它们在行业内已经经过了惨烈的充分竞争而成为行业中的“王者”。“一将功成万骨灰”，别看它们今天在行业内有着很大的话语权，或者在自己的细分领域过着“占山为王”的滋润日子，其实它们均是踩着许多失败者的尸体走过来的。市场经济的竞争特点就是“损不足而补有余”，强者恒强、马太效应是普遍规律，这真是个没有办法的事情。
  2、它们的产品或服务在行业内的市场占有率已经较高了。比如有的市占有率已达40%以上，甚至有的市占率已经超过60%。具体的数据指标还当依行业属性的不同而定，比如有的市占率达到20%、30%或许就快要达到饱和程度了。但是有一点是肯定的，就如造物主不可能让老虎再长上翅膀一样，一家企业再强大，也不可能全霸整个行业，就像有肯德基就有麦当劳、有可口可乐就有百事可乐、有格力就有美的、有伊利就有蒙牛一样，如果真个是想赢家“全吃”，就该让反垄断法制裁了。——其实，就一个行业的健康发展来看，有强大竞争对手的“王者”，才不敢懈怠，反而更利于这些“王者”们的良性发展（竞争才是个好东西）。
  3、它们的净利率曲线是越来越向上的。这个好理解，天下武功，唯快不破。在“战国混乱”期间，为了抢占市场份额，争霸天下，自然是先要加大投入，扩大再生产，甚至经过惨烈的价格战之后才杀出下条血路、生路来，所以在先期其净利率往往是不高的，甚至草创之初还是亏钱的，然而经过充分的竞争之后，剩下的“王者”开始瓜分天下，并且在行业内也渐渐取得话语权，甚至拥有一定的定价权，加之不断采取现代化的生产手段进而使生产效率得到大幅度提升，所以，往往进入利润收割期。
  4、它们的财务报表上已经拥有丰富的自由现金流。甚至钱多得感觉没处花了！
  5、较为优厚的分红。对于公司是否分红，市场是一直有争论，其实在我看来，公司分红与否当与其所处历史阶段结合来考察，如果企业进入相对成熟期之后，公司必须要加大分红比例，比如其股息率，甚至要达到高于无风险利率的水平才让我满意。为什么呢？因为企业家可非寻常人物，他们个个可以称得上是旷世奇才，具有这种性格基因的人在战争年代可立奇功或占山为王，在和平年代也会成为某个行业的枭雄，从其种程度上这种人物是不可复制的，但正是由于此，他们一般也多有“粪土当年万户侯”的创志与情怀，因此，不断地扩张往往是他们的天性，但是人再强大也不可能是神，也是有能力边际的，因此，他们中有的又往往反而因为这种天性而将钱投在不该投的地方。所谓一鸟在手，胜过两鸟在林。作为小小的投资者，我还是先要那“一鸟在手”比较踏实。所以，能够提供优厚的分红，这是我衡量它们的一个硬指标。
  6、其长期ROE，如五年，至少在15%以上。这也是我要的一个硬指标、金标准。
  7、市值相对较大了。比如，500亿以上，1000亿以上，或者更大。这也是个参考指标，因为一家优秀企业最终做到多大市值，归根到底还是取决于其行业整体容量。比如，有的可能市值做到1000亿可能还远不是“天花板”，或者国内是天花板了，但是走向国际化，冲出国门了，而有的做到500亿市值再往上努力可能就已经十分困难了。具体的还是要根据行业的不同而斟酌。
  8、市场普遍的看法是它们已经相对“成熟”了（当然是不是真正进入成熟期当自己定夺，或许市场错配也说不定）。因此，市场先生就一直给予它们较低的市盈率估值待遇了。
  具备了以上八个特征，我认为大抵就可将之归之为价值股之列了。
  举例说明：格力电器、双汇发展、福耀玻璃等。
  特别需要说明的是，对于这种价值股，其经济特质就像三国时期的曹、刘、孙一样，是显而易见、容易识别的，对其估值的考量也相对容易得多。比如，依照其较高的股息率（分红再投资也是一种复利），再辅之以必要的财务数据，则差不多能够判断。当然，长期持有这种股票，取得稳定的长期收益是可以预期的，但是若想在短期内取得爆发性的收益，还是远离为好。当然，如果自己能够挖掘与判断，感觉它们的所谓成熟只是市场的一种错配（被成熟了），在将来取得低风险、高收益也是大概率事件。
  相对于价值股的容易识见与判断，成长股则相对要复杂得多了。那么，对于成长股，又当如何理解呢？
  1、它们多处于较为新兴的行业，或者与国家经济经济发展所处的历史阶段，如经济结构的转型升级相契合。至少在这个行业内还没有经过太充分的竞争，甚至还处于“百舸争流”的竞争生态。
  2、企业的增长速度相对较快，比如收入与净利增速在30%以上，或者是这家企业的很多利润点仍未完全释放。
  3、市值相对较小，未来的行业空间却相对较大。当然，这个市值总量也是需要根据行业不同特点来区分的，比如，在有的行业可能300亿、500亿市值还有很大发展空间，而在有的行业可能命中注定也做不到500亿。
  4、由于它们仍然处于价值扩张时期，所以自由现金流也并不好看。
  5、对于分红的标准可以放宽，甚至可以不分红。
  6、由于这类企业仍然处于快速增长时期，市场多数情况下不会给予它太低的市盈率估值待遇。哪怕是在大熊市之中，如2008年大熊市恒瑞医药仍有30倍以上市盈率，云南白药仍有25倍以上市盈率。
  7、单纯概念股、故事股除外。
  需要说明的是，相对于价值股，成长股的投资难度显然是较大的。如果说价值股投资的最大痛点是容易掉入低市盈率的估值陷阱的话，那么成长股投资的最大痛点便是突然企业快速增长不再，市场立马给你个估值杀。但是，成长股一旦选对，并坚定持有，短期之内取得较高收益，甚至是取得爆发性收益，如一年n倍之类。这一点，估计近几年钟情于小盘成长股的投资者早已经尝到不小甜头（当然现在有的又吃到苦头）。
  对于成长股的估值，万不可拿着格力电器的尺子去衡量恒瑞医药，这样做的结果一定是永久错失。甚至在很多情况下，传统的市盈率、市净率估值法是失灵的（当然也不能是市梦率、市胆率）。根据本人的经验，对于这种成长股投资更多的是考量一个人的商业洞察力。比如，可以运用整体估值法（或者运用PEG），比如一家企业的市值今天是100亿，你运用自己的商业经验判断，在可以预期的年度内，它差不多可以做到300亿、500亿，于是你便可以择机大胆买入。
  投资最重要的是确定性。选择成长股的投资时机，自己仍然认为我们可以先站在行业的制高点上耐心观看，等看到其中“相对胜出”者时，再下手不迟，这样虽然开始的甜头吃不到，不过胜算倒更大些。
  举例说明：如通策医疗、爱尔眼科、宋城演艺等。

