安记食品上市定位分析
[淘股吧]公司基本面分析
公司是复合调味品行业领先企业，主营复合调味粉、天然提取物调味料、香辛料、酱类、风味清汤等五大类产品，复合调味粉是核心产品，占收入比重75%-80%，市占率7.6%。2014年实现营收2.79亿元，同增4.05%，净利润0.57亿元，同增7.36%，略低于行业平均水平。由于公司调味品较为高端毛利率高，同时营销费用率又控制良好，净利率处于行业第二位，盈利能力较强。公司属民营家族式企业，主要管理层持股超过85%。
二、上市首日定位预测
中信建投：21.3-28.4元
中泰证券：13.25-15.90元
平安证券：15.0-17.5元
广发证券：13.44-14.4元
西南证券：17.25-20.70元
安记食品：复合调味品龙头 高增长大空间
复合调味品龙头，“一体两翼”增长可期近十年来我国复合调味料CAGR在30%左右。欧美等发达国家的调味品市场中复合调味料占比已达80%，而我国复合调味料占比尚不足20%。目前我国的复合调味料产值是在250亿-300亿之间，未来有巨大的增长空间。
公司在复合调味粉领域具有较高的品牌知名度，尤其在华东和中南地区占据了较高的市场份额。其中排骨味王系列产品已成为同类产品的佼佼者，天然提取物调味料、风味清汤产品也已被餐饮行业广泛使用。
未来三年内，公司将以“一体两翼”的战略拓展主营业务，“一体”是指以排骨味王等复合调味粉为主导产品，巩固、扩大其市场份额，并拓展其他衍生猪肉风味调味粉，以“猪肉风味”复合调味粉作为公司的旗舰产品，打造产品差异化。“两翼”是指大力发展食用菌提取物和利乐包装骨汤产品，目前公司已掌握这两类产品的生产技术及营销网络，待此次IPO募投的年产10,000吨1：1利乐装调味骨汤产品生产项目和年产700吨食用菌提取物生产项目投产后，我们认为将会成为公司新的利润驱动力。
盈利预测与估值我们预计公司2015年度的收入为2.96亿元，同比增长5.98%；净利润为0.59亿元，同比增长4.99%，EPS为0.71元/股。
按照申万行业分类，当前(2015/11/22)食品饮料行业及三级行业调味发酵品行业P/E(整体法)分别为29.37倍、56.24倍；调味品行业龙头海天、恒顺、
梅花生物当前P/E(TTM)在30-40倍之间。参考行业及行业龙头企业的估值水平，我们给予安记食品2015年30-40倍目标P/E。结合我们对公司2015年的业绩预测，合理估值区间为21.3-28.4元。(中信建投)
中泰证券：安记食品合理估值为25-30倍PE
安记食品是国内领先的复合调味品企业，专注于复合调味粉(占比达 80%)的生产和销售。公司通过强大的经销渠道体系聚焦中南和华东市场，在复合调味粉领域打造出较为良好的产品认可度和品牌影响力。公司净利率稳定在 20%左右，与其他调味品上市公司相比较， 盈利能力仅次于
海天味业；销售费用率保持在 6%以下，处于行业可比公司最低水平。 2014 年公司实现收入 2.79 亿元，同比增长 4.1%，净利润0.57 亿元，同比增长 7.4%。
复合调味品行业进入黄金发展期， 国内渗透率尚存较大提升空间。 近十五年我国调味品行业 CAGR 高达16.69%， 2014 年行业产值近 2650 亿元，占食品工业额的 10%左右，是典型的“小产品、大市场”。复合调味品是调味品行业九大品类之一，目前市场规模在 200-300 亿元，增速高于同期调味品行业整体增速。参照日韩消费经验，我国复合调味品渗透率尚存较大提升空间，预测未来 5 年市场规模可达 350 亿以上。 就竞争格局来看， 目前国内复合调味品行业呈现“小而散” 的格局，市场集中度仅为 8.6%，远低于日美行业集中度水平，强势品牌尚待建立。
公司产品竞争力较强、位居细分复合调味粉第一位， 渠道积极拓展下收入规模有望持续提升。 公司核心产品复合调味粉在行业内具备较强竞争力，市占率达 7.6%，居细分行业第一位，未来在餐饮行业持续回暖和消费升级驱动下市场份额提升空间仍足。公司产品结构多样化(品种达 500 余个)，精准定位餐饮行业多层次消费群体。中低端餐饮消费产品占比达 87%，未来在新品带动下高档餐饮消费比例会逐步提升。公司渠道体系完备，经销业务占比达 96%，营销聚焦中南和华东两大核心区域，外延市场拓展积极推进。我们认为未来在新品面市和渠道拓展下，公司收入规模将会得到持续提升。
募投扩产高端品、提升研发能力，广铺营销网点强化品牌力。 公司本次公开发行 3000 万股，预计募集净额为 2.69 亿元，用于调味骨汤产品生产项目、食用菌提取物及副产品生产项目、研发中心建设项目、营销网络建设项目以及补充流动资金。 我们认为公司本次募投项目：( 1)大幅提升高端品产能规模和研发能力，未来公司利润端有望持续增厚；( 2)营销网点全国化覆盖再次强化渠道优势，收入端有望持续增长。
我们预计 2015-2017 年安记食品实现营业收入 2.91、 3.09、 3.34 亿元，同比增长 4.17%、 6.37%、 8.19%；实现归属于母公司净利 0.64 、 0.70、 0.82 亿元，同比增长 12.43% 、 9.43%、 17.65%，假定本次发行不含老股转让，新增股本 3000 万股，则对应 2015-2017 年 EPS 分别为 0.53、 0.58、 0.68 元。参考行业平均估值，公司上市后资金实力增强、产能扩张带来的成长性，合理相对估值为 25-30X2015PE，目标价13.25-15.90 元。
风险提示： 公司募投项目建设不及预期、食品安全问题、市场竞争加剧。
安记食品：专注复合调味粉的区域企业，预计上市定价区间15.0-17.5元
投资要点
摘要：调味品整体发展趋势向好，复合调味料、酱料等小品类成长空间广阔。公司产品差异化，专注于复合调味粉等细分子行业，选定蓝海市场发展，同时采取传统经销模式，依靠经销商进行渠道拓展，走出典型中小企业发展路径。短期拓展商超渠道，长期看向现代经销模式转型应是发展方向。16年成本下行概率较大，上市后募集资金将投入到产能、研发、营销网络建设，提升公司整体竞争实力。
调味品景气度持续提升，小品类发展趋势向好。调味品行业整体景气度较高，盈利能力持续提升。调味品酱醋子行业渗透率较高，以龙头企业与地方品牌抢夺市场为主；小品类如复合调味料、香辛料、酱料子行业尚属蓝海市场，竞争环境相对较为宽松。行业发展趋势向好，复合调味料与酱料均可保持快速增长。
选定蓝海市场成长空间广阔，采取传统经销模式渠道迅速扩张。安记食品属地方性品牌企业，凭借差异化产品在蓝海市场中率先发展，同时依靠经销商推动渠道扩张，品牌投入、市场推广费用较少，以较低费用实现迅速铺货，走出典型中小企业的发展路径。短期内公司拓展商超渠道，巩固复合调味粉市场同时发展食用菌提取物与骨汤产品，进行细分品类扩张；中长期看企业由小到大成长，向现代渠道模式转型应是发展方向。
成本下行概率较大，募投项目提升综合竞争实力。受益于农产品供给格局宽松，16年花椒、姜黄等主要农作物价格均有下降，对公司毛利率起到正向刺激作用。公司募集资金投入生产、研发及营销建设项目，推动产能扩张同时提升公司研发与销售实力。
盈利预测与上市定价：预计公司2015-2017年营业收入分别为2.68、2.87、3.09亿元，同比增速为-4%、7%、7%，按上市后1.2亿股本测算，EPS分别为0.43、0.50、0.55元。同时参考调味品行业可比公司估值，公司2016年合理估值区间为16年30-35倍PE,合理定价区间为15.0-17.5元。
风险提示：食品安全风险、原材料价格波动风险、商超渠道拓展不及预期风险。(平安证券)
安记食品：复合调味品领先企业，行业景气延续+产品结构提升+全渠道模式迎新发展
核心观点：
复合调味品领先企业，盈利能力强
公司是复合调味品行业领先企业，主营复合调味粉、天然提取物调味料、香辛料、酱类、风味清汤等五大类产品，复合调味粉是核心产品，占收入比重75%-80%，市占率7.6%。2014年实现营收2.79亿元，同增4.05%，净利润0.57亿元，同增7.36%，略低于行业平均水平。由于公司调味品较为高端毛利率高，同时营销费用率又控制良好，净利率处于行业第二位，盈利能力较强。公司属民营家族式企业，主要管理层持股超过85%。
核心竞争优势：行业景气延续+产品结构提升+全渠道模式