  最后再补充说明：
  1、以上的划分并不科学，仅仅是自己粗线条经验的总结，而且这种界定也仅仅是在一些弱周期企业身上更有效些。如强周期企业就不好把握。
  2、所例个股仅仅是为自己的观点服务的，并不等于当下就有投资价值，切记，切记！
  3、其实，在我看来，中国股市中一些优秀的投资标的，并不容易这样划分，如果硬要分类的话，自己认为将它们归之为价值兼具成长，或许更为恰当些。而且这种类型的更居多些。
  4、组合的多样化不仅表现在行业上，有时也表现在不同类型的股票上，所谓因股施策也。至于所占比例多大，取决于自己的投资偏好，或者取决于投资风格的激进与保守，或者自己的投资预期大小、资金量大小。
  5、有大量的数据证明，就长期而言，价值股的投资收益往往高于成长股投资（原因往往是市场对价值股的预期更悲观，而对成长股的预期常常偏乐观，原因还是在于“预期”这东西），但是任何事情也不是绝对的。比如，现在的市场偏好似乎更倾向于价值股，但是市场的一大特点就是容易矫枉过正，当市场走向极端之时，或许成长股的机会又渐行渐近。诚如自己上篇文章所说的，成长与价值并非“死敌”，投资之锚仍然是在“价值”二字上。

巴菲特为何会买进苹果和航空股？老搭档芒格释疑

北京时间2月17日凌晨消息，据雅虎财经报道，伯克希尔哈撒韦公司（Berkshire Hathaway）董事长、有“股神”美誉的沃伦·巴菲特（Warren Buffett）及其老搭档、该公司副董事长查理·芒格（Charlie Munger）过去总是认为航空业是个“笑话”，但现在却已持有价值数十亿美元的航空股。
与此同时，两人以往通常都不会对科技股进行投资，但时至今日则已持有价值高达70亿美元以上的苹果公司股票。
伯克希尔哈撒韦在周二向美国证券交易委员会（SEC）提交的监管文件中披露信息称，该公司增持了美国航空集团（AAL）、达美航空公司（DAL）和联合大陆控股公司（UAL）等航空股，并称其持有西南航空公司（LUV）的一大笔股份。整体而言，伯克希尔哈撒韦所持航空股的价值已经达到了92亿美元以上。
另外，伯克希尔哈撒韦还已增持了4210万股苹果股票，从而使其总持股量达到了5740万股，在该公司的在外流通股票总量中所占比例为1.09%。
在洛杉矶召开的2017年Daily Journal Meeting年会上，芒格对此作出解释道，随着年龄的增长，他和巴菲特都已经有所改变。
“随着时间的推移，沃伦就能学到更多，我也能学到更多。就我们所参与其中的‘游戏’而言，很好的一件事情是你总是能够学到东西，而我们仍在这样去做。”现年93岁的芒格说道。
芒格承认，他和巴菲特确曾认为航空股是个笑话，正如他们对铁路股也曾作此观感一样。他还补充道，“某种类似的事情”正在航空业内部发生。
此外，芒格还进一步说道，投资这个行当已经变得非常难做了。
“我经常都会跟沃伦谈起以前的日子，在那一年又一年的时光里，我们一直都是在‘瓮中捉鳖’。在那个时候，（投资）是如此容易，以至于我们都不愿多花半分力气。但在今天，情况则已经变得越来越难了。我们几乎没有任何优势，（投资）已经变得十分无趣，我们已经无法唾手可得地赚到跟以前一样的投资回报。”他说道。
他还继续说道：“（巴菲特）买入航空股是一种改变，买入苹果也是一种改变。想想那些年里我们的胡言乱语吧：‘世界上最糟糕的行业就是航空业了？’可我们又知道些什么呢？我们买入了苹果和一批航空股，但我不觉得我们是疯了。我认为，答案是我们正在适应已经变得困难了许多的投资行当。”
芒格认为，在今天做投资并不是什么很有把握的事情，但成功的可能性还是比失败略高一些。
他最后结语道：“我过去常常会说：‘你必须与懂你的人共结连理。’那是生活的准则，你必须争取你能获得的最好的利益。在投资界，形势已经变得如此之艰难。”（星云）