1、中国调味品总产值仅占世界调味品市场总量比例的16%左右，人均调味品消费量仅为韩国的1/3,日本的1/4,我们认为消费品行业至少还有1倍的增长空间。复合调味品作为调味品行业中重要的子行业，在消费升级背景下占比将不断扩大，行业集中度随食品安全监管和消费升级将进一步提升，公司作为复合调味品行业龙头将持续受益。2、公司将积极拓展产品线，扩大收入规模；并进行产品升级，以复合调味粉为核心产品、重点发展风味清汤和天然提取物调味料两类毛利率高的产品，进一步提升盈利能力。3、公司营销网络深耕中南、华东地区，辐射全国25个省市，经销商数量达415家，采用以流通渠道为主、同时发展餐饮渠道、特通渠道和海外渠道的全渠道模式。产能利用率目前为65%，提升空间较大，未来随着销售渠道的完善和产能利用率的提升，公司收入规模将大幅增加。
合理目标价13.44-14.4元，对应2015年PE为28-30倍
预计公司15-17年摊薄EPS分别为0.48、0.57、0.65元，参考可比公司估值，我们给予公司估值范围28-30倍，合理价格区间为13.44-14.4元。
风险提示
食品安全问题，“内缩外张”加剧产能过剩。(广发证券)
安记食品：复合调味粉龙头，产品体系完善
调味品行业领先企业。公司自成立以来专注于调味品的研发、生产和销售。产品结构丰富，拥有复合调味粉、天然提取物调味料、香辛料、酱类、风味清汤等五大类500多个品种，其中复合调味粉贡献了公司80%左右的收入和毛利。14年公司实现收入2.8亿元，同比+4%；净利润5657万元，同比+7%。
调味品行业增长快，成长空间大。调味品行业是典型的“小产品，大市场”，近10年来，取得了快速发展，总产值超过1400亿元，总产量超过1000万吨，行业平均增长率达到15%，新兴产品增长率更是超过30%。1、复合调味料市场潜力巨大：我国调味品的消费结构中，复合调味料占比20%，增长较快，主要得益于餐饮业在全球的迅猛发展和家庭厨房革命。2、行业品牌集中度逐步提升：我国调味品企业多地域化特征，规模较小，知名度不高，难以实现跨区域发展。随着食品安全和食品标准的逐步完善，调味品行业格局不断变化，收购兼并愈发频繁，国内企业的品牌和影响力也不断得到强化。3、创新产品不断涌现。我国调味品行业每年新开发产品数量较多，复合调味料、天然提取物调味料、风味清汤等新产品不断涌现。
公司优势。1、复合调味粉龙头。公司在复合调味粉领域有较高的知名度和品牌影响力，其中排骨味王系列产品市场占有率位居同类产品前列。2013年中国调味品著名品牌企业100强中的可比22家企业的复合调味料年产量22万吨，公司13年产量1.7万吨，在华东和中南地区具有较强市场竞争力，市场占有率较高。
、产品品类丰富。公司拥有较为丰富、完整的产品类别，目前销售有500多个品种。经过多年的发展，公司已构建了以复合调味粉为主导，天然提取物调味料、香辛料、酱类、风味清汤互为补充、协调发展的产品体系。
募投项目：公司此次拟发行股数不超过3000万股，拟使用募集资金4.8亿元投资于4个项目。募投项目围绕主营业务进行，着重于扩大公司生产规模、提升技术研发水平和完善市场网络建设，进一步强化公司的核心竞争力。
盈利预测与估值分析：按发行后不超过1.2亿股的总股本测算，我们预计公司2015-2017年EPS分别为0.69元、0.73元和0.78元。综合考虑，给予公司2015年25-30倍的市盈率，对应二级市场的合理的股价区间为17.25-20.70元。
风险提示：食品安全风险；原材料价格波动风险；募集资金投资项目的实施风险。(西南证券)
公司竞争优势分析
“安记”品牌优势明显，经销商主导营销网络辐射全国。公司的“安记”商标2011年荣获中国驰名商标，在复合调味粉领域具有较高的知名度和品牌影响力，其中排骨味王系列产品市场占有率位居同类产品前列，良好的品牌和口碑积淀帮助企业赢得稳固的客户基础。公司销售渠道以流通渠道为主，餐饮渠道、特通渠道和海外渠道为辅，覆盖25个省、自治区和直辖市，经销商数量400余家，在以福建为核心的中南、华东地区具有绝对的竞争力。公司渠道主要采取经销商代理制，2014年经销收入占比达96.36%，并有进一步提高的趋势。未来，公司还将进一步加固、扩大对渠道的建设，以获取更高的市场份额。此外，公司在质量控制、生产工艺及配方、产品研发能力等方面均具有自己的竞争优势，是产品能直接出口欧盟的调味品企业之一。
